信貸需求仍偏弱

劉鏈

1月12日，央行發(fā)布2021年12月金融數(shù)據(jù)。其中，2021年12月社會(huì)融資規(guī)模增量為2.37萬(wàn)億元，比上年同期多6508億元，社融融資規(guī)模存量同比增長(zhǎng)10.3%，環(huán)比上升 0.2個(gè)百分點(diǎn)。人民幣貸款增加1.13萬(wàn)億元，比上年同期少增1300億元，人民幣貸款余額同比增長(zhǎng)11.6%，環(huán)比下降 0.1個(gè)百分點(diǎn)。M1、M2增速分別為3.5%和9%，環(huán)比分別上升0.5個(gè)百分點(diǎn)。人民幣存款增加1.16萬(wàn)億元，比上年同期多增1.37萬(wàn)億元，人民幣存款余額同比增長(zhǎng)9.3%，環(huán)比上升0.7個(gè)百分點(diǎn)。

政府債券和企業(yè)債券為12月社融增量的主要支撐。12月社會(huì)融資規(guī)模增量為2.37萬(wàn)億元，較2020年同期多增7206億元。拆分結(jié)構(gòu)來(lái)看，表內(nèi)融資增量不及上年同期，12月新增人民幣貸款同比少增1112億元，反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸需求仍有待修復(fù)，也存在銀行儲(chǔ)備項(xiàng)目資源為2022年信貸“開(kāi)門(mén)紅”做準(zhǔn)備的可能性。表外融資規(guī)模持續(xù)壓降，其中信托貸款受資管新規(guī)影響，全年規(guī)模累計(jì)下降2.01萬(wàn)億元，12月當(dāng)月減少4580億元。直接融資層面，企業(yè)債券在低基數(shù)效應(yīng)下同比多增1789億元。此外，政府債券持續(xù)發(fā)力是12月社融增量的主要支撐，2021年12月新增政府債券1.17萬(wàn)億元，同比多增4592億元。

新增貸款呈現(xiàn)出“總量穩(wěn)、結(jié)構(gòu)弱、票據(jù)沖量”的特征，信貸“開(kāi)門(mén)紅”可期。12月人民幣貸款余額為192.69萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)11.6%，環(huán)比11月下降0.1個(gè)百分點(diǎn)。從12月貸款新增數(shù)據(jù)來(lái)看，僅票據(jù)融資實(shí)現(xiàn)同比 多增，12月新增票據(jù)融資4087億元，同比多增 746 億元，票據(jù)沖量特 征依然存在。新增居民中長(zhǎng)期貸款環(huán)比11月下降2263億元，反映按揭 貸款邊際有所收緊。企業(yè)中長(zhǎng)期貸款增長(zhǎng)持續(xù)乏力，12月新增3393億元，同比少增 2107 億元。從歷年數(shù)據(jù)來(lái)看，商業(yè)銀行遵循“早投放，早收益”的原則，年初一直以來(lái)就是信貸投放的高峰期，1月信貸增量和 社融增量一般占全年信貸增量的16%-21%、14%-19%左右。同時(shí)2021年12月總量貨幣政策和結(jié)構(gòu)性貨幣政策雙重發(fā)力，為2022年年初“寬信用”做足了準(zhǔn)備工作，2022年1月信貸“開(kāi)門(mén)紅”可期。

2021年12月存款余額同比增速環(huán)比上行，M2-M1剪刀差維持不變。2021年12月人民幣存款余額 232.25萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)9.3%，環(huán)比11月提升0.7個(gè)百分點(diǎn)。從新增數(shù)據(jù)來(lái)看，基于結(jié)構(gòu)性存款規(guī)模壓降下造成的 2020 年末的低基數(shù)效應(yīng)，12月新增人民幣存款1.16萬(wàn)億元，同比多增1.37萬(wàn)億元，其中居民和企業(yè)存款新增3.26萬(wàn)億元，同比多增0.49萬(wàn)億元。財(cái)政存款當(dāng)月減少1.03萬(wàn)億元，同比多減0.08萬(wàn)元，財(cái)政支出力度大幅高于往年同期。此外，12月M1、M2分別同比增長(zhǎng)3.5%和9%、較上月同比增速均增加0.5個(gè)百分點(diǎn)，M2-M1剪刀差維持不變。

