基于投資型并購企業(yè)價值評估方法的選擇探討

童珍珍 王明國

摘要：并購一直是資本市場的熱門話題。我國企業(yè)并購活動隨著國際并購涌起的大潮中也日漸活躍，隨著企業(yè)并購數(shù)量的日益增多，運用資產(chǎn)評估的方法來確定目標(biāo)企業(yè)的并購價值也受到各界學(xué)者的關(guān)注?，F(xiàn)研究投資型并購中價值評估方法的選擇與應(yīng)用，通過介紹投資型價值效應(yīng)的特點，嘗試在企業(yè)資產(chǎn)定價的合理性和適用性上提出一些有用的方法建議。

關(guān)鍵詞：投資型并購;資產(chǎn)評估;評估方法

中圖分類號：F270? ? 文獻標(biāo)識碼：A

文章編號：1005-913X（2020）09-0138-02

企業(yè)并購是在一個非常復(fù)雜的市場環(huán)境中運行的過程，并購方合理的選擇目標(biāo)企業(yè)，并進行全面的價值評估是交易成功的重點，對目標(biāo)企業(yè)的估值很大程度上成為并購方的并購運作環(huán)節(jié)的依據(jù)，針對我國并購交易市場起步較晚和不同的市場特點，本文以投資型并購的企業(yè)價值評估作為話題來探討評估方法的選擇及適用性。

一、投資型并購

投資型并購并不是以生產(chǎn)和運營為目的，而是為了取得股票或資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓保險費，是短期的投機。企業(yè)并購的目的是從市場價格的變化中獲取利益。并購方從目標(biāo)企業(yè)中所獲得的利潤收益可能來自于股利，也可能是股權(quán)轉(zhuǎn)讓帶來的，由于并購方所選擇的目標(biāo)企業(yè)與其不存在內(nèi)部聯(lián)系，這樣股權(quán)的再轉(zhuǎn)讓也不會涉及其他企業(yè)。并購成功后，并購方只在有限范圍內(nèi)參與管理工作，而更在意的是企業(yè)股權(quán)在市場中的價格。

二、投資型并購企業(yè)價值評估

評估機構(gòu)中的評估人員按照投資型并購中并購方的并購目的在一定評估基準(zhǔn)日，按照評估價值類型，根據(jù)評估程序和相關(guān)行業(yè)法律要求將目標(biāo)企業(yè)的整體性資產(chǎn)評估價值總數(shù)作為參照，并提供專業(yè)的意見和行動的報告。企業(yè)價值評估是指所有資產(chǎn)和全部收益性的所有權(quán)或所有物品，都是考慮到完全影響企業(yè)利益的各種因素，如企業(yè)的宏觀經(jīng)濟環(huán)境和企業(yè)的背景、企業(yè)公正市場價值的全面評估。所以企業(yè)價值評估是企業(yè)投資型并購成功的一個很重要的步驟。

投資型并購的企業(yè)價值評估主要有兩種價值類型：市場價值和投資價值。市場價值指生產(chǎn)部門所耗費的社會必要勞動時間形成的商品的社會價值。市場價值是指一項資產(chǎn)在交易市場上的價格，是自愿買方和自愿賣方在各自理性行事且未受任何強迫的情況下競價后產(chǎn)生的雙方都能接受的價格。投資價值是指明確的評估對象對于投資目標(biāo)的投資者或者其他某一類別投資者所具有的價值，也稱其為特定投資者價值。

在投資型企業(yè)并購中，以明確目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)業(yè)務(wù)事項為起點，在數(shù)據(jù)收集之后，擬定資產(chǎn)評估業(yè)務(wù)計劃書，通過資產(chǎn)勘查，根據(jù)目標(biāo)企業(yè)內(nèi)部和外部環(huán)境分析選擇適合的評估方法，得出目標(biāo)企業(yè)的估價。在評估這些程序之后，要繪制出用戶的信賴度高的評價報告。

