高管薪酬激勵能促進智力資本自愿信息披露嗎？
——基于我國上市公司智力資本信息披露指數(shù)的分析

傅傳銳 陳 鑫 陳奮強 黃健銘

(1. 福州大學經(jīng)濟與管理學院， 福建福州 350116； 2. 淡江大學商管學院， 臺灣臺北 251301)

一、引言

近年來，諸多文獻圍繞公司治理層面就智力資本自愿信息披露行為的影響因素展開探索，然而無論是股權(quán)集中度、機構(gòu)投資者持股等股東治理結(jié)構(gòu)，還是董事會規(guī)模、獨立董事等董事會治理特征，它們與智力資本信息披露間的關(guān)系都尚未取得一致的結(jié)論。[1][2]令人遺憾的是，作為公司治理重要機制的高管薪酬激勵卻被已有文獻“集體性”地忽視了，一直未能進入國內(nèi)外智力資本學者關(guān)于智力資本信息披露發(fā)生機制的研究視野。與股東、董事會相比，高管不僅掌握著對包括信息披露政策在內(nèi)的公司各項戰(zhàn)略決策的控制權(quán)，而且是這些決策的執(zhí)行者。主要由工資、獎金構(gòu)成的高管貨幣薪酬旨在實現(xiàn)高管與股東的利益一致，緩解代理沖突，激發(fā)高管為股東財富最大化而努力的工作熱情與意愿。在我國企業(yè)高管持股比例低、零持股現(xiàn)象較為普遍的情形下，高管薪酬更是對高管工作付出與努力程度最直接也是最主要的激勵方式。那么，高管薪酬與智力資本信息披露間是否存在關(guān)系或存在怎樣的關(guān)系呢？亦或者說，高管薪酬能否通過對高管的補償與激勵，進而積極引導高管披露智力資本信息呢？對這一問題的回答，無疑能夠從高管薪酬的角度為智力資本自愿信息披露的行為動因提供新的解釋。

必須指出的是，目前尚未有中外文獻就高管薪酬與智力資本信息披露間的關(guān)系予以分析。從代理理論來看，高管薪酬既可能實現(xiàn)其趨同管理者與股東間利益的初衷，減少管理者的自利行為，進而對企業(yè)的信息披露產(chǎn)生有益的影響；也可能因其與當期或近期會計業(yè)績相掛鉤而誘導管理者決策行為的短期化，本身成為另一個有待解決的代理問題。與此同時，近年來我國上市公司高管超高薪酬現(xiàn)象頻頻曝光，招致社會公眾與輿論的質(zhì)疑甚至譴責。這可能引發(fā)高管為緩解社會壓力而對自身薪酬的合理性進行解釋。[3]依靠智力資本進行價值創(chuàng)造是企業(yè)贏取超額利潤，保障可持續(xù)發(fā)展的必由之路。企業(yè)披露智力資本信息能夠向外界展示企業(yè)內(nèi)部各類智力資本價值創(chuàng)造過程以及其中管理者的付出與努力程度，并反映出管理者的經(jīng)營能力。因此，高管也可能通過披露更多的智力資本信息以自證薪酬合理性。

此外，產(chǎn)品市場競爭作為外部治理機制，能夠通過業(yè)績標桿與破產(chǎn)壓力，形成對經(jīng)營不善的管理者的外部約束與懲治，最終抑制管理者的偷懶、怠工等機會主義行為。[4]產(chǎn)品市場競爭水平越高，越能為高管薪酬等內(nèi)部治理機制營造良好的運行環(huán)境，有利于內(nèi)部治理功能的有效發(fā)揮。除治理效應(yīng)外，產(chǎn)品市場競爭下股東對企業(yè)間業(yè)績的橫向比較，也可能強化高管自證薪酬合理性的迫切需求，進而通過信息披露來緩和公眾質(zhì)疑。顯然，產(chǎn)品市場競爭可能是高管薪酬與信息披露行為關(guān)系鏈中的潛在一環(huán)。將產(chǎn)品市場競爭納入高管薪酬與智力資本信息披露的研究框架，能夠更為細致地考察高管薪酬對智力資本自愿信息披露行為的傳導機制。

