“償二代”準(zhǔn)則下最優(yōu)保險資產(chǎn)配置策略研究:基于SQP算法

康晗彬， 劉 勤， 石以濤

(1.青島大學(xué) 經(jīng)濟學(xué)院,山東 青島 266061; 2.青島大學(xué) 商學(xué)院,山東 青島 266061)

1 引言

2019年3月，全國兩會繼2018年的中央經(jīng)濟工作會議后再次提出“要打好防范化解重大風(fēng)險攻堅戰(zhàn)，完善風(fēng)險防控機制，堅決避免發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險”。而在金融風(fēng)險調(diào)控內(nèi)容里，保險資金方面的監(jiān)管一直處于重要位置。近些年來，我國保險業(yè)保費收入與日俱增，市場規(guī)模不斷增長。銀保監(jiān)會2018年的監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，我國保險公司的總資產(chǎn)已達到18.33萬億元，其資產(chǎn)總值占國內(nèi)生產(chǎn)總值的20.4%。隨著我國保險市場規(guī)模不斷擴大，保險資金的運用余額也保持著上升態(tài)勢：2018年底，保險資金的運用余額高達16.4萬億元，比年初增長9.97%，成為了我國投資市場的重要參與力量。保險投資收益和死差益、利差益、費差益一樣成為各大保險公司的重要利潤源泉，同時，保險資金固有的長期性、負(fù)債性、安全性的特點使得其運用過程中存在著潛在的投資風(fēng)險。2018年新發(fā)布的《保險資金運用管理辦法》強調(diào)保險資金運用務(wù)必堅持穩(wěn)健審慎、安全性準(zhǔn)則。如何兼顧投資收益和風(fēng)險控制，是各金融機構(gòu)永恒的研究課題。

降低金融風(fēng)險一直是我國管理部門的重要工作內(nèi)容。實際上，在我國保險市場的發(fā)育進程中，各部門一直在摸索適合中國國情的監(jiān)管政策和監(jiān)管體系。保險資金的政策監(jiān)管始于2003年的償一代保險監(jiān)管體系，該體系在一定程度上反映了特定時期特定的監(jiān)管內(nèi)容。但是，其以規(guī)模為導(dǎo)向的監(jiān)管思路難以整體增強保險公司的全面風(fēng)險管理能力，且該體系對新興市場的風(fēng)險管控缺乏有效手段。經(jīng)過償一代的嘗試，且考慮到保險市場的發(fā)展情況，我國不斷探索更完善的政策體系，于是償二代應(yīng)運而生。2016年償二代監(jiān)管新規(guī)正式開始施行，這代表著我國保險行業(yè)的償付能力準(zhǔn)則逐漸呈現(xiàn)規(guī)范化的態(tài)勢，也代表我國保險監(jiān)管步入一個新階段[1]。償二代實施3年多以來，其監(jiān)管要求深刻影響著每一家保險公司的運營和發(fā)展，為我國保險行業(yè)健康發(fā)展提供了良好的制度環(huán)境。如何在“償二代”監(jiān)管體系下平衡“投資收益”和“管控風(fēng)險”對各公司至關(guān)重要。

雖然已有學(xué)者對優(yōu)化保險資金配置問題進行過諸多探討，卻鮮有學(xué)者在“償二代”監(jiān)管背景下，并以防范風(fēng)險為目標(biāo)進行保險公司的資產(chǎn)配置問題研究。因此，基于我國投資市場狀況和保險資金運用特點，本文以壽險資金為研究對象，在風(fēng)險最小的目標(biāo)下，基于經(jīng)典的Markowitz模型并結(jié)合償付能力約束、監(jiān)管約束等建立起償二代體系下資產(chǎn)配置最優(yōu)模型，采用序列二次規(guī)劃算法優(yōu)化特定收益率下保險資產(chǎn)配置。本文可能的邊際貢獻有：第一，首次基于SQP算法，從風(fēng)險最小化視角來探討償二代監(jiān)管體系下保險資金配置的最優(yōu)化問題。第二，在傳統(tǒng)的保險資金運用渠道基礎(chǔ)上，增加境外固定收益類資產(chǎn)的討論，提升了本文研究的普適性和應(yīng)用價值。第三，采用2003至2018年的各資產(chǎn)收益率數(shù)據(jù)，運用科學(xué)的分析模型使得實證結(jié)果既具有理論價值又具有較強的現(xiàn)實意義。

