港股新變局

楊秀紅　王穎　馮奕瑩

香港交易所前的雕塑。圖/IC

中國(guó)香港資本市場(chǎng)近日成為市場(chǎng)關(guān)注的一大焦點(diǎn)：在當(dāng)前中國(guó)內(nèi)地網(wǎng)絡(luò)安全審查風(fēng)暴下，有消息稱，監(jiān)管機(jī)構(gòu)考慮在數(shù)據(jù)安全審查中豁免赴港上市企業(yè);同時(shí)，一部分?jǐn)M赴美上市的企業(yè)可能轉(zhuǎn)道香港上市。

7月16日，據(jù)媒體報(bào)道，中國(guó)計(jì)劃讓赴香港公開上市的公司免于申請(qǐng)網(wǎng)絡(luò)安全監(jiān)管機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)，從而為選擇香港、而不是美國(guó)發(fā)行股份的互聯(lián)網(wǎng)公司消除擔(dān)憂。

當(dāng)日香港交易所（0388.HK， 下稱“港交所”）盤中股價(jià)一度漲逾5%，總市值超6600億港元。

此前幾天，據(jù)媒體報(bào)道，貨運(yùn)平臺(tái)貨拉拉（Lalamove）正考慮調(diào)整上市地點(diǎn)，從美國(guó)轉(zhuǎn)移到中國(guó)香港，該公司希望避免長(zhǎng)時(shí)間推遲上市。

此前，貨拉拉已秘密提交IPO申請(qǐng)文件，計(jì)劃赴美上市，擬融資額至少10億美元。

對(duì)此，貨拉拉公司相關(guān)人士回復(fù)《財(cái)經(jīng)》記者稱，“公司持續(xù)關(guān)注資本市場(chǎng)，但是沒有具體的上市計(jì)劃和具體上市時(shí)間表。”

上述消息背后，國(guó)內(nèi)正掀起一輪對(duì)網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)公司的監(jiān)管風(fēng)暴。今年7月初，監(jiān)管機(jī)構(gòu)發(fā)起對(duì)數(shù)個(gè)平臺(tái)的網(wǎng)絡(luò)安全審查并對(duì)22起互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域違法經(jīng)營(yíng)涉案企業(yè)作出行政處罰決定等。

此外，7月7日，中共中央辦公廳（下稱“中辦”）、國(guó)務(wù)院辦公廳（下稱“國(guó)辦”）印發(fā)《關(guān)于依法從嚴(yán)打擊證券違法活動(dòng)的意見》（下稱《意見》）提出，加強(qiáng)跨境監(jiān)管合作，完善數(shù)據(jù)安全、跨境數(shù)據(jù)流動(dòng)、涉密信息管理等相關(guān)法律法規(guī)。加強(qiáng)中概股監(jiān)管，建立健全資本市場(chǎng)法律域外適用制度等。

一系列強(qiáng)監(jiān)管措施下，多家公司于近日取消了赴美上市計(jì)劃。

《財(cái)經(jīng)》記者采訪的多位專家和業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，上述監(jiān)管措施可能在一定程度上促使部分?jǐn)M赴美上市的企業(yè)調(diào)整上市地，轉(zhuǎn)道香港上市。不過，由于上市門檻不同、估值偏差等因素影響，短期內(nèi)這類企業(yè)大概率不會(huì)爆發(fā)赴港上市潮。

圖1：2018年4月上市改革以來恒生指數(shù)走勢(shì)

資料來源：《財(cái)經(jīng)》記者根據(jù)Wind 整理。制圖：張玲

“現(xiàn)在確實(shí)有些擬上市企業(yè)或者拿到美元融資的初創(chuàng)企業(yè)由于《網(wǎng)絡(luò)安全審查辦法（修訂草案征求意見稿）》的發(fā)布，而考慮是否要轉(zhuǎn)換上市地點(diǎn)?！蹦尘惩鈽I(yè)務(wù)頭部會(huì)計(jì)師事務(wù)所合伙人對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，“我認(rèn)為對(duì)于大部分企業(yè)而言，現(xiàn)在就急于更改上市地點(diǎn)、甚至更改結(jié)構(gòu)還為時(shí)尚早?！?/p>

對(duì)于目前的香港資本市場(chǎng)而言，監(jiān)管部門可能對(duì)赴港上市企業(yè)實(shí)行豁免，以及部分?jǐn)M赴美企業(yè)準(zhǔn)備轉(zhuǎn)向香港上市等，可能是錦上添花的事。因?yàn)橄愀凼袌?chǎng)目前的IPO（首次公開募股）規(guī)模已很可觀。

在剛剛過去的上半年，香港市場(chǎng)IPO再度刷新紀(jì)錄。根據(jù)國(guó)際知名會(huì)計(jì)師事務(wù)所畢馬威近期發(fā)布的報(bào)告，2021年上半年，香港IPO的募資總額達(dá)260億美元，創(chuàng)下歷史新高。

今年上半年，快手、京東物流、百度、嗶哩嗶哩、攜程集團(tuán)等國(guó)內(nèi)新經(jīng)濟(jì)公司相繼赴港上市，掀起了一輪新經(jīng)濟(jì)公司上市潮。

早在2018年4月，港交所就進(jìn)行了25年來最大的上市制度改革，為新經(jīng)濟(jì)企業(yè)敞開上市之門。這一新政實(shí)施后，香港的年度IPO募資額已兩度拿下全球第一的稱號(hào)。

“過去三年中，我們有兩年位列全球新股募資第一;在過去的12年中，也有7年是全球新股募資額第一，這說明港交所在全球新股市場(chǎng)處于絕對(duì)領(lǐng)先地位?！备劢凰驴偨?jīng)理、市場(chǎng)發(fā)展科主管鮑海潔在今年4月港交所新股上市改革三周年的媒體會(huì)上表示。