基于以上分析，本文以我國A股高科技公司為樣本，利用大樣本的智力資本自愿信息披露指數(shù)，實證檢驗高管薪酬激勵對智力資本自愿信息披露行為的影響，以及這一影響在不同的產(chǎn)品市場競爭環(huán)境中的異質(zhì)性。本文的主要貢獻在于三個方面。其一，首次考察了高管薪酬與智力資本信息披露行為間的關(guān)系，既豐富了高管薪酬在信息披露方面的經(jīng)濟后果文獻，也彌補了現(xiàn)有研究未將高管薪酬納入智力資本自愿信息披露的影響因素體系的遺憾，擴展了智力資本理論。其二，探討了在不同的產(chǎn)品市場競爭情境下高管薪酬對智力資本信息披露決策的異質(zhì)性傳導機制，從新的視角揭示了產(chǎn)品市場競爭對信息披露的治理效應(yīng)，延伸了內(nèi)外部治理間互動關(guān)系的研究邊界。其三，基于大樣本數(shù)據(jù)，率先找到了我國上市公司高管薪酬、產(chǎn)品市場競爭與智力資本信息披露三者間關(guān)系的證據(jù)，不僅增加了在我國新興加轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟制度背景下，我們關(guān)于高管薪酬對智力資本信息披露行為的作用機制的理解，幫助相關(guān)部門監(jiān)督完善企業(yè)內(nèi)外部治理機制、增強智力資本信息透明度，而且為今后成熟資本市場的同類研究提供了借鑒參考。

二、研究假設(shè)

在委托代理理論看來，高管薪酬一直是一把“雙刃劍”，其既能夠彌補管理者工作過程中的努力付出，趨同管理者與股東雙方的利益，但也會導致管理者的短期行為。智力資本存在遠高于土地、廠房、機器設(shè)備等有形資產(chǎn)的投入產(chǎn)出不確定性，這要求管理者需要投入更多的時間與精力進行智力資本要素的培育開發(fā)，并且承擔投資失敗可能招致降薪、被解聘、職業(yè)聲譽受損等個人風險。因此，高管薪酬是對管理者在智力資本業(yè)務(wù)中個人付出的補償與激勵。[5]然而，由于高管薪酬往往以近期或當期的企業(yè)會計業(yè)績?yōu)榭己嘶鶞?，具有短視局限[6]，可能誘導管理者實施“短平快”、低風險的投資項目以規(guī)避業(yè)績不達標引發(fā)的問責，而這卻損害了企業(yè)價值的長期成長。因此，代理理論視角下的高管薪酬究竟是激勵機制還是代理成本，更多是一個經(jīng)驗性的問題。以我國A股公司為樣本的實證研究發(fā)現(xiàn)，高管薪酬越高，盈余管理程度越小，會計信息質(zhì)量越好[7]，避稅尋租越少[8]，智力資本價值創(chuàng)造效率越高。[9]這意味著在我國現(xiàn)階段，高管薪酬以激勵作用為主，高管薪酬水平的提高能夠在一定程度上引導管理者對智力資本業(yè)務(wù)的更多努力與付出，增進智力資本價值創(chuàng)造效率。這減少了管理者為掩蓋自身機會主義行為而隱匿智力資本信息的可能，有利于智力資本信息透明度的提高。

不僅如此，高管薪酬也向管理者施加了證明其正當合理性的壓力，即管理者需要通過向外界展示其在工作中的努力程度與業(yè)績貢獻以證明其所獲薪酬的合理性。尤其是在當前監(jiān)管部門、投資者與社會公眾對高管薪酬普遍關(guān)注的情境中，高管的薪酬越高，其面對的自證薪酬合理正當性的壓力越大。高管通過制定、執(zhí)行公司各項經(jīng)營戰(zhàn)略與業(yè)務(wù)發(fā)展規(guī)劃，將自身的人力資本價值融入企業(yè)的整體價值創(chuàng)造過程。企業(yè)能否順利實現(xiàn)價值增值成為檢驗管理者工作成效進而薪酬合理與否的重要依據(jù)。智力資本是知識經(jīng)濟時代的戰(zhàn)略性資源。一個企業(yè)能否有效培育、開發(fā)并運作各類智力資本要素，直接關(guān)系到其能否實現(xiàn)長期價值成長的目標。因此，擁有、控制并倚重智力資本要素進行價值創(chuàng)造是知識經(jīng)濟下社會對成功企業(yè)的基本認知與觀念。[10]顯然，管理者不僅需要增加企業(yè)業(yè)務(wù)收入與凈利潤，更為重要的是，向外界傳遞這些價值增值源于各類智力資本要素有效運作的內(nèi)在邏輯以說服投資者、社會公眾對企業(yè)可持續(xù)價值創(chuàng)造能力或潛力的認同，進而認可高管薪酬的合理性。釋放企業(yè)基于智力資本的高質(zhì)量發(fā)展信號的最直接途徑就是通過年報披露企業(yè)各類智力資本的相關(guān)信息，如企業(yè)內(nèi)部形成的強而有力的企業(yè)文化、科學有序的管理流程、專利發(fā)明、專有技術(shù)、品牌以及客戶忠誠度等。因此，高管薪酬越高，越傾向于積極披露各類智力資本信息以展示企業(yè)基于智力資本的價值創(chuàng)造過程，進而證明自身在工作中的努力與成效，支持薪酬的合理性。

