*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件的市場(chǎng)效應(yīng)分析

摘要：本文運(yùn)用事件研究法，通過(guò)對(duì)*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件的市場(chǎng)效應(yīng)分析發(fā)現(xiàn)：*ST長(zhǎng)生公司市場(chǎng)效應(yīng)顯著為負(fù);整個(gè)生物疫苗板塊樣本公司的市場(chǎng)效應(yīng)顯著為負(fù)，但從樣本公司個(gè)體視角看，大部分樣本公司市場(chǎng)效應(yīng)顯著為負(fù)，少數(shù)樣本公司市場(chǎng)效應(yīng)顯著為aY-;對(duì)病毒防治板塊樣本公司股價(jià)的負(fù)面影響不大。并在此基礎(chǔ)上得到：企業(yè)須強(qiáng)化底線經(jīng)營(yíng)意識(shí)并提高核心競(jìng)爭(zhēng)力、行業(yè)協(xié)會(huì)需制定好行業(yè)行為規(guī)范指引以及政府應(yīng)盡快完善疫苗質(zhì)量鏈長(zhǎng)效監(jiān)管機(jī)制等啟示。

關(guān)鍵詞：*ST長(zhǎng)生;疫苗門;事件研究法;市場(chǎng)效應(yīng)

藥品安全關(guān)乎國(guó)家公共衛(wèi)生安全和社會(huì)穩(wěn)定，疫苗作為一種特殊藥品對(duì)公眾健康影響更為廣泛。近年來(lái)，隨著全民健康意識(shí)的日益提升，醫(yī)藥生物行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)愈演愈烈，一些企業(yè)為了快速攫取短期利益而忽略產(chǎn)品質(zhì)量，致使該行業(yè)負(fù)面事件頻發(fā)。從2004年江蘇宿遷的假疫苗到2018年長(zhǎng)生生物的“疫苗門”，15年間共曝光9起引起社會(huì)廣泛關(guān)注的國(guó)產(chǎn)疫苗事件（王悅，2018）。2018年7月15日，國(guó)家藥品監(jiān)督管理局發(fā)布通告稱：長(zhǎng)生生物子公司長(zhǎng)春長(zhǎng)生生物科技有限責(zé)任公司生產(chǎn)的凍干人用狂犬病疫苗存在重大違法違規(guī)現(xiàn)象。2019年1月14日，*ST長(zhǎng)生收到深交所對(duì)公司股票實(shí)施重大違法強(qiáng)制退市的決定，并從3月15日起開啟暫停上市進(jìn)程，暫停上市期間為6個(gè)月，9月15日暫停期滿后，深交所又于10月8日作出對(duì)*ST長(zhǎng)生股票終止上市的決定。11月26日，*ST長(zhǎng)生發(fā)布公告稱退市整理期結(jié)束，次日摘牌。至此，*ST長(zhǎng)生于11月27日正式退出A股市場(chǎng)。由此可見，“疫苗門”事件對(duì)*ST長(zhǎng)生造成了巨大影響。它對(duì)同行業(yè)生物疫苗板塊和非生物疫苗板塊（下文用“病毒防治”表示“非生物疫苗”）上市公司產(chǎn)生了怎樣的影響？影響程度如何？給事發(fā)企業(yè)、同行業(yè)企業(yè)、行業(yè)協(xié)會(huì)以及政府監(jiān)管部門帶來(lái)了怎樣的啟示？這些都需要深入研究。因此，該研究具有重要意義。

一、文獻(xiàn)綜述

（一）負(fù)面事件對(duì)事發(fā)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值影響的研究