在2018年的上市改革之后，港交所還陸續(xù)推出了多項(xiàng)改革措施，助力更多企業(yè)赴港上市。

今年以來實(shí)施的最有影響力的改革之一是恒生指數(shù)的擴(kuò)容。

今年3月，恒生指數(shù)宣布擴(kuò)容，計(jì)劃在2022年中前將成分股數(shù)量增加至80只，未來最終固定至100只，這意味著更多赴港上市的企業(yè)有望被納入恒生指數(shù)之中。

“這是一項(xiàng)非常重大的改革。”諾亞控股董事總經(jīng)理兼集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家夏春對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，“這一制度縮短了新上市公司納入恒生指數(shù)的時(shí)間，有利于吸引更多有潛力的新經(jīng)濟(jì)公司赴港上市。”

2020年1月16日，七只新股同日在香港交易所“扎堆”掛牌上市。圖/中新

除此之外，香港還在推動(dòng)更多的改革，推出海外發(fā)行人上市制度市場(chǎng)咨詢，拓寬第二上市制度;IPO流程電子化，縮短新股結(jié)算周期;研究在香港設(shè)立SPAC（特殊目的收購(gòu)公司）上市制度等。

在一系列的改革措施助推之下，市場(chǎng)對(duì)于香港市場(chǎng)全年IPO持有較為樂觀的態(tài)度。

多家機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，港交所2021年IPO募資額有望達(dá)到4000億-5000億港元。此外，一些擬赴美上市企業(yè)如果成功轉(zhuǎn)道香港上市，則有望令其融資額繼續(xù)攀升。

在一系列改革和大批新經(jīng)濟(jì)公司上市后，香港資本市場(chǎng)的交易活躍度大幅提升，同時(shí)，伴隨著多家重量級(jí)互聯(lián)網(wǎng)科技公司紛紛南下，港股市場(chǎng)結(jié)構(gòu)也在發(fā)生巨變。

值得注意的是，在IPO募資繁榮背后，新股上市破發(fā)現(xiàn)象頻發(fā)，令原本火熱的打新市場(chǎng)趨冷。同時(shí)，香港恒生指數(shù)在今年2月達(dá)到31183點(diǎn)、創(chuàng)下近三年的新高后，也展開調(diào)整。這些都令未來香港市場(chǎng)的發(fā)展面臨挑戰(zhàn)。

監(jiān)管審查豁免、革舊鼎新之舉頻出、融資潮與破發(fā)潮交錯(cuò)……在一系列錯(cuò)綜復(fù)雜的環(huán)境之下，2021年的香港資本市場(chǎng)正面臨著2018年上市改革以來的新變局。

IPO募資再創(chuàng)新高

“站在風(fēng)口上，豬也會(huì)飛?！边@是小米集團(tuán)董事長(zhǎng)兼CEO雷軍曾說過的一句廣為流傳的話。

對(duì)于港交所而言，其早在2018年4月就找到了新經(jīng)濟(jì)這一風(fēng)口，并順勢(shì)推出了鼓勵(lì)新經(jīng)濟(jì)公司上市的政策，從而助力其IPO規(guī)模在近年重返全球第一位。

關(guān)于新經(jīng)濟(jì)企業(yè)，目前尚無確切的定義。市場(chǎng)普遍認(rèn)為，那些以互聯(lián)網(wǎng)、知識(shí)經(jīng)濟(jì)、高新技術(shù)為代表，以滿足消費(fèi)者需求為核心的企業(yè)是新經(jīng)濟(jì)企業(yè)。

2018年，港交所推出上市制度改革，在《主板上市規(guī)則》中新增三個(gè)章節(jié)，分別是首次允許未有收入的生物科技公司上市、允許“同股不同權(quán)”的新經(jīng)濟(jì)公司上市、為尋求在香港進(jìn)行二次上市的大中華地區(qū)公司和國(guó)際公司建立更便捷的上市途徑。這在當(dāng)時(shí)被稱為“25年來之最大變革”。

改革措施中最重要的一項(xiàng)是允許“同股不同權(quán)”企業(yè)上市。這一舉措徹底解決了互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)和部分科技企業(yè)雙層股權(quán)架構(gòu)的局限性，為新經(jīng)濟(jì)企業(yè)赴港上市掃除了障礙。

在新政推動(dòng)下，今年上半年，港交所IPO融資額再創(chuàng)歷史新高。

畢馬威近日發(fā)布的《中國(guó)內(nèi)地和香港IPO市場(chǎng)的2021年中期回顧》報(bào)告顯示，港交所今年上半年IPO募資額為260億美元，在全球五大證券交易所中排名第三，僅次于納斯達(dá)克和紐交所。上海證券交易所則緊隨港交所之后，IPO募資總額為206億美元，位列全球第四。

其認(rèn)為，在流動(dòng)資金雄厚、二次上市活動(dòng)和大宗交易的支持下，香港IPO市場(chǎng)受到投資者需求殷切和市場(chǎng)氣氛暢旺的提振。

另據(jù)德勤發(fā)布的報(bào)告，受惠于更多二次上市和不同股權(quán)架構(gòu)新股上市，2021年上半年香港市場(chǎng)發(fā)行46只新股，融資2097億港元，新股融資總額同比上漲逾一倍。2020年上半年，香港市場(chǎng)有59只新股上市，融資880億港元。

在這些新股中，以新經(jīng)濟(jì)公司居多?！靶陆?jīng)濟(jì)公司加速上市既有內(nèi)因也有外因?！滨U海潔對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，“內(nèi)因方面，一個(gè)重要的觸發(fā)器就是上市制度改革，以及之后的不斷修正和持續(xù)的提升。持續(xù)不斷的市場(chǎng)制度的變革是一個(gè)重要的推動(dòng)因素。外因方面，則來自新經(jīng)濟(jì)公司近年來的發(fā)展。我們‘在正確的時(shí)間、正確的地點(diǎn)做了正確的事情?！?/p>

