探究類REITs產(chǎn)品的會計判定問題

周 明

（中冶置業(yè)集團有限公司，北京 100088）

隨著2021年5月底首批公募REITs的火爆發(fā)行，我國REITs市場迎來了新一輪快速發(fā)展的機遇期。雖然此次公募REITs試點僅選取了基礎(chǔ)設(shè)施、產(chǎn)業(yè)園區(qū)兩大領(lǐng)域的底層資產(chǎn)，但對未來公募REITs拓展到商業(yè)、辦公、酒店、公寓等商業(yè)不動產(chǎn)具有重要的示范意義。類REITs產(chǎn)品是當(dāng)前企業(yè)盤活存量資產(chǎn)、提升資產(chǎn)流動性的重要方式，對企業(yè)優(yōu)化財務(wù)報表、改善財務(wù)結(jié)構(gòu)具有立竿見影的效果。

一、類REITs釋義

REITs是通過發(fā)行中長期有價證券的方式，將廣大投資者的資金集中起來，交由專業(yè)的資產(chǎn)管理機構(gòu)投資不動產(chǎn)，再將不動產(chǎn)綜合收益按比例分配給投資者的一種金融產(chǎn)品。因我國發(fā)行的REITs產(chǎn)品與國外主流REITs在組織形式、稅負情況、收入來源、分配要求及募集形式方面存在一定差異，所以稱為“類REITs”。類REITs本質(zhì)上是以特定不動產(chǎn)為底層資產(chǎn)進行融資，開辟了傳統(tǒng)債務(wù)融資、股權(quán)融資之外的第三條資產(chǎn)證券化路徑。據(jù)CNABS統(tǒng)計，截至2021年5月31日，我國類REITs市場累計發(fā)行95單，發(fā)行規(guī)模1863.92億元。

類REITs產(chǎn)品的交易結(jié)構(gòu)如圖1所示，其中產(chǎn)品設(shè)立階段分為三個步驟：一是開展底層資產(chǎn)重組，將擬發(fā)行類REITs產(chǎn)品的資產(chǎn)裝入獨立的項目公司；二是成立私募基金或信托計劃，受讓原始權(quán)益人持有的項目公司全部股權(quán)及債權(quán)；三是設(shè)立資產(chǎn)支持專項計劃，向投資人募資，用募集資金收購私募基金或信托計劃全部份額。

圖1 類REITs產(chǎn)品的交易結(jié)構(gòu)

二、企業(yè)發(fā)行類REITs產(chǎn)品的動因

目前，我國企業(yè)在諸多融資方式中選擇發(fā)行類REITs產(chǎn)品，既有解決燃眉之急的發(fā)展訴求，又有規(guī)劃未來的長遠考慮。開展類REITs業(yè)務(wù)，是我國企業(yè)應(yīng)對不動產(chǎn)市場由增量向存量轉(zhuǎn)變、探索企業(yè)發(fā)展模式從“重資產(chǎn)”向“輕資產(chǎn)”轉(zhuǎn)型的主動型實踐。

1.類REITs是盤活存量資產(chǎn)的主要途徑

隨著城鎮(zhèn)化進程的不斷推進，我國各類企業(yè)通過土地招牌掛、自建、委托開發(fā)、購買等方式獲取并持有大量商業(yè)、辦公、酒店、公寓等不動產(chǎn)。雖然這些不動產(chǎn)長期來看具有增值潛力，但是從當(dāng)下企業(yè)的經(jīng)營發(fā)展來看則是沉淀了大量資金，不利于提升資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和資金使用效率。而類REITs正是以不動產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)的金融產(chǎn)品，能夠有效解決企業(yè)面臨的存量資產(chǎn)占用資金問題。通過類REITs產(chǎn)品融入的資金可以用于投資新項目，實現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營規(guī)模的持續(xù)擴大和優(yōu)質(zhì)資源的高效利用。

2.類REITs是降杠桿降兩金的有效舉措

在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的宏觀經(jīng)濟形勢之下，我國企業(yè)尤其是國企面臨著“降杠桿”“降兩金”的經(jīng)營壓力。從2015年至今，國家部委層面印發(fā)多個指導(dǎo)性文件（見表2），支持企業(yè)開展類REITs業(yè)務(wù)。相較于純收益權(quán)ABS、以商業(yè)不動產(chǎn)抵押的CMBS，唯有類REITs產(chǎn)品能夠?qū)崿F(xiàn)不動產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移，有機會真正實現(xiàn)在資產(chǎn)負債表上的“出表”功效，幫助企業(yè)降低帶息負債和資產(chǎn)負債率，提升總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，滿足國資委對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績指標(biāo)的考核要求。