2 文獻綜述

隨著保險行業(yè)的迅猛發(fā)展，國內(nèi)外學(xué)者對此領(lǐng)域的研究逐漸增多。與本文相關(guān)的第一類文獻是資產(chǎn)配置領(lǐng)域的研究，第二類是對償二代監(jiān)管體系及相關(guān)方面的研究。

資產(chǎn)配置一直是金融研究的重點領(lǐng)域，國外學(xué)者研究資產(chǎn)配置策略問題時大多是在經(jīng)典的Markowitz模型基礎(chǔ)上進行的問題的應(yīng)用和方法的創(chuàng)新。Yang和Yan[2]使用最大化原理方法來解決基準(zhǔn)問題，應(yīng)用拉格朗日對偶方法推導(dǎo)出方差最小化問題的最優(yōu)解，最終獲得了保險公司均值-方差問題的有效策略和有效前沿。Wang等[3]基于確定均值-方差最小化使用兩個倒向隨機微分方程系統(tǒng)，獲得時間一致的開環(huán)平衡策略和相應(yīng)的有效前沿。Junna和Jun[4]研究了均值-方差準(zhǔn)則下，在博弈論框架內(nèi)制定了具有狀態(tài)依賴風(fēng)險規(guī)避和風(fēng)險價值(VaR)約束的最優(yōu)投資再保險問題。Mei和Hoi[5]從負(fù)債管理角度探討關(guān)聯(lián)風(fēng)險對保險公司的影響，建立了風(fēng)險資產(chǎn)收益隨機協(xié)方差矩陣的Wishart過程，給出了最優(yōu)ALM投資組合策略的閉形式解，進而得到了有效邊界。而國內(nèi)學(xué)者為獲得最優(yōu)投資組合在Markowitz模型基礎(chǔ)上增加了監(jiān)管約束，主要從優(yōu)化資產(chǎn)配置角度研究保險資金配置策略。王俊和王東[6]將收益最大化作為研究目標(biāo)建立了資產(chǎn)組合模型，通過非線性規(guī)劃方法求解出優(yōu)化組合，使得我國保險資金資產(chǎn)配置有了新的思路。段國圣[7]考察了引入償付能力后的資本效率問題，在Markowitz模型的基礎(chǔ)上建立了資本約束模型，并對償付能力約束進行分析，認(rèn)為加入償付能力約束后，提高了資本的使用效率。王正文等[8]從風(fēng)險管理的視角出發(fā)，以動態(tài)財務(wù)分析模型為基礎(chǔ)對保險集團承保比例和最優(yōu)投資比例進行研究。不同于之前國內(nèi)外學(xué)者基于宏觀角度對風(fēng)險進行聚合，楊雅明和李靜[9]從相關(guān)性風(fēng)險的聚合度量視角建立經(jīng)濟資本模型對債券類、股票類風(fēng)險及資產(chǎn)組合的聚合效應(yīng)進行度量，可以使保險公司更靈活地度量實際風(fēng)險，做出更科學(xué)合理的投資策略。