2021年12月，中國(guó)社融同比增速企穩(wěn)持續(xù)回升，政府債券為12月社融新增量的主要支撐，信貸數(shù)據(jù)依然存在“總量穩(wěn)，結(jié)構(gòu)弱，票據(jù)沖量”特征。12月信貸數(shù)據(jù)不及預(yù)期一方面反映企業(yè)端信貸需求依然有待修復(fù);另一方面也是商業(yè)銀行儲(chǔ)備項(xiàng)目資源為1月信貸“開(kāi)門(mén)紅”做準(zhǔn)備。2021年12月貨幣政策總量和結(jié)構(gòu)雙重發(fā)力，為2022年年初寬信用做足準(zhǔn)備工作，靜待1月銀行信貸“開(kāi)門(mén)紅”。從這個(gè)角度分析，市場(chǎng)在當(dāng)前階段應(yīng)更關(guān)注總資產(chǎn)擴(kuò)張速度亮眼和信貸占比持續(xù)提升的優(yōu)質(zhì)中大型銀行及區(qū)域性銀行。

2021年12月末，社會(huì)融資規(guī)模存量為314.13萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)10.29%，環(huán)比11月提升0.17個(gè)百分點(diǎn)，持續(xù)維持上行趨勢(shì)。拆分結(jié)構(gòu)來(lái)看，2021年末人民幣貸款余額為191.54萬(wàn)億元，占比61%，同比增長(zhǎng)11.6%;外幣貸款、委托貸款、信托貸款、未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票、企業(yè)債券、政府債券、非金融企業(yè)境內(nèi)股票分別同比增長(zhǎng)6.3%、下降1.6%、下降31.3%、下降14%、增長(zhǎng)8.6%、增長(zhǎng)15.2%和增長(zhǎng)15%。

申港證券認(rèn)為，12月新增社會(huì)融資規(guī)模2.37萬(wàn)億元，同比多增6508億元，主要靠企業(yè)債券和政府債券拉動(dòng)，財(cái)政后置效果顯現(xiàn)，信貸需求仍然偏弱。

從表內(nèi)融資來(lái)看，12月新增人民幣貸款1.03萬(wàn)億元，同比少增1112億元，新增外幣貸款-648億元，同比多增333億元。信貸增長(zhǎng)不及預(yù)期，主要是居民信貸及企業(yè)中長(zhǎng)期貸款需求仍偏弱，一方面受到有效信貸需求不足的影響;另一方面銀行年底投放信貸動(dòng)力較弱。

資料來(lái)源：人民銀行、安信證券研究中心

從表外融資來(lái)看，12月委托貸款減少416億元，信托貸款壓降4580億元，壓降幅度較11月大幅增加，一方面監(jiān)管非標(biāo)監(jiān)管力度并未放松;另一方面，12月到期信托規(guī)模較大。但由于上年12月信托貸款壓降幅度較大，因此12月信托貸款的壓降未對(duì)社融形成拖累。新增未貼現(xiàn)銀行承兌匯票-1418億元，同比多增798億元，主要受票據(jù)貼現(xiàn)規(guī)模增加影響。

從直接融資來(lái)看，12月新增企業(yè)債券2225億元，新增非金融企業(yè)境內(nèi)股票2118億元，分別同比多增1789億元和992億元，與政府債券新增加速相對(duì)應(yīng)，說(shuō)明 財(cái)政后置效果顯現(xiàn)。

12月新增政府債券1.17萬(wàn)億元，同比多增4592億元，延續(xù)自10月以來(lái)高增的趨勢(shì)，財(cái)政后置對(duì)社融形成托底。