表2 國家部委層面關(guān)于REITs相關(guān)政策匯總

3.類REITs是企業(yè)向輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型的重要契機

綜觀類REITs產(chǎn)品全流程，唯一創(chuàng)造價值的環(huán)節(jié)就是底層資產(chǎn)運營，唯一能為投資人創(chuàng)造價值的主體就是資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)。在現(xiàn)有交易結(jié)構(gòu)中，原資產(chǎn)持有企業(yè)或其旗下子公司通常擔(dān)任資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)。資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)有責(zé)任在技術(shù)水平、管理模式、激勵機制方面不斷創(chuàng)新，提升底層資產(chǎn)運營收入，壓降運營成本，創(chuàng)造更多利潤，為類REITs產(chǎn)品提供更為充足的現(xiàn)金流。此外，不動產(chǎn)持有企業(yè)應(yīng)該有更長遠的戰(zhàn)略規(guī)劃，借鑒國際經(jīng)驗和我國公募REITs要求，培育高效高質(zhì)量的資產(chǎn)運營團隊，有效提升資產(chǎn)運營管理能力，努力將自己旗下的資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)轉(zhuǎn)型為REITs基金管理人，搭建自己的REITs投資運營平臺。

三、會計上對類REITs產(chǎn)品的判定要求

類REITs產(chǎn)品的一個重要特點就是涉及底層資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移。如果該項資產(chǎn)不再在原始權(quán)益人（原不動產(chǎn)持有企業(yè)）資產(chǎn)負債表上列示，則意味著該項資產(chǎn)實現(xiàn)“出表”。在會計上認定相關(guān)資產(chǎn)出表的關(guān)鍵是會計師判定企業(yè)的經(jīng)濟行為屬于“真實銷售”，而不是“擔(dān)保融資”。如果判定為出表，則該項資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓被認定為商業(yè)銷售行為，增值部分被認定為銷售利潤，原流動性差的“固定資產(chǎn)”或“投資性房地產(chǎn)”轉(zhuǎn)換為流動性高的現(xiàn)金及部分自持金融產(chǎn)品。如果判定為不能出表，則表明原始權(quán)益人針對該項資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓附加了過多的類似擔(dān)?；虻盅旱脑鲂糯胧?，沒有轉(zhuǎn)移底層資產(chǎn)的相關(guān)風(fēng)險及報酬，“交易對價”只能被認定為新增負債。

需要說明的是，類REITs交易結(jié)構(gòu)中的“資產(chǎn)”與會計準(zhǔn)則中的“資產(chǎn)”存在范疇層面的不同。類REITs產(chǎn)品中涉及的資產(chǎn)包含“債權(quán)資產(chǎn)”和“收益權(quán)資產(chǎn)”兩類。前者屬于現(xiàn)有資產(chǎn)，符合會計準(zhǔn)則對“資產(chǎn)”的定義；后者（如不動產(chǎn)租金收入、主題樂園門票收入、高速公路收費權(quán)等基礎(chǔ)設(shè)施收費）屬于未來資產(chǎn)，不在會計準(zhǔn)則認定的“資產(chǎn)”范疇之內(nèi)，本就不在資產(chǎn)負債表中，也就無所謂“出表”。但是，在實際操作中，有些未來資產(chǎn)可以通過包裝重構(gòu)成“債權(quán)資產(chǎn)”，實現(xiàn)這些未來資產(chǎn)對應(yīng)的底層資產(chǎn)出表。比如不動產(chǎn)租金收入，如果原始權(quán)益人擁有相關(guān)不動產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)，可以以該項不動產(chǎn)為底層資產(chǎn)，設(shè)立私募基金或信托計劃，將整個類REITs產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為“基金份額受益權(quán)”或“信托受益權(quán)”，從而使基礎(chǔ)資產(chǎn)具有了債性，進而由會計上判定不動產(chǎn)是否“真實出售”，是否“出表”。

當(dāng)前，我國會計判定的主要依據(jù)是《企業(yè)會計準(zhǔn)則第23號——金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移》《企業(yè)會計準(zhǔn)則第33號——合并財務(wù)報表》及相關(guān)的應(yīng)用指南。判定資產(chǎn)是否“出表”，需要經(jīng)過以下三個步驟：

第一步：過手測試。在實際操作中，如果原始權(quán)益人（原不動產(chǎn)持有企業(yè)或其旗下子公司）擔(dān)任資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)，承擔(dān)將不動產(chǎn)租金收入層層上交直至類REITs產(chǎn)品投資人的義務(wù)，則需要滿足過手測試“不墊付、不挪用、不延誤”三大原則。

