貨幣政策對商業(yè)信用與銀行信用互動關(guān)系研究

蔡楊 付云云

摘 要：現(xiàn)代企業(yè)的融資方式主要是商業(yè)信用與銀行信用兩種途徑?，F(xiàn)代企業(yè)財務(wù)管理的主要內(nèi)容是資金管理。以我國上市房地產(chǎn)企業(yè)為研究對象，對該行業(yè)的商業(yè)信用與銀行信用的互動關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析，并引入貨幣政策的影響做進(jìn)一步分析。研究表明，房地產(chǎn)企業(yè)的商業(yè)信用與銀行信用之間存在顯著的替代關(guān)系，但受貨幣政策的影響力度較弱。

關(guān)鍵詞：貨幣緊縮;替代互補(bǔ);市場偏好;商業(yè)信用;銀行信用

中圖分類號：F832? ? ? ? ?文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A? ? ? 文章編號：1673-291X（2020）28-0050-04

引言

銀行信用起初是的企業(yè)的主要融資手段，經(jīng)濟(jì)危機(jī)使得銀行業(yè)出現(xiàn)了大量的信貸違約現(xiàn)象，因此銀行限制了企業(yè)的信貸規(guī)模，于是商業(yè)信用作為另一種融資渠道被廣泛使用。當(dāng)前，商業(yè)信用已經(jīng)成為發(fā)達(dá)國家主要的短期融資手段。銀行信用與商業(yè)信用共同構(gòu)成了現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)社會信用關(guān)系的主體。近年來，我國房地產(chǎn)價格高速上漲，房地產(chǎn)行業(yè)直接影響了我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的合理性和經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。房地產(chǎn)行業(yè)屬于資金密集型行業(yè)，該行業(yè)的資金供應(yīng)是影響房價的直接原因。正確認(rèn)識房地產(chǎn)企業(yè)的資金運(yùn)作方式，對于調(diào)控房地產(chǎn)市場過熱和經(jīng)濟(jì)泡沫具有重要的指導(dǎo)作用。

貨幣政策是政府實(shí)施宏觀調(diào)控的主要手段，央行運(yùn)用利率、公開市場操作等貨幣政策工具，通過金融體系來影響企業(yè)和居民的生產(chǎn)、消費(fèi)、投資等行為，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展等目標(biāo)。而由于存在時滯、市場主體預(yù)期和偏好等影響，貨幣政策并不一定能達(dá)到預(yù)期的效果。因此，貨幣政策能否有效影響房地產(chǎn)企業(yè)的資金運(yùn)動值得研究。

一、文獻(xiàn)綜述

關(guān)于商業(yè)信用與銀行信用的關(guān)系，理論界主要存在兩種解釋：替代關(guān)系和互補(bǔ)關(guān)系。貨幣政策信貸傳導(dǎo)理論提出，貨幣供應(yīng)量的變化直接影響銀行資產(chǎn)的變化，進(jìn)而影響實(shí)際經(jīng)濟(jì)水平。而存在業(yè)務(wù)往來的企業(yè)之間可以通過商業(yè)信用緩解資金壓力，從而替代銀行信用成為貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的組成部分（Nilsen，2002）。Chandler（2009）通過研究加拿大企業(yè)，驗(yàn)證了二者之間存在替代關(guān)系的結(jié)論。石曉軍和李杰（2009）以我國上市公司為研究對象，驗(yàn)證商業(yè)信用與短期負(fù)債之間存在顯著的替代關(guān)系。

銀行與企業(yè)之間的信息不對稱導(dǎo)致企業(yè)很難從銀行獲得貸款，而由于商業(yè)合作，供應(yīng)商與企業(yè)之間的信息交流更頻繁，供應(yīng)商更愿意與優(yōu)質(zhì)企業(yè)合作，提供更多的商業(yè)信用。這種信號能夠傳遞給銀行，使得銀行能夠甄別出優(yōu)質(zhì)企業(yè)，這些企業(yè)在獲得更多商業(yè)信用的同時也會獲得更多的銀行信用，形成了二者之間的互補(bǔ)關(guān)系（Biais and Gollier，1997;Ducret and Severin，2004;Fabbri and Menichini，2010）。李斌和江偉（2006）以我國上市公司為研究對象，驗(yàn)證商業(yè)信用與銀行信用之間存在顯著的互補(bǔ)關(guān)系，這種互補(bǔ)關(guān)系在小企業(yè)群體中更加明顯。趙宇翔（2008）以山東省非上市公司為研究對象，認(rèn)為商業(yè)信用與銀行信用之間既存在替代關(guān)系，又存在互補(bǔ)關(guān)系。

基于以上論述，本文研究的第一個問題是：我國房地產(chǎn)企業(yè)商業(yè)信用與銀行信用之間是否存在互動關(guān)系，如果存在互動關(guān)系，那么屬于何種關(guān)系。