12月份人民幣貸款增加1.13萬(wàn)億元，比上年同期少增1300億元。其中票據(jù)融資規(guī)模同比增加746億元，中長(zhǎng)期貸款規(guī)模同比少增2941億元，反映出有效信貸需求不足。

居民部門(mén)人民幣貸款新增 3716 億元，同比少增1919億元，其中短期貸款新增157億元，同比少增 985 億元，中長(zhǎng)期貸款新增3558億元，同比少增985億元。一方面受疫情反復(fù)信貸需求本較弱影響;另一方面與銀行信貸投放節(jié)奏有關(guān)系。

企業(yè)部門(mén)短期貸款減少1054億元，2020年同期減少3097億元，同比少減少2043億元。企業(yè)中長(zhǎng)期貸款新增3393億元，同比少增2107億元。主要是因?yàn)橹圃?業(yè)企業(yè)資本開(kāi)支和中長(zhǎng)期融資需求仍然較弱。票據(jù)凈融資額4087億元，同比多增746億元，呈現(xiàn)托底沖量現(xiàn)象。

2021年12月末，M2余額238.3萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)9%，環(huán)比上升0.5個(gè)百分點(diǎn);M1余額64.74萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)3.5%，環(huán)比增長(zhǎng)0.5個(gè)百分點(diǎn)，反映出房地產(chǎn)政策邊際寬松后，現(xiàn)金流壓力減緩。

12月新增人民幣存款1.16萬(wàn)億元，同比多增1.37萬(wàn)億元，主要受到2020年同期低 基數(shù)的影響，人民幣存款余額同比增長(zhǎng)9.3%，增速環(huán)比上升0.7個(gè)百分點(diǎn)。其中財(cái)政存款本月減少1.03萬(wàn)億元，上年同期財(cái)政存款減少9540億元，同比減少762億元，反映出財(cái)政支出力度加大。

12月信貸數(shù)據(jù)仍偏弱，短期或?qū)︺y行股形成擾動(dòng)，但從信貸投放角度來(lái)看，2022年在宏觀調(diào)控政策出臺(tái)及銀行開(kāi)門(mén)紅項(xiàng)目?jī)?chǔ)備充足的背景下，銀行擴(kuò)表壓力將減緩，可適當(dāng)關(guān)注經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健且2021年業(yè)績(jī)快報(bào)表現(xiàn)優(yōu)異的銀行。

2022 年1月17日，央行開(kāi)展7000億元中期借貸便利（MLF）操作和1000億元公開(kāi)市場(chǎng)逆回購(gòu)操作，累計(jì)凈投放資金。中期借貸便利操作和公開(kāi)市場(chǎng)逆回購(gòu)操作的中標(biāo)利率均下降10個(gè)基點(diǎn)。

本輪降息體現(xiàn)對(duì)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤(pán)+政策發(fā)力適當(dāng)靠前要求的落實(shí)，同時(shí)有助于應(yīng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)3月加息預(yù)期增強(qiáng)帶來(lái)的潛在沖擊。 中國(guó)銀行認(rèn)為，后續(xù)政策層面仍有發(fā)力空間，持續(xù)助力經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)。除了從總量方面保持流動(dòng)性合理充裕外，貨幣政策有望進(jìn)一步加大對(duì)小微企業(yè)、科技創(chuàng)新和綠色發(fā)展領(lǐng)域的結(jié)構(gòu)性支持，同時(shí)專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行加速預(yù)期增強(qiáng)以及適度超前開(kāi)展基礎(chǔ)設(shè)施投資有望進(jìn)一步拓展社融和信貸增長(zhǎng)空間。