三、投資型并購中企業(yè)價值評估方法的選擇

投資型并購的決策人關(guān)注的是什么？投機和目標(biāo)企業(yè)的自身增值這兩個特性影響了決策人注重收購成本的大小和目標(biāo)企業(yè)未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值，也就決定投資型并購企業(yè)價值評估的方法是財務(wù)管理理論的評估方法。常見的有現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法和市場法。

（一）投資型并購中企業(yè)價值評估方法體系

投資型并購的并購方和目標(biāo)企業(yè)是互不干涉的，目標(biāo)企業(yè)的評估價值實質(zhì)上就是財務(wù)估價，因此，財務(wù)管理中的企業(yè)價值評估方法成為投資型并購中目標(biāo)企業(yè)價值評估的主要方法。評估方法體系如圖1所示。

依據(jù)圖1評估方法體系，判斷投資型并購的目標(biāo)企業(yè)是否繼續(xù)經(jīng)營，若是目標(biāo)企業(yè)放棄持續(xù)經(jīng)營，以成本法評估目標(biāo)企業(yè)的價值。但是，用成本法評估目標(biāo)企業(yè)需要具備兩個前提條件：第一，目標(biāo)企業(yè)的整體盈利能力較差或者收益水平難以預(yù)測;第二，目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)成本能夠準(zhǔn)確計量。另外，某些資產(chǎn)價值不能從賬面成本中獲取，也不能用重置成本衡量的企業(yè)就不適用于成本法，例如，擁有大量無形資產(chǎn)的企業(yè)和高新技術(shù)企業(yè)。除此之外，成本法評估的工作量比較大，經(jīng)濟性貶值也不容易計算準(zhǔn)確。

當(dāng)投資型并購?fù)瓿珊?，目?biāo)企業(yè)仍處于繼續(xù)經(jīng)營狀態(tài)時，可以選擇市場法和收益法。此時應(yīng)該判斷目標(biāo)企業(yè)未來收益的大量資料是否明顯可獲得。

第一，若是不容易取得未來收益的大量資料，僅能憑借現(xiàn)有資料評估目標(biāo)企業(yè)的價值則選擇市場法。市場法主要采用替代原則，是將市場上已經(jīng)發(fā)生的、與被評估對象相同或類似的企業(yè)作為標(biāo)準(zhǔn)，對其進行比較和適當(dāng)調(diào)整得出目標(biāo)企業(yè)價值的方法。市場法應(yīng)用的前提條件有兩個：一是一個活躍的公開市場是市場法應(yīng)用的首要基礎(chǔ)。二是參照物和被評估企業(yè)關(guān)鍵性可比較指標(biāo)、及其技術(shù)參數(shù)等數(shù)據(jù)是完善的。在市場法中，經(jīng)常從企業(yè)領(lǐng)域、產(chǎn)品經(jīng)營、盈利能力等因素找到與目標(biāo)公司相同或類似的可比公司。在上述基礎(chǔ)上，計算這些可比公司的各項經(jīng)營指標(biāo)作為參考，與目標(biāo)企業(yè)作比較，調(diào)整并購時間、地域等差異因素，從而得出目標(biāo)企業(yè)的大致市場價值。

市場法的評估值更能反映目標(biāo)企業(yè)的市場價值以致于容易接受和理解，但是市場法的應(yīng)用有一定困難，現(xiàn)實中往往因為缺少可比參數(shù)或足量的可比數(shù)據(jù)，導(dǎo)致市場法應(yīng)用困難。隨著我國資本市場的完善和發(fā)展，市場法在投資型并購中也是一種評估目標(biāo)企業(yè)價值的思路。

第二，目標(biāo)企業(yè)未來收益的大量資料可以明顯獲取，此時應(yīng)該選擇收益法。目前來說，收益法經(jīng)常是實踐中評估整體性資產(chǎn)的首選方法。該方法從企業(yè)整體盈利能力來計算目標(biāo)企業(yè)的未來獲利情況，能夠客觀的反應(yīng)企業(yè)的價值。收益法同樣有三個前提條件：一是目標(biāo)企業(yè)的未來收益可以預(yù)測并能用貨幣衡量;二是與未來收益相關(guān)的風(fēng)險也能預(yù)測和用貨幣衡量;三是未來收益的獲利年限可以預(yù)測。

