危機救助啟示錄

文/宗濤 編輯/張美思

美國危機救助的歷史經(jīng)驗表明，保持政策的一致性，避免過度政治化，行動果斷有力、簡單直接，建立完善且相互補充的救助機制，處理好公平問題等至關重要。

回顧2008年金融危機的歷史，在雷曼兄弟倒閉后，美聯(lián)儲、美國財政部、美國聯(lián)邦存款保險公司、聯(lián)邦住房管理局、美國國會等共推出了近20項、持續(xù)時間為6—18個月不等的救助計劃，涉及資金總計12.3萬億美元，實際動用資金1.6萬億美元。從政策效果看，美國多數(shù)學者和機構認為，救助措施將一些大型金融機構從倒閉的懸崖上拉回，有力支持了金融市場及住房、汽車、消費、就業(yè)等實體經(jīng)濟部門的恢復，有效對沖了金融危機的沖擊，推動了危機后長達10年的經(jīng)濟擴張。從財務上看，花旗集團、美國銀行、美國國際集團等問題機構已全部償還政府資金，而仍處于政府接管下的“兩房”也經(jīng)營穩(wěn)??；美聯(lián)儲則在近幾年獲利數(shù)以千億美元。總體來看，美國危機救助有以下幾方面的經(jīng)驗和教訓值得關注。

救誰——保持政策的一致性至關重要。雷曼兄弟倒閉立即將次貸危機推升為國際金融危機，所造成的經(jīng)濟損失遠大于如果對其進行救助的成本，并迫使美政府出臺了更大規(guī)模的救助措施。這表明政府雖不應救助每一家機構，但需要救助系統(tǒng)重要性機構。有學者認為，雷曼兄弟倒閉顯示美國救助政策缺乏一致性。2008年3月，美國財政部和美聯(lián)儲支持摩根大通收購貝爾斯登，使得市場一度恢復平靜。而雷曼兄弟規(guī)模是貝爾斯登的兩倍，雷曼兄弟倒閉后，市場失去穩(wěn)定的預期，擔心其他更大機構也可能倒閉，相關產(chǎn)品也不再安全，導致市場流動性迅速枯竭。這表明，救助政策應保持前后一致，穩(wěn)定市場預期。

誰來決定救助——避免過度政治化。危機救助需動用公共資源，公眾參與有其必要性。但危機救助時效性強、敏感度高，涉及大量專業(yè)知識，過度政治化會使問題復雜化。在雷曼兄弟破產(chǎn)、大廈將傾之際，輿論、公眾和國會的非專業(yè)性參與，使得救助決策一度陷入混亂，浪費了寶貴的時間。有學者認為，美國政府之所以放任雷曼兄弟倒閉，除其缺乏合格抵押品外，更重要的原因是之前救助貝爾斯登、“兩房”耗費了大量“政治資源”（而非財政資源），引發(fā)了自由派的強烈反對，導致只能選擇不救助。

如何救助——行動必須果斷有力、簡單直接。2007年次貸危機發(fā)生后，美國財政部和美聯(lián)儲已參與金融機構救助，但這些措施僅限于局部且力度偏弱，因而未能阻止危機的蔓延升級。美國金融市場出現(xiàn)極度恐慌和自由落體式下跌，不是發(fā)生在雷曼兄弟破產(chǎn)時，而是發(fā)生在其后美國政府提出的問題資產(chǎn)救助計劃（TARF）被眾議院否決時。有學者認為，日本上世紀90年代經(jīng)濟復蘇乏力，一個重要原因是應對不夠果斷有力。由此表明，一旦危機發(fā)生，有必要快速做出超調式的強有力政策響應；同時，救助政策必須便于公眾、媒體和非專業(yè)政策者理解，以在短時間內穩(wěn)定市場信心、提升決策效率。

用何種資源救助——應建立完善且相互補充的救助機制。一是私人部門自救（政府可出面協(xié)調）。此種方式不涉及動用公共資源，是最理想的方式。如1998年紐聯(lián)儲協(xié)調華爾街收購對沖基金長期資本管理公司（LCTM），避免其倒閉；雷曼兄弟事件中，紐聯(lián)儲也想復制這一做法。二是公私合作。即政府和金融機構各拿出一定資金實施救助，如對貝爾斯登的救助。在這種方式下，政府用較少的資源達到救助目的。三是存款保險。存款保險制度能夠極大降低銀行擠兌風險。鑒此，目前美國該制度承保上限已增加至最初的100倍。四是財政救助。應對金融危機與提供公共物品相類似，用納稅人的錢救助金融機構有其合理性，且事后很多是盈利的；但在政治上則有較大風險。五是央行最后貸款人。央行流動性增加最終會表現(xiàn)為通貨膨脹，相當于向公眾征稅。整體來看，除純私人自救外，動用任何公共資源救助都有收入再分配效應，但隱蔽性有所區(qū)別，需要審慎權衡。

如何減少副作用——為避免民粹主義抬頭和社會不穩(wěn)定，實施救助需要處理好公平問題。一是限制問題機構薪酬水平，避免其一邊接受救助，一邊享受高薪。二是問題機構股東應充分吸收損失，并撤換公司管理層。三是合理定價，避免利益輸送。美聯(lián)儲、美國財政部支持摩根大通收購貝爾斯登時，建議將價格定為每股2美元，明顯低于公允價格，被認為偏袒摩根大通，此后則提高到10美元。四是適度進行信息披露。問題機構會將資不抵債風險掩飾為暫時的流動性風險，如當局充分披露其風險，會進一步打擊市場信心；如不充分披露，問題機構則沒有足夠動力尋找買家，對于后來的投資者也有失公平。