Love et al.（2007）的研究基于金融危機(jī)這種極端經(jīng)濟(jì)環(huán)境，發(fā)現(xiàn)企業(yè)在危機(jī)之后，大幅減少了商業(yè)信用融資方式，尤其是財務(wù)狀況惡化的企業(yè)，此時已經(jīng)沒有足夠的信用資源可以運(yùn)用到商業(yè)信用中。Cunat（2007）認(rèn)為，貨幣緊縮導(dǎo)致資金稀缺，進(jìn)而導(dǎo)致銀行信用成本增加，凸顯商業(yè)信用成本低的優(yōu)勢。Fishman and Love（2003）認(rèn)為，合作企業(yè)之間的直接信息傳導(dǎo)有助于相互信任，在貨幣緊縮時期商業(yè)信用可能會更明顯。陸正飛等（2011）利用我國上市公司數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，在貨幣緊縮時期，因?yàn)橘Y金的機(jī)會成本提高及信貸歧視的加劇，商業(yè)信用對銀行信用的替代現(xiàn)象顯著。

因此，本文研究的第二個問題是：在貨幣政策緊縮時期，房地產(chǎn)企業(yè)是否依然偏好銀行信用。借此，可以幫助我們理解貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制對房地產(chǎn)行業(yè)的影響。

二、研究設(shè)計

（一）研究樣本與主要變量

本文所有的財務(wù)數(shù)據(jù)和市場數(shù)據(jù)均取自同花順iFinD金融數(shù)據(jù)終端。依據(jù)研究內(nèi)容，本文選取我國A股市場的房地產(chǎn)企業(yè)作為研究目標(biāo)，剔除ST股、數(shù)據(jù)缺失及數(shù)據(jù)異常樣本，以2010—2017年為研究周期，最終觀測數(shù)為1 960個。為了減少白噪音，對數(shù)據(jù)進(jìn)行對數(shù)處理，并運(yùn)用Eviews軟件進(jìn)行實(shí)證分析。

本文參考存款準(zhǔn)備金率變動來定義貨幣政策緊縮時期（MP）。大型金融機(jī)構(gòu)的存款準(zhǔn)備金率變動情況為：2010年上調(diào)6次，2011年上調(diào)6次、下調(diào)1次，2012年下調(diào)2次，2013年、2014年、2017年均未變動，2015年下調(diào)4次，2016年下調(diào)1次。存款準(zhǔn)備金率2010—2017年的變動幅度分別為3%、2.5%、-1%、0%、0%、-2.5%、-0.5%、0%。本文認(rèn)為，2012年是對2010—2011年變動過大的調(diào)整，因此本文定義2015年為貨幣政策實(shí)質(zhì)變動年份，即2010—2014年為貨幣政策緊縮年，2015—2017年為貨幣政策寬松年。

參考Gama and Mateus（2010）及饒品貴和姜國華（2013）等的研究，將總資產(chǎn)作為分母對商業(yè)信用和銀行信用進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理：

商業(yè)信用（TC）=（應(yīng)付賬款+應(yīng)付票據(jù)+預(yù)收賬款-應(yīng)收賬款-應(yīng)收票據(jù)-預(yù)付賬款）/總資產(chǎn)

銀行信用（BC）=（短期借款+長期借款）/總資產(chǎn)

此外，模型引入每股收益EPS、凈資產(chǎn)收益率ROE等相關(guān)變量作為控制變量，相關(guān)變量解釋（如表1所示）。

（二）模型設(shè)計

1.為了研究房地產(chǎn)企業(yè)商業(yè)信用與銀行信用之間的互動關(guān)系，建立模型1：

TC=？琢0+？琢1BC+？琢2EPS+？琢3ROE+？琢4NPP+？琢5DAR+？琢6CR+？琢7IT+？琢8NCI+？琢9PG+？著（1）

式（1）中，如果系數(shù)？琢1的符號為正且顯著，表明房地產(chǎn)商業(yè)信用與銀行信用之間存在互補(bǔ)關(guān)系;如果？琢1的符號為負(fù)且顯著，表明商業(yè)信用與銀行信用之間存在替代關(guān)系;如果？琢1不顯著，表明商業(yè)信用與銀行信用之間不存在互動關(guān)系。

2.當(dāng)商業(yè)信用與銀行信用存在互動關(guān)系時，引入貨幣政策虛擬變量MP，進(jìn)一步研究不同貨幣政策時期二者的互動關(guān)系。將2010—2014年的MP設(shè)為1，2015—2017年的MP設(shè)為0，建立模型2：

