權(quán)益市場(chǎng)長期受益理財(cái)變局

方斐

8月13日，銀行業(yè)理財(cái)?shù)怯浲泄苤行陌l(fā)布《中國銀行業(yè)理財(cái)市場(chǎng)半年報(bào)告（2021年上）》 （下稱“《理財(cái)報(bào)告》”），截至6月末，全市場(chǎng)銀行理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)3.97萬只，存續(xù)規(guī)模為 25.8萬億元，同比增長5.37%，比一季度末增加0.77萬億元，比年初略降600億元左右，整體規(guī)模相對(duì)平穩(wěn)。

從結(jié)構(gòu)上看，截至6月末，凈值型理財(cái)存續(xù)規(guī)模為20.39萬億元，其中，銀行機(jī)構(gòu)為10.38萬億元，理財(cái)公司為10.01萬億元，凈值型理財(cái)規(guī)模占比為79.03%，環(huán)比一季度提升 6個(gè)百分點(diǎn)。按照這一發(fā)展趨勢(shì)，未來凈值型理財(cái)占比將進(jìn)一步提升，2021年底有望達(dá)到 90%以上。同時(shí)，存量資產(chǎn)處置按計(jì)劃有序推進(jìn)，截至6月末，保本型產(chǎn)品余額同比減少90.7%至0.15萬億元;同業(yè)理財(cái)余額同比下降62.8%至2718.8億元，占全部理財(cái)比例已不足2%。

根據(jù)銀保監(jiān)會(huì)的披露，資管新規(guī)延期安排確認(rèn)后，監(jiān)管按照“實(shí)事求是、一行一策、穩(wěn)妥有序、獎(jiǎng)懲分明”的原則，扎實(shí)推進(jìn)理財(cái)業(yè)務(wù)存量整改。按照監(jiān)管要求，各家銀行在總行層面建立了統(tǒng)一領(lǐng)導(dǎo)機(jī)制、制定了整改計(jì)劃、鎖定了整改底數(shù)、建立了自己的臺(tái)賬、明確了處置方案?？傮w來看，整改的進(jìn)展情況符合預(yù)期。

結(jié)合目前凈值型占比及整改進(jìn)展情況，預(yù)計(jì)2021年資管新規(guī)過渡期結(jié)束之時(shí)，絕大部分銀行將完成整改任務(wù)。對(duì)于個(gè)別銀行存續(xù)的少量難處置的資產(chǎn)，按照相關(guān)規(guī)定納入個(gè)案專項(xiàng)處置。銀保監(jiān)會(huì)將持續(xù)督促相關(guān)銀行綜合施策、積極整改，盡快全部清零。

隨著理財(cái)公司產(chǎn)品發(fā)行等各項(xiàng)工作有序推進(jìn)、母行產(chǎn)品有序向子公司遷移，2019-2020年末，銀行理財(cái)公司存續(xù)產(chǎn)品規(guī)模分別為0.8萬億元、6.67萬億元，占比分別為3.4%、25.8%;到2021年上半年末，這一規(guī)模達(dá)到10.01萬億元，占比為38.8%，已升至近四成。

理財(cái)渠道格局釀變

上半年，在資管新規(guī)的大框架下，關(guān)于銀行理財(cái)?shù)呐涮准?xì)則進(jìn)一步完善，《理財(cái)公司理財(cái)產(chǎn)品銷售管理暫行辦法》、《關(guān)于規(guī)范現(xiàn)金管理類理財(cái)產(chǎn)品管理有關(guān)事項(xiàng)的通知》等監(jiān)管制度相繼出臺(tái);與此同時(shí)，對(duì)理財(cái)違規(guī)行為的查處力度有所加大，嚴(yán)監(jiān)管強(qiáng)監(jiān)管成為常態(tài)。

6月11日，為防止不規(guī)范產(chǎn)品無序增長和風(fēng)險(xiǎn)累積，銀保監(jiān)會(huì)、人民銀行聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規(guī)范現(xiàn)金管理類理財(cái)管理有關(guān)事項(xiàng)的通知》（下稱“《通知》”），《通知》基本比照貨幣市場(chǎng)基金監(jiān)管要求，并設(shè)置了較長的過渡期（截止期為2022年底），在大資管行業(yè)拉平監(jiān)管要求的大背景下，此舉有助于促進(jìn)相關(guān)業(yè)務(wù)的平穩(wěn)過渡，并將對(duì)銀行理財(cái)市場(chǎng)產(chǎn)生重要影響。

截至6月末，全市場(chǎng)存續(xù)現(xiàn)金管理類理財(cái)351只，存續(xù)余額7.78萬億元，較年初增長2.64%，同比增長42.01%，占全部理財(cái)存續(xù)余額的30.15%;現(xiàn)金管理類理財(cái)規(guī)模已逼近8萬億元。2021年上半年，現(xiàn)金管理類理財(cái)產(chǎn)品累計(jì)募集金額為33.97萬億元，占全部理財(cái)產(chǎn)品募集金額的54.43%。目前，T+0產(chǎn)品仍是最受投資者青睞產(chǎn)品，現(xiàn)金管理類理財(cái)在收益及申贖條件等方面的客戶體驗(yàn)優(yōu)于貨基，因此，銀行具有借助現(xiàn)金管理類理財(cái)做大理財(cái)規(guī)模的動(dòng)機(jī)。