負(fù)面事件曝光后，事發(fā)企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值必然會(huì)受到負(fù)面影響。不同類型的負(fù)面事件對(duì)事發(fā)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的影響程度不同。Mowen和Ellis（1981）研究發(fā)現(xiàn)：后果嚴(yán)重的負(fù)面事件會(huì)導(dǎo)致消費(fèi)者對(duì)事發(fā)企業(yè)的印象大打折扣，從而降低購(gòu)買其產(chǎn)品的意愿，進(jìn)而導(dǎo)致其市場(chǎng)價(jià)值降低。Salin和Hooker（2001）研究發(fā)現(xiàn)：產(chǎn)品質(zhì)量負(fù)面事件對(duì)事發(fā)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的負(fù)面影響比較顯著。薛光等（2017）通過(guò)考察政治、市場(chǎng)以及產(chǎn)品等不同類型負(fù)面事件對(duì)事發(fā)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的影響發(fā)現(xiàn)：不同類型負(fù)面事件均會(huì)對(duì)公司市場(chǎng)價(jià)值產(chǎn)生負(fù)向影響：相比市場(chǎng)負(fù)面事件，政治以及產(chǎn)品負(fù)面事件對(duì)公司市場(chǎng)價(jià)值的影響更大，影響期更長(zhǎng)。劉媛媛等（2018）通過(guò)研究不同類型的社會(huì)責(zé)任負(fù)面事件對(duì)事發(fā)企業(yè)股東財(cái)富的影響發(fā)現(xiàn)：“與股東、債權(quán)人相關(guān)”的負(fù)面事件對(duì)股東財(cái)富的負(fù)面影響不顯著，而“與利益相關(guān)者相關(guān)”以及“與誠(chéng)信相關(guān)”的負(fù)面事件則對(duì)股東財(cái)富的負(fù)面影響較為顯著。

（二）負(fù)面事件對(duì)同行業(yè)其它企業(yè)價(jià)值影響的研究

隨著對(duì)負(fù)面事件影響研究的逐步深化，研究對(duì)象逐漸從負(fù)面事件企業(yè)本身擴(kuò)展到負(fù)面事件企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手以及同行業(yè)所有企業(yè)。Bhabra等（2011）研究發(fā)現(xiàn)：企業(yè)裁員公告對(duì)同行業(yè)其它企業(yè)存在競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)和傳染效應(yīng)。Dahlen和Lange（2006）運(yùn)用事件研究法研究表明，負(fù)面事件溢出效應(yīng)的強(qiáng)弱與非事發(fā)企業(yè)和事發(fā)企業(yè)的相似性有關(guān)，如果兩者相似性高，則負(fù)面溢出效應(yīng)就強(qiáng)。Roehm和Tybout（2006）認(rèn)為負(fù)面事件溢出效應(yīng)發(fā)生的可能性和影響程度與企業(yè)所在行業(yè)以及企業(yè)知名度有關(guān)，如果事發(fā)企業(yè)是行業(yè)內(nèi)的知名企業(yè)，則該負(fù)面事件的溢出效應(yīng)（主要為傳染效應(yīng)）就比較顯著。王曉玉和晁鋼令（2009）開創(chuàng)了國(guó)內(nèi)研究負(fù)面事件溢出效應(yīng)的先河。劉瑤（2012）通過(guò)研究負(fù)面事件對(duì)食品行業(yè)企業(yè)的影響發(fā)現(xiàn)：與事發(fā)企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)相似度越高的公司受到負(fù)面事件的影響越顯著。王永欽等（2014）研究表明：如果監(jiān)管制度效力弱，則負(fù)面事件對(duì)信任品市場(chǎng)的影響主要為傳染效應(yīng)：如果監(jiān)管制度效力強(qiáng)，則負(fù)面事件對(duì)信任品市場(chǎng)的影響主要表現(xiàn)為競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)。程淼等（2015）通過(guò)分析蒙牛公司三起食品安全事件的負(fù)面影響發(fā)現(xiàn)：負(fù)面事件越嚴(yán)重，影響范圍越大，行業(yè)內(nèi)的傳染效應(yīng)越明顯。陳國(guó)興等（2019）研究發(fā)現(xiàn)：在白酒塑化劑事件曝光后，白酒行業(yè)上市公司股價(jià)在公告日后20個(gè)交易日內(nèi)明顯受到負(fù)面影響，行業(yè)內(nèi)傳染效應(yīng)顯著：非白酒行業(yè)上市公司也受到傳染效應(yīng)的影響，但影響程度明顯小于白酒行業(yè)上市公司。