MLF利率下降有望帶動(dòng)貸款定價(jià)下行，利好實(shí)體企業(yè)綜合融資成本穩(wěn)中有降，對(duì)信貸需求形成支撐。依據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，本次降息預(yù)計(jì)降低1年期LPR10BP、5年期LPR5BP。依據(jù) 2021年底社融表現(xiàn)和央行四季度銀行家調(diào)查報(bào)告披露的信息，以企業(yè)中長(zhǎng)期貸款為代表的信貸需求仍處于薄弱的狀態(tài)，一季度或受益貸款成本的壓降以及年初信貸集中投放影響，面臨較大幅度改善契機(jī)。從2021年11月和12月數(shù)據(jù)來(lái)看，金融機(jī)構(gòu)新增人民幣貸款低于 2019年同期，整體維持下降態(tài)勢(shì)，而新增企業(yè)中長(zhǎng)期貸款連續(xù)5個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，規(guī)模創(chuàng) 2021年新低。2021年四季度，銀行貸款需求指數(shù)為67.7%，為近3年低點(diǎn)，僅略高于2020年一季度。

銀行息差會(huì)有壓力但同時(shí)有望受益信貸需求層面的改善，實(shí)現(xiàn)以量補(bǔ)價(jià)。不考慮信貸投放增加的影響，假設(shè)短期貸款、中長(zhǎng)期貸款以存款以外的計(jì)息負(fù)債利率均下降10BP，依據(jù)銀行現(xiàn)有生息資產(chǎn)配置、貸款結(jié)構(gòu)、負(fù)債結(jié)構(gòu)測(cè)算，降息對(duì)上市銀行息差的影響大致在-2.84BP左右，短期面臨一定的壓力，但后續(xù)信貸投放力度加大和存款定價(jià)改革成效持續(xù)釋放會(huì)部分減輕降息帶來(lái)的影響。

從近期披露的年度業(yè)績(jī)快報(bào)來(lái)看，上市銀行基本面整體平穩(wěn)，業(yè)績(jī)持續(xù)向好、資產(chǎn)質(zhì)量?jī)?yōu)化，對(duì)板塊和個(gè)股表現(xiàn)形成支撐，疊加當(dāng)前銀行板塊PB0.64倍，位于2016年以來(lái) 3.2%的分位，具備較好的配置價(jià)值。綜合考慮降息影響，市場(chǎng)可關(guān)注穩(wěn)增長(zhǎng)政策托底宏觀經(jīng)濟(jì)下的信貸需求修復(fù)和不良風(fēng)險(xiǎn)釋放帶來(lái)的機(jī)會(huì)。

資料來(lái)源：Wind、貝殼研究院、安信證券研究中心

12月社融和信貸延續(xù)上月態(tài)勢(shì)，一方面，地方債帶動(dòng)社融延續(xù)企穩(wěn)態(tài)勢(shì)，財(cái)政支出力度繼續(xù)加大，政府、銀行穩(wěn)增長(zhǎng)持續(xù)發(fā)力。另一方面，需求偏弱，12月票據(jù)占比達(dá)到歷史較高位置， 居民和企業(yè)中長(zhǎng)期均偏弱，反映出地產(chǎn)和其他投資需求仍持續(xù)走弱，穩(wěn)增長(zhǎng)的拉動(dòng)效應(yīng)尚未顯現(xiàn)。 12月社融和信貸情況基本在市場(chǎng)預(yù)期之中，穩(wěn)增長(zhǎng)效力未達(dá)，發(fā)力仍將繼續(xù)。

2022年銀行股影響主線仍將圍繞經(jīng)濟(jì)、地產(chǎn)基本面與穩(wěn)增長(zhǎng)、地產(chǎn)政策。1.經(jīng)濟(jì)需求走弱的數(shù)據(jù)逐步顯現(xiàn)，穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)地產(chǎn)的效力或仍持續(xù)提升?，F(xiàn)階段市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)、地產(chǎn)的負(fù)面預(yù)期逐步趨于充分，對(duì)后續(xù)穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)地產(chǎn)力度和成效預(yù)期較為悲觀。低預(yù)期概率低，穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)地產(chǎn)政策加碼形成催化可能性較高。2.可能進(jìn)一步的寬松或降息操作對(duì)經(jīng)濟(jì)和地產(chǎn)的意義積極，對(duì)銀行投資整體偏正面而不是相反。3.結(jié)合歷史1月銀行指數(shù)的表現(xiàn)，1月份超額行情的概率較高，現(xiàn)階段銀行相對(duì)其他穩(wěn)增長(zhǎng)品種，性價(jià)比更高。