綜上分析，不論是高管薪酬激勵管理者對智力資本業(yè)務(wù)的更多努力與付出進而減少管理者隱匿智力資本信息的動機，還是管理者為證明企業(yè)基于智力資本的高質(zhì)量成長邏輯進而為自身的工作努力與薪酬合理性提供支持，更高的高管薪酬都會促使管理者更積極地披露各類智力資本信息。于是，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)H1：高管薪酬激勵越大，公司智力資本自愿信息披露水平越高。

產(chǎn)品市場競爭不僅能夠通過同行對比的標桿方式幫助外部投資者、股東剝離宏觀政策與環(huán)境變化對企業(yè)業(yè)績的影響，進而更為客觀地評價管理者的工作努力程度，而且通過破產(chǎn)清算威脅迫使管理者自覺克制自利行為，緩解代理沖突。[11]因此，產(chǎn)品市場競爭能夠降低代理成本，為保障公司內(nèi)部治理機制正常運行提供良好的外部環(huán)境，進而產(chǎn)生治理共鳴的增強效應(yīng)。伊志宏等研究表明，產(chǎn)品市場競爭與高管貨幣薪酬間存在顯著的互補關(guān)系，能有效提高會計信息披露質(zhì)量。[12]何玉潤等發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)品市場競爭與薪酬激勵可以相互配合以增加企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新活動。[13]王東清等、張偉華等發(fā)現(xiàn)，激烈的產(chǎn)品市場競爭能夠通過規(guī)范高管薪酬契約進而改善薪酬的激勵效率。[14][15]因此，隨著產(chǎn)品市場競爭程度的提高，高管薪酬能夠更有效地引導、激勵管理者進行智力資本投資開發(fā)，進而有利于更多智力資本信息的披露。

產(chǎn)品市場競爭在放大高管薪酬的激勵效應(yīng)的同時，也強化了高管自證薪酬合理性的壓力。激烈產(chǎn)品市場競爭產(chǎn)生的標桿效應(yīng)，使得股東、債權(quán)人與分析師等市場參與者往往通過橫向?qū)Ρ韧衅髽I(yè)的經(jīng)營業(yè)績以甄別管理者的工作成效。然而，當前以營業(yè)收入、會計利潤為代表的績效考核指標無法反映出企業(yè)的價值創(chuàng)造邏輯及其背后管理者的努力與付出。[16]由于智力資本的投入產(chǎn)出存在高度不確定性，主要依靠智力資本要素進行價值創(chuàng)造的企業(yè)的年度營業(yè)收入與利潤可能與依賴“短平快”、低風險的有形生產(chǎn)要素進行價值創(chuàng)造的企業(yè)相近，甚至低于后者。顯然，前類企業(yè)有著較后者更具持續(xù)性的價值創(chuàng)造能力，能夠真正實現(xiàn)股東財富的最大化。因此，營業(yè)收入、利潤等會計績效掩蓋了這兩類企業(yè)在長期價值成長方面的本質(zhì)差異，進而忽略了高管在這兩類企業(yè)中所需要的經(jīng)營能力與努力程度的不同。這可能引致市場參與者對需要付出更多努力從事智力資本價值創(chuàng)造活動的高管所獲較高薪酬補償?shù)馁|(zhì)疑與批評。為了避免遭到外界通過“標桿效應(yīng)”的“簡單誤判”，幫助利益相關(guān)者了解管理者所從事的各類智力資本要素的培育開發(fā)活動以及為之付出的努力與才能，管理者傾向于披露更多的智力資本相關(guān)信息。

綜上所述，產(chǎn)品市場競爭既能與高管薪酬的激勵作用產(chǎn)生治理共鳴，使高管薪酬能夠更有效地引導管理者進行智力資本開發(fā)與披露；而且增加了高管自證薪酬合理性的壓力，促使管理者提高智力資本信息透明度以尋求外界對其工作努力與付出的理解與認同。因此，企業(yè)所處的產(chǎn)品市場競爭環(huán)境越激烈，高管薪酬越能提高智力資本自愿信息披露水平。于是，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)H2：產(chǎn)品市場競爭對高管薪酬激勵與智力資本自愿信息披露的關(guān)系存在正向的調(diào)節(jié)效應(yīng)。企業(yè)所處的產(chǎn)品市場競爭環(huán)境越激烈，高管薪酬激勵對智力資本自愿信息披露的正向影響越強。

