上市公司股利分配政策問題研究

徐一千（長春大學(xué)旅游學(xué)院）

上市公司股利分配政策存在的問題

（一）股利分配形式多樣且不合理

現(xiàn)金股利是投資者普遍喜歡收到的股利支付形式。對于公司而言，現(xiàn)金股利能在一定程度上激發(fā)投資者信心，有利于引進更多的投資者，同時也能夠穩(wěn)定上市公司的股票價格。但是證券市場中的大多數(shù)上市公司的經(jīng)營發(fā)展都需要大量的現(xiàn)金支持，導(dǎo)致現(xiàn)金緊張，為了緩解這種現(xiàn)金緊張的狀態(tài)，上市公司便采取不分配現(xiàn)金股利、派現(xiàn)、送紅股、派現(xiàn)加送紅等多種分配方式，這樣就使得很多投資者收不到現(xiàn)金股利，使投資者喪失投資信心，同時會損害上市公司良好的社會形象，不利于公司未來的經(jīng)營發(fā)展。

（二）上市公司股利分配水平較低

1.股利支付率較低

公司每年的現(xiàn)金股利數(shù)額與凈利潤之間的比率稱為股利支付率，它是衡量公司股利支付水平的重要財務(wù)指標(biāo)之一。由于股票是不能退資的一種權(quán)利憑證，股票的到期支付日也并不具體，在股利支付方面，上市公司不會受到強制性的限制，所以很多上市公司選擇不支付股利或支付較少的股利。而且一些上市公司未來應(yīng)付監(jiān)管部門要求而進行象征性的發(fā)放現(xiàn)金股利，致使投資者受到較少的股利收益，這就嚴(yán)重?fù)p害了公司中小股東的權(quán)益。

2.現(xiàn)金分紅水平低

根據(jù)“鳥手”理論，我們可以得出結(jié)論：上市公司應(yīng)該增加現(xiàn)金股利的百分比，以滿足投資的投資偏好。隨著“半強制分紅”法案的出臺，在中國上市的公司數(shù)量增加并開始分配股利，但大多數(shù)都是不情愿的象征紅利，因此總股息小而持久，基本上無法解決低現(xiàn)金股利的問題。而“鐵公雞”公司仍然大量存在于中國，堅持采取消極的股利分配政策，以至于現(xiàn)金分紅制度在我國施行效果受到不利影響。

3.股利分配政策缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性

股票投資者的主要投資目標(biāo)在于穩(wěn)定的投資回報。經(jīng)過多位經(jīng)濟學(xué)家的分析研究，中國上市公司的股利分配政策受中國證監(jiān)會行政政策和公司外部機制的約束。導(dǎo)致上市公司股利分配政策缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性，這將導(dǎo)致資本市場更加混亂和投機的股利政策信息，這將影響投資者穩(wěn)定的投資預(yù)期，阻礙證券市場的長期健康發(fā)展。

上市公司股利分配政策問題的成因分析

（一）股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理

在我國證券市場發(fā)展之初，國有股就在股票市場上占據(jù)重要地位，即使受到歷史和政治因素的影響，多次調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)及非流通股結(jié)構(gòu)，但我國國有上市公司仍然在資本市場上占據(jù)主導(dǎo)地位，形成股權(quán)高度集中現(xiàn)象。與國有上市公司一樣，中國的私營公司也同樣存在股權(quán)集中的問題，上市后的實際控制人的權(quán)利尚未得到充分的檢查和平衡，股權(quán)集中制度允許大股東和實際經(jīng)理通過濫用表決權(quán)來控制公司的決策，導(dǎo)致上市公司股利的持續(xù)非法分配和嚴(yán)重的制度沖突。

（二）公司內(nèi)部治理水平低

1.股利分配相關(guān)制約體系不完善

大部分上市公司的董事都會作為決策者兼任公司的高管，這就導(dǎo)致雖然公司設(shè)立了形式上的“三會”制度，但該制度并不能發(fā)揮作用，董事會往往代表著控股股東，這也從一定程度上使得公司的監(jiān)事以及獨立董事等職位不能真正起到監(jiān)督作用。這些控股股東在公司內(nèi)部擁有強大的控制權(quán)，他們常常會以犧牲中小股東的利益為代價來獲取更多的利益。同時司法審查制定的不夠完善，使得中小股東喪失對董事、高管侵權(quán)行為的起訴動力。

2.缺乏對投資者的保護力度

在我國當(dāng)今的證券市場中小投資者的數(shù)量巨大，但他們的持股比例較低，而且比較分散，這就使得中小股東無法參與到公司決策，并且在獲取公司內(nèi)部經(jīng)營信息時也受到控股股東的限制，獲得消息不夠全面，這在一定程度是損害了中小股東的利益。同時我國在股利分配政策反面相關(guān)法律制度體系未得到完善，以至于中小股東權(quán)利的救濟手段少，未能給中小股東提供應(yīng)有的法律保護，這也會使得中小股東失去維護自身合法權(quán)益的動力。

（三）現(xiàn)行立法缺陷造成股利分配無法可依

《公司法》和《證券法》是我國目前在股利分配政策方面法律效力最高的兩部法律，但其中與股利分配有關(guān)的法律規(guī)定內(nèi)容較少，而與股利分配政策相關(guān)其他的規(guī)定性文件，只是由證監(jiān)會等部門發(fā)布的一些法律效力層級更低的規(guī)范性文件。較低層級的法律限制使得我國“半強制”分紅制度的實施并未達到理想中的效果。