盡管票據(jù)占比達(dá)到高位，但需求仍偏弱。12月新增人民幣貸款1.13萬(wàn)億元，同比少增 1234億元。從結(jié)構(gòu)來(lái)看，12月當(dāng)月票據(jù)占比36%，處于歷史較高位置，企業(yè)短期貸款減少1054億元，降幅好于上年同期;企業(yè)中長(zhǎng)期貸款新增3393億元和居民中長(zhǎng)期貸款新增3558億元，同比環(huán)比均偏弱，居民中長(zhǎng)期貸款源于房地產(chǎn)銷(xiāo)售壓力，企業(yè)中長(zhǎng)期貸款或亦反映投資端壓力，與前期票據(jù)利率走低趨勢(shì)一致，穩(wěn)增長(zhǎng)在銀行層面得到執(zhí)行，信貸在穩(wěn)增長(zhǎng)要求下上量，而具體投資和項(xiàng)目需求仍不足，穩(wěn)增長(zhǎng)或仍將發(fā)力。

另一方面，地方債放量帶動(dòng)社融增速持續(xù)企穩(wěn)回升。12月社融同比增速10.3%，延續(xù)企穩(wěn)態(tài)勢(shì)，較11月提升0.2個(gè)百分點(diǎn)。12月社融增量2.37萬(wàn)億元，同比多增7206億元。社融增速延續(xù)企穩(wěn)主要原因：一方面，地方債放量新增1.17萬(wàn)億元，同比多增4592億元。另一方面，2020年12月由于表外壓降、永煤等等影響，表外信托貸款、委托貸款和未貼現(xiàn)承兌票據(jù)大幅下降，企業(yè)債發(fā)行較少，形成12 月同比的低基數(shù)，使得2021年12月表外大幅下降同比仍形成正貢獻(xiàn)。12月信托貸款、 委托貸款和未貼現(xiàn)票據(jù)分別下降 4580億元、416億元和1418億元，同比少降40億元、143億元和798億元，企業(yè)貸款新增2225億元，同比多增1789億元。

資料來(lái)源：Wind、安信證券研究中心

從財(cái)政角度來(lái)看，財(cái)政支出繼續(xù)加大。12月人民幣存款新增1.16萬(wàn)億元，同比多增1.37萬(wàn)億元，除財(cái)政存款外，其他均同比多增。12月財(cái)政存款下降10302億元，同比多降762億元，財(cái)政投放繼續(xù)保持較大力度。居民存款、企業(yè)存款分別增加1.89萬(wàn)億元、1.37萬(wàn)億元，同比多增2157億元和2711億元，非銀存款下降3843億元，同比少降1756億元，其他預(yù)計(jì)主要機(jī)關(guān)團(tuán)體存款下降 6817億元，同比少降7831億元。12月M1、M2同比增3.5%和9%，較上月均上升0.5個(gè)百分點(diǎn)。

2022年1月18日，央行召開(kāi)2021年金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)新聞發(fā)布會(huì)，央行在發(fā)布會(huì)釋放出強(qiáng)烈的穩(wěn)增長(zhǎng)信號(hào)。央行會(huì)上提到“更加主動(dòng)有為，更加積極進(jìn)取，注重靠前發(fā)力”，“把貨幣政策工具箱開(kāi)得再大一些”，政策發(fā)力“充足”、“精準(zhǔn)”、“靠前”，顯示政策穩(wěn)增長(zhǎng)的決心強(qiáng)烈。同時(shí)，央行提出要“抓緊做事，前瞻操作，走在市場(chǎng)曲線的前面，及時(shí)回應(yīng)市場(chǎng)的普遍關(guān)切”，顯示政策對(duì)于市場(chǎng)預(yù)期的管理正在加強(qiáng)。