她補(bǔ)充道，這也不排除一些短期因素發(fā)揮的作用，比如新冠肺炎疫情的影響，疫情導(dǎo)致之前被認(rèn)為需要更多時(shí)間孵化的一些企業(yè)的成長(zhǎng)周期突然變短了，或者有了更好的空間，這也就加速了其上市進(jìn)程。另外，在市場(chǎng)波動(dòng)性比較高的背景下，有些企業(yè)希望能夠通過公開市場(chǎng)來拓寬融資渠道，這些短期因素也促成了一些企業(yè)加速上市。

“另一個(gè)不容忽視的因素是，港交所及其背后的香港政府對(duì)香港資本市場(chǎng)的支持?！毕拇簩?duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示。

“制度變革是根本原因。此外，香港作為國(guó)際化的老牌資本市場(chǎng)，在發(fā)行架構(gòu)、融資效率、資本運(yùn)作方面的優(yōu)勢(shì)比較明顯，香港因此成為新經(jīng)濟(jì)公司首選的海外上市地?！崩匣⒆C券投研團(tuán)隊(duì)人士對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者稱。

2021年上半年，共有六家規(guī)模較大的中國(guó)科技和物流公司上市，共募資1396億港元，占香港募資總額的65%。此外，共有13家公司通過改革后的制度上市，募資總額為1411億港元，占期內(nèi)集資總額的66%。

表1：2021年上半年港交所IPO募資額最高的前20家公司

資料來源：《財(cái)經(jīng)》記者根據(jù)Wind 整理 制表：張玲

圖2：2021年上半年香港新股融資總額上漲逾一倍

資料來源：港交所、德勤中國(guó)

今年上半年融資規(guī)模最大的公司是國(guó)內(nèi)的短視頻平臺(tái)快手（1024.HK）。2021年2月5日，快手在港交所正式掛牌交易，發(fā)行價(jià)為115港元/股，首發(fā)募資額62.3億美元（約合483億港元）?？焓珠_盤即上漲193%至338港元/股，最終以160.87%漲幅收盤，報(bào)300港元/股。

彼時(shí)，作為2019年5月以來全球最大的互聯(lián)網(wǎng)公司IPO項(xiàng)目，快手的IPO受到境內(nèi)外投資者的追捧，其中，香港發(fā)售獲1204倍認(rèn)購(gòu)，國(guó)際發(fā)售獲約39倍認(rèn)購(gòu)。

而歷經(jīng)三年改革，香港資本市場(chǎng)的IPO融資市場(chǎng)結(jié)構(gòu)正在發(fā)生翻天覆地的變化。

根據(jù)4月29日港交所官網(wǎng)披露的數(shù)據(jù)，自2018年4月新規(guī)推出以來，截至今年3月31日，共有146家新經(jīng)濟(jì)公司于香港上市，總?cè)谫Y額達(dá)6822億港元，占香港新股融資額的61%。

在這些上市公司當(dāng)中，31家公司是未有收入的生物科技公司，總?cè)谫Y額達(dá)821億港元，另有13家是到港交所二次上市的中概股公司，總?cè)谫Y額達(dá)2858億港元。

可見，新經(jīng)濟(jì)公司的赴港上市潮，成為2018年上市改革后，香港IPO市場(chǎng)的最大助力。

“從企業(yè)層面考量，赴港上市企業(yè)多數(shù)處于發(fā)展初期，資本實(shí)力弱，盈利比較困難，很難用資產(chǎn)抵押或質(zhì)押的形式取得銀行貸款，隨著企業(yè)步入快速成長(zhǎng)期，對(duì)資金的需求越來越強(qiáng)，對(duì)于這些企業(yè)來講，選擇在二級(jí)資本市場(chǎng)融資無疑是一種成本較低、并能實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的最佳選擇?！崩匣⒆C券投研團(tuán)隊(duì)人士對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示。

根據(jù)鮑海潔提供的數(shù)據(jù)，2017年，傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)公司的IPO募資額占總募資額的65%，大約占三分之二左右。到了2020年，這一比例開始發(fā)生反轉(zhuǎn)，只有三分之一的募資額來自于傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)，三分之二的募資額則是來自于新經(jīng)濟(jì)公司。今年一季度，這個(gè)數(shù)字比例的轉(zhuǎn)變更為驚人，即有95%的募資額是新經(jīng)濟(jì)公司所貢獻(xiàn)的。

2018年上市新規(guī)發(fā)布之后，在所有新經(jīng)濟(jì)公司中，上市改革中提到的三類新經(jīng)濟(jì)公司占比超70%。其中，二次上市公司占了相當(dāng)大的比例，在所有新經(jīng)濟(jì)公司當(dāng)中占比41%，同股不同權(quán)公司和沒有收入的生物科技公司分別占比19%和12%。

鮑海潔稱，這說明此前推出的上市改革切中市場(chǎng)的需求，這些改革帶動(dòng)了新經(jīng)濟(jì)公司來港上市的熱情。

香港交易所代理集團(tuán)行政總裁戴志堅(jiān)表示：“過去三年，上市改革讓香港資本市場(chǎng)煥然一新。香港交易所已成為國(guó)際領(lǐng)先的新經(jīng)濟(jì)公司融資市場(chǎng)?！?/p>

在美上市的中概股是赴港二次上市的主力軍。

二次上市公司的典型案例來自于阿里巴巴，其在2019年11月赴港二次上市，融資額超過1000億港元。

“阿里巴巴的上市為市場(chǎng)帶來了很好的示范效應(yīng)，此后，其上市帶動(dòng)了更多中概股公司回港?！毕拇焊嬖V《財(cái)經(jīng)》記者。

繼阿里巴巴之后，京東、網(wǎng)易等中概股相繼完成赴港二次上市，今年一季度，嗶哩嗶哩和百度也都在港完成二次上市。自此，香港市場(chǎng)集齊了國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)三大巨頭。

根據(jù)港交所2021年4月末披露的數(shù)據(jù)，彼時(shí)，完成二次上市的中概股公司有13家，總市值超過了8.2萬億港元，占整個(gè)香港市場(chǎng)總市值的將近16%。