TC=？琢0+？茁MP+？琢1BC+？琢2EPS+？琢3ROE+？琢4NPP+？琢5DAR+？琢6CR+？琢7IT+？琢8NCI+？琢9PG+？著（2）

式（2）中，如果系數(shù)？茁的符號為正且顯著，表明在貨幣緊縮時期，銀行信用的成本壓力較大，而商業(yè)信用的低成本優(yōu)勢凸顯;如果系數(shù)？茁的符號為負(fù)且顯著，表明在貨幣緊縮時期，由于擔(dān)心信用違約，銀行信用規(guī)?？s減。如果？茁不顯著，貨幣政策變動并不影響信用結(jié)構(gòu)和規(guī)模。

三、實(shí)證結(jié)果及分析

首先對變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計分析（如表2所示），包括均值、標(biāo)準(zhǔn)差，中位數(shù)。房地產(chǎn)企業(yè)商業(yè)信用TC均值為0.16，表明總體上行業(yè)獲得的商業(yè)信貸大于對外提供的商業(yè)信貸，行業(yè)處于獲得信貸的位置。銀行信用BC均值為0.24，表明房地產(chǎn)企業(yè)的銀行信用規(guī)模大于商業(yè)信用。

本文采用多元回歸方式分別建立模型1、模型2，回歸結(jié)果（如表3所示）。

模型1中銀行信用的系數(shù)為負(fù)且在1%的顯著水平下顯著，說明商業(yè)信用與銀行信用之間存在明顯的替代關(guān)系而非互補(bǔ)關(guān)系。房地產(chǎn)企業(yè)通過擴(kuò)大商業(yè)業(yè)務(wù)往來的信用緩解資金壓力，從而替代銀行信用，形成了二者之間的替代關(guān)系。

模型2中，虛擬變量MP的系數(shù)在10%的水平下顯著，說明貨幣緊縮政策影響房地產(chǎn)企業(yè)的商業(yè)信用與銀行信用的。由于貨幣緊縮的政策導(dǎo)向，銀行會降低全社會的信貸規(guī)模，進(jìn)而影響房地產(chǎn)業(yè)的銀行信用，由于系數(shù)較小，影響力度有限。市場上由于存在時滯、市場主體預(yù)期和偏好等各方面影響，貨幣政策并不一定能達(dá)到預(yù)期的效果。

控制變量中，每股收益、經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額/營業(yè)收入的系數(shù)為正且顯著，表明企業(yè)的股市表現(xiàn)和現(xiàn)金流狀況對商業(yè)信用影響較大。股市表現(xiàn)越好，商業(yè)交流具有一定的權(quán)威，現(xiàn)金流狀況健康，容易得到信任，進(jìn)而擴(kuò)大業(yè)務(wù)量。

結(jié)語

本文以我國房地產(chǎn)上市公司為研究對象，檢驗(yàn)房地產(chǎn)企業(yè)商業(yè)信用與銀行信用之間的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)，房地產(chǎn)企業(yè)商業(yè)信用與銀行信用之間存在替代關(guān)系，而非互補(bǔ)關(guān)系，二者共同促進(jìn)房地產(chǎn)市場發(fā)展壯大;由于近年來房地產(chǎn)市場活躍，房地產(chǎn)企業(yè)對商業(yè)信用和銀行信用的運(yùn)用會受貨幣政策的影響較弱。本文的結(jié)論驗(yàn)證了政府宏觀調(diào)控與產(chǎn)業(yè)政策相互配合的必要性。為了抑制經(jīng)濟(jì)過熱，政府在制定和實(shí)施宏觀調(diào)控政策的同時，需要考慮像房地產(chǎn)市場這樣資金密集且受調(diào)控影響較小的行業(yè)，并制定和實(shí)施針對該行業(yè)的產(chǎn)業(yè)調(diào)控措施，以期達(dá)到經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展的目的。

本文的研究也存在一定的局限性。我國的房地產(chǎn)市場對宏觀經(jīng)濟(jì)的影響頗大，那么影響房地產(chǎn)市場的因素也是多方面的，除了貨幣政策，也有財政政策、產(chǎn)業(yè)調(diào)控等因素，在本文的研究中并未體現(xiàn)出來。同時，本文的研究時間范圍較窄，并未覆蓋大部分貨幣政策緊縮的年份，增加了研究的難度，影響了結(jié)論的可靠性?？傊瑢τ谖覈康禺a(chǎn)市場還需進(jìn)一步研究。

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Research on the influence of monetary policy on commercial credit and bank credit

——The Case of China

CAI Yang，F(xiàn)U Yun-yun

（School of Mathematics and Finance，Chuzhou University，Chuzhou 239000，China）

Abstract：Main financing of modern enterprise is bank loans and business credits.Main financial management of modern enterprise is capital management.In this paper，we take Chinese real estate enterprises as target，empirical analysis the relationship between bank loans and business credits，and introduce monetary policy variables as further analysis.The research shows that there is a significant substitution relationship between commercial credit of real estate enterprises and bank credit，but the monetary policy has a weak impact.

Key words：monetary tightening policy;substitution and complement;market preference