仁度生物：增長高度依賴疫情 技術(shù)路徑推廣難

余祎

仁度生物是一家從事RNA分子診斷的生命科學(xué)企業(yè)，2018年?duì)I收為6934萬元，凈利潤為-3205萬元，2019年分別為9917萬元、374萬元。

2020年，受益于新冠疫情帶來的檢測需求，仁度生物業(yè)績突然爆發(fā)，當(dāng)年公司實(shí)現(xiàn)營收2.5億元，凈利潤也激增至6138萬元;2021年1-6月，公司營收和凈利潤分別為1.4億元、3304萬元。

仁度生物恰選擇業(yè)績爆發(fā)時(shí)上市，無疑可獲得更高的估值，但由于疫情為一次偶然外部因素，且公司核心技術(shù)市場認(rèn)知度較低，難以貢獻(xiàn)利潤，在產(chǎn)能利用率和產(chǎn)銷率較高的情況下公司甚至并無擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，仁度生物未來很可能業(yè)績變臉。

仁度生物主業(yè)聚焦于RNA分子診斷領(lǐng)域，主營產(chǎn)品包括生殖道系列、呼吸道系列、腸道病毒系列及血液傳染病系列等分子診斷試劑產(chǎn)品，以及儀器產(chǎn)品。

仁度生物選擇的上市標(biāo)準(zhǔn)為“預(yù)計(jì)市值不低于人民幣10億元，最近一年凈利潤為正且營業(yè)收入不低于人民幣1億元。”

但公司此前的業(yè)績顯然無法達(dá)成上述標(biāo)準(zhǔn)，2019年公司營收為9917萬元，不到1億元，凈利潤雖為正，但也僅有374萬元，扣非凈利潤為-166萬元;公司2018年甚至虧損3205萬元。

2018-2020年，仁度生物營業(yè)收入復(fù)合增長率達(dá)到89.84%，但公司所謂的高增長主要?dú)w功于2020年以來疫情催生的新冠病毒檢測需求。招股書注冊稿顯示，2020年，公司營業(yè)收入大幅增加，主要因公司全自動(dòng)核酸檢測分析系統(tǒng)和新冠檢測試劑銷售收入增加所致，兩種產(chǎn)品2020年的收入分別為7900萬元、6851萬元，合計(jì)為1.48億元，占收入的59.02%，占收入同比增量（1.51億元）的97.86%;2021年1-6月，公司兩種產(chǎn)品收入分別為2219萬元、4951萬元，合計(jì)為7170萬元，占收入的51.17%。

同行中受益于疫情業(yè)績爆發(fā)的企業(yè)不在少數(shù)。2020年，明德生物營業(yè)收入從2019年的1.81億元增加至9.59億元，凈利潤由4153萬元增至4.69億元;東方生物營業(yè)收入從2019年的3.67億元增加至32.65億元，凈利潤由8211萬元增至16.77億元;圣湘生物營業(yè)收入從2019年的3.65億元增加至47.63億元，凈利潤由3948萬元增至26.17億元。新冠檢測需求的激增帶來體外診斷市場規(guī)模急劇膨脹。

據(jù)沙利文的報(bào)告，中國呼吸道疾病分子診斷市場從2015年的0.96億元增長到2019年的2.39億元。由于新冠肺炎的爆發(fā)，中國呼吸道疾病分子診斷市場呈現(xiàn)高速增長趨勢，預(yù)計(jì)2020年市場規(guī)模達(dá)到140億元。

但是，疫苗的推出使得新冠疫情的控制有了保障的基礎(chǔ)，檢測的頻率會下降。此外，新冠檢測領(lǐng)域市場參與者較多，集采的持續(xù)進(jìn)行使得新冠檢測試劑的價(jià)格明顯下降，因此中國分子診斷市場不會一直呈現(xiàn)飛速增長的狀態(tài)。據(jù)沙利文分析，到2024年，中國呼吸道疾病分子診斷市場預(yù)計(jì)為27億元。