（三）負(fù)面事件對(duì)*ST長(zhǎng)生公司價(jià)值影響的研究

目前關(guān)于“疫苗門”負(fù)面事件對(duì)*ST長(zhǎng)生價(jià)值影響的研究并不多見，現(xiàn)有文獻(xiàn)大多主要是結(jié)合“疫苗門”負(fù)面事件，剖析*ST長(zhǎng)生在會(huì)計(jì)誠(chéng)信缺失（徐貴麗，2019）、內(nèi)部控制缺陷（孔敏，2019）、企業(yè)社會(huì)責(zé)任意識(shí)淡漠（王瑾，2018;李井林等，2019;齊殿偉，2019）以及突發(fā)公共事件輿情應(yīng)對(duì)（劉仟，2018）等方面存在的問(wèn)題，并在此基礎(chǔ)上提出了相應(yīng)建議和應(yīng)對(duì)措施。

綜上可見，從研究方法看，運(yùn)用事件研究法從實(shí)證研究視角研究負(fù)面事件對(duì)事發(fā)企業(yè)以及同行業(yè)其它企業(yè)價(jià)值影響的文獻(xiàn)較多，但對(duì)*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件影響的研究大都是規(guī)范研究而非實(shí)證研究。因此，該研究擬運(yùn)用實(shí)證研究方法研究*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件對(duì)其自身以及同板塊其它企業(yè)價(jià)值的影響，尤其是從個(gè)體和整體兩個(gè)視角進(jìn)行細(xì)分研究，將會(huì)對(duì)豐富負(fù)面事件曝光的市場(chǎng)效應(yīng)研究文獻(xiàn)具有一定貢獻(xiàn)。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）基于利益相關(guān)者理論的研究假設(shè)

企業(yè)是一組基于社會(huì)共同體契約關(guān)系的集合體。利益相關(guān)者理論認(rèn)為，企業(yè)不僅要對(duì)股東負(fù)責(zé)，而且還要對(duì)員工、債權(quán)人、客戶、社區(qū)和環(huán)境等其它利益相關(guān)者負(fù)責(zé)?；谠摾碚?，當(dāng)企業(yè)負(fù)面事件曝光時(shí)，勢(shì)必會(huì)對(duì)其利益相關(guān)者的利益造成一定負(fù)面影響。在此情境下，企業(yè)就會(huì)出現(xiàn)優(yōu)質(zhì)客戶流失、供應(yīng)商供貨合同內(nèi)容更加細(xì)化以及監(jiān)管環(huán)境更加趨緊等問(wèn)題。此時(shí)，潛在投資者就會(huì)拒絕購(gòu)入該公司股票，現(xiàn)有投資者也會(huì)“用腳投票”，賣出該公司股票，從而導(dǎo)致該公司股票價(jià)格下跌。湯泰劫等（2017）和周開國(guó)等（2016）的研究結(jié)果均佐證了上述觀點(diǎn)。*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件的曝光無(wú)疑將會(huì)給其利益相關(guān)者和自身帶來(lái)嚴(yán)重負(fù)面影響，據(jù)此，本文提出假設(shè)H1：

H1：“疫苗門”負(fù)面事件曝光后，*ST長(zhǎng)生市場(chǎng)效應(yīng)顯著為負(fù)。

（二）基于溢出效應(yīng)理論的研究假設(shè)

溢出效應(yīng)是指主體的某信息公開給與其有一定關(guān)聯(lián)、但并不具有該信息的其它主體帶來(lái)影響的現(xiàn)象。負(fù)面事件的溢出效應(yīng)包括競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)和傳染效應(yīng)兩個(gè)方面，其中，競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)是指某企業(yè)發(fā)生負(fù)面事件后，給同行業(yè)其它企業(yè)帶來(lái)正面影響的現(xiàn)象。傳染效應(yīng)是指某企業(yè)發(fā)生負(fù)面事件后，給同行業(yè)其它企業(yè)帶來(lái)負(fù)面影響的現(xiàn)象。根據(jù)上述理論，某上市公司負(fù)面事件曝光后，該公司的品牌聲譽(yù)就會(huì)受損，其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手就會(huì)接管其流失的客戶，搶占其丟失的市場(chǎng)份額，即出現(xiàn)競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)。另外，某上市公司負(fù)面事件曝光后，不僅會(huì)導(dǎo)致該公司品牌聲譽(yù)會(huì)受損，而且連累同行業(yè)其它企業(yè)，出現(xiàn)“一損俱損”現(xiàn)象，即表現(xiàn)為傳染效應(yīng)。但就其影響對(duì)象而言，本文又將其分為板塊個(gè)體和板塊整體。據(jù)此，本文針對(duì)板塊個(gè)體影響對(duì)象提出假設(shè)H2：