“赴港二次上市的中概股考慮的主要因素是安全性，香港市場(chǎng)被這些公司看成避風(fēng)港?！毕拇簩?duì)《財(cái)經(jīng)》記者稱，“2020年突發(fā)的瑞幸咖啡造假事件、美國(guó)加強(qiáng)對(duì)中概股的監(jiān)管政策等，成為一個(gè)導(dǎo)火線，促使中概股回歸。因此，從2020年6月開始，大批新經(jīng)濟(jì)公司開始加速到香港發(fā)行上市?！?/p>

夏春補(bǔ)充道，從2020年6月開始，不僅內(nèi)地新經(jīng)濟(jì)公司，傳統(tǒng)行業(yè)的公司也積極赴香港上市。

在生物科技公司領(lǐng)域，無論從IPO募資額，還是總市值的增長(zhǎng)來看，也都非常明顯。數(shù)據(jù)顯示，沒有收入的生物科技公司2020年的融資額接近千億港元，這一數(shù)據(jù)已經(jīng)超過2017年總額的十幾倍。

目前，香港已成為全球第二大生物科技公司上市所在地，也是亞太地區(qū)最大的生物科技公司上市地。

改革催生新經(jīng)濟(jì)沃土

廣為人知的故事是，因?yàn)闊o法實(shí)現(xiàn)同股不同權(quán)，港交所錯(cuò)失阿里巴巴在2014年的首次上市，此后，諸如阿里巴巴這類希望以同股不同權(quán)架構(gòu)上市的公司，都選擇了赴美上市。

而在錯(cuò)失阿里巴巴IPO大單之后，時(shí)任港交所行政總裁的李小加遺憾地表示，“在下一波新經(jīng)濟(jì)浪潮中，中國(guó)創(chuàng)新型公司將占據(jù)相當(dāng)大的比重。對(duì)于香港而言，丟掉一兩家上市公司可能不是什么大事，但丟掉整整一代創(chuàng)新型科技公司就是一件大事，而未經(jīng)認(rèn)真論證和咨詢就錯(cuò)失了這一代新經(jīng)濟(jì)公司更是一大遺憾。”

錯(cuò)過了一系列新經(jīng)濟(jì)公司，香港資本市場(chǎng)也錯(cuò)失最有生命力的商業(yè)主體帶來的高成長(zhǎng)，仍以金融和地產(chǎn)公司為主。2017年上市規(guī)則改革建議的公眾咨詢文件發(fā)布時(shí)期，港交所披露，金融和地產(chǎn)上市公司合計(jì)占香港市場(chǎng)總市值的44%，而此前十年在香港上市的新經(jīng)濟(jì)公司僅占香港市場(chǎng)總市值的3%，納斯達(dá)克該比例達(dá)到60%，紐約交易所達(dá)到47%，倫敦交易所達(dá)到14%。2018年以前，香港在全球的新股募資額排名出現(xiàn)下滑趨勢(shì)，2017年創(chuàng)下新低。

2018年4月，數(shù)年激辯后，港交所克服重重阻力，啟動(dòng)25年來最大刀闊斧的上市改革，在《主板上市規(guī)則》中新增了允許同股不同權(quán)公司上市等三個(gè)章節(jié)。

改革當(dāng)年即2018年，累計(jì)有28家新經(jīng)濟(jì)企業(yè)在港掛牌，令香港市場(chǎng)IPO募資額重返全球第一位。其中，同股不同權(quán)上市的新股，有小米集團(tuán)-W（01810.HK）和美團(tuán)點(diǎn)評(píng)-W（03690.HK），未盈利生物科技股則有5家。2019年11月，港交所迎來了阿里巴巴的二次上市回歸。

2020年4月，瑞幸咖啡造假事件的發(fā)生讓中概股遭遇信任危機(jī)，同時(shí)美國(guó)持續(xù)收緊對(duì)中概股的監(jiān)管，同年5月，美國(guó)參議院通過《外國(guó)公司問責(zé)法案》。

當(dāng)時(shí)，百度董事長(zhǎng)兼CEO李彥宏對(duì)外表示：“我們確實(shí)很關(guān)注美國(guó)從政府層面在不斷收緊對(duì)中概股公司的管制，我們內(nèi)部在不斷地研討有哪些可以做的事情，包括在香港等地的二次上市?！?/p>

隨著2020年6月網(wǎng)易和京東成功在港股完成二次上市，中概股逐漸掀起回港二次上市熱潮。彼時(shí)，多家券商據(jù)此條件對(duì)200多家符合條件的中概股企業(yè)逐一梳理，發(fā)現(xiàn)30多家符合要求的企業(yè)。截至目前，網(wǎng)易、京東、華住酒店、中通快遞、新東方、萬國(guó)數(shù)據(jù)、汽車之家、百度、嗶哩嗶哩、攜程、小鵬汽車等在美上市的中概股完成了赴港二次上市。

為什么中概股赴香港二次上市如此活躍？富途證券投研人士對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，港股更貼近本土市場(chǎng)，投資者對(duì)于本土公司的定價(jià)會(huì)更有效，在估值和品牌上都比較有優(yōu)勢(shì);當(dāng)制度上允許的時(shí)候，搭建跨市場(chǎng)的上市架構(gòu)也有利于平衡全球的地緣政治的風(fēng)險(xiǎn);同時(shí)，通過二次上市還能獲得一筆不小的資金。在市場(chǎng)情緒比較活躍、外部環(huán)境支持的背景下，選擇回歸的公司就變多了。

在香港上市，增加了中概股的流動(dòng)性。鮑海潔告訴《財(cái)經(jīng)》記者，通過前三大回歸的中概股來看，它們?cè)谙愀鄣娜站灰琢空既蚴袌?chǎng)交易量份額已經(jīng)達(dá)到了20%-30%的水平，這是相當(dāng)不錯(cuò)的表現(xiàn)。