仁度生物受益于一次偶然外部因素的高增長顯然不具有可持續(xù)性，若剔除疫情影響，公司所呈現(xiàn)的良好成長性將大打折扣。仁度生物選擇于業(yè)績爆發(fā)之際IPO，毫無疑問可以獲得更高的估值，上市交易后二級市場帶來的估值放大效應(yīng)呈倍數(shù)增長，這是一場屬于首發(fā)股東的資本盛宴。另外，仁度生物未來很可能發(fā)生業(yè)績變臉，而這種風(fēng)險(xiǎn)將由新入場的投資者買單。

而且，仁度生物受益于疫情的業(yè)績增長遠(yuǎn)不及同行，公司凈利潤僅增長幾千萬元，而同行個(gè)別公司凈利潤甚至凈增幾十億元。產(chǎn)能不同是造成上述差異的一個(gè)因素，但公司采用與主流完全不同的核心技術(shù)或許也是一個(gè)重要原因。

絕大多數(shù)企業(yè)針對新冠檢測采用RT-PCR技術(shù)，而公司采用的是SAT技術(shù)，市場認(rèn)知度較低。

分子診斷是通過檢測DNA、RNA及蛋白質(zhì)的狀態(tài)進(jìn)行診斷的技術(shù)，目前應(yīng)用最廣泛的分子診斷集中在傳染性疾病的診斷，感染領(lǐng)域占據(jù)主流的技術(shù)是常規(guī)PCR（含RT-PCR）技術(shù)，該技術(shù)發(fā)展較早，成熟度較高，使用最廣泛。而以仁度生物為代表的極少數(shù)企業(yè)所擁有的RNA恒溫?cái)U(kuò)增技術(shù)出現(xiàn)時(shí)間更晚，市場認(rèn)知度較低，市場參與者較少，2019年市場占比僅6%，市場規(guī)模很小，使用范圍受限。

具體而言，對于同一個(gè)病原體內(nèi)DNA和RNA同時(shí)存在的情況，國內(nèi)廠商主要采用常規(guī)PCR技術(shù)檢測DNA靶標(biāo)，產(chǎn)品數(shù)量占比達(dá)93.1%;對于RNA病毒（僅含RNA），主要采用RT-PCR法，產(chǎn)品數(shù)量占比達(dá)90.1%。因此PCR（含RT-PCR）技術(shù)占據(jù)市場主流，是RNA恒溫?cái)U(kuò)增法的主要競爭技術(shù)。

2019年，中國感染領(lǐng)域分子診斷市場規(guī)模為51.1億元，其中RNA分子診斷（恒溫?cái)U(kuò)增法）僅為2.9億元。根據(jù)沙利文分析，預(yù)計(jì)2024年中國感染診斷市場中RNA分子診斷的市場規(guī)模為20.3億元，而DNA分子診斷和RT-PCR市場規(guī)模分別為80.3億元、44.8億元，說明仁度生物所在行業(yè)市場空間相對較小，成長性存疑。

細(xì)分來看，在生殖道、呼吸道（剔除新冠）領(lǐng)域，仁度生物相關(guān)產(chǎn)品在細(xì)分市場排名居前，但這兩個(gè)領(lǐng)域占分子診斷感染領(lǐng)域的總市場比例較小，根據(jù)沙利文的報(bào)告，2019年生殖道領(lǐng)域占比為4.69%（其中仁度生物市場份額28.5%），呼吸道（剔除新冠）占比為4.75%（其中仁度生物市場份額為11.2%），預(yù)計(jì)2024年這兩個(gè)領(lǐng)域分別為12億元、7億元。

血液檢測市場容量較大，2019年該領(lǐng)域分子診斷市場規(guī)模達(dá)26億元，預(yù)計(jì)2024年將超過57億元。但該領(lǐng)域主流技術(shù)為PCR（含RT-PCR）技術(shù)，占51.4%。