收益法很大程度上根據(jù)企業(yè)過去的業(yè)績和市場來判斷其未來獲利能力，因此收益法更適合于持續(xù)經(jīng)營并且收益穩(wěn)定的目標(biāo)企業(yè)，但收益法中的預(yù)期收益受未來不可掌控的的風(fēng)險影響，且該方法的評估時具有較強的主觀性，所以評估目標(biāo)企業(yè)的整體性資產(chǎn)評估和可預(yù)測未來收益的單項資產(chǎn)可以選擇收益法。

（二）投資型并購中企業(yè)價值評估方法比較

基于投資型并購的特點，通?？梢赃x擇傳統(tǒng)的企業(yè)價值評估方法，但是同一種并購類型，也會由于目標(biāo)企業(yè)的行業(yè)特點、經(jīng)營模式、風(fēng)險管理等狀況不同，而采用不同的評估方法，所以實踐中要考慮目標(biāo)企業(yè)和評估方法本身之間的適用性?？梢詮姆椒ǖ脑u估時點、優(yōu)缺點、應(yīng)用現(xiàn)狀等進行比較，以便結(jié)合不同的并購企業(yè)選擇適用的評估方法，如表1。

四、結(jié)論及建議

（一）結(jié)論

企業(yè)并購作為雙方公司的一種戰(zhàn)略選擇，對企業(yè)雙方發(fā)展壯大、開拓市場等起到非常重要的作用，對目標(biāo)企業(yè)進行有效價值評估，是并購程序中最關(guān)鍵的一步。本文闡述了投資型并購和投資型并購企業(yè)價值評估的概念和內(nèi)容，著重講述投資型并購的評估方法如何選擇和應(yīng)用，進而比較準(zhǔn)確地計算目標(biāo)企業(yè)價值，為決策者決策提供有效依據(jù)。

投資型并購最突出的特點是并購方與目標(biāo)企業(yè)沒有任何聯(lián)系，只關(guān)注投資產(chǎn)生的可觀收益是否能夠彌補投資成本。因此本文對投資型評估的目標(biāo)企業(yè)價值是從傳統(tǒng)評估方法上選擇，并將成本法、市場法和收益法進行分析和比較。實踐中應(yīng)根據(jù)并購目的、評估價值類型、評估方法的前提及適用范圍等因素選擇合適的評估方法。

（二）建議

1.收集目標(biāo)企業(yè)的信息是并購企業(yè)價值評估的基礎(chǔ)。企業(yè)并購能否成功影響到企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展，只有充分了解目標(biāo)企業(yè)，才可能為并購方提供定價基礎(chǔ)，因此在目標(biāo)企業(yè)的估價過程中所取得的相關(guān)信息應(yīng)保證真實性和準(zhǔn)確性。并購中所獲取的目標(biāo)企業(yè)的資料大多屬于會計資料，但不能僅限于表內(nèi)數(shù)據(jù)，也應(yīng)關(guān)注附加信息或財務(wù)分析指標(biāo)的變化趨勢。另外，還需要政府和社會的積極配合，有關(guān)協(xié)會應(yīng)及時發(fā)布并購市場上的交易信息和有關(guān)研究報告，以供使用者參考。

2.加強評估主體的管理和建設(shè)。資產(chǎn)評估機構(gòu)在企業(yè)并購中起著非常重要的中介作用，加大相關(guān)部門對評估機構(gòu)的監(jiān)管能有效增強評估機構(gòu)權(quán)責(zé)匹配度，企業(yè)并購中的評估經(jīng)常出現(xiàn)問題的主要原因就在于監(jiān)管不力和處罰較輕，使得評估機構(gòu)敢于答應(yīng)以不規(guī)范的評估程序來獲取高報酬，而證監(jiān)會所給予的罰款或吊銷資格證等處罰與利益相比不足以起到警醒作用。因此盡早實行行業(yè)自律、政府監(jiān)管、法律訴訟三方共同監(jiān)督體系，對維護一個健康運行的評估市場非常有必要。

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