三、研究設(shè)計

(一)樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文以2011—2015年間我國高科技A股上市公司為樣本。高科技公司不僅擁有豐富的智力資本資源，而且在現(xiàn)行的財務(wù)制度下有限的智力資本信息輸出與外部市場對其智力資本信息存在巨大需求，使之較其他公司存在更為突出的智力資本信息不對稱矛盾。因此，高科技公司是觀察高管薪酬能否發(fā)揮激勵補償作用進而引導智力資本信息披露的典型對象。借鑒魯桐等、傅傳銳等研究[17] [18]，本文將證監(jiān)會行業(yè)分類中電子、醫(yī)藥、生物制品、機械、設(shè)備、儀表與信息技術(shù)業(yè)等知識型企業(yè)集聚的行業(yè)作為高科技行業(yè)。智力資本信息披露數(shù)據(jù)使用福州大學智力資本課題組開發(fā)的ICDI指數(shù)，其他數(shù)據(jù)取自CSMAR數(shù)據(jù)庫。本文剔除了變量數(shù)據(jù)缺失或異常的公司，最終得到4417個公司/年度觀察值。本文還對所有連續(xù)變量在1%和99%分位點上進行縮尾處理以控制極端值影響。

(二)變量定義

1. 智力資本自愿信息披露指數(shù)(ICDI)

本文使用福州大學智力資本課題組開發(fā)的智力資本自愿信息披露指數(shù)(ICDI)測度樣本公司的智力資本自愿信息披露水平。[19]ICDI指數(shù)通過內(nèi)容分析法對年報披露的智力資本信息進行5量點打分。當特定智力資本信息未獲披露時，計0分；若有披露，則進一步區(qū)分具體的披露形式。其中，純文字形式、非貨幣型數(shù)字形式、貨幣型數(shù)字形式以及圖表形式分別計1分、2分、3分、4分。ICDI指數(shù)是目前為止國內(nèi)外規(guī)模最大也是首個大樣本的智力資本信息披露指數(shù)，已被應(yīng)用于智力資本信息披露在資本成本、價值相關(guān)性、公司治理以及分析師評級等方面的實證研究中。[20][21][22][23]ICDI指數(shù)的計算公式如下：

(1)

公式中:di為第i個智力資本自愿信息披露項目的實際得分。[24]ICDI指數(shù)值在0～1之間，數(shù)值越大，表明智力資本自愿信息披露水平越高。

2.高管薪酬激勵

在當前普遍實行的與業(yè)績掛鉤的高管薪酬制度下，高管薪酬水平隨企業(yè)業(yè)績或其他影響因素發(fā)生波動，其絕對水平低并不意味著薪酬契約失效。本文借鑒Firth等、辛清泉等的做法[25] [26]，分別使用絕對薪酬(Pay，即薪酬最高的前三名高管的實際薪酬總額的自然對數(shù))、超額薪酬(UEpay，未預期的高管薪酬水平)作為高管薪酬激勵的代理變量。考慮到高管薪酬與智力資本信息披露行為可能存在同期間相互影響的內(nèi)生性問題，本文所有高管薪酬變量均使用滯后一期值。

高管超額薪酬(UEpay)是實際高管薪酬與預期高管薪酬之差。預期高管薪酬通過方程(2)估計得到[27]：

Payi,t=b0+b1Sizei,t+b2PEFi,t+b3IAi,t+

b4Zone1i,t+b5Zone2i,t+∑Industry+

∑Year+δi,t

(2)

方程(2)中，i，t表示公司、年份；Pay為薪酬最高的前三名高管的實際薪酬總額的自然對數(shù)；Size為總資產(chǎn)賬面值的自然對數(shù)；PEF為公司業(yè)績變量，即總資產(chǎn)利潤率(ROA)；IA為無形資產(chǎn)與總資產(chǎn)之比；Zone1與Zone2分別為沿海、中部地區(qū)虛擬變量；Industry、Year為行業(yè)、年份虛擬變量。方程(2)的估計殘差即高管超額薪酬(UEpay)。UEpay數(shù)值越大，表明高管的工作努力與能力越能通過貨幣薪酬獲得補償與激勵。

3. 產(chǎn)品市場競爭

本文使用勒納指數(shù)(PCM)度量產(chǎn)品市場競爭程度。勒納指數(shù)(PCM)=(營業(yè)收入-營業(yè)成本-銷售費用-管理費用)/營業(yè)收入。PCM指標是產(chǎn)品市場競爭強度的反向指標。PCM值越大，表明企業(yè)在行業(yè)內(nèi)的競爭地位越高，定價能力越強，面臨的產(chǎn)品市場競爭水平越低。