H2a：*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件曝光后，生物疫苗板塊個(gè)體企業(yè)市場(chǎng)效應(yīng)顯著為正。

H2b：*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件曝光后，生物疫苗板塊個(gè)體企業(yè)市場(chǎng)效應(yīng)顯著為負(fù)。

針對(duì)板塊整體影響對(duì)象，提出假設(shè)H3：

H3a：*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件曝光后，生物疫苗板塊整體企業(yè)市場(chǎng)效應(yīng)顯著為正。

H3b：*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件曝光后，生物疫苗板塊整體企業(yè)市場(chǎng)效應(yīng)顯著為負(fù)。

（三）基于公共利益理論的研究假設(shè)

公共利益理論是指政府為了保護(hù)社會(huì)公眾利益，維護(hù)國(guó)家和社會(huì)安全穩(wěn)定，在關(guān)乎國(guó)家公共衛(wèi)生安全的食品和藥品等生活必需品市場(chǎng)出現(xiàn)市場(chǎng)失靈時(shí)，必須直接進(jìn)行干預(yù)，即加強(qiáng)有效監(jiān)管。根據(jù)該理論，在*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件曝光后，國(guó)家藥品監(jiān)督管理局為防止影響社會(huì)穩(wěn)定類似事件地再發(fā)生，勢(shì)必會(huì)對(duì)疫苗生產(chǎn)企業(yè)乃至整個(gè)醫(yī)藥行業(yè)的產(chǎn)品質(zhì)量進(jìn)一步加強(qiáng)監(jiān)管，從而將導(dǎo)致整個(gè)醫(yī)藥行業(yè)企業(yè)為提高產(chǎn)品質(zhì)量而增加生產(chǎn)和檢驗(yàn)成本，進(jìn)而導(dǎo)致其短期內(nèi)利潤(rùn)下降。在此情況下，投資者為了規(guī)避短期內(nèi)投資風(fēng)險(xiǎn)，不僅會(huì)對(duì)生物疫苗板塊企業(yè)，而且也會(huì)對(duì)病毒防治板塊企業(yè)的股票“用腳投票”?；诖耍疚奶岢黾僭O(shè)H4：

H4：*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件曝光后，病毒防治板塊企業(yè)市場(chǎng)效應(yīng)顯著為負(fù)。

三、實(shí)證研究設(shè)計(jì)

（一）公告日確定與研究樣本選取

由于*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件首次曝光的時(shí)間2018年7月15日為非交易日，所以，本文就以隨后的首個(gè)交易日即7月16日作為公告日。為進(jìn)一步研究*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件對(duì)生物疫苗板塊和病毒防治板塊上市公司的市場(chǎng)影響，本文研究樣本選取過(guò)程如下：（1）通過(guò)Choice金融終端數(shù)據(jù)庫(kù)，得到生物疫苗板塊上市公司23家（不包括*ST長(zhǎng)生），病毒防治板塊上市公司48家;（2）因B股的交易幣種不同，在生物疫苗板塊上市公司中剔除海欣B股（900917）;（3）在病毒防治板塊上市公司中剔除已歸屬生物疫苗板塊的華蘭生物（002007）等11家上市公司以及在清潔期或窗口期內(nèi)因其他重大事項(xiàng)連續(xù)停牌的上市公司5家;（4）最終得到生物疫苗板塊樣本公司22家，病毒防治板塊上市公司32家。

（二）數(shù)據(jù)來(lái)源與處理

本文計(jì)算所采用的的樣本公司收益率（Rjt）和市場(chǎng)指數(shù)收益率（Rr，）均來(lái)源于Choice金融終端數(shù)據(jù)庫(kù)。超常收益率（Rajt）、平均超常收益率（ARajt）以及累計(jì)超常收益率（cAR）等財(cái)務(wù)指標(biāo)的計(jì)算由Excel完成。*ST長(zhǎng)生、生物疫苗板塊以及非生物疫苗（即病毒防治）板塊企業(yè)清潔期內(nèi)的線性回歸分析以及窗口期內(nèi)對(duì)CAR進(jìn)行的單樣本T檢驗(yàn)均由統(tǒng)計(jì)軟件SPSS 22.0完成。

