江蘇省醫(yī)療器械第三方物流企業(yè)融資結(jié)構(gòu)效益性評(píng)估

潘悅

摘要：醫(yī)療器械第三方物流行業(yè)尚處于試點(diǎn)推行階段，融資方式的采用、不同方式融集資金的比例構(gòu)成等都會(huì)對(duì)企業(yè)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)產(chǎn)生影響。本文以江蘇省醫(yī)療器械第三方物流企業(yè)——A公司為研究對(duì)象，了解企業(yè)的融資構(gòu)成，分析企業(yè)的財(cái)務(wù)效益性指標(biāo)，揭示企業(yè)的償債和獲利能力，探究企業(yè)整體的經(jīng)營(yíng)效果。

摘要：資本結(jié)構(gòu) 效益指標(biāo)? 償債能力 獲利能力

一、融資結(jié)構(gòu)概述

（一）融資結(jié)構(gòu)概念

融資結(jié)構(gòu)是一種廣義的資本結(jié)構(gòu)，是企業(yè)通過(guò)不同的融資渠道、采用不同的融資方式籌措的各項(xiàng)資本形成的比例關(guān)系，一般由債務(wù)資本和權(quán)益資本兩個(gè)部分組成。合理的融資結(jié)構(gòu)可以很大程度上保障企業(yè)的償債能力、獲利能力以及再融資的能力，一般對(duì)融資結(jié)構(gòu)的研究更側(cè)重于對(duì)企業(yè)債務(wù)資本所占比例的分析。

（二）融資結(jié)構(gòu)理論

1.MM理論

該理論基本前提是，假設(shè)資本市場(chǎng)是完全有效的，股票或債券交易不存在交易成本;市場(chǎng)參與者對(duì)企業(yè)的收益和風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期相同;借款無(wú)風(fēng)險(xiǎn)，貸款利率即為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率;息稅前利潤(rùn)無(wú)增長(zhǎng)，即永續(xù)零增長(zhǎng);經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)息稅前利潤(rùn)的方差進(jìn)行衡量。

（1）無(wú)稅的MM理論

該理論認(rèn)為，不考慮公司所得稅的情況下，不管是融集債務(wù)資金還是吸收股東投資，付出的代價(jià)都是一樣的，因而負(fù)債與權(quán)益的比例和企業(yè)的價(jià)值沒(méi)有關(guān)系。

（2）有稅的MM理論

該理論認(rèn)為，考慮公司所得稅的情況下，計(jì)算所得稅之前，需要先扣除利息費(fèi)用，那么利息費(fèi)用越高，所得稅就越少。由于負(fù)債和權(quán)益投資付出的代價(jià)相同，但對(duì)于權(quán)益投資而言，股東無(wú)法通過(guò)利息費(fèi)用達(dá)到抵稅的作用，那么企業(yè)會(huì)更傾向于借款，債務(wù)資金越多，支付的利息費(fèi)用越多，交的所得稅就越少，利潤(rùn)相對(duì)更多，當(dāng)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)全部由債務(wù)資金組成時(shí)，企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大化。

2.權(quán)衡理論

該理論認(rèn)為，企業(yè)的債務(wù)資金可以起到抵稅的作用，理論上債務(wù)資金越多，企業(yè)要交納的所得稅越少。但另一方面，企業(yè)債務(wù)資金數(shù)量越多，財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)越強(qiáng)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就越大，一旦超出合理的限度，就容易出現(xiàn)資金鏈斷裂、企業(yè)破產(chǎn)的情況。因而企業(yè)需要在兩者之間進(jìn)行權(quán)衡，確定最佳的負(fù)債比例來(lái)平衡利息的抵稅作用和企業(yè)破產(chǎn)的可能性。

3.優(yōu)序融資理論

該理論假設(shè)金融市場(chǎng)是完全有效的，認(rèn)為企業(yè)如果存在融資需求，應(yīng)該優(yōu)先考慮內(nèi)源性融資，其次考慮外部負(fù)債融資，最后才是采用發(fā)行股票的股權(quán)融資。

上述理論從不同角度認(rèn)知企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)，認(rèn)為融資結(jié)構(gòu)可以影響企業(yè)的行為、業(yè)績(jī)，進(jìn)而影響企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。債務(wù)資本和權(quán)益資本對(duì)企業(yè)的作用不同，改變?nèi)谫Y結(jié)構(gòu)，如適當(dāng)舉債，可以降低企業(yè)的綜合資金成本，幫助企業(yè)增加收益，實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)價(jià)值的最大化;另一方面，融資結(jié)構(gòu)的選擇可以向外部信息使用者傳遞相關(guān)信號(hào)，影響投資者對(duì)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的評(píng)估。