由于同行公司大多采用以PCR（含RT-PCR）為代表的成熟技術(shù)路徑，市場推廣便于形成合力，已在分子診斷領(lǐng)域占據(jù)了較高市場占有率，且具備一定業(yè)務(wù)規(guī)模，先發(fā)優(yōu)勢明顯。而從仁度生物銷售情況來看，RNA恒溫?cái)U(kuò)增技術(shù)市場教育及推廣十分困難，公司每年為此付出了遠(yuǎn)超同行的銷售推廣費(fèi)用。

2018-2020年及2021年1-6月，仁度生物銷售費(fèi)用分別為4094萬元、5977萬元、8092萬元、4715萬元，遠(yuǎn)超同期研發(fā)費(fèi)用;銷售費(fèi)用率分別為59.03%、60.27%、32.38%、33.64%，然而可比公司銷售費(fèi)用率均值分別為35.08%、34.71%、19.5%、16.12%，仁度生物銷售費(fèi)用率要比同行高出一倍左右。

仁度生物所擁有的SAT技術(shù)（RNA 恒溫?cái)U(kuò)增路徑）首批商業(yè)化產(chǎn)品推出時(shí)間早在2010年，經(jīng)過多年市場開拓和學(xué)術(shù)推廣，2019年銷售收入僅9917萬元，還不到億元，凈利潤也只有374萬元，扣非后凈利潤甚至為虧損，為-166萬元，可見推廣不暢，因此銷售非常慘淡。中國RNA分子診斷新技術(shù)研發(fā)起步與商業(yè)化落地時(shí)間均較晚，當(dāng)前仍處于推廣發(fā)展階段，市場占比較低，未能成為主流的分子診斷方式。若非新冠疫情，公司完全無法達(dá)到上市標(biāo)準(zhǔn)，前景并不明朗。

值得注意的是，仁度生物IPO募集資金擬投資項(xiàng)目并未包含產(chǎn)能擴(kuò)張項(xiàng)目，而是研發(fā)項(xiàng)目及營銷項(xiàng)目。公司IPO擬募集資金7.01億元，其中4.55億元用于精準(zhǔn)診斷試劑和智能設(shè)備產(chǎn)業(yè)化研發(fā)項(xiàng)目，2.46億元用于營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目;前者包括血液篩查類病原體檢測項(xiàng)目、呼吸道病原體檢測項(xiàng)目、生殖感染病原體檢測項(xiàng)目、腫瘤檢測試劑項(xiàng)目、食品微生物檢測試劑項(xiàng)目、AutoSAT持續(xù)改進(jìn)項(xiàng)目等。

2018-2020年及2021年1-6月，公司分子診斷試劑盒產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率分別為94.09%、93.97%、92.01%、83.2%，產(chǎn)銷率分別為88.84%、90.71%、91.71%、91.82%。

在產(chǎn)能利用率和產(chǎn)銷率較高的情況下，公司募巨資不擴(kuò)產(chǎn)，一方面可能是對未來銷售持悲觀態(tài)度，同時(shí)也說明仁度生物未來業(yè)績增長空間較小，加上研發(fā)投入加大，上市后業(yè)績變臉可能性極大。

而此前公司每年投入研發(fā)金額并不高，各期分別為1048萬元、1380萬元、2370萬元、1074萬元，明顯低于未來每年研發(fā)投入金額。

截至2021年6月30日，公司研發(fā)人員為41人，上半年平均為38人，支付的職工薪酬大約是824萬元，人均工資約10.99萬元;銷售人員為87人，職工薪酬為1925萬元，人均工資為22.13萬元，研發(fā)人員的工資遠(yuǎn)低于銷售人員的工資，這是否合理？

2021年上半年末，仁度生物員工人數(shù)合計(jì)為314人，合計(jì)支付給員工及為員工支出的現(xiàn)金為4438萬元，人均工資大約在14.13萬元左右，遠(yuǎn)高于研發(fā)人員的10.99萬元。