償二代監(jiān)管體系研究方面。實施償二代監(jiān)管政策后，國內(nèi)學(xué)者主要從保險公司效率、償付能力、資產(chǎn)負(fù)債管理等視角進行研究。王靈芝[10]建立改進的優(yōu)化模型，采用遺傳算法求解，將償一代和償二代的資產(chǎn)配置效率進行對比分析，結(jié)果表明在有效邊界、資本使用效率這兩方面，償二代均優(yōu)于償一代。李學(xué)峰等[11]通過LSDV模型實證研究發(fā)現(xiàn)償二代的實施相比償一代是有效率的。周樺和張娟[12]認(rèn)為償二代的實施使得財險公司的效率提高了。李晶和尹成遠[13]對償付能力的影響因素進行探究，王選鶴等[14]采用DFA分析方法，建立了財險公司壓力測試體系，并用單位風(fēng)險收益率這個指標(biāo)對保險公司的償付能力進行評估。程聞碩和陳楠[15]基于結(jié)構(gòu)式模型考察了償付能力測算指標(biāo)并認(rèn)為采用流動比率與速動比率這個指標(biāo)來度量償付能力會成為普遍做法。朱日峰[16]將復(fù)雜的資產(chǎn)負(fù)債管理多目標(biāo)投資優(yōu)化問題單目標(biāo)化，研究了償二代體系下財險公司的負(fù)債管理問題。孫武軍和李政[17]考察了償二代下壽險公司的風(fēng)險管理狀況，從負(fù)債端、資產(chǎn)端、公司風(fēng)險管理三個方面來展開研究。

綜上所述，國內(nèi)外學(xué)者在研究保險資產(chǎn)配置策略問題時，主要采用投資組合理論和風(fēng)險管理理論。在投資組合理論方面，提出了均值-方差和資本資產(chǎn)定價投資組合等理論，在此基礎(chǔ)上進行應(yīng)用方法的創(chuàng)新。在風(fēng)險管理理論方面，多數(shù)學(xué)者從資產(chǎn)負(fù)債管理和風(fēng)險價值分析兩方面來研究。實施償二代監(jiān)管政策后，國內(nèi)學(xué)者主要從保險公司效率、償付能力、資產(chǎn)負(fù)債管理等視角進行研究。結(jié)果發(fā)現(xiàn),加入償付能力約束后提高了資本的使用效率。

3 模型說明與理論分析

3.1 Markowitz模型

投資組合理論在現(xiàn)代金融投資理論中的影響力舉重若輕。如何在不確定的收益和風(fēng)險兩項指標(biāo)間進行選擇從而配置資產(chǎn)是投資組合理論要解決的核心問題。投資者們一般按照一定的比例將不同金融產(chǎn)品進行組合來實現(xiàn)既定目標(biāo)，即在收益率一定時風(fēng)險水平最小或風(fēng)險水平一定時收益率最大。在投資組合優(yōu)化研究中，收益最大化一般用收益率指標(biāo)來表示，風(fēng)險最小化一般用方差指標(biāo)來表示。馬科維茲在1952年提出的均值-方差模型(即Markowitz模型)在這方面具有代表性，本文將以該模型為基礎(chǔ)展開保險資金的配置風(fēng)險分析。以壽險公司的資金配置為例，假設(shè)壽險公司將保險資金運用于“n”種不同的資產(chǎn)，則投資組合的期望收益率、方差分別表示為

E(R)=x1E(R1)+x2E(R2)+…+xnE(Rn)

(1)

(2)

其中x1+x2+… +xn=1，經(jīng)典的均值-方差模型為

(3)

其中R=(R1，R2,…,Rn)T;Ri代表第i種投資渠道的收益率；X=(x1,x2,…,xn)T是各渠道資產(chǎn)占總資產(chǎn)的權(quán)重組成的向量；Σ=(σij)n×n表示n種投資資產(chǎn)之間的協(xié)方差矩陣；在投資組合中，E(R)是期望收益率，σ2是方差。

3.2 償二代體系下最優(yōu)資產(chǎn)組合假定

在上文描述的Markowitz框架的基礎(chǔ)上，本文主要將償二代監(jiān)管體系約束條件納入模型進行分析。在認(rèn)真分析“償二代”監(jiān)管體系的監(jiān)管要求基礎(chǔ)上，本文將從償付能力充足率、最低資本設(shè)定和保險資金運用的監(jiān)管比例要求三個方面入手，建立一個“償二代”監(jiān)管體系風(fēng)險最小化的投資分析模型。