二、江蘇省醫(yī)療器械第三方物流企業(yè)融資結(jié)構(gòu)概況

（一）企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的特征

1.依賴債務(wù)融資

企業(yè)創(chuàng)立初期，采取保守型的融資策略，主要通過(guò)吸收直接投資的方式融集權(quán)益資本。在企業(yè)后續(xù)發(fā)展和運(yùn)營(yíng)的過(guò)程中，受中小型企業(yè)規(guī)模、獲利能力的影響，企業(yè)融資渠道比較狹窄，又因?yàn)閭鶆?wù)資金的資金成本低于權(quán)益資金的資金成本，所以企業(yè)更依賴于債務(wù)資金的籌集來(lái)滿足自身的資金需求，其中債務(wù)資金以長(zhǎng)期銀行借款為主，比較少借入償付壓力較大的短期負(fù)債資金。

2.內(nèi)源性融資不足

大部分醫(yī)療器械第三方物流企業(yè)前期投入成本高，建設(shè)時(shí)間長(zhǎng)，短期內(nèi)較難獲得同等的投資回報(bào)，容易造成企業(yè)分配中留利不足。另一方面，部分企業(yè)管理水平較低，沒(méi)有積累利潤(rùn)的意識(shí)，缺乏長(zhǎng)遠(yuǎn)眼光，使得通過(guò)內(nèi)源性融資方式籌集的資金比重不高。

（二）企業(yè)的資本構(gòu)成

目前，大部分江蘇省醫(yī)療器械第三方物流企業(yè)主要通過(guò)銀行借款的債務(wù)融資方式獲得資金，以A公司為代表，2017-2019年企業(yè)資本構(gòu)成情況如表1所示：

根據(jù)表1可以發(fā)現(xiàn)，2017年A公司債務(wù)資本為33972811元，占企業(yè)總資本的35.71%;到2018年，企業(yè)由于償還了2017年借入的一筆一年期的短期借款，債務(wù)資本減少至30829436元，債務(wù)比例下降至34.57%;2019年企業(yè)償還部分長(zhǎng)期借款本金后，債務(wù)資本進(jìn)一步減少，債務(wù)比例為26.20%。A公司在2017-2019年進(jìn)行債務(wù)融資時(shí)的資金成本為3.56%.

三、江蘇省醫(yī)療器械第三方物流企業(yè)效益性評(píng)估

在現(xiàn)有融資結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)上，對(duì)江蘇省醫(yī)療器械第三方物流企業(yè)效益性評(píng)估主要通過(guò)償債能力指標(biāo)和獲利能力指標(biāo)進(jìn)行分析。

（一）償債能力分析

對(duì)江蘇省醫(yī)療器械第三方物流企業(yè)——A公司的償債能力評(píng)價(jià)主要通過(guò)四個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行，分別是企業(yè)的流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、資產(chǎn)負(fù)債率和利息保障倍數(shù)，A公司2017-2019年具體償債指標(biāo)數(shù)據(jù)如表2所示：

1.流動(dòng)比率

流動(dòng)比率是企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)相對(duì)于流動(dòng)負(fù)債的比值，反映企業(yè)在短期債務(wù)到期時(shí)，流動(dòng)資產(chǎn)可以變現(xiàn)用于償還相關(guān)債務(wù)的能力。一般該比率越高，說(shuō)明企業(yè)短期償債能力越強(qiáng)，但如果比率過(guò)高則說(shuō)明企業(yè)資金沒(méi)有得到高效利用，過(guò)多地被流動(dòng)資產(chǎn)占用，一般2：1為宜。

根據(jù)表2可以發(fā)現(xiàn)，A公司2017年的流動(dòng)比率為0.79，2018年為0.77，均低于標(biāo)準(zhǔn)值2，而企業(yè)2018年流動(dòng)比率的降低主要因?yàn)橐还P銀行借款由長(zhǎng)期借款重新分類為一年內(nèi)到期的流動(dòng)負(fù)債，導(dǎo)致企業(yè)的短期償債能力減弱。2019年A公司流動(dòng)比率為1.34，明顯高于前兩年的數(shù)值，說(shuō)明企業(yè)短期償債能力得到了進(jìn)一步的提升。