第二步：風(fēng)險報酬轉(zhuǎn)移測試。會計師通常會擬定不同壓力測試場景，賦予各種場景不同的發(fā)生概率，測算原始權(quán)益人在資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓前后可獲得現(xiàn)金流的標(biāo)準(zhǔn)差，將兩個標(biāo)準(zhǔn)差的比值作為衡量風(fēng)險報酬轉(zhuǎn)移的指標(biāo)。這一測試的關(guān)鍵在于判斷風(fēng)險和報酬的轉(zhuǎn)移比例是否達到臨界值，一般要求轉(zhuǎn)移比例90%以上。

第三步：控制測試。原始權(quán)益人對底層資產(chǎn)的決策權(quán)、獲得可變回報的規(guī)模、運用權(quán)力影響可變回報的能力是判定原始權(quán)益人是否控制底層資產(chǎn)的三個要素，是判斷類REITs產(chǎn)品能否出表的關(guān)鍵把控點。在實際判定過程中，會計師會從定量和定性兩個維度加以考量，比如以20%基礎(chǔ)資產(chǎn)收益為定量標(biāo)準(zhǔn)，通過公司章程、有限合伙協(xié)議中的表決權(quán)、各方權(quán)利義務(wù)等因素定性判斷。

四、交易安排如何滿足會計判定要求

在實際操作過程中，為緩釋項目信用風(fēng)險、提升產(chǎn)品評級、降低發(fā)行方融資成本，原始權(quán)益人通常在類REITs產(chǎn)品的交易結(jié)構(gòu)中提供若干增信措施。然而，這些增信措施一般會影響會計師對資產(chǎn)出表的判定，需要在具體交易中作出合理安排。

1.結(jié)構(gòu)化分級

類REITs產(chǎn)品通常采用結(jié)構(gòu)化分級的增信措施。產(chǎn)品分為優(yōu)先級和次級，底層資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流要對優(yōu)先級的收益形成一定的超額覆蓋，同時次級份額對優(yōu)先級提供信用增級。從已有成功出表的案例來看，原始權(quán)益人通常需要持有一定比例的次級份額；自持比例控制在10%以內(nèi)，存在出表的可能性，還需綜合其他交易要素綜合判斷。其他認購次級份額的投資主體不能與原始權(quán)益人存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，否則會影響出表判定。

如有兩個或兩個以上次級份額認購主體，則要尤其注意各主體之間的收益分配次序，最好做到同股同權(quán)、同步分配。但是，有時出于對底層資產(chǎn)現(xiàn)金流充足性的考量，優(yōu)先向其他次級份額認購主體傾斜分配，直至達到一定收益水平，然后再向原始權(quán)益人或其相關(guān)子公司擔(dān)任的次級份額認購主體分配，達到同等收益水平，最后各個次級份額認購主體按比例分配剩余超額收益。原始權(quán)益人或其相關(guān)子公司取得的次級份額相關(guān)收益納入風(fēng)險報酬轉(zhuǎn)移測試，其多分或少分超額收益，都會影響會計師對類REITs產(chǎn)品出表的最終判定。

2.差額支付/流動性支持

為保障優(yōu)先級份額投資人利益，促進產(chǎn)品銷售，類REITs產(chǎn)品的交易結(jié)構(gòu)中通常需要原始權(quán)益人或其關(guān)聯(lián)方在產(chǎn)品開放期對優(yōu)先級份額的開放退出提供差額支付/流動性支持。如果原始權(quán)益人及其關(guān)聯(lián)方提供有限額的差額支付/流動性支持，存在出表可能，限額上限需要與會計師溝通；如果提供全額差額支付/流動性支持，則無法出表。在“華泰佳越-順豐產(chǎn)業(yè)園一期第1號資產(chǎn)支持專項計劃”這一出表型案例中，原始權(quán)益人的母公司提供流動性支持的限額為優(yōu)先級份額屆時未分配本金總額的20%。

但是，存在這樣一種特殊情況：在“中聯(lián)前海開源-保利地產(chǎn)租賃住房一號第一期資產(chǎn)支持專項計劃”中，保利地產(chǎn)是原始權(quán)益人，保利集團作為優(yōu)先級份額的退出提供流動性支持并為優(yōu)先級份額的兌付提供差額支付承諾。這一類REITs產(chǎn)品就實現(xiàn)了在保利地產(chǎn)層面出表，但在保利集團層面不出表。

此外，如果原始權(quán)益人與非關(guān)聯(lián)外部主體共同認購次級份額，不能僅由原始權(quán)益人提供差額支付/流動性支持，其他次級份額認購主體必須按其持有的次級份額比例提供同類義務(wù)的差額支付/流動性支持。