2021年4月，上市新規(guī)推出將滿三年之際，港交所在官網(wǎng)上刊文總結(jié)三年來港股市場(chǎng)的發(fā)展情況。其披露的數(shù)據(jù)顯示，自新規(guī)推出以來，截至2021年3月31日，共有146家新經(jīng)濟(jì)公司于香港上市，總?cè)谫Y額達(dá)6822億港元，占香港新股融資額的61%;上市新規(guī)生效后，在香港交易所上市的新經(jīng)濟(jì)公司的總市值為14.45萬億港元，占香港市場(chǎng)總市值的27%。

2021年2月5日，快手在港交所正式掛牌交易，開盤即上漲193%至338港元/股。圖/新華

港交所的改革并未止步，其在今年繼續(xù)推出了一系列的改革。

3月31日，港交所刊發(fā)咨詢文件，建議優(yōu)化和簡(jiǎn)化海外發(fā)行人來港上市的制度，具體包括統(tǒng)一股東保障標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)拓寬第二上市制度，容許經(jīng)營(yíng)傳統(tǒng)行業(yè)而沒有采用不同投票權(quán)（WVR）架構(gòu)的海外上市的大中華公司申請(qǐng)上市，并給予雙重主要上市的發(fā)行人更大靈活性，可沿用既有的WVR架構(gòu)及可變利益實(shí)體（VIE）架構(gòu)。

港交所上市主管陳翊庭稱，我們相信，該建議將吸引更多希望從香港的高流動(dòng)性金融市場(chǎng)受益的國(guó)際與中國(guó)內(nèi)地公司，同時(shí)確保維持香港市場(chǎng)的質(zhì)素和高水平的股東保障制度。

如果在第一上市地退市，在港交所的二次上市怎么辦？港交所告訴《財(cái)經(jīng)》記者，假定前述海外發(fā)行人上市制度咨詢意見最后得到通過，如果企業(yè)已經(jīng)被要求退市或者企業(yè)主動(dòng)退市，需要提前通知港交所。如果要將香港轉(zhuǎn)為主要上市地，企業(yè)需要滿足一些香港上市的特殊條件，符合可轉(zhuǎn)到香港作為主要上市地，不會(huì)影響企業(yè)的上市地位，企業(yè)也可以考慮有序地完成退市或者私有化的安排。

華興證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼首席策略分析師龐溟告訴《財(cái)經(jīng)》記者：“在海外退市、在港單獨(dú)上市的中概股仍可繼續(xù)保留其不合港股市場(chǎng)目前規(guī)定的投票權(quán)架構(gòu)，是港交所同股不同權(quán)改革的重要成果之一。接受同股不同權(quán)結(jié)構(gòu)的上市制度，比較符合科技及創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司的需要?！?/p>

2021年3月1日，恒生指數(shù)有限公司公布優(yōu)化恒生指數(shù)的市場(chǎng)咨詢結(jié)果，建議提高成份股數(shù)目，按七個(gè)行業(yè)組別選取成份股、將上市歷史要求縮短至三個(gè)月、維持香港公司代表性、對(duì)所有成份股統(tǒng)一采用8%的權(quán)重上限等五個(gè)方面對(duì)恒指進(jìn)行調(diào)整，這意味著，更多新經(jīng)濟(jì)公司有望在更短時(shí)間內(nèi)納入恒生指數(shù)。

這被認(rèn)為是“恒生指數(shù)自發(fā)布半個(gè)世紀(jì)以來最為重大的改革”，該指數(shù)調(diào)整自2021年6 月正式生效。

龐溟表示，恒指公司的指數(shù)優(yōu)化措施更好地反映了香港市場(chǎng)概貌，有利于擴(kuò)大指數(shù)對(duì)市場(chǎng)的覆蓋率，提高指數(shù)的行業(yè)代表性。對(duì)赴港上市的中資企業(yè)來說，被納入相關(guān)指數(shù)的概率、被市場(chǎng)關(guān)注的熱度和被南向資金交易的速度都會(huì)有所提高。

另外，香港還推出了縮短打新周期的新政。港交所7月6日公布，將推出新股IPO平臺(tái)FINI（Fast Interface for New Issuance），全面簡(jiǎn)化及數(shù)碼化香港的首次招股程序，F(xiàn)INI將先行采用“T+2”招股結(jié)算周期，相比目前IPO定價(jià)至上市日需五個(gè)交易日（T+5）大大縮減。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，此次招股結(jié)算周期改革帶來的主要好處在于，一是降低投資者凍結(jié)資金期間需要承受的風(fēng)險(xiǎn)，二是減少孖展利息的支出，三是提高整個(gè)港股的資金使用效率，四是提高港股IPO上市效率。

此外，港交所還將于三季度就香港設(shè)立SPAC上市制度具體建議咨詢市場(chǎng)意見。

有消息稱，香港證監(jiān)會(huì)對(duì)SPAC態(tài)度開放，監(jiān)管機(jī)構(gòu)亦已就相關(guān)咨詢文件擬訂框架，最快7月進(jìn)行公開咨詢。從美股市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)看，如果放開SPAC上市制度，更多企業(yè)有望通過這一制度赴港上市。

7月8日，港交所還宣布成立中國(guó)業(yè)務(wù)咨詢委員會(huì)（下稱“咨詢委員會(huì)”）及內(nèi)地市場(chǎng)小組。咨詢委員會(huì)由具備深厚中國(guó)市場(chǎng)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)的資深業(yè)界專家組成。

港交所主席史美倫表示，立足中國(guó)是港交所核心戰(zhàn)略。港交所致力于進(jìn)一步提升港交所和香港作為連接內(nèi)地與世界的橋梁作用，而新成立的中國(guó)業(yè)務(wù)咨詢委員會(huì)及內(nèi)地市場(chǎng)小組將為港交所未來推進(jìn)中國(guó)發(fā)展戰(zhàn)略提供寶貴的支持。

夏春對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示：“全球各個(gè)交易所之間存在激烈的競(jìng)爭(zhēng)，港交所的這一舉動(dòng)，意味著其對(duì)內(nèi)地?cái)M上市公司更為主動(dòng)，希望吸引更多內(nèi)地公司赴港上市?！?h3>上市熱潮有望延續(xù)