3.2.1 償付能力充足率

銀保監(jiān)會對評估固有風(fēng)險和控制風(fēng)險進行評價并對保險公司的償付能力風(fēng)險的大小進行分級。保險公司償付能力充足率表現(xiàn)為實際資本與最低資本的比值，公式為

(4)

3.2.2 最低資本設(shè)定

在償二代準(zhǔn)則下，風(fēng)險因子包括基礎(chǔ)因子、特征因子，且不同的資產(chǎn)擁有不同的風(fēng)險因子。最低資本和各類資產(chǎn)風(fēng)險因子具有正相關(guān)關(guān)系，即最低資本的要求與資產(chǎn)的風(fēng)險因子正相關(guān)。不同類型資產(chǎn)的市場風(fēng)險最低資本的計量均采用如下公式

MC市場=RF×EX

(5)

(6)

表1 市場風(fēng)險最低資本相關(guān)系數(shù)矩陣

(1)利率風(fēng)險最低資本

考慮到壽險資金占保險資金總量的60%～70%,因此本文以壽險資金為研究對象。在償二代規(guī)則下，壽險公司的利率風(fēng)險最低資本的計算公式如下

MC壽險利率風(fēng)險=max[(AA基礎(chǔ)情景-AA不利情景)-

(PV基礎(chǔ)情景-PV不利情景)，0]

(7)

其中AA考慮不同情景的評估日人身保險公司認(rèn)可資產(chǎn)的認(rèn)可價值，PV考慮不同情景下再保因素后計算得到的評估日壽險業(yè)務(wù)現(xiàn)金流現(xiàn)值。本文沒有考慮再保險問題，只考慮人身保險公司認(rèn)可資產(chǎn)的認(rèn)可價值。結(jié)合我國銀行存款的利率風(fēng)險和信用風(fēng)險極低，假定銀行存款的基礎(chǔ)風(fēng)險因子為0。

固定收益類資產(chǎn)的基礎(chǔ)風(fēng)險因子：債券類資產(chǎn)需要計提利率風(fēng)險最低資本，利率風(fēng)險暴露EX等于其認(rèn)可價值；基礎(chǔ)因子賦值如下

(8)

其中D代表債券的期限。除此之外，金融債券和企業(yè)債券均需計提交易對手違約風(fēng)險、利差風(fēng)險。參考保險公司償付能力監(jiān)管規(guī)則第8號信用風(fēng)險最低資本對于銀行和債券交易對手違約風(fēng)險因子、金融債和企業(yè)債的利差風(fēng)險基礎(chǔ)因子進行賦值。假定保險公司將保險資金配置到5年期以內(nèi)的債券，且假定平均期限是3.5年，通過計算得基礎(chǔ)風(fēng)險因子為0.0516；若資金配置到5～10年期債券，平均期限為8年，那么基礎(chǔ)風(fēng)險因子為0.078；若配置到10年以上，平均期限為15年，則基礎(chǔ)風(fēng)險因子計算為0.126。綜合計算交易對手違約風(fēng)險和利差風(fēng)險后，假定國債的基礎(chǔ)風(fēng)險因子為0.0745、金融債為0.085、企業(yè)債為0.1225[12]。

MC利率=MC國債+MC金融債+MC企業(yè)債

=RF國債×EX國債+RF金融債×

EX金融債+RF企業(yè)債×EX企業(yè)債

=0.0745x2+0.085x3+0.1225x4

(9)

(2)權(quán)益資產(chǎn)價格風(fēng)險最低資本

考慮到投資風(fēng)險，假定保險資金僅投資于滬深主板股，而不投資于其他中小板股和創(chuàng)業(yè)板股，因此假定股票的基礎(chǔ)風(fēng)險因子為0.31。股票基金的權(quán)益價格風(fēng)險暴露等于其本身的認(rèn)可價值。假定將保險資金配置于幾種基金，根據(jù)保險公司償付能力監(jiān)管規(guī)則第7號對各類基金的權(quán)益風(fēng)險因子的規(guī)定，計算得加權(quán)風(fēng)險因子是0.14。