央行提到“宏觀杠桿率連續(xù)五個(gè)季度下降，為未來(lái)貨幣政策創(chuàng)造了空間”，說(shuō)明階段性加杠桿是可接受的;央行表示存款準(zhǔn)備金平均8.4%，進(jìn)一步調(diào)整空間變小，但是還有一定的空間，“可以根據(jù)經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行情況以及宏觀調(diào)控的需要使用”，這說(shuō)明降準(zhǔn)短期概率較低，中期根據(jù)政策需要相機(jī)抉擇，穩(wěn)增長(zhǎng)有工具箱。

浙商證券認(rèn)為，央行穩(wěn)增長(zhǎng)的決心對(duì)銀行股投資具有重要的指導(dǎo)意義，主要表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面。

第一，穩(wěn)增長(zhǎng)主線從分歧走向共識(shí)，當(dāng)市場(chǎng)還在糾結(jié)寬信用能否落地，我們認(rèn)為當(dāng)前金融監(jiān)管的政策決心已展露無(wú)遺，各地政府兩會(huì)大部分GDP目標(biāo)高于2019-2021年兩年復(fù)合增速，未來(lái)將有更多政策出臺(tái)。在穩(wěn)增長(zhǎng)的大勢(shì)之下，寬信用落地只是時(shí)間問(wèn)題。預(yù)計(jì)后續(xù)市場(chǎng)的認(rèn)知將在糾結(jié)中從分歧走向共識(shí)，銀行股繼續(xù)受益于穩(wěn)增長(zhǎng)帶來(lái)的估值修復(fù)。

第二，不用糾結(jié)讓利，本金最重要。央行會(huì)上提出“推動(dòng)金融系統(tǒng)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)讓利”，我們認(rèn)為不會(huì)對(duì)銀行行情形成本質(zhì)影響。讓利的形式是LPR降息，對(duì)此市場(chǎng)已有預(yù)期。讓利的方式是負(fù)債成本和資產(chǎn)利率一起降，而非銀行單方面讓利，監(jiān)管已經(jīng)逐漸認(rèn)識(shí)到需要先控負(fù)債成本，并且央行也有著重強(qiáng)調(diào)。讓利的結(jié)果是穩(wěn)增長(zhǎng)，有利于銀行貸款本金回收，銀行板塊當(dāng)前估值已經(jīng)破凈，沒(méi)必要糾結(jié)利息。

對(duì)于“信用能否寬起來(lái)，寬信用的抓手在哪里”，以及未來(lái)銀行板塊的看法，安信證券的觀點(diǎn)如下：

信用擴(kuò)張已經(jīng)開(kāi)啟，融資結(jié)構(gòu)改善可能只是時(shí)間問(wèn)題。截至2021年12月末，社融存量同比增速為10.3%，較2021年11月末提升0.2個(gè)百分點(diǎn)，社融存量增速已經(jīng)基本確認(rèn)處于回升趨勢(shì)中，新一輪信用擴(kuò)張已經(jīng)開(kāi)啟。

而當(dāng)下市場(chǎng)卻依然非常“糾結(jié)”，一方面，擔(dān)心地產(chǎn)行業(yè)目前難言明顯改善，地產(chǎn)政策也并未出現(xiàn)顯著放松;另一方面，擔(dān)心地方政府隱性債務(wù)約束下，基建發(fā)力的空間并不大。上述兩個(gè)擔(dān)憂的焦點(diǎn)在于“寬信用”可能并沒(méi)有抓手，新增社融、信貸資金到底投向哪里？