在上半年IPO創(chuàng)下歷史新高后，下半年乃至全年香港市場(chǎng)的IPO能否延續(xù)此前的熱潮？

貨拉拉等潛在的赴港上市公司給下半年香港IPO市場(chǎng)的繁榮帶來了更多希望。

7月10日，國(guó)家互聯(lián)網(wǎng)信息辦公室發(fā)布《網(wǎng)絡(luò)安全審查辦法（修訂草案征求意見稿）》（下稱《修訂草案》）并向社會(huì)公開征求意見。

《修訂草案》的一大重點(diǎn)內(nèi)容是，對(duì)掌握超過100萬用戶個(gè)人信息的運(yùn)營(yíng)者赴國(guó)外上市，必須申報(bào)網(wǎng)絡(luò)安全審查。

7月7日中辦和國(guó)辦發(fā)布的《意見》明確，將完善數(shù)據(jù)安全、跨境數(shù)據(jù)流動(dòng)、涉密信息管理等相關(guān)法律法規(guī)，壓實(shí)境外上市公司信息安全主體責(zé)任。

在上述監(jiān)管政策下，多家公司傳出暫停赴美上市的消息。據(jù)媒體報(bào)道，健身應(yīng)用Keep、播客平臺(tái)喜馬拉雅、醫(yī)療科技公司零氪科技均已在最近幾周取消赴美IPO計(jì)劃。

有投行人士向《財(cái)經(jīng)》記者表示，“這些公司只是暫時(shí)觀望一下，不一定是真的取消了，這些公司有一個(gè)共同的特性，都是平臺(tái)型公司，內(nèi)容和數(shù)據(jù)的監(jiān)管面臨風(fēng)險(xiǎn)。擁有大數(shù)據(jù)可以分析涉及國(guó)家安全情報(bào)的，確實(shí)需要審核有哪些信息不宜對(duì)外提供?！?/p>

對(duì)于一些中國(guó)企業(yè)為何選擇美股而非港股上市，前述會(huì)計(jì)師事務(wù)所合伙人告訴《財(cái)經(jīng)》記者更多是出于估值的考慮，“美股對(duì)新經(jīng)濟(jì)公司的融資效率和定價(jià)更高，全球品牌影響力更強(qiáng)?！?/p>

不過，面對(duì)如今美股上市的不確定性，會(huì)有多少企業(yè)轉(zhuǎn)向港股？

前述會(huì)計(jì)師事務(wù)所合伙人表示，如果正式的《修訂草案》中仍然定位“國(guó)外”，而非“境外”，那么有利于香港上市?？梢宰屪訌楋w一會(huì)兒，等待最終《修訂草案》出臺(tái)。美股的優(yōu)勢(shì)在于對(duì)新興產(chǎn)業(yè)有極高融資效率和定價(jià)能力，這也是為什么在境內(nèi)外政策法規(guī)都有所收緊的情況下，中概股赴美上市仍然屢創(chuàng)新高。更改上市地點(diǎn)是否可以獲得預(yù)期的融資額可能也需要企業(yè)多溝通與思考。

前述投行人士認(rèn)為：“客觀上會(huì)有利于港交所，在相關(guān)監(jiān)管政策下，平臺(tái)型大數(shù)據(jù)類的公司，可能會(huì)優(yōu)先考慮香港，但不會(huì)催生港股新經(jīng)濟(jì)上市潮。因?yàn)樽?019年11月阿里巴巴回港二次上市以來，已有大批新經(jīng)濟(jì)公司在香港上市了，很難再出現(xiàn)扎堆赴港上市。”

夏春則認(rèn)為，對(duì)于涉及到數(shù)據(jù)安全性的擬上市公司而言，其未來如果上市，就會(huì)受到更加嚴(yán)格的監(jiān)管，轉(zhuǎn)道香港上市是雙贏的選擇。

目前，已有傳聞稱貨拉拉將上市地轉(zhuǎn)到香港的消息，如果未來能夠持續(xù)承接中概股轉(zhuǎn)場(chǎng)紅利，港交所下半年的IPO有望錦上添花。

未來會(huì)有多少企業(yè)轉(zhuǎn)道港股市場(chǎng)？此前赴美上市的企業(yè)規(guī)模可作為參考。今年上半年，中概股赴美上市熱情曾一度高漲。

Wind數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，共有36家中國(guó)企業(yè)赴美上市，累計(jì)融資額達(dá)136.7億美元，遠(yuǎn)超去年同期——16家企業(yè)IPO融資超26億美元。

展望2021年下半年，新經(jīng)濟(jì)公司赴港上市熱情依然不減。

據(jù)富途證券統(tǒng)計(jì)，截至今年底，預(yù)計(jì)將陸續(xù)有愛奇藝、拼多多、網(wǎng)易云音樂、新浪微博、順豐速運(yùn)、嘀嗒出行、英科醫(yī)療、元?dú)馍?、安居客?0家企業(yè)準(zhǔn)備赴港上市，其中多數(shù)是互聯(lián)網(wǎng)、生物醫(yī)藥以及消費(fèi)類企業(yè)。

從IPO排隊(duì)名單來看，下半年香港IPO熱潮有望延續(xù)?！敦?cái)經(jīng)》記者根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至7月14日，香港市場(chǎng)處于“處理中”的IPO排隊(duì)企業(yè)共192家，處于歷史高位。在上述192家企業(yè)中，擬登陸港股主板的有177家，擬登陸創(chuàng)業(yè)板的有15家。

6月30日，香港交易所官網(wǎng)盛況空前地同時(shí)披露了15家擬上市企業(yè)招股書，創(chuàng)造了年內(nèi)新高。在此之前，港交所同時(shí)披露招股書的最高數(shù)目為15家，發(fā)生在2018年新股上市改革后。