MC權(quán)益=MC股票+MC基金

=RF股票×EX股票+RF基金×EX基金

=0.31x5+0.14x6

(10)

(3)房地產(chǎn)價格風(fēng)險最低資本

不動產(chǎn)有歷史成本計價、公允價值計價兩種計價方式。償二代準(zhǔn)則下，按照公允價值計價時，基礎(chǔ)因子為0.12。這里假定房地產(chǎn)的基礎(chǔ)風(fēng)險因子是0.12。

MC房地產(chǎn)=RF房地產(chǎn)×EX房地產(chǎn)=0.12x7

(11)

(4)境外資產(chǎn)價格風(fēng)險最低資本

保險公司投資的境外資產(chǎn)不僅包括境外固定收益類、境外權(quán)益類兩種類型的資產(chǎn)，還包括其他類型的境外資產(chǎn)。本文只研究境外固收和境外權(quán)益這兩種。由于投資主體是風(fēng)險厭惡者，假定保險資金僅配置于穩(wěn)定審慎的發(fā)達市場。根據(jù)償二代監(jiān)管文件，假定境外固收類資產(chǎn)基礎(chǔ)風(fēng)險因子為0.0762，而境外權(quán)益類資產(chǎn)基礎(chǔ)風(fēng)險因子為0.3。

MC境外固收=RF境外固收×EX境外固收=0.0762x8

(12)

MC境外權(quán)益=RF境外權(quán)益×EX境外權(quán)益=0.3x9

(13)

(5)匯率風(fēng)險最低資本

保險公司需要對境外固定收益類、權(quán)益類資產(chǎn)測算匯率風(fēng)險最低資本。根據(jù)償二代監(jiān)管文件，這里假定基礎(chǔ)風(fēng)險因子為0.035。

MC匯率=RF匯率×EX匯率=0.035x8+0.035x9

(14)

3.2.3 保險資金運用的監(jiān)管比例要求

為了控制系統(tǒng)性風(fēng)險，2014年保監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于加強和改進保險資金運用比例監(jiān)管的通知》，該文件對保險公司配置各類資產(chǎn)的比例做了上限限制。對于流動性資產(chǎn)和固定收益類資產(chǎn)，該文件沒有設(shè)定具體的監(jiān)管比例要求，而權(quán)益類資產(chǎn)、不動產(chǎn)、其他金融資產(chǎn)、境外投資分別不超過30%、30%、25%、15%。考慮到退保支出和滿期給付，本文設(shè)置銀行存款的配置比例不低于6%。

4 實證分析

保險資金安全性的特點決定了保險資金是風(fēng)險厭惡型的資金，其投資過程謀求的不是高回報，相反的，謀求的是長期的、穩(wěn)定的收益，因此本文求解在收益率一定時風(fēng)險最小的資產(chǎn)配置組合。下文將選擇2003年至2018年9種不同資產(chǎn)的收益率為樣本，分別探究Markowitz模型框架下、償二代體系下風(fēng)險最小的資產(chǎn)組合，然后將得到的資產(chǎn)組合與2018年的實際投資比例及收益進行對比分析。