2.速動(dòng)比率

速動(dòng)比率一般指流動(dòng)資產(chǎn)扣除存貨和預(yù)付費(fèi)用后的余額相對(duì)于流動(dòng)負(fù)債的比值，反映企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)中可以立即變現(xiàn)用于償還流動(dòng)負(fù)債的能力。速動(dòng)比率充分考慮了變現(xiàn)能力較差的存貨以及預(yù)付費(fèi)用因素，比流動(dòng)比率反映的更加準(zhǔn)確。一般，速動(dòng)比率的比值在1：1左右為宜。

根據(jù)表2可以發(fā)現(xiàn)，A公司整體速動(dòng)比率與流動(dòng)比率數(shù)值相差不大。A公司從事醫(yī)療器械第三方物流行業(yè)，主要承接其他企業(yè)、機(jī)構(gòu)的醫(yī)療貨物，因而自身并沒(méi)有存貨，2017年企業(yè)的速動(dòng)比率和流動(dòng)比率是一樣的，為0.79。而2018年和2019年企業(yè)速動(dòng)比率和流動(dòng)比率稍有區(qū)別，主要原因在于A公司2018年和2019年分別發(fā)生了195870元和523332.75元的預(yù)付費(fèi)用。同時(shí)，2019年A公司速動(dòng)比率為1.2，高于標(biāo)準(zhǔn)值，雖然可以保證企業(yè)立即償還短期債務(wù)的能力，但也說(shuō)明企業(yè)資金在速動(dòng)資產(chǎn)上占用較多，容易造成企業(yè)機(jī)會(huì)成本的增加。

3.資產(chǎn)負(fù)債率

資產(chǎn)負(fù)債率是企業(yè)負(fù)債總額相對(duì)于資產(chǎn)總額的比值，反映企業(yè)利用債務(wù)資金進(jìn)行經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的能力，利用該指標(biāo)可以綜合評(píng)價(jià)企業(yè)的負(fù)債水平，一般40%-60%比較合適。

根據(jù)表2可以發(fā)現(xiàn)，A公司2017-2019年資產(chǎn)負(fù)債率一直降低，分別為35.71%、34.57%和26.20%。一方面，資產(chǎn)負(fù)債率減少是因?yàn)锳公司在此期間先后償還了一筆短期借款和長(zhǎng)期借款的部分本金，使得負(fù)債總額減少、債務(wù)資本占整個(gè)資產(chǎn)的比例下降，一定程度上說(shuō)明企業(yè)資本充足，有著較好的長(zhǎng)期償債能力。另一方面，A公司三年的資產(chǎn)負(fù)債率都低于標(biāo)準(zhǔn)值，間接反映了企業(yè)的融資及投資能力不夠。

4.利息保障倍數(shù)

利息保障倍數(shù)是企業(yè)息稅前利潤(rùn)相對(duì)于利息費(fèi)用的比值，利息保障倍數(shù)越大，則企業(yè)支付利息費(fèi)用的能力越強(qiáng)，反映了企業(yè)獲利能力對(duì)到期負(fù)債的保障程度，數(shù)值一般應(yīng)至少大于1。

根據(jù)表2可以發(fā)現(xiàn)，A公司2017年利息保障倍數(shù)為0，因?yàn)樵撃甑睦麧?rùn)總額為負(fù)值，而利息費(fèi)用正常支出，這就意味著當(dāng)年的利潤(rùn)無(wú)法用于債務(wù)利息費(fèi)用的支付，企業(yè)長(zhǎng)期償債能力不足。隨著2018年和2019年企業(yè)營(yíng)業(yè)收入的增加，利潤(rùn)總額也隨之增加，利息保障倍數(shù)較于2017年有了改善，分別為0.78和1.31，說(shuō)明A公司償債的安全性和穩(wěn)定性有了提升。

（二）獲利能力分析

對(duì)江蘇省醫(yī)療器械第三方物流企業(yè)——A公司的獲利評(píng)價(jià)主要通過(guò)三個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行，分別是企業(yè)的銷售凈利率、總資產(chǎn)報(bào)酬率和凈資產(chǎn)報(bào)酬率，A公司2017-2019年具體利潤(rùn)數(shù)據(jù)如表3所示：

1.銷售凈利率

銷售凈利率是企業(yè)凈利潤(rùn)相對(duì)于營(yíng)業(yè)收入的比值，反映每一元營(yíng)業(yè)收入能夠給企業(yè)帶來(lái)的凈利潤(rùn)。根據(jù)表3可以發(fā)現(xiàn)，A公司2017-2019年通過(guò)倉(cāng)儲(chǔ)及增值服務(wù)獲得的收入分別為5260984元、17296831元和42521798元，凈利潤(rùn)分別為-2803279元、3719430元和2614938元，對(duì)應(yīng)的銷售凈利率為-53.28%、21.5%和6.15%。