3.優(yōu)先回購權(quán)與權(quán)利維持費

在類REITs產(chǎn)品中，雖然資產(chǎn)已實現(xiàn)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移，但有時原始權(quán)益人需要保留優(yōu)先回購權(quán)，并為此支付權(quán)利維持費。優(yōu)先回購對于會計判定異常敏感，存在擔(dān)保嫌疑，意味著原始權(quán)益人并未將附著于資產(chǎn)的全部風(fēng)險轉(zhuǎn)出，進而影響出表。因此，在已有成功案例中，優(yōu)先回購被設(shè)計成原始權(quán)益人的權(quán)利而非義務(wù)。原始權(quán)益人屆時可以選擇行使此項權(quán)利，按照市場公允價值回購，也可以選擇不行使；已支付的權(quán)利維持費則是原始權(quán)益人用于購買優(yōu)先回購選擇權(quán)的交易對價。

4.底層資產(chǎn)整租

為保障產(chǎn)品可分配現(xiàn)金流的穩(wěn)定、提高優(yōu)先級證券評級，有些原始權(quán)益人或其關(guān)聯(lián)公司需要對底層資產(chǎn)進行整租。為保證商業(yè)邏輯的合理性，整租租金必須符合市場化租金水平。但是，市場化租金水平?jīng)]有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，需要資產(chǎn)評估機構(gòu)根據(jù)底層資產(chǎn)所在城市、區(qū)位、業(yè)態(tài)、樓層及可類比不動產(chǎn)運營情況進行綜合判斷。

根據(jù)新租賃準(zhǔn)則，整租主體需要在財務(wù)報表上確認使用權(quán)資產(chǎn)和租賃負債，金額根據(jù)整租合同簽訂期限而變化。此時，在原始權(quán)益人的資產(chǎn)負債表上資產(chǎn)、負債將同時上升，企業(yè)資產(chǎn)負債率會有少許變動。

5.擔(dān)任資產(chǎn)運營服務(wù)機構(gòu)

若原始權(quán)益人或其旗下子公司擔(dān)任資產(chǎn)運營服務(wù)機構(gòu)并收取資產(chǎn)服務(wù)費，會計師則需對其擁有的底層資產(chǎn)運營管理決策權(quán)進行控制測試，將其收取的資產(chǎn)服務(wù)費作為可變回報納入風(fēng)險報酬轉(zhuǎn)移測試。在實際操作中，通常賦予類REITs產(chǎn)品投資人在運營業(yè)績不達標(biāo)的情況下替換資產(chǎn)運營服務(wù)機構(gòu)的權(quán)利，借以削弱資產(chǎn)運營服務(wù)機構(gòu)的決策權(quán)；要求資產(chǎn)運營服務(wù)機構(gòu)做出經(jīng)營業(yè)績承諾，并按照市場水平收取服務(wù)費，降低其可變回報金額。

資產(chǎn)運營服務(wù)機構(gòu)在經(jīng)營業(yè)績達不到承諾金額時，需要給予此時的資產(chǎn)持有主體業(yè)績補償。如果不設(shè)定補償條件、補償金額無限額，就很容易被認定為承擔(dān)了大部分風(fēng)險。因此，會計師一方面會判定業(yè)績補償出現(xiàn)的概率，另一方面會要求在交易條款中對業(yè)績補償設(shè)定條件和限額。例如，在“華泰佳越-順豐產(chǎn)業(yè)園一期第1號資產(chǎn)支持專項計劃”這一出表型案例中，交易各方約定“物業(yè)資產(chǎn)實際運營收入如果低于專項計劃文件約定的目標(biāo)金額的90%但不低于80%的情況下”，資產(chǎn)運營服務(wù)機構(gòu)承諾對不足目標(biāo)金額的部分進行差額補足。

此外，存在一種特殊情況，即資產(chǎn)運營服務(wù)機構(gòu)作出業(yè)績承諾但不進行差額補足，由資產(chǎn)運營服務(wù)機構(gòu)的關(guān)聯(lián)公司進行業(yè)績差額補足。例如，在“恒泰弘澤-華遠盈都商業(yè)資產(chǎn)支持專項計劃”中，資產(chǎn)運營服務(wù)機構(gòu)華遠置業(yè)（華遠地產(chǎn)全資子公司）做出運營業(yè)績承諾，華遠集團履行業(yè)績差額支付義務(wù)，因此該產(chǎn)品實現(xiàn)了華遠地產(chǎn)出表，但華遠集團不出表。

五、結(jié)語

總之，類REITs產(chǎn)品對于企業(yè)減輕自持資產(chǎn)的資金壓力、提升總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、優(yōu)化資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)具有重要戰(zhàn)略意義。會計判定則是類REITs產(chǎn)品能否實現(xiàn)既定目標(biāo)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，需要經(jīng)歷一個系統(tǒng)復(fù)雜且定量定性兼?zhèn)涞呐卸ㄟ^程。在這一過程中，不動產(chǎn)持有人需要以真實出售、市場定價為原則設(shè)計產(chǎn)品，會計師需要對資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的真實商業(yè)意圖、交易安排進行綜合論證。