（三）計(jì)算CAR的關(guān)鍵要素選擇和基本思路

1.計(jì)算CAR的兩個(gè)關(guān)鍵要素選擇

（1）清潔期和窗口期的選擇。為避免在窗口期和清潔期選擇上的主觀陛，本文借鑒鄧建平和曾勇（2006）以及胡偉等（2018）等大多數(shù)研究者的做法，選擇相對(duì)較短的26個(gè)交易日即[-10.15]作為窗口期，100個(gè)交易日即[-110.-11]作為確定參數(shù)a和β的清潔期。

（2）窗口期內(nèi)樣本公司預(yù)期收益率估算模型的選擇。預(yù)期收益率估算主要有市場(chǎng)調(diào)整模型法、市場(chǎng)模型法、均值調(diào)整模型法和不變收益模型法等四種方法。由于市場(chǎng)模型法考慮了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)等相關(guān)因素的影響，而其它模型則無(wú)法很好解決市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)等相關(guān)因素，故本文在估算預(yù)期收益率選擇市場(chǎng)模型法。

2.計(jì)算和檢驗(yàn)CAR的基本思路

首先，利用線性回歸分析法確定清潔期內(nèi)的參數(shù)a和β估計(jì)值。其次，估算窗口期內(nèi)樣本公司的預(yù)期收益率。再次，計(jì)算窗口期內(nèi)樣本公司的超常收益率。然后，計(jì)算窗口期內(nèi)所有樣本公司每日平均超常收益率AR。接著，計(jì)算整個(gè)窗口期和不同子窗口期內(nèi)累計(jì)超常收益率CAR。最后，對(duì)整個(gè)窗口期和不同子窗口期內(nèi)累計(jì)超常收益率CAR分別進(jìn)行異于0的單樣本T檢驗(yàn)。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）*ST長(zhǎng)生市場(chǎng)效應(yīng)的結(jié)果與分析

首先運(yùn)用Excel計(jì)算*ST長(zhǎng)生在“疫苗門”曝光后不同窗口期的CAR，然后運(yùn)用SPSS對(duì)各個(gè)子窗口期的CAR分別進(jìn)行異于0的單樣本T檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果詳見表1。另外，圖1也直觀反映了*ST長(zhǎng)生在窗口期[-10.15]內(nèi)AR和CAR的變化趨勢(shì)。

由表1可知，*ST長(zhǎng)生在公告日前子窗口[-10，0]和[-5，0]的CAR均顯著為正，且分別通過(guò)了5%和1%水平上的顯著性檢驗(yàn);而在公告日后，子窗口[0.5]、[0.10]和[0.15]的CAR均顯著為負(fù)，且均通過(guò)了1%水平上的顯著性檢驗(yàn)。由此可見，“疫苗門”負(fù)面事件曝光的確給*ST長(zhǎng)生的股東財(cái)富帶來(lái)了顯著減少，即市場(chǎng)效應(yīng)顯著為負(fù)。此結(jié)果驗(yàn)證了研究假設(shè)H1。

由圖1可見，公告日當(dāng)天，*ST長(zhǎng)生的超額收益率AR變?yōu)樨?fù)值，由前一交易日的0.019為-0.098。在公告日后的窗口期內(nèi)，AR除在第7交易日暫時(shí)上升到0.002外，其它交易日均小于零。CAR也一直持續(xù)下降，并在第15個(gè)交易日達(dá)到最低（-0.922）。出現(xiàn)上述結(jié)果的主要原因可能是：（1）公告日當(dāng)天，*ST長(zhǎng)生首次披露其子公司的“疫苗門”事件，嚴(yán)重打擊了投資者的投資信心;（2）“疫苗門”負(fù)面事件曝光后，*ST長(zhǎng)生又陸續(xù)公告了被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查、子公司停產(chǎn)、實(shí)施其它風(fēng)險(xiǎn)警示、公司高管被捕以及銀行賬戶被凍結(jié)等一系列負(fù)面信息，導(dǎo)致廣大投資者對(duì)其投資信心一路下滑。