4. 控制變量

本文將企業(yè)規(guī)模(Size，總資產(chǎn)賬面值的自然對數(shù))、財務(wù)杠桿(Lev，總負債與總資產(chǎn)之比)、股權(quán)集中度(CR，第一大股東持股比例)、股權(quán)制衡度(DR，第二到第五大股東持股比例和)、審計師事務(wù)所規(guī)模(Auditor，審計師事務(wù)所為四大事務(wù)所時，取值1；否則取值0)、總資產(chǎn)利潤率(ROA，營業(yè)利潤與總資產(chǎn)的比值)和成長性(TobinQ，總資產(chǎn)市場價值與賬面值之比)作為控制變量。此外，本文還放入了年度和行業(yè)虛擬變量，以控制時間效應(yīng)與行業(yè)效應(yīng)。

(三)模型設(shè)定

為驗證研究假設(shè)H1，本文構(gòu)建了如下回歸方程：

ICDIi,t=α+βManapayi,t-1+φControli,t+εi,t

(3)

方程(3)中，i，t表示公司、年份；Manapay為高管薪酬水平，分別使用絕對薪酬(Pay)、超額薪酬(UEpay)度量。Control為控制變量，包括企業(yè)規(guī)模(Size)、財務(wù)杠桿(Lev)、股權(quán)集中度(CR)、股權(quán)制衡度(DR)、審計師事務(wù)所規(guī)模(Auditor)、總資產(chǎn)利潤率(ROA)和成長性(TobinQ)以及年度、行業(yè)虛擬變量。為避免同期高管薪酬與智力資本信息披露間可能存在的內(nèi)生性，本文在回歸中使用t-1期的高管薪酬。α為截距項，β、φ為估計系數(shù)，ε為誤差項。根據(jù)假設(shè)H1，預期估計系數(shù)β顯著為正。為檢驗假設(shè)H2，本文根據(jù)勒納指數(shù)(PCM)的樣本中位數(shù)，將全樣本劃分為產(chǎn)品市場競爭水平高組(PCM值小于中位數(shù))與產(chǎn)品市場競爭水平低組(PCM值大于或等于中位數(shù))，并分組估計方程(3)。本文預期，產(chǎn)品市場競爭水平高組中的估計系數(shù)β不僅顯著為正，而且要明顯大于競爭水平低組的對應(yīng)系數(shù)值。

四、實證分析

(一)描述性分析

表1報告了主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。表1顯示，ICDI均值為0.2761，中位數(shù)為0.2813，最小值為0.0469，最大值為0.5313。這表明，當前我國高科技公司的智力資本自愿信息披露意愿仍然不強，平均只披露了約28%的智力資本信息，并且不同公司間的披露水平存在較大的差異，披露水平最高的公司披露了略多于50%的智力資本信息，而披露最少的公司僅披露了不到5%的智力資本信息。Pay的均值為14.0633，中位數(shù)為14.0495，表明我國高科技公司前三名高管絕對薪酬總額平均將近130萬元(e14.0633≈128萬元，e14.0495≈126萬元)。同時，UEpay的標準差(1.2536)明顯大于均值(0.2566)，表明高管超額薪酬水平離散程度較高，這意味著，高管薪酬對高管工作努力與能力的激勵補償程度在不同公司間參差不齊，差異較大。

表1 描述性統(tǒng)計結(jié)果

(二)回歸結(jié)果

1.全樣本回歸結(jié)果

表2匯報了方程(3)的全樣本回歸結(jié)果，(1)、(2)列分別使用Pay、UEpay作為高管薪酬激勵的代理指標。表2顯示，Pay的估計系數(shù)為0.0067，在1%水平上統(tǒng)計顯著；UEpay的估計系數(shù)為0.0028，也在1%水平上統(tǒng)計顯著。結(jié)果意味著，不論是以絕對薪酬還是超額薪酬來表征高管薪酬激勵水平，高管薪酬都存在對智力資本自愿信息披露顯著為正的作用，即高管所獲的貨幣薪酬越高，智力資本自愿信息披露水平越高。這支持了研究假設(shè)H1。

