商票江湖：一場(chǎng)擊鼓傳花的游戲

南方周末記者　吳超

地產(chǎn)、建筑等傳統(tǒng)行業(yè)，所需資金量大，周轉(zhuǎn)時(shí)間長(zhǎng)，更加依賴(lài)商票。人民視覺(jué)　?圖

★商票設(shè)立的初衷是為了更好地解決企業(yè)資金難的問(wèn)題，但近年來(lái)，一些企業(yè)資金壓力增加，將商票變成了一種灰色地帶的融資工具。

“一般是地產(chǎn)、建筑等傳統(tǒng)行業(yè)，新興電商領(lǐng)域相對(duì)比較少。地產(chǎn)等行業(yè)資金量大，周轉(zhuǎn)時(shí)間長(zhǎng)，更加依賴(lài)商票?！?/p>

在資本市場(chǎng)摸爬滾打多年的散戶王靈，嗅到了一種特殊的投資方式。

2020年4月，他注意到商業(yè)承兌匯票（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“商票”）市場(chǎng)出現(xiàn)較高利率，開(kāi)始嘗試購(gòu)入商票。

商票是商業(yè)匯票的一種，是由銀行以外的付款人承兌的票據(jù)，付款人為企業(yè)，承兌時(shí)間最長(zhǎng)為一年。拿到商票后，持票人可以提前從銀行貼現(xiàn)，也就是將票據(jù)變現(xiàn)。但提前貼現(xiàn)，需要向銀行支付利息。與此同時(shí)，商票也可以在正規(guī)的商業(yè)票據(jù)平臺(tái)流通轉(zhuǎn)讓。

但商票不允許個(gè)人購(gòu)買(mǎi)，王靈特意注冊(cè)了一家公司，并通過(guò)該公司在第三方商票交易平臺(tái)購(gòu)入3張某頭部房地產(chǎn)企業(yè)的商票。每張票面價(jià)格10萬(wàn)元，實(shí)際均價(jià)7萬(wàn)多元。

王靈購(gòu)入時(shí)，距離承兌日期還剩11個(gè)月。商票交易平臺(tái)的數(shù)據(jù)顯示，在他接手之前，這些商票已在一個(gè)月內(nèi)流轉(zhuǎn)過(guò)多次。

2021年年初，本該到期兌付的商票延期了一個(gè)月，最終王靈還是從銀行全額兌付了30萬(wàn)元。這筆商票投資的年化收益率達(dá)到33%，同期余額寶的七天年化收益率在2%左右。

最近，一些地產(chǎn)商票開(kāi)始出現(xiàn)延期兌付問(wèn)題。

商票設(shè)立的初衷是為了更好地解決企業(yè)資金難的問(wèn)題，但近年來(lái)，一些企業(yè)資金壓力增加，將商票變成了一種灰色地帶的融資工具。

對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，這種投資方式充滿了不確定性。

擊鼓傳花

一直以來(lái)，商票并非主流。在票據(jù)市場(chǎng)，主角是銀行承兌匯票。與商票依靠企業(yè)承兌不同，銀行承兌匯票憑借的是銀行信譽(yù)，由銀行進(jìn)行承兌，可靠性更強(qiáng)，基本不存在延期兌付或者拒不兌付的問(wèn)題。

近年來(lái)，商票漸漸成為一門(mén)備受追捧的投資，雖然銀行承兌匯票依然比重更大。

上海票據(jù)交易所數(shù)據(jù)顯示，2020年商票簽發(fā)金額為3.62萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)19.77%，商票簽發(fā)金額占比為16.39%，較上年提升1.55個(gè)百分點(diǎn)；商票貼現(xiàn)金額為1.03萬(wàn)億元，增長(zhǎng)9.85%，占比為7.68%。

商票市場(chǎng)中，央企、國(guó)企以及上市公司的信譽(yù)度要比地方性企業(yè)高，商票在市場(chǎng)上流通的能力也較強(qiáng)，更加受到市場(chǎng)認(rèn)可。

“央企、國(guó)企天然就具有好企業(yè)的標(biāo)簽?！痹谝患覍?zhuān)門(mén)投資商票的公司工作的張斌向南方周末記者解釋?zhuān)澳憧赡芏疾幻靼姿荒陹甓嗌馘X(qián)，資產(chǎn)負(fù)債率是多少，它可能也是虧的，但它就是好企業(yè)?！?/p>

張斌認(rèn)為“好企業(yè)”的標(biāo)準(zhǔn)就是能否按時(shí)兌付。在商票市場(chǎng)中，企業(yè)商票的流轉(zhuǎn)價(jià)格由市場(chǎng)定價(jià)，但到期后能否獲得票面價(jià)格，決定投資成敗。對(duì)于同一家企業(yè)來(lái)說(shuō)，不同地區(qū)，不同子公司，在市面上流通的價(jià)格都各不相同。

張斌表示，作為持票人，自己也會(huì)評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)，只要還沒(méi)到期，就可以低價(jià)轉(zhuǎn)給理財(cái)客戶，也可以給到同行或者給到其他機(jī)構(gòu)。“就是一個(gè)擊鼓傳花的過(guò)程，這中間的價(jià)格高高低低都是很正常的，一個(gè)愿打一個(gè)愿挨。”