（二）生物疫苗板塊個(gè)體企業(yè)市場(chǎng)效應(yīng)的結(jié)果與分析

首先運(yùn)用Excel計(jì)算生物疫苗板塊除*ST長(zhǎng)生外的22家個(gè)體企業(yè)窗口期的CAR，然后運(yùn)用SPSS對(duì)每家企業(yè)的CAR分別進(jìn)行異于0的單樣本T檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果詳見表2。

由表2可知，生物疫苗板塊22家樣本公司在事件窗口期內(nèi)的CAR有正有負(fù)，其中CAR顯著為正值的有華蘭生物和海欣股份等7家，顯著為負(fù)的有雙鷺?biāo)帢I(yè)和海利生物等10家，還有5家為負(fù)，但不顯著。由此可見，*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件曝光后，生物疫苗板塊個(gè)體公司的市場(chǎng)效應(yīng)出現(xiàn)了兩極分化：大部分公司市場(chǎng)效應(yīng)顯著為負(fù)（傳染效應(yīng)），但仍有少數(shù)公司市場(chǎng)效應(yīng)卻顯著為正（競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)）。研究假設(shè)H2獲得了數(shù)據(jù)支持并得到了驗(yàn)證。

為什么華蘭生物等7家公司在“疫苗門”負(fù)面事件曝光后的CAR不僅沒(méi)有顯著為負(fù)，反而卻顯著為正呢？究竟有什么特質(zhì)能夠使這7家公司“獨(dú)善其身”、“出污泥而不染”？其主要原因是它們分別都有“光環(huán)”護(hù)身：（1）在“疫苗門”負(fù)面事件后，*ST長(zhǎng)生藥品生產(chǎn)許可證被吊銷，華蘭生物成為國(guó)內(nèi)四價(jià)流感疫苗的獨(dú)家供應(yīng)商;（2）*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件后，沃森生物生產(chǎn)的23價(jià)肺炎疫苗獲得了更多的市場(chǎng)份額;（3）博暉創(chuàng)新2016年取得檢測(cè)試劑盒注冊(cè)證，2017年HPV疫苗上市強(qiáng)力拉動(dòng)了公司的HPV檢測(cè)業(yè)務(wù)，在HPV疫苗檢測(cè)領(lǐng)域一直優(yōu)勢(shì)明顯;（4）*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件后，華北制藥發(fā)布公告稱其自主研發(fā)的“重組人源抗狂犬病毒單抗注射液”項(xiàng)目進(jìn)展順利;（5）衛(wèi)光生物是一家國(guó)資控股、業(yè)績(jī)優(yōu)良的疫苗生產(chǎn)企業(yè);（6）海欣股份在生產(chǎn)治療晚期癌癥疫苗領(lǐng)域具有全球領(lǐng)先技術(shù)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求量大且具有不可替代性;（7）康恩貝研發(fā)的“重組高效復(fù)合干擾素”產(chǎn)品在抑制病毒復(fù)制和抗腫瘤治療方面具有明顯優(yōu)勢(shì)。

（三）生物疫苗板塊整體企業(yè)市場(chǎng)效應(yīng)的結(jié)果與分析

首先運(yùn)用Excel計(jì)算生物疫苗板塊整體企業(yè)在*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件曝光后不同窗口期的CAR，然后運(yùn)用SPSS對(duì)各個(gè)子窗口期的CAR分別進(jìn)行異于0的單樣本T檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果詳見表3。另外，圖2也直觀反映了生物疫苗板塊整體企業(yè)在窗口期[-10.15]內(nèi)AR和CAR的變化趨勢(shì)。

由表3可知，生物疫苗板塊企業(yè)在公告日前子窗口[-10.0]和[-5.0]的CAR均為正，且在子窗口[-5.0]通過(guò)了1%水平上的顯著性檢驗(yàn);而在公告日后，子窗口[0.5]、[0.10]和[0.15]的CAR均顯著為負(fù)。由此可見，*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件曝光使得整個(gè)生物疫苗板塊企業(yè)受到了負(fù)面影響，即市場(chǎng)效應(yīng)顯著為負(fù)。此結(jié)果驗(yàn)證了研究假設(shè)H3b，而研究假設(shè)H3a并沒(méi)有得到數(shù)據(jù)支持，即*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件對(duì)整個(gè)生物疫苗板塊企業(yè)的影響起主導(dǎo)作用的主要是傳染效應(yīng)而非競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)。