4.1 數(shù)據(jù)描述

保險公司可投資傳統(tǒng)的銀行存款、債券、股票、證券投資基金份額等有價證券，以及投資股權(quán)、不動產(chǎn)和國務(wù)院規(guī)定的其他資金投資渠道。本文選擇銀行存款、國債、金融債、企業(yè)債、股票、基金、房地產(chǎn)、境外固收類資產(chǎn)、境外權(quán)益類資產(chǎn)這九種投資資產(chǎn)作為研究最優(yōu)投資組合的變量。保險公司資金的長期性的特點使得投資銀行存款主要以大額協(xié)議存款形式存在，這里我們假設(shè)銀行存款收益率為5年期定存利率和1年期定存利率的均值。本文債券選取國債、金融債、企業(yè)債三類債券，并且用中證國債指數(shù)(代碼H1106)、中證金融債券指數(shù)(代碼H1107)、中證企業(yè)債券指數(shù)(代碼H1108)來分別代表國債、金融債、企業(yè)債的收益率。選擇上證綜合指數(shù)(代碼000001)、上證基金指數(shù)(代碼000011)、地產(chǎn)指數(shù)(代碼000006)、恒生指數(shù)(代碼HSI)的年收益率來分別代表股票、基金、房地產(chǎn)、境外權(quán)益類資產(chǎn)的歷年收益率。在美國，保險公司投資的債券中有31%的期限在5～10年間。因此我們選用5年期美國國債和10年期美國國債年收益率的均值作為境外固定收益類資產(chǎn)的收益率。

4.2 Markowitz模型框架下的最優(yōu)資產(chǎn)組合

序列二次規(guī)劃(簡稱SQP)算法是當(dāng)前公認(rèn)的處理非線性問題最優(yōu)秀的算法之一，其具有超線性收斂速度并且函數(shù)求值、梯度求值的次數(shù)少。相比于Matlab的默認(rèn)算法，SQP計算結(jié)果更為精確，運行速度也更快。下文采用SQP算法，收益率從3%取至10%，分別計算Markowitz框架、償二代兩種情境下的最優(yōu)資產(chǎn)配置組合。

4.2.1 Markowitz模型框架下的目標(biāo)函數(shù)

(15)

4.2.2 最優(yōu)投資組合的確定

夏普測度是在均衡市場的假定下，以資本市場線為基準(zhǔn)的一種風(fēng)險調(diào)整的績效測度指標(biāo)，反映的是投資組合中每單位下的總風(fēng)險所帶來的收益。夏普比率等于投資組合的風(fēng)險溢價與它的標(biāo)準(zhǔn)差的比值，用si表示，公式如下

(16)

其中E(Ri)是投資組合的期望收益率，rf代表無風(fēng)險收益率，這里取2003至2018年無風(fēng)險收益率的均值，設(shè)為3.36%，σi為投資組合期望收益率的標(biāo)準(zhǔn)差。通過計算夏普比率，得到最優(yōu)投資組合。在Markowitz模型框架下，當(dāng)期望收益率為6.3%時，夏普比率為0.6001，此時的資產(chǎn)配置最佳。投資組合中各資產(chǎn)比例分別為：銀行存款為0.0006，國債為0.0006，金融債為0.2494，企業(yè)債為0.5562，股票為0，基金為0.0478，房地產(chǎn)為0.0001，境外固收類資產(chǎn)為0.0022，境外權(quán)益類資產(chǎn)為0.143。

4.3 償二代體系下最優(yōu)資產(chǎn)組合模型

結(jié)合以上的償付能力充足率、最低資本、監(jiān)管比例等約束條件，我們可以得到如下經(jīng)過修改的適用于壽險資金運用的最優(yōu)化模型，即在收益率一定的條件下風(fēng)險最小模型。

目標(biāo)函數(shù)

(17)

其中E(R)表示組合期望收益率，cov(Ri,Rj)表示任意兩資產(chǎn)的協(xié)方差，其中Ri,Rj表示資產(chǎn)的收益率。參考有關(guān)學(xué)術(shù)研究，將收益率從3%取至10%，用序列二次規(guī)劃(SQP)算法求解，得到的各資產(chǎn)配置如表2所示。