而從“信用擴(kuò)張”到“有效信貸需求回升”，往往會(huì)存在時(shí)滯，根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)：當(dāng)社融存量增速?gòu)氖湛s轉(zhuǎn)向擴(kuò)張后，企 業(yè)中長(zhǎng)期貸款增速也將大概率企穩(wěn)回升，時(shí)滯大概在3個(gè)月至7個(gè)月左右;并且在社融存量增速底部往上的階段，企業(yè)中長(zhǎng)期貸 款增速降幅也會(huì)明顯收窄;當(dāng)前階段，2021年9月末，社融存量增速為10%，為這一輪社融增速的底部，目前信用重啟擴(kuò)張，傳導(dǎo)至有效信貸需求回升可以更加樂(lè)觀一點(diǎn)。

從微觀調(diào)研來(lái)看，信用供給已經(jīng)明顯增加，融資需求也出現(xiàn)一些積極的變化。1）信用供給增加主要來(lái)自于政策推動(dòng)，2022年政府專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行節(jié)奏的前置，一季度額度為1.46萬(wàn)億元，而2021年一季度政府專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行量明顯偏少。信貸方面，目前各家銀行對(duì)202年新增信貸額度，普遍表示與2021年持平或者增加，信貸投放節(jié)奏上，2022年一季度約安排全年額度的40%，略高于2021年同期，因此，我們預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)信貸“開(kāi)門(mén)紅”的概率會(huì)比較高。

融資需求的變化源于基建發(fā)力及按揭松動(dòng)。隨著專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度加快并且募集資金投入使用，部分銀行表示進(jìn)入2021年四季度以來(lái)，對(duì)公投放的需求慢慢開(kāi)始有了比較大的邊際性的改善，包括像基建類(lèi)的投資、制造業(yè)的投資，都有一定的信貸增量。考慮到2021年四季度新發(fā)行的1.2萬(wàn)億元專(zhuān)項(xiàng)債會(huì)在2022年一季度使用，疊加2022年一季度發(fā)行1.46萬(wàn)億元專(zhuān)項(xiàng)債也會(huì)盡早投入到項(xiàng)目中，力爭(zhēng)一季度形成更多實(shí)物工作量，這將會(huì)撬動(dòng)更多中長(zhǎng)期信貸需求。

涉房類(lèi)貸款我們觀察到幾個(gè)積極的信號(hào)，一是，2021年10月21日，銀保監(jiān)會(huì)表示，在貸款首付比例和利率方面對(duì)首套房購(gòu)房者予以支持，在這之后的數(shù)月內(nèi)，按揭貸款利率、按揭貸款平均放款天數(shù)呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，并延續(xù)至2022年年初。二是，從一些草根調(diào)研 了解到，各家銀行按揭貸款額度有所增加，投放的積極性也在上升。我們預(yù)計(jì)2022年按揭貸款將對(duì)信貸增長(zhǎng)形成支撐。三是，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款恢復(fù)的情況慢于按揭貸款，但各家銀行在開(kāi)發(fā)貸款額度安排上略有增加，并且積極性也有所上升，只是開(kāi)發(fā)貸投放完全恢復(fù)至常態(tài)，依然需要時(shí)間。

地產(chǎn)“政策底”正在向“市場(chǎng)底”傳導(dǎo)，對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì)量沒(méi)必要太悲觀。

降息對(duì)凈息差影響偏負(fù)面，但對(duì)銀行股并不構(gòu)成利空。11月17日，人民銀行下調(diào)MLF以及逆回購(gòu)利率各10BP，我們預(yù)計(jì)后續(xù)1年期LPR、5年期LPR可能也會(huì)跟隨分別下調(diào) 10BP、5BP，對(duì)銀行凈息差的負(fù)面影響大約為1.7BP，但考慮到負(fù)債端成本的節(jié)約效應(yīng)、 銀行資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，最終銀行凈息差的降幅預(yù)計(jì)要更小。