由圖2可見，公告日前，生物疫苗板塊企業(yè)的AR大多為正，公告日當(dāng)天，AR較前兩個(gè)交易日驟降。公告日后AR多數(shù)為負(fù)，且在第10個(gè)交易日降到最低（-0.028）。*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件曝光后，整個(gè)生物疫苗板塊企業(yè)的CAR呈明顯逐漸下降趨勢(shì)，在公告日后第15個(gè)交易日降到最低（一0.049）。出現(xiàn)上述結(jié)果的主要原因可能是：（1）雖然“疫苗門”僅僅是*ST長(zhǎng)生的負(fù)面事件，但其卻嚴(yán)重影響了消費(fèi)者對(duì)多數(shù)國(guó)產(chǎn)疫苗公司產(chǎn)品的信任度，致使許多國(guó)產(chǎn)疫苗公司的相關(guān)疫苗產(chǎn)品銷售市場(chǎng)萎縮;（2）監(jiān)管層對(duì)*ST長(zhǎng)生“疫苗門”事件的嚴(yán)厲處罰，也使得疫苗生產(chǎn)公司為提高產(chǎn)品質(zhì)量從而規(guī)避監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，在短期內(nèi)增加產(chǎn)品的生產(chǎn)及檢測(cè)等成本。在此場(chǎng)景下，勢(shì)必將導(dǎo)致廣大投資者在短期內(nèi)對(duì)生物疫苗板塊公司股票的投資保持足夠謹(jǐn)慎。

（四）病毒防治板塊企業(yè)市場(chǎng)效應(yīng)的結(jié)果與分析

首先運(yùn)用Excel計(jì)算病毒防治板塊企業(yè)在*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件曝光后不同窗口期的CAR，然后運(yùn)用SPSS對(duì)各個(gè)子窗口期的CAR分別進(jìn)行異于0的單樣本T檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果詳見表4。另外，圖3也直觀反映了病毒防治板塊企業(yè)在窗口期[-10.15]內(nèi)AR和CAR的變化趨勢(shì)。

由表4可知，公告日前，病毒防治板塊企業(yè)在子窗口[-10.0]和[-5.0]的CAR均為正，且分別通過(guò)了1%和5%水平上的顯著性檢驗(yàn);公告日后，盡管子窗口期[0.5]、[0.10]和[0.15]的CAR均為負(fù)值，但并不顯著。由此可見，*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件對(duì)病毒防治板塊企業(yè)股價(jià)負(fù)面影響并不大，研究假設(shè)H4沒(méi)有得到數(shù)據(jù)上的有力支持。

由圖3可見，窗口期內(nèi)病毒防治板塊企業(yè)的AR大多為正，公告日當(dāng)天，AR為正且較前三個(gè)交易日有所上升。病毒防治板塊企業(yè)的CAR在公告日后除第5個(gè)交易日外均為正值，且在第2個(gè)交易日達(dá)到最大（0.039）。出現(xiàn)此結(jié)果的主要原因可能是：（1）部分病毒防治板塊企業(yè)為避免*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件“殃及池魚”，紛紛在公司互動(dòng)平臺(tái)上表明自己是“非疫苗生產(chǎn)企業(yè)”的身份，此舉對(duì)避免其“躺槍”有一定作用;（2）投資者“非常聰明”，對(duì)病毒防治板塊企業(yè)和生物疫苗板塊企業(yè)具有較強(qiáng)甄辨能力。