2017年A公司凈利潤(rùn)與銷售凈利率均為負(fù)值，主要和A公司正式提供倉(cāng)儲(chǔ)及增值服務(wù)的時(shí)間較晚有關(guān)，公司于2016年年底獲得食品藥品監(jiān)督管理局核發(fā)的經(jīng)營(yíng)許可，從2017年才開始開展醫(yī)療器械第三方物流儲(chǔ)運(yùn)（含冷鏈物流）服務(wù)，在此之前，因?yàn)樾袠I(yè)前期重資產(chǎn)投入，企業(yè)投入了大量的資金進(jìn)行籌備，形成了各項(xiàng)資產(chǎn)和費(fèi)用。另一方面，為了吸引客戶、推廣第三方物流儲(chǔ)運(yùn)服務(wù)，企業(yè)在2017年面向新老客戶提供了優(yōu)惠政策，直接導(dǎo)致該年企業(yè)在相關(guān)業(yè)務(wù)上的營(yíng)業(yè)收入較低，在成本費(fèi)用水平相對(duì)固定的情況下使得銷售凈利率為負(fù)。

在2018年和2019年，隨著A公司倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)的進(jìn)一步改善、客戶認(rèn)可度的顯著提高，加上倉(cāng)儲(chǔ)及增值服務(wù)項(xiàng)目的增加，企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入都較2017年發(fā)生了明顯的增幅，2018年?duì)I業(yè)收入比2017年增加了12035847元，2019年銷售收入又比2018年增加了25224967元。而2019年凈利潤(rùn)比2018年凈利潤(rùn)低，主要與營(yíng)業(yè)成本（主要是制造費(fèi)用）以及長(zhǎng)期借款利息費(fèi)用的增加有關(guān)。如果后期企業(yè)能夠控制好營(yíng)業(yè)成本，合理確定資本結(jié)構(gòu)，控制債務(wù)資金比例，預(yù)計(jì)隨著入駐客戶數(shù)量與銷售額的持續(xù)增加，公司規(guī)?；?yīng)愈加明顯，銷售凈利率會(huì)保持一個(gè)較好的上升趨勢(shì)。

2.總資產(chǎn)報(bào)酬率

總資產(chǎn)報(bào)酬率是企業(yè)投資的報(bào)酬額相對(duì)于投入總資產(chǎn)的比值，反映企業(yè)全部資產(chǎn)獲得利潤(rùn)的水平，該指標(biāo)越好表示企業(yè)投入產(chǎn)出能力越強(qiáng)、企業(yè)的營(yíng)運(yùn)越有成效。一般情況下，企業(yè)可以通過(guò)將總資產(chǎn)報(bào)酬率與市場(chǎng)的資本利率進(jìn)行比較，判斷企業(yè)是否要負(fù)債經(jīng)營(yíng)，如果該指標(biāo)大于市場(chǎng)利率，表明企業(yè)可以充分利用財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，債務(wù)資金可以幫助企業(yè)獲得較多的利潤(rùn)。

根據(jù)表3可以看出，2017年A公司總資產(chǎn)報(bào)酬率為-2.95%，因?yàn)樵撃隊(duì)I業(yè)收入偏低，在成本費(fèi)用水平相對(duì)固定的情況下，營(yíng)業(yè)收入無(wú)法彌補(bǔ)相關(guān)的成本費(fèi)用，產(chǎn)生了負(fù)的凈利潤(rùn)，直接導(dǎo)致了總資產(chǎn)報(bào)酬率為負(fù)值。這種情況下，企業(yè)應(yīng)該盡量避免負(fù)債經(jīng)營(yíng)或者即使負(fù)債經(jīng)營(yíng)也要控制好債務(wù)規(guī)模，以防產(chǎn)生較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

A公司2018和2019年的總資產(chǎn)報(bào)酬率相比2017年有了一定的改善，但由于營(yíng)業(yè)成本與財(cái)務(wù)費(fèi)用的增加，使得凈利潤(rùn)受到影響，2019年的總資產(chǎn)報(bào)酬率為3.17%，比2018年的4.27%有所下降。在后續(xù)發(fā)展中，企業(yè)可以合理通過(guò)債務(wù)資金的杠桿效應(yīng)獲得投資收益，但要根據(jù)總資產(chǎn)報(bào)酬率的增減變化，及時(shí)控制好負(fù)債水平。