如表2所示，由于我國地產(chǎn)行業(yè)相對過剩，投資預(yù)期收益有限，投資風(fēng)險巨大，因此，房地產(chǎn)占比始終是0。同樣地，由于保險資金的投資收益率和上證綜合指數(shù)有較強的相關(guān)性，股市的小波動將引起總體收益率的巨大變化，因此考慮到投資風(fēng)險，股票的配置比例為0。在償二代體系下，當(dāng)期望收益率為6.1%時，夏普比率為0.5979，此時資產(chǎn)配置組合最佳。投資組合為：銀行存款為0.06，國債為0，金融債為0.2413，企業(yè)債為0.5169，股票為0，基金為0.0438，房地產(chǎn)為0，境外固收類資產(chǎn)為0.0019，境外權(quán)益類資產(chǎn)為0.1362。

4.4 不同體系下資產(chǎn)配置與現(xiàn)實情況比較分析

2018年保險公司資產(chǎn)運用于各投資渠道比例如表3所示。

如表3所示，在風(fēng)險最小的目標(biāo)下， Markowitz框架下得到最大的收益率為6.3%，由于監(jiān)管政策的約束，償二代體系下得到的最優(yōu)收益率為6.1%。Markowitz模型框架下，銀行存款的比例為0.06%，償二代體系下為6%，2018實際比例為14.85%。在當(dāng)前負(fù)利率的環(huán)境下，本文認(rèn)為保險公司配置于銀行存款的比例可以適當(dāng)減少。

對于權(quán)益類資產(chǎn)，盡管歷年來配置份額比例很低，然而其對保險資金總體投資收益的穩(wěn)定性卻影響極大。在Markowitz模型和償二代體系下，權(quán)益類資產(chǎn)配置最優(yōu)比例相差不大，相比于2018實際投資比例減少大約7個百分點，因此保險公司對于股票和基金類的投資要持有謹(jǐn)慎的投資態(tài)度。

在保險資金運用比例中，債券一直處于領(lǐng)先地位。兩種情境下的債券配置份額均超過七成，這和美國保險資金投資債券的比例相當(dāng)，而2018年實際投資比例為34.36%。因此保險公司應(yīng)該為資金來源主體謀求風(fēng)險保障，增加債券的配置比例。此外，我國應(yīng)該在滿足監(jiān)管政策約束的前提下，增加海外資產(chǎn)的配置比例，分散系統(tǒng)性風(fēng)險。

5 結(jié)論與建議

自償二代監(jiān)管體系實施以后，保險公司在制定發(fā)展戰(zhàn)略時需要結(jié)合外部經(jīng)濟形勢、監(jiān)管政策和自身資金運行、風(fēng)險收益偏好等因素，綜合制定資產(chǎn)配置戰(zhàn)略。本文以償二代準(zhǔn)則對保險公司償付能力、最低資本、保險資金比例監(jiān)管模型為約束條件建立了最優(yōu)資產(chǎn)配置模型，結(jié)合Markowitz理論模型對比，對保險公司的資產(chǎn)配置優(yōu)化提出可行性建議。首先，目標(biāo)函數(shù)為風(fēng)險最小，期望收益率從3%取值至10%，用SQP算法求解得到不同的資產(chǎn)配置組合。其次，通過夏普比率分析得出壽險資金最優(yōu)的投資比例。為了得出更有效的資產(chǎn)配置組合，本文就各資產(chǎn)配置組合對償二代準(zhǔn)則下最優(yōu)化分析框架，Markowitz模型和實際投資情況做了對比分析，得出以下結(jié)論：第一，償二代模型、Markowitz模型得出的期望收益率均高于保險公司2018年實際收益率。第二，Markowitz模型的投資收益率高于償二代模型。償二代體系下償付能力充足率和最低資本的約束使得保險公司投資結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，風(fēng)險類資產(chǎn)配置降低。第三，無論償二代優(yōu)化模型還是Markowitz模型，債券類資產(chǎn)配置比例均高于實際比例，股票、證券投資基金和其他投資配置比例低于實際比例。由實證結(jié)果可以看出，我國保險機構(gòu)投資已呈現(xiàn)多元化趨勢。但我國資本市場還不健全，容易受到國際經(jīng)濟動蕩等外部沖擊和國家政策調(diào)整等不確定性事件的影響，在應(yīng)對高風(fēng)險資產(chǎn)操作上給予適當(dāng)?shù)纳舷薇壤芾韀18]。尤其是目前國際新冠疫情非常嚴(yán)重，國際經(jīng)濟形勢非常嚴(yán)峻的情況下，保險資金的投資更需以穩(wěn)健審慎的投資手段為主。