此外，表2還顯示，ROA在(1)、(2)列中的估計系數(shù)分別為0.0629、0.0650，且都在1%水平上統(tǒng)計顯著。因此，盈利能力越強的公司，智力資本信息透明度越高。DR、CR在(1)、(2)列中的估計系數(shù)分別為0.0002、0.0001，且分別在5%、10%水平上顯著。顯然，DR、CR都存在對ICDI的顯著為正的影響，但前者的影響力度與顯著性強于后者。這意味著，股權(quán)適度集中且主要股東間形成相互制衡的公司，傾向于披露較多的智力資本信息。Lev在(1)、(2)列中的估計系數(shù)分別為-0.0373、-0.0388，且都在1%水平上統(tǒng)計顯著；TobinQ在(1)、(2)列中的估計系數(shù)分別為-0.0035、-0.0036，也都在1%水平上具有統(tǒng)計顯著性。因此，財務(wù)杠桿越高、成長性越強的公司，傾向于披露較少的智力資本信息。

表2 全樣本回歸結(jié)果

續(xù)表2

2. 分組回歸結(jié)果

表3匯報了方程(3)的分組回歸結(jié)果。表3顯示，Pay在(1)列中的估計系數(shù)為0.0139，且在1%水平上統(tǒng)計顯著，而在(2)列中的估計系數(shù)為-0.0001，且缺乏統(tǒng)計顯著意義。類似地，UEpay在(3)列中的估計系數(shù)為0.0050，且在1%水平上統(tǒng)計顯著，而在(4)列中的估計系數(shù)雖然也為正(0.0005)，但不具有統(tǒng)計顯著性。顯然，不論是以絕對薪酬還是超額薪酬來表征高管薪酬激勵水平，高管薪酬在產(chǎn)品市場競爭激烈的環(huán)境中能夠?qū)χ橇Y本自愿信息披露發(fā)揮較在市場競爭程度低環(huán)境中更為顯著積極的作用。因此，產(chǎn)品市場競爭正向調(diào)節(jié)了高管薪酬與智力資本自愿信息披露間的關(guān)系，假設(shè)H2得到支持。進一步從Bootstrap組間系數(shù)差異檢驗結(jié)果看，不論是Pay還是UEpay，其在產(chǎn)品市場競爭程度高、低組間的Bootstrap經(jīng)驗P值分別為0.0158、0.029，都在5%水平上顯著。這再次說明在產(chǎn)品市場競爭程度高環(huán)境中，高管薪酬對智力資本自愿信息披露的影響要顯著強于在競爭程度低環(huán)境中的情形。

表3 分組回歸結(jié)果

3. 穩(wěn)健性檢驗

為增強前文結(jié)論的可靠性，本文進行了四個方面的穩(wěn)健性檢驗。一是按照高管薪酬(Pay、UEpay)的中位數(shù)將總體樣本劃分為高管薪酬水平高的公司(Pay、UEpay大于或等于中位數(shù))和高管薪酬水平低的公司(Pay、UEpay小于中位數(shù))并分別作為處理組、對照組，利用傾向得分匹配方法校正潛在的樣本自選擇偏誤。二是以個股當年5月份到次年4月份的考慮現(xiàn)金紅利再投資的月個股回報率的累加值度量公司業(yè)績，重新計算高管超額薪酬。三是使用區(qū)間打分法重新計算ICDI指數(shù)，即當ICDI指數(shù)值處于[0, 0.1)，[0.1, 0.2)，[0.2, 0.3)，…，[0.9, 1]區(qū)間范圍內(nèi)時，分別賦值1，2，…，10。四是使用加權(quán)勒納指數(shù)(EPCM)、勒納指數(shù)排名(RPCM)分別度量產(chǎn)品市場競爭強度。重新回歸的結(jié)果顯示與前文結(jié)論無實質(zhì)性差異。