3.凈資產(chǎn)報(bào)酬率

凈資產(chǎn)報(bào)酬率是企業(yè)凈利潤(rùn)相對(duì)于凈資產(chǎn)的比值，反映了企業(yè)自有資金的盈利能力，同時(shí)它也能夠綜合反映企業(yè)凈資產(chǎn)的利用效果，該指標(biāo)越高說(shuō)明對(duì)企業(yè)的凈資產(chǎn)利用效率越高，企業(yè)的獲利能力越強(qiáng)。

根據(jù)表3可以發(fā)現(xiàn)，A公司2017年凈資產(chǎn)報(bào)酬率小于總資產(chǎn)報(bào)酬率，因?yàn)樵撃昕傎Y產(chǎn)報(bào)酬率為負(fù)值，小于債務(wù)利息率，對(duì)凈資產(chǎn)報(bào)酬率產(chǎn)生了不利影響，這種情況下企業(yè)應(yīng)該減少負(fù)債。2018-2019年，A公司的凈資產(chǎn)報(bào)酬率大于總資產(chǎn)報(bào)酬率，側(cè)面說(shuō)明總資產(chǎn)報(bào)酬率大于債務(wù)利息率，此時(shí)可以發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，企業(yè)可以負(fù)債經(jīng)營(yíng)。

三、總結(jié)

從融資結(jié)構(gòu)理論角度出發(fā)，企業(yè)如需對(duì)外融資，負(fù)債融資要優(yōu)于權(quán)益融資，債務(wù)資金一定程度上可以幫助企業(yè)降低資金成本、起到抵稅作用，增加企業(yè)收益。同時(shí)，應(yīng)該控制企業(yè)的負(fù)債規(guī)模，避免債務(wù)資金過(guò)多產(chǎn)生較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，引起企業(yè)破產(chǎn)的可能。

通過(guò)上述對(duì)江蘇省醫(yī)療器械第三方物流企業(yè)融資結(jié)構(gòu)和效益分析，可以概括出以下幾點(diǎn)：

第一，江蘇省醫(yī)療器械第三方物流企業(yè)主要采用了負(fù)債融資方式，但是負(fù)債規(guī)模不夠，整體的資產(chǎn)負(fù)債率要低于一般行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)值，不能夠完全發(fā)揮負(fù)債對(duì)企業(yè)的增益效果。通過(guò)對(duì)償債能力的分析，企業(yè)目前整體上的短期及長(zhǎng)期償債能力都比較好，能夠保障企業(yè)償債的安全性和穩(wěn)定性，但是部分資產(chǎn)沒(méi)有完全被利用，造成了資金閑置，產(chǎn)生了投資的機(jī)會(huì)成本，對(duì)此，企業(yè)應(yīng)該合理地?cái)U(kuò)大負(fù)債規(guī)模，充分、有效地利用企業(yè)資產(chǎn)，增強(qiáng)自身的融資和投資能力。

第二，江蘇省醫(yī)療器械第三方物流企業(yè)整體收益率較低且波動(dòng)大，在營(yíng)業(yè)收入不高、營(yíng)業(yè)成本相對(duì)固定的情況下，債務(wù)資金產(chǎn)生的財(cái)務(wù)費(fèi)用會(huì)影響企業(yè)的利潤(rùn)，導(dǎo)致投資報(bào)酬率降低。因而企業(yè)一方面要舉借負(fù)債發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，另一方面，要及時(shí)根據(jù)企業(yè)近期的投資報(bào)酬率合理調(diào)整負(fù)債規(guī)模，避免營(yíng)收過(guò)低的情況下支付較高的利息費(fèi)用、償還到期本金，保證企業(yè)資金鏈的正常供應(yīng)，減少企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

第三，江蘇省醫(yī)療器械第三方物流企業(yè)內(nèi)源性融資不夠，受利潤(rùn)波動(dòng)的影響，企業(yè)無(wú)法穩(wěn)定地通過(guò)內(nèi)源性資金滿足融資需求，后續(xù)的發(fā)展中，企業(yè)要重視分配中的留利問(wèn)題，提高內(nèi)源性資金的利用效率。

本文系江蘇高校哲學(xué)社會(huì)科學(xué)研究基金項(xiàng)目“新三板掛牌對(duì)江蘇醫(yī)療器械第三方物流企業(yè)融資結(jié)構(gòu)影響研究”（項(xiàng)目編號(hào)：2017SJB0741）研究成果