德勤在其報(bào)告中稱，盡管今年二季度新股市場(chǎng)稍有放緩，但仍然預(yù)期2021年香港新股市場(chǎng)可融資超過4000億港元。

其認(rèn)為，中概股回港二次上市的熱潮還是會(huì)繼續(xù)延續(xù)下去 ，預(yù)計(jì)將有超過10只二次上市新股上市，融資共計(jì)超過1000億港元;而同股不同權(quán)的新經(jīng)濟(jì)公司的估值近期有所下調(diào)，有待估值回升后便繼續(xù)推動(dòng)上市計(jì)劃，預(yù)料中長(zhǎng)線相關(guān)新股仍會(huì)廣受投資者歡迎，預(yù)計(jì)下半年將有4家-5家來自新經(jīng)濟(jì)公司的巨額新股上市，每只新股最少融資100億港元。

其實(shí)，除了中概股回歸，A股公司也在籌謀到香港二次上市。今年二季度以來，已經(jīng)有貝泰妮、愛美客、中國(guó)中免等A股公司宣布擬發(fā)行H股;另有順豐控股等公司宣布分拆子公司赴港上市。

值得一提的是，若下半年中國(guó)中免成功上市，募資最高將達(dá)780億港元，有望成為港股今年最大IPO。

普華永道對(duì)港股全年IPO的預(yù)測(cè)值則更高。7月14日，普華永道將香港全年IPO募資預(yù)測(cè)值上調(diào)至5000億港元。普華永道香港企業(yè)客戶主管合伙人黃煒邦解釋，港股整體氣氛好，截至6月底，有逾200家公司在港交所遞交上市申請(qǐng)，故上調(diào)預(yù)測(cè)。普華永道相信，新經(jīng)濟(jì)企業(yè)、中概股、生物科技公司IPO活動(dòng)在下半年會(huì)繼續(xù)保持活躍。普華永道預(yù)計(jì)，下半年會(huì)有5家-7家募資過百億元的企業(yè)上市，共募資750億-1000億港元，包括ESG、零售消費(fèi)公司。

表2：2021年上半年在港上市且破發(fā)的前20家公司

資料來源：《財(cái)經(jīng)》記者根據(jù)Wind 整理

畢馬威中國(guó)新經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)及生命科學(xué)主管合伙人朱雅儀也認(rèn)為，預(yù)計(jì)未來幾個(gè)季度，香港市場(chǎng)上包括醫(yī)療保健、生命科學(xué)、物流和供應(yīng)鏈及金融科技等新經(jīng)濟(jì)板塊的新股上市活躍勢(shì)頭將維持強(qiáng)勁。

不過，在上市潮背后，新股頻頻破發(fā)則在影響香港IPO市場(chǎng)。如7月7日在港上市的小鵬汽車（9868.HK），發(fā)行價(jià)為每股165港元，其上市首日即在盤中破發(fā)。

《財(cái)經(jīng)》記者統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，今年上半年在港上市的46只新股中，從首日跌幅來看，首日下跌的個(gè)股有19只，破發(fā)率為41.3%;截至7月14日，上市以來下跌的個(gè)股有31只，破發(fā)率高達(dá)67%。包括百度、京東物流、汽車之家、奈雪的茶等在內(nèi)的公司，目前均處于破發(fā)狀態(tài)。

上市新股頻繁破發(fā)，令機(jī)構(gòu)和投資者的打新熱情也開始降溫。以7月前兩周為例，在當(dāng)期發(fā)行的十多只新股中，大多數(shù)公司的超額認(rèn)購(gòu)倍數(shù)僅為個(gè)位數(shù)，以物業(yè)板塊的融信服務(wù)為例，其認(rèn)購(gòu)倍數(shù)僅8.12倍，還有IPO公司在即將結(jié)束招股時(shí)仍未有足額的認(rèn)購(gòu)。

業(yè)內(nèi)人士指出，高估值發(fā)行的股票，其上市前可能經(jīng)歷了數(shù)輪融資，不斷抬高公司估值，導(dǎo)致其上市時(shí)定價(jià)偏高。定價(jià)時(shí)估值偏高，則成為其上市后破發(fā)的一大因素。

有投行人士告訴《財(cái)經(jīng)》記者，今年以來香港市場(chǎng)新股供大于求，部分股票往往申購(gòu)不足，新股上市即破發(fā)很常見。今年上市的新股，尤其是熱門股，高估值發(fā)行成為常態(tài)，未給二級(jí)市場(chǎng)留一定的空間。

此外，去年以來，大陸資金大舉南下，尋找在A股和H股兩地上市，且在H股估值較低的股票，但隨著港股近期的回調(diào)，以及香港政府決定提高印花稅，南下資金腳步有所減緩。

港股結(jié)構(gòu)將切換

對(duì)于港股市場(chǎng)而言，新經(jīng)濟(jì)公司大批上市后，對(duì)整個(gè)股市的影響正在逐漸顯現(xiàn)。

其顯而易見的影響是，大批新經(jīng)濟(jì)公司的上市，給港股市場(chǎng)帶來了更充裕的資金，助力港股市場(chǎng)的流動(dòng)性改善。

其中大陸資金南下最受矚目。2020年，港股通南向資金累計(jì)凈流入6000億元。2021年，截至7月12日，累計(jì)凈流入3711億元。

龐溟告訴《財(cái)經(jīng)》記者，2018年的香港上市制度改革極大地激發(fā)了香港資本市場(chǎng)的活力、動(dòng)力和生命力，提升了香港作為國(guó)際金融中心的競(jìng)爭(zhēng)力和吸引力。目前，南向資金持續(xù)流入港股市場(chǎng)，凈流入規(guī)模創(chuàng)下滬港通、深港通開通以來歷年之最。從南向資金流向來看，消費(fèi)、醫(yī)藥、科技、通訊等行業(yè)在內(nèi)的新經(jīng)濟(jì)板塊較受投資者青睞。

截至2021年7月12日，根據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，南下資金買入前十中，有四席為新經(jīng)濟(jì)公司，包括騰訊控股（0700.HK）、美團(tuán)-W、小米集團(tuán)-W、思摩爾國(guó)際（6969.HK）。