“就跟打白條一樣”

過(guò)去，商票用于支付供應(yīng)商的款項(xiàng)，緩解企業(yè)賬期壓力。但如今對(duì)于部分企業(yè)來(lái)說(shuō)，銀行授信難，市場(chǎng)發(fā)債成本偏高，通過(guò)商票進(jìn)行融資，成為一個(gè)新選擇。

在業(yè)內(nèi)，用于融資的商票被稱(chēng)為融資票，沒(méi)有具體對(duì)應(yīng)的項(xiàng)目合同，用于真正結(jié)算具體項(xiàng)目的被稱(chēng)為貿(mào)易票或流通票。

“用商票融資，第一速度快，第二足夠多，第三成本沒(méi)那么高?！睆埍蠼榻B，企業(yè)做融資票就是不斷開(kāi)票，然后賣(mài)掉，因?yàn)椴皇钦鎸?shí)的交易，“就跟打白條一樣”。

至于如何區(qū)分貿(mào)易票還是融資票，張斌說(shuō)，融資票大部分是批量發(fā)行，除了票號(hào)有順序差別，金額和承兌時(shí)間等元素都一致，“一家頭部房地產(chǎn)企業(yè)曾在合肥發(fā)行了大量10萬(wàn)元以及50萬(wàn)元面值的商票，合計(jì)有幾千張”。

不過(guò)，在商票流通市場(chǎng)上，貿(mào)易票受到的認(rèn)可度比融資票高，市場(chǎng)價(jià)格也更高。

哪些行業(yè)更喜歡發(fā)行商票？

“一般是地產(chǎn)、建筑等傳統(tǒng)行業(yè)，新興電商領(lǐng)域相對(duì)比較少。地產(chǎn)等行業(yè)資金量大，周轉(zhuǎn)時(shí)間長(zhǎng)，更加依賴(lài)商票?！睆埍笳f(shuō)。

據(jù)上海票據(jù)交易所數(shù)據(jù)，2020年，TOP19房企的總體商票承兌余額達(dá)到3355.74億元，同比增長(zhǎng)36.59%，占全國(guó)商票承兌總量的9.27%。

另?yè)?jù)華西證券研報(bào)數(shù)據(jù)顯示，在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資資金來(lái)源中，各項(xiàng)應(yīng)付款占比一般在10%—20%，但近年來(lái)隨著其他融資渠道收緊，各項(xiàng)應(yīng)付款占比有逐步走高的趨勢(shì)。

2021年以來(lái)，在“三道紅線”和融資難的壓力下，部分房企資金問(wèn)題依然嚴(yán)峻，開(kāi)始出現(xiàn)延期兌付。

在另一家商票投資公司任職的人士告訴南方周末記者，他們公司和客戶手中有一千多萬(wàn)元商票，來(lái)自同一家頭部房企，但到期了未能兌付。與此同時(shí)，其他部分房企也陸續(xù)出現(xiàn)了延期兌付的情況。

和存在真實(shí)交易的貿(mào)易票相比，融資票更容易出現(xiàn)兌付問(wèn)題，因其沒(méi)有得到法律的認(rèn)可。根據(jù)《中華人民共和國(guó)票據(jù)法》第十條規(guī)定，票據(jù)的簽發(fā)、取得和轉(zhuǎn)讓?zhuān)瑧?yīng)當(dāng)遵循誠(chéng)實(shí)信用的原則，具有真實(shí)的交易關(guān)系和債權(quán)債務(wù)關(guān)系。

遇到問(wèn)題時(shí)，持票方的權(quán)益很難得到保障。一位長(zhǎng)期研究票據(jù)的專(zhuān)家告訴南方周末記者，融資票的大量出現(xiàn)實(shí)際上背離了商票出現(xiàn)的初衷，但目前商票發(fā)行是企業(yè)自發(fā)的市場(chǎng)行為，“只能靠市場(chǎng)自行判斷存在的風(fēng)險(xiǎn)”。

灰色地帶

并不是所有人都像王靈一樣幸運(yùn)，延期一個(gè)月仍能成功承兌。

趙明在東莞從事鋁制品加工生意，他的下游大多是大型上市公司和知名企業(yè)。下游向他支付賬款時(shí)，經(jīng)常使用商票，而不是現(xiàn)金，“一個(gè)月1500萬(wàn)左右的交易中，大概有500萬(wàn)—800萬(wàn)是商票”。

前段時(shí)間，趙明公司有一筆大的轉(zhuǎn)賬支出，財(cái)務(wù)拿著一千多萬(wàn)元的商票去銀行提前貼現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)根本承兌不出來(lái)，“下游企業(yè)在銀行沒(méi)有抵押物也沒(méi)有保證金”。