基于上述結(jié)論，為降低各保險公司的投資風(fēng)險，本文分別從監(jiān)管機構(gòu)和保險公司兩個角度提出以下建議：

保險公司方面。第一，減少銀行存款類資產(chǎn)，促進資產(chǎn)配置多元化?；谀壳罢谶M行利率市場化改革且近年來利率下行，根據(jù)本文償二代體系下得出的最優(yōu)保險資產(chǎn)配置結(jié)果，應(yīng)減少銀行存款的持有，減持至6%左右。同時，參考保險行業(yè)發(fā)展成熟的歐美國家，增加固定收益類資產(chǎn)配置。此外，保險機構(gòu)還應(yīng)堅持多元化投資理念進行分散風(fēng)險，提高市場競爭力。就保險資產(chǎn)配置而言，在滿足監(jiān)管要求的基本原則下，創(chuàng)新拓寬投資工具，關(guān)注海外資產(chǎn)、大類資產(chǎn)、戰(zhàn)略性資產(chǎn)及另類資產(chǎn)配置。第二，建立合理的資產(chǎn)負(fù)債管理體系。保險公司資產(chǎn)負(fù)債現(xiàn)金流的不匹配會引起流動性風(fēng)險、利率風(fēng)險及利差風(fēng)險等，甚至導(dǎo)致保險公司破產(chǎn)。高風(fēng)險偏好的保險機構(gòu)應(yīng)在實際運用過程中認(rèn)真測算資產(chǎn)負(fù)債匹配程度，健全現(xiàn)代企業(yè)制度，建立符合保險企業(yè)發(fā)展需求的資產(chǎn)負(fù)債管理體系。根據(jù)本文償二代監(jiān)管最優(yōu)化資產(chǎn)配置模型的測算，投資方向應(yīng)從負(fù)債端向資產(chǎn)端轉(zhuǎn)變，將資金主要配置于固定收益類資產(chǎn)。第三，建設(shè)高質(zhì)量專業(yè)投資團隊，提高資產(chǎn)管理水平。保險公司應(yīng)加強相關(guān)專業(yè)知識及監(jiān)管政策的學(xué)習(xí)，增加人才儲備及知識積累，建立專業(yè)的投資團隊來提高并穩(wěn)定保險資金的投資收益率。

監(jiān)管機構(gòu)方面。第一，加快完善資本市場運作體系，為保險資金運用提供穩(wěn)健環(huán)境。我國金融市場的不完善導(dǎo)致我國投資市場上缺乏在中長期能保證穩(wěn)定收益率的資金投資項目。因此，盡快完善資本市場運作體系，為保險資金的運用提供良好的環(huán)境。第二，繼續(xù)推動保險投資監(jiān)管體系改革，健全保險監(jiān)管體系。管理部門在發(fā)布監(jiān)管政策時，要同時考慮保險資金投資的安全和收益。保證保險資金運用的安全性一直是保險公司進行投資時的首要目標(biāo)，償二代監(jiān)管體系重點關(guān)注該問題。做到拓寬投資渠道和加強監(jiān)管兩手抓，避免不必要的監(jiān)管政策變動引起市場預(yù)期發(fā)生變化。第三，建立合理有效的投資準(zhǔn)入制度，是降低投資風(fēng)險的保障。監(jiān)管部門應(yīng)該禁止或限制對高風(fēng)險且流動性差的產(chǎn)品的投資，以防保險機構(gòu)損失慘重，切實發(fā)揮保險資金支持國家戰(zhàn)略和服務(wù)實體經(jīng)濟的重大作用。