對(duì)銀行股的影響相對(duì)偏正面。一方面，若后續(xù)5年期LPR下調(diào)，預(yù)示著地產(chǎn)政策將進(jìn)一步放松，至少表征的信號(hào)意義更強(qiáng)，將驅(qū)動(dòng)商品房銷(xiāo)售以及地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)更加明顯的改善，對(duì)地產(chǎn)行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂有望進(jìn)一步緩解，壓制銀行估值最大的因素也將逐步消除。另一方面，連續(xù)兩次下調(diào)LPR，意味著穩(wěn)增長(zhǎng)政策進(jìn)入實(shí)質(zhì)性落地階段，有望打消市場(chǎng)對(duì)政策力度可能不及預(yù)期的擔(dān)憂。

地產(chǎn)“政策底”正在向“市場(chǎng)底”傳導(dǎo)，對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì)量沒(méi)必要太悲觀。2021年10 月以來(lái)一系列放松房地產(chǎn)融資的政策組合拳，包括一行兩會(huì)對(duì)恒大事件的表態(tài)，基本已經(jīng)確認(rèn)房地產(chǎn)行業(yè)政策底部 已經(jīng)出現(xiàn)，但從政策底傳導(dǎo)至地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)出清的過(guò)程中，市場(chǎng)的擔(dān)憂也非常多：一是擔(dān)心新的房企再度風(fēng)險(xiǎn)暴露，二是擔(dān)心目前已經(jīng)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的房企對(duì) 2022 年銀行財(cái)務(wù)報(bào)表產(chǎn)生負(fù)面影響。

2021年12月，央行、銀保監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于做好重點(diǎn)房地產(chǎn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)處臵項(xiàng)目并購(gòu)金融服務(wù)的通知 》，已經(jīng)著手化解有風(fēng)險(xiǎn)房企的項(xiàng)目，并且據(jù)新華社報(bào)道，監(jiān)管層要求對(duì)于出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)困 難的大型房地產(chǎn)企業(yè)，銀行不要盲目抽貸斷貸。在政策呵護(hù)之下， 再度出現(xiàn)其他房企風(fēng)險(xiǎn)暴露的概率在降低。

復(fù)盤(pán)美國(guó)、日本、中國(guó)海南省曾經(jīng)發(fā)生過(guò)的房地產(chǎn)危機(jī)事件，我們發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì)量產(chǎn)生影響，大致會(huì)經(jīng)歷“投機(jī)過(guò)熱—政策收緊—房?jī)r(jià)下跌 —泡沫破滅—壞賬激增—經(jīng)濟(jì)下行壓力加大”這幾個(gè)階段。當(dāng)前中國(guó)房地產(chǎn)調(diào)控，是從前瞻的角度去限制資金流向房地產(chǎn)行業(yè)、限制房企激進(jìn)加杠桿，而政策在前期微觀執(zhí)行層面，存在金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好過(guò)度收縮的情況，導(dǎo)致個(gè)別房企信用風(fēng)險(xiǎn)暴露迅速傳染至市場(chǎng)悲觀的預(yù)期。但尚未出現(xiàn)房?jī)r(jià)的明顯下跌，當(dāng)前，中央多次在公開(kāi)場(chǎng)合強(qiáng)調(diào)“堅(jiān)持穩(wěn)地價(jià)、穩(wěn)房?jī)r(jià)、穩(wěn)預(yù)期，保持房地產(chǎn)金融政策的連續(xù)性、一致性、穩(wěn)定性。”預(yù)計(jì)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格未來(lái)出現(xiàn)明顯波動(dòng)的可能性較低，銀行房地產(chǎn)相關(guān)貸款面臨的風(fēng)險(xiǎn)壓力也將比市場(chǎng)的悲觀預(yù)期要好很多。當(dāng)前階段，隨著穩(wěn)增長(zhǎng)政策進(jìn)入密集落地階段，地產(chǎn)政策逐步放松，對(duì)銀行板塊來(lái)說(shuō)，機(jī)會(huì)大于風(fēng)險(xiǎn)。