香港資深金融專家、博大資本總裁溫天納告訴《財(cái)經(jīng)》記者，南下資金對(duì)港股幾類新經(jīng)濟(jì)企業(yè)尤為感興趣，比如獨(dú)角獸企業(yè)，在港股上市而內(nèi)地沒上市的企業(yè)，估值較低的企業(yè)，且以科技龍頭為主。

在南下資金中，公募基金是重要的力量之一。中金公司根據(jù)公募基金披露的四季度信息統(tǒng)計(jì)，截至2020年底，1095只可投資港股的基金持有3447億元的港股總市值，占可比口徑基金總規(guī)模的15.8%（2019年為16.6%），占全部2.1萬億元港股通南向港股持股市值的16.4%（2019年6.6%），已經(jīng)頗具規(guī)模。

新經(jīng)濟(jì)企業(yè)是公募基金的重點(diǎn)布局對(duì)象，中金公司在《剖析公募基金港股投資》報(bào)告中稱，2020年，港股通南向資金中，53.9%的比例投向了新經(jīng)濟(jì)，而公募基金對(duì)新經(jīng)濟(jì)板塊的配置比例從2015年的17.5%，大幅提升至2020年底的86.8%。

富途證券分析師李辰對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，長(zhǎng)期來看，南向資金涌入港股主要受到兩方面驅(qū)動(dòng)，從資產(chǎn)端看，騰訊、百度、阿里等新經(jīng)濟(jì)公司陸續(xù)登陸港股。此外，大量在美上市的中概股也將持續(xù)赴港二次上市，令大陸資金直接通過港股通便能夠投資。另一方面從資金方面看，大陸資金的供給和風(fēng)格偏好都決定了，將持續(xù)有資金涌入港股。

對(duì)于香港資本市場(chǎng)而言，新經(jīng)濟(jì)公司的涌入正在改變其市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。

新經(jīng)濟(jì)公司在港股市場(chǎng)上的市值和成交量在迅速攀升。

根據(jù)港交所提供的數(shù)據(jù)，2018年，新經(jīng)濟(jì)公司在整個(gè)市場(chǎng)成交量中的貢獻(xiàn)是4%，而到了今年一季度，已經(jīng)是快速上升到了30%。如果將香港市場(chǎng)當(dāng)前的成交量看成三分天下的話，那么其中的一分則來自2018年以后上市的新經(jīng)濟(jì)公司。

從市值角度看，2018年以來上市的新經(jīng)濟(jì)公司，其總市值占香港市場(chǎng)總市值的27%。新經(jīng)濟(jì)公司已經(jīng)成為資本市場(chǎng)增長(zhǎng)的一個(gè)最主要的動(dòng)力。

溫天納表示，隨著大批新經(jīng)濟(jì)公司赴港上市，由金融業(yè)主導(dǎo)港股市場(chǎng)的歷史，會(huì)慢慢改變，未來新經(jīng)濟(jì)行業(yè)將領(lǐng)導(dǎo)港股市場(chǎng)，新經(jīng)濟(jì)企業(yè)的上市，將會(huì)吸引更多的資金進(jìn)入港股市場(chǎng)，令市場(chǎng)的廣度和深度擴(kuò)大，未來二級(jí)市場(chǎng)波動(dòng)加劇，投資者也需要留意。

隨著中美貿(mào)易摩擦進(jìn)一步加劇，港股市場(chǎng)作用日益凸顯，特別是作為國(guó)際金融市場(chǎng)，企業(yè)外匯的集資中心，港股定位不斷加強(qiáng)。

李辰持有類似的觀點(diǎn)。他認(rèn)為，資金相對(duì)于優(yōu)秀的公司永遠(yuǎn)都是過剩的，“而且香港是無障礙連接全球資本的地區(qū)，如果國(guó)外資本看好中國(guó)和具體新經(jīng)濟(jì)公司的發(fā)展前景，資金持續(xù)流入香港市場(chǎng)并買入新經(jīng)濟(jì)股都是順理成章的事情”。

李辰稱，新經(jīng)濟(jì)才符合當(dāng)前和未來經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的發(fā)展方向，有長(zhǎng)期走牛的邏輯，短期估值較貴，但是隨著業(yè)績(jī)對(duì)于估值的消化或者出現(xiàn)主動(dòng)的估值調(diào)整，仍是最值得配置的板塊。

對(duì)于恒指未來的調(diào)整，其認(rèn)為，大的趨勢(shì)肯定偏向新經(jīng)濟(jì)，但是恒指限定單個(gè)公司權(quán)重上限為10% ，所以替代納入更多新經(jīng)濟(jì)公司，是一個(gè)比較漫長(zhǎng)的過程。

對(duì)于港股2021年投資前景，多家機(jī)構(gòu)意見出現(xiàn)分歧。

有別于匯豐私人銀行及光大新鴻基都看好恒指今年可再挑戰(zhàn)29970點(diǎn)及29000點(diǎn)的預(yù)測(cè)，建銀國(guó)際則給出相對(duì)審慎的建議，該行預(yù)計(jì)港股今年全年大致呈前高后低的M型走勢(shì)，恒指2021年底可能下試25000點(diǎn)，年內(nèi)最低或會(huì)觸及23500點(diǎn)水平。

富途證券認(rèn)為，2021年港股市場(chǎng)的潛在風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在于：一是流動(dòng)性拐點(diǎn)，隨著疫情修復(fù)，市場(chǎng)正在走向拐點(diǎn)的另一方;二是高估值陷阱，估值推動(dòng)的增長(zhǎng)或?qū)⒂瓉砩舷?三是需要在個(gè)股流動(dòng)性和業(yè)績(jī)性之間尋求平衡;四是港股優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)變多，打新中簽率高或成為過去式。

（《財(cái)經(jīng)》記者黃慧玲對(duì)此文亦有貢獻(xiàn)）