(三)進一步拓展

國企最終控制人的公有性質(zhì)，使其更加關(guān)注收入分配的社會公平性。與非國有控股企業(yè)相比，國有控股企業(yè)的高管薪酬一直受到政府相關(guān)監(jiān)管部門較為嚴格的管控。國企高管的薪酬水平較高或一旦獲得超額薪酬，會招致公眾輿論的更強烈質(zhì)疑，進而引發(fā)上級國資管理部門的介入與調(diào)查。顯然，這種外部公平性壓力導致國企高管有著較非國企高管更強的自證薪酬合理性的動機。[28]與此同時，國企往往擁有較非國有企業(yè)更優(yōu)質(zhì)的人才、技術(shù)資源，與政府部門、金融機構(gòu)、科研院所等外部組織的關(guān)系更為密切，肩負著國民經(jīng)濟高質(zhì)量成長、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的社會重托。[29]因此，國企更注重以長期價值創(chuàng)造為導向的各類智力資本要素的培育開發(fā)，這促使國企高管們在智力資本項目中投入更多的個人時間和精力。這樣，國企高管比非國企高管擁有更大的動力通過年報披露更多的智力資本信息以展示自身在智力資本投資開發(fā)中的努力與貢獻。這也意味著，在國有控股企業(yè)中，高管薪酬不僅與智力資本信息披露存在正相關(guān)，而且相關(guān)程度應(yīng)較非國有控股企業(yè)更加明顯?；谶@種考慮，本文按照產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對全樣本進行分組回歸。表4報告了相應(yīng)的估計結(jié)果。表4顯示，不論是絕對薪酬(Pay)還是超額薪酬(UEpay)，在國有控股、非國有控股組中的估計系數(shù)都在1%或5%水平上統(tǒng)計顯著為正，但在國有控股組中的系數(shù)值明顯大于非國有控股組中的系數(shù)值。Bootstrap經(jīng)驗P值也表明，這種國有控股組與非國有控股組間的高管薪酬(Pay、UEpay)的系數(shù)差異是統(tǒng)計顯著的。因此，國有控股企業(yè)中，高管薪酬激勵能夠更明顯地提升智力資本信息披露水平。

表4 產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的分組回歸結(jié)果

五、結(jié)論與啟示

本文以我國A股高科技上市公司為研究樣本，實證檢驗高管薪酬激勵與智力資本自愿信息披露間的關(guān)系，以及產(chǎn)品市場競爭對兩者關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。研究發(fā)現(xiàn)：(1)不論是絕對薪酬還是超額薪酬，高管薪酬激勵與智力資本自愿信息披露間都存在顯著為正的關(guān)系，即高管薪酬越高，智力資本自愿信息披露水平越高。(2)產(chǎn)品市場競爭對高管薪酬與智力資本信息披露間的關(guān)系存在顯著正向的調(diào)節(jié)效應(yīng)，即產(chǎn)品市場競爭強度越高，高管薪酬對智力資本自愿信息披露水平的提升效應(yīng)越明顯。結(jié)果意味著，高管薪酬不僅能激勵管理層進行更多的智力資本開發(fā)與披露，而且向管理者施加了自證薪酬合理性的壓力，促使管理者更積極地對外輸出智力資本相關(guān)信息。產(chǎn)品市場競爭是有效的外部治理機制，在放大高管薪酬的激勵效果的同時，也增加了高管自證薪酬合理性的壓力，從而強化了高管薪酬對智力資本信息披露的積極引導作用。進一步研究還顯示，與非國有控股企業(yè)相比，國有控股企業(yè)的高管薪酬與智力資本信息披露間的正相關(guān)關(guān)系更明顯。

研究結(jié)果為我們提供了有益的啟示。首先，監(jiān)管部門應(yīng)盡快制定、試點適合現(xiàn)階段上市公司信息披露特點的智力資本信息披露細則。只有統(tǒng)一界定與規(guī)范各類智力資本信息的術(shù)語、內(nèi)涵與格式，才能讓上市公司對外輸出智力資本信息行為有章可循，增強不同企業(yè)間智力資本信息的可比性及其對信息受眾的可理解性。其次，推動智力資本導向型的高管薪酬激勵的市場化改革。要明確、強調(diào)高管在智力資本要素開發(fā)投資方面的具體職責，將智力資本價值創(chuàng)造效率納入高管的業(yè)績考核體系，克服僅與當期或近期會計業(yè)績相掛鉤的薪酬契約的短視傾向，將高管個人利益與企業(yè)的長期價值成長進行捆綁。再次，相關(guān)部門應(yīng)大力培育充分競爭的市場環(huán)境，打破人為造成的地區(qū)市場分割與行業(yè)進入壁壘，釋放市場競爭的外部治理效用。此外，引導企業(yè)在不同市場競爭環(huán)境下對高管薪酬水平的相機抉擇，適度提高國有控股企業(yè)的高管薪酬激勵強度，增進智力資本信息透明度。

注釋：

[1] Hidalgo R. L., García-meca E., Martínez I., “Corporate Governance and Intellectual Capital Disclosure”,JournalofBusinessEthics, vol.100, no.3(2011), pp.483-495.

[2] Li J., Mangena M., Pike R., “The Effect of Audit Committee Characteristics on Intellectual Capital Disclosure”,TheBritishAccountingReview, vol.44, no.2(2012), pp.98-110.

[3][28] 程新生、劉建梅、陳靖涵：《才能信號抑或薪酬辯護：超額薪酬與戰(zhàn)略信息披露》，《金融研究》2015年第12期。

[4] Raith M., “Competition, Risk, and Managerial Incentives”,AmericanEconomicReview, vol.93, no.4(2003), pp.1425-1436.