上市公司股利分配政策完善化建議

（一）優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)

上市公司的各股東持股情況構(gòu)成公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，可以同時反映出投資者在公司中的具體持股比例以及公司內(nèi)部控制權(quán)的分配情況。上市公司的股利分配政策決定了公司選取何種治理模式。由于我國目前股權(quán)的高度集中，法律規(guī)范與司法救濟手段未必能夠有效的約束控股股東的違法分配、套現(xiàn)等行為，必須在實踐中優(yōu)化上市公司內(nèi)部的股權(quán)結(jié)構(gòu)。只有股權(quán)結(jié)構(gòu)合理了，公司才能制定出公平公正并且符合多方股東利益的股利分配政策。

（二）完善公司治理并強化股東監(jiān)督

1.強化股東監(jiān)督

上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)問題以及股東監(jiān)督缺乏的問題都可以在股利分配政策上得以體現(xiàn)，高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)往往使得中小股東難以真正參與到公司決策，導(dǎo)致應(yīng)有權(quán)益受到損害。若公司中小股東參加股東大會的成本降低，可以在很大程度上提高中小股東參與公司決策并行使應(yīng)有權(quán)力的動力，也可以提高他們的權(quán)利保護意識，還可以激發(fā)中小股東的投資信心，進一步強化了上市公司的股東監(jiān)督。

2.建立有效的公司治理結(jié)構(gòu)

（1）發(fā)揮董事會的核心作用

完善健全的董事會制度，能夠?qū)Κ毩⒍碌倪x取起到良好的規(guī)范作用，這樣選取的獨立董事能夠真正起到有效的監(jiān)督作用。因此上市公司應(yīng)對董事會制度的建立和完善有足夠的重視，在明確董事會規(guī)模和結(jié)構(gòu)的同時對公司各董事的責(zé)任義務(wù)意識進行強化。

（2）發(fā)揮監(jiān)事會的監(jiān)督作用

公司監(jiān)事會的監(jiān)督職能應(yīng)貫穿整個公司，在會計以及業(yè)務(wù)的計劃、決策、執(zhí)行全過程進行事前、事中以及事后監(jiān)督?？v觀監(jiān)事會的重要性，我國上市公司更應(yīng)該努力改變監(jiān)事會難以發(fā)揮監(jiān)督作用的現(xiàn)象，公司監(jiān)事改善在公司的地位，使監(jiān)事可以執(zhí)行監(jiān)督董事的職能。

（三）完善上市公司股利分配制度立法體系

1.提高股利分配政策文件的法律效力

中國上市公司股利政策的法律規(guī)定，具有較高法律效力的法律是《公司法》和《證券法》，中國現(xiàn)行的《公司法》并不完善，《證券法》中的規(guī)定更是少得可憐。所以必須以更具原則性和程序性的方式規(guī)范上市公司的股利分配政策。加強上市公司股利分配政策法律制度的第一步是提升相關(guān)規(guī)定的法律等級，然后試圖總結(jié)和論證在行業(yè)法規(guī)和規(guī)范性文件中實施法規(guī)的效果，將其總結(jié)經(jīng)驗納入《公司法》或《證券法》中。

2.在《證券法》中新增上市公司現(xiàn)金分紅制度

根據(jù)現(xiàn)行《公司法》和《證券法》，上市公司不存在對現(xiàn)金分紅的規(guī)定，現(xiàn)金分紅的大部分事項都反映在中國證監(jiān)會和證券交易所的文件中，但沒有相應(yīng)的制度保障。這些缺陷導(dǎo)致上市公司股利分配中的各種問題，尤其是最重要的現(xiàn)金股利形式存在的各種問題。為了提高對我國上市公司收入的認(rèn)識，實現(xiàn)投資者的投資目標(biāo)，增強自信心，促進證券市場的持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展，有必要通過修改上市公司的現(xiàn)金分紅制度。

（四）完善股利分配政策監(jiān)管機制

1.強化外部約束

加強資本市場的發(fā)展，提高資本市場的效率，是加強對上市公司股利分配行為的外部約束的必然選擇。加強上市公司股利分配的外部約束，不僅是關(guān)于上市公司股利分配的管理政策和法規(guī)的頒布，更重要的是，上市公司合法化、制度化有一個明確的環(huán)境。

2.重點加強對股利分配政策信息披露監(jiān)管

如果公司信息披露非常透明，可以提高投資者與公司之間的信息對稱程度。還可以降低交易成本從而提升市場效率。但是如今我國上市公司在信息披露方面的規(guī)定不夠明確也不夠統(tǒng)一，證監(jiān)會等相關(guān)部門雖然發(fā)布了規(guī)范性文件，但法律效力并不高，而且上市公司內(nèi)部信息披露體系也不夠完善。因此在我國未來上市公司的信息披露的工作中，不僅要提升相關(guān)法律文件的效力，還要完善公司內(nèi)部的信息披露體系，增加公司披露信息的透明度，使得上市公司積極履行上市公司的信息披露義務(wù)。