截至6月末，現(xiàn)金管理類理財(cái)配置債券、同業(yè)存單合計(jì)占比為90.5%，高于一般理財(cái)產(chǎn)品23個(gè)百分點(diǎn)?！锻ㄖ穼?shí)施后對(duì)理財(cái)資金資產(chǎn)配置行為及債券市場(chǎng)都會(huì)產(chǎn)生相當(dāng)大的影響，除了近8萬億元存量產(chǎn)品可能涉及在過渡期內(nèi)逐步完成整改外，預(yù)計(jì)未來現(xiàn)金管理類理財(cái)規(guī)模的擴(kuò)張將有所收斂;同時(shí)，新增資產(chǎn)對(duì)短久期、高流動(dòng)性資產(chǎn)配置的需求提升?，F(xiàn)金管理類理財(cái)產(chǎn)品被規(guī)范，所形成的最大影響是對(duì)于前期資產(chǎn)端“拉長久期”的修正，在收益率曲線上可能表現(xiàn)為：短端利率下行而中長期利率維持高位所導(dǎo)致的收益率曲線陡峭化，以及信用利差的走闊。

圖1：2021年非保體銀行理財(cái)規(guī)模步入穩(wěn)態(tài)，而保本理財(cái)已經(jīng)基本清退

資料來源：銀行業(yè)理財(cái)市場(chǎng)年報(bào)，東吳證券研究所

圖2：2021年6月末銀行理財(cái)?shù)膬糁敌驼急冗M(jìn)一步躍升至79%，預(yù)期收益型持續(xù)壓降

資料來源：銀行業(yè)理財(cái)市場(chǎng)年報(bào)，東吳證券研究所

隨著現(xiàn)金管理類理財(cái)在拉長久期與下沉信用上的受限、收益率比較優(yōu)勢(shì)的削弱，疊加存量產(chǎn)品整改，短期或?qū)⒚媾R收益下行、規(guī)模趨降等問題，與此同時(shí)，這種類貨幣產(chǎn)品收益率的下降也會(huì)降低客戶投資其他資產(chǎn)的機(jī)會(huì)成本。這可能導(dǎo)致部分客戶分流，轉(zhuǎn)向周期型或者最短持有期產(chǎn)品，或者具有稅收優(yōu)勢(shì)的貨幣基金等替代產(chǎn)品。從中長期來看，則有助于銀行理財(cái)真正邁向凈值化，進(jìn)而推動(dòng)市場(chǎng)良性發(fā)展。

隨著理財(cái)公司產(chǎn)品銷售邁入規(guī)范化，后續(xù)渠道格局或?qū)⒅厮堋?月27日，銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布《理財(cái)公司理財(cái)產(chǎn)品銷售管理暫行辦法》（下稱“《辦法》”），旨在加強(qiáng)理財(cái)產(chǎn)品銷售機(jī)構(gòu)和行為監(jiān)管規(guī)范，強(qiáng)化投資者適當(dāng)性管理。根據(jù)《辦法》的規(guī)定，現(xiàn)階段除發(fā)行產(chǎn)品的理財(cái)公司外，僅允許理財(cái)公司和吸收公眾存款的銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)代銷，暫時(shí)沒有放開券商、第三方財(cái)富管理公司、互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)等代銷。隨著投資者教育深化、凈值型產(chǎn)品接受程度提升，銷售渠道具有進(jìn)一步拓展空間，渠道競爭格局也將隨之變化。

《理財(cái)報(bào)告》顯示，上半年共有92家銀行及理財(cái)公司發(fā)行了可供其他機(jī)構(gòu)代銷的產(chǎn)品，669家機(jī)構(gòu)開展了銀行理財(cái)代銷業(yè)務(wù)，代銷總金額為1.48萬億元。在代銷機(jī)構(gòu)分布上，國有大行、股份制銀行代銷金額占比分別為43.7%、20.1%，合計(jì)占比超過六成;農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)由于普遍存在互相代銷的情況，在產(chǎn)品代銷數(shù)量方面較為突出。在發(fā)行機(jī)構(gòu)分布上，農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)和城商行數(shù)量合計(jì)占比為72.8%，理財(cái)公司產(chǎn)品被代銷金額為1.28萬億元，占全市場(chǎng)代銷總額的86.2%，代銷合作機(jī)構(gòu)數(shù)量最多的10家發(fā)行機(jī)構(gòu)均為農(nóng)商行。在產(chǎn)品類型分布上，開放式凈值型產(chǎn)品累計(jì)代銷金額為1.28萬億元，是最主要的代銷產(chǎn)品類型。