[5][16] 傅傳銳：《智力資本價值創(chuàng)造研究》，北京：經(jīng)濟科學出版社，2016年。

[6] Mahoney L. S., Thorne L., “Corporate Social Responsibility and Long-term Compensation: Evidence from Canada”,JournalofBusinessEthics, vol.57, no.3(2005), pp.241-253.

[7][12] 伊志宏、姜付秀、秦義虎：《產(chǎn)品市場競爭、公司治理與信息披露質(zhì)量》，《管理世界》2010年第1期。

[8] 陳 冬、唐建新：《高管薪酬、避稅尋租與會計信息披露》，《經(jīng)濟管理》2012年第5期。

[9] 傅傳銳：《產(chǎn)品市場競爭、內(nèi)部治理與智力資本價值創(chuàng)造效率——來自2002—2012年中國A股上市公司的經(jīng)驗證據(jù)》，《北京社會科學》2014年第11期。

[10][19] 傅傳銳、楊文輝：《產(chǎn)品市場競爭、競爭地位與智力資本信息披露——基于我國上市公司智力資本信息披露指數(shù)(ICDI)的大樣本研究》，《中國社會科學院研究生院學報》2019年第4期。

[11] Hart O. D., “The Market Mechanism as An Incentive Scheme”,TheBellJournalofEconomics, vol.14, no.2(1983), pp.366-382.

[13] 何玉潤、林慧婷、王茂林：《產(chǎn)品市場競爭、高管激勵與企業(yè)創(chuàng)新——基于中國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)》，《財貿(mào)經(jīng)濟》2015年第2期。

[14] 王東清、劉艷輝：《產(chǎn)品市場競爭、管理層權(quán)力與薪酬辯護》，《財經(jīng)理論與實踐》2016年第4期。

[15] 張偉華、郭盈良、王春燕：《國有企業(yè)高管薪酬、產(chǎn)品市場競爭與費用粘性》，《科學決策》2017年第4期。

[17] 魯 桐、黨 印：《公司治理與技術(shù)創(chuàng)新：分行業(yè)比較》，《經(jīng)濟研究》2014年第6期。

[18][21] 傅傳銳、洪運超：《公司治理、產(chǎn)品市場競爭與智力資本自愿信息披露——基于我國A股高科技行業(yè)的實證研究》，《中國軟科學》2018年第5期。

[20] 傅傳銳、王美玲：《智力資本自愿信息披露、企業(yè)生命周期與權(quán)益資本成本——來自我國高科技A股上市公司的經(jīng)驗證據(jù)》，《經(jīng)濟管理》2018年第4期。

[22] 傅傳銳、饒曉燕、朱 康：《智力資本信息披露具有價值相關(guān)性嗎》，《金融經(jīng)濟學研究》2019年第3期。

[23] 傅傳銳、康守麗：《上市公司智力資本信息披露對投資評級影響的實證分析——基于分析師跟蹤的中介效應(yīng)研究》，《浙江學刊》2019年第3期。

[24] ICDI指數(shù)具體包括員工年齡、員工的工作經(jīng)歷、員工職業(yè)資格與職稱、員工的生產(chǎn)效率、員工團隊、員工工作態(tài)度、企業(yè)家精神、管理哲學、管理方法、業(yè)務(wù)流程、企業(yè)文化、信息與網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)、著作權(quán)、軟件、商標權(quán)、商業(yè)秘密、售后支持功能、企業(yè)品牌、企業(yè)所獲榮譽或獎項、客戶擁有量、客戶滿意與忠誠度、市場份額、客戶維系、營銷方式、分銷渠道、新客戶開發(fā)、企業(yè)間業(yè)務(wù)合作、企業(yè)與供應(yīng)商的關(guān)系、企業(yè)與大學和科研機構(gòu)的關(guān)系、企業(yè)與政府的關(guān)系、企業(yè)與所在社區(qū)的關(guān)系、企業(yè)與員工的關(guān)系等32個智力資本自愿信息評價項目。

[25][27] Firth M., Fung P. M. Y., Rui O. M., “Corporate Performance and CEO compensation in China”,JournalofCorporateFinance, vol.12, no.4(2006), pp.693-714.

[26] 辛清泉、林斌、王彥超：《政府控制、經(jīng)理薪酬與資本投資》，《經(jīng)濟研究》2007年第8期。

[29] 沈志漁、劉興國、周小虎：《基于社會責任的國有企業(yè)改革研究》，《中國工業(yè)經(jīng)濟》2008年第9期。