“大家都在收商票，你不收，不可能。”對(duì)于趙明來(lái)說(shuō)，他并沒(méi)有選擇，下游企業(yè)議價(jià)權(quán)比較高，收商票也成為了慣例。即使合同里標(biāo)明了是現(xiàn)金交易，但最后往往還是會(huì)拿到商票，如果非要現(xiàn)金，對(duì)方則表示要扣幾個(gè)點(diǎn)的利息。

除了下游企業(yè)經(jīng)常為上游企業(yè)開(kāi)出商票，銀行也樂(lè)見(jiàn)企業(yè)開(kāi)商票。趙明向南方周末記者解釋?zhuān)瑬|莞有一家銀行為了完成吸儲(chǔ)任務(wù)，曾和他聯(lián)系過(guò)，希望他能存入一部分抵押款，然后給上游原材料供應(yīng)商開(kāi)商票。

這樣一來(lái)，銀行能夠完成存款任務(wù)，趙明的公司能夠緩沖資金壓力，還能從這筆抵押款中收到不少利息。銀行評(píng)估后，建議趙明存入700萬(wàn)元左右的抵押款。趙明算了算，“每年的利息大概將近40萬(wàn)元”。

但很長(zhǎng)一段時(shí)間，由于下游公司的商票經(jīng)常無(wú)法貼現(xiàn)或到期承兌，趙明對(duì)商票有了抵觸情緒，便拒絕了銀行的邀約，“我還是選擇給自己上游企業(yè)（原材料）現(xiàn)金”。

趙明表示，他們與下游公司之間一般是6個(gè)月賬期，到期后，下游公司一般還會(huì)再給他開(kāi)6個(gè)月的商票。這也意味著，通常一年才能拿到錢(qián)，這也給他帶來(lái)了不小的資金壓力。拿到商票后，如果企業(yè)提前到銀行貼現(xiàn)，還需要支付銀行一定的利息，對(duì)于中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，又是一筆損失。

為了更好地規(guī)范票據(jù)市場(chǎng)，整治行業(yè)亂象，上海票據(jù)交易所于2016年12月8日成立，但上海票據(jù)交易所更多還是承擔(dān)信息披露的任務(wù)。

但商票如何統(tǒng)一管理以及信用如何認(rèn)定，至今仍沒(méi)有結(jié)論。

2021年5月，浙江臺(tái)州學(xué)院副教授盧立偉在一篇關(guān)于票據(jù)的論文中寫(xiě)道，商業(yè)銀行對(duì)商票的評(píng)級(jí)更多采取的是內(nèi)部評(píng)級(jí)方式，銀行機(jī)構(gòu)之間，尤其是大銀行與中小銀行之間評(píng)級(jí)能力差距較大，而且銀行間缺少必要的信用信息共享機(jī)制。

盧立偉進(jìn)一步解釋?zhuān)瑥纳虡I(yè)銀行與第三方評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)聯(lián)系來(lái)看，商業(yè)銀行雖有其客戶商票的內(nèi)部評(píng)級(jí)情況，但不對(duì)外公布。

和銀行承兌匯票相比，商票一直沒(méi)有上報(bào)中國(guó)人民銀行企業(yè)征信系統(tǒng)。對(duì)于逾期或者有違規(guī)行為的企業(yè)，仍然無(wú)法體現(xiàn)在企業(yè)的征信報(bào)告中。

現(xiàn)行的法律法規(guī)中，只對(duì)商業(yè)承兌匯票故意壓票、拖延支付的企業(yè)，有相關(guān)處罰措施。根據(jù)中國(guó)《票據(jù)管理辦法》，由中國(guó)人民銀行處以壓票、拖延支付期限內(nèi)每日票據(jù)金額0.7‰的罰款，對(duì)直接負(fù)責(zé)的主管人員和其他直接責(zé)任人員給予警告、記過(guò)、撤職或者開(kāi)除的處分。

江西財(cái)經(jīng)大學(xué)九銀票據(jù)研究院執(zhí)行院長(zhǎng)肖小和曾撰文表示，中國(guó)更加重視銀行信用，且一定程度上銀行信用幾乎等同于國(guó)有信用，因此票據(jù)信用對(duì)銀行信用的依賴(lài)性過(guò)強(qiáng)，造成票據(jù)市場(chǎng)品種結(jié)構(gòu)不合理，呈現(xiàn)銀行承兌匯票占絕對(duì)主導(dǎo)、商業(yè)承兌匯票發(fā)展受制約的不均衡特征。

上述票據(jù)專(zhuān)家坦言，商票發(fā)行是企業(yè)自發(fā)的市場(chǎng)行為，對(duì)于商票的總量、市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、簽發(fā)等方面，沒(méi)有哪家銀行或是部門(mén)進(jìn)行約束和管理，一般都是出現(xiàn)延期兌付或是拒不兌付等情況時(shí)，才走法律途徑解決。

2021年5月召開(kāi)的國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議，部署進(jìn)一步支持小微企業(yè)、個(gè)體商戶紓困的問(wèn)題，并表示研究將商業(yè)匯票承兌期限由1年縮短至6個(gè)月，以減輕企業(yè)占款壓力。

（應(yīng)受訪者要求，王靈、張斌、趙明為化名）