五、研究結(jié)論與主要啟示

（一）研究結(jié)論

通過(guò)對(duì)*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件的市場(chǎng)效應(yīng)研究發(fā)現(xiàn)：“疫苗門”負(fù)面事件曝光后，*ST長(zhǎng)生公司市場(chǎng)效應(yīng)顯著為負(fù)，且公告日后15交易日內(nèi)累計(jì)超常收益率達(dá)到1.046;*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件曝光后，整個(gè)生物疫苗板塊樣本公司的市場(chǎng)效應(yīng)顯著為負(fù)。但從樣本公司個(gè)體視角看，大部分樣本公司的市場(chǎng)效應(yīng)顯著為負(fù)，少數(shù)樣本公司市場(chǎng)效應(yīng)顯著為正：*ST長(zhǎng)生“疫苗門”負(fù)面事件對(duì)病毒防治板塊樣本公司股價(jià)的負(fù)面影響不大。

（二）主要啟示

1.企業(yè)須強(qiáng)化底線意識(shí)，確保產(chǎn)品質(zhì)量無(wú)瑕疵

“疫苗門”負(fù)面事件曝光后，*ST長(zhǎng)生在公告日后15個(gè)交易日內(nèi)CAR達(dá)-105%，公司股價(jià)也從公告日前一個(gè)交易日的24.55元，股一路下跌至7.8元/P&，跌幅高達(dá)68.23%。由此可見，企業(yè)膽敢鋌而走險(xiǎn)、觸碰法律紅線，一旦違法違規(guī)信息被披露，市場(chǎng)將定會(huì)使其付出慘重代價(jià)。因此，企業(yè)必須強(qiáng)化底線意識(shí)，確保產(chǎn)品質(zhì)量無(wú)瑕疵。

2.同行企業(yè)應(yīng)引以為戒，切實(shí)提高核心競(jìng)爭(zhēng)力

“疫苗門”負(fù)面事件曝光后，*ST長(zhǎng)生的股價(jià)大幅下跌，在短短17個(gè)交易日內(nèi)就下跌了近70%，而在生物疫苗板塊22家樣本公司整體市場(chǎng)效應(yīng)顯著為負(fù)的情況下，仍有華蘭生物等7家生物疫苗公司能夠“獨(dú)善其身”，股價(jià)不降反升，市場(chǎng)效應(yīng)顯著為正。由此可見，同行業(yè)其它企業(yè)應(yīng)引以為戒，一定要嚴(yán)把產(chǎn)品質(zhì)量關(guān)，只有擁有誠(chéng)信經(jīng)營(yíng)、業(yè)績(jī)優(yōu)良和技術(shù)領(lǐng)先等優(yōu)秀品質(zhì)，即擁有核心競(jìng)爭(zhēng)力，才能“出污泥而不染”。

3.行業(yè)協(xié)會(huì)需做好指引，充分發(fā)揮自我監(jiān)督作用

“疫苗門”負(fù)面事件曝光后，*ST長(zhǎng)生損失慘重，在生物疫苗板塊中，海正藥業(yè)等10家樣本公司的市場(chǎng)效應(yīng)顯著為負(fù)，康泰生物等5家樣本公司市場(chǎng)效應(yīng)雖不顯著但仍為負(fù)。由此可見，企業(yè)負(fù)面事件具有明顯的外部性。因此，行業(yè)協(xié)會(huì)必須要切實(shí)制定好行業(yè)行為規(guī)范指引，充分發(fā)揮自我監(jiān)督作用。只有如此，才能有效遏制本行業(yè)出現(xiàn)“害群之馬”，避免“一損俱損”風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，從而保證行業(yè)持續(xù)健康發(fā)展。

4.政府部門需加強(qiáng)管控，盡快完善疫苗質(zhì)量鏈長(zhǎng)效監(jiān)管機(jī)制

*ST長(zhǎng)生“疫苗門”事件給社會(huì)帶來(lái)了惡劣影響，針對(duì)當(dāng)前疫苗全鏈條管理中存在的問(wèn)題，國(guó)家藥品監(jiān)督管理局應(yīng)進(jìn)一步完善疫苗管理體制。2019年6月29日，在十三屆全國(guó)人大常委會(huì)第11次會(huì)議上《中華人民共和國(guó)疫苗管理法》通過(guò)，并將于2019年12月1日起開始施行。要保證該法律落地和實(shí)施效果，政府部門還需要進(jìn)一步完善長(zhǎng)效監(jiān)管機(jī)制，制定相關(guān)實(shí)施細(xì)則，并加強(qiáng)有效管控。