碧桂園的看漲空間有多大？

暢小裳

碧桂園的股價(jià)正在跟公司的基本面脫鉤。

從基本面來看，碧桂園越來越向好。盡管有疫情的影響，碧桂園的業(yè)績和財(cái)務(wù)仍在逐步向好，不僅穩(wěn)坐銷售冠軍的地位，而且在此期間還降低了運(yùn)營成本，降低了有息負(fù)債等。也獲得了國際權(quán)威機(jī)構(gòu)的認(rèn)可，一個(gè)多月前，碧桂園登上《財(cái)富》世界500強(qiáng)榜單，位列房企第一名;近日，評級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪也調(diào)升了其主體評級(jí)。

但是，這一切并沒有在資本市場被反映出來。

事實(shí)上，2020年以來，碧桂園（2007.香港）的股價(jià)在持續(xù)承壓。1月2日，碧桂園開盤報(bào)12.7港元，截至9月23日收盤，報(bào)9.51港元，下跌25%。

《巴倫周刊》中文版經(jīng)分析后認(rèn)為，碧桂園被低估了。被低估的因素包括：港股相對于A股、美股本身存在折扣，市場對于房地產(chǎn)行業(yè)在經(jīng)濟(jì)走弱時(shí)期的表現(xiàn)存在認(rèn)知偏差等。而更重要的是，投資者對碧桂園認(rèn)知的改變?nèi)孕枰欢〞r(shí)間。

本刊認(rèn)為，無論短期，還是中長期，碧桂園的估值都存在上升空間。

短期來看，中國的房地產(chǎn)正在向投資者證明，經(jīng)濟(jì)走弱不一定會(huì)導(dǎo)致房地產(chǎn)市場走弱，極具韌性的行業(yè)特征將會(huì)反映在地產(chǎn)公司的股價(jià)上。中期來看，碧桂園的業(yè)績向好及投資者對其認(rèn)知的改變都將被反映出來;同時(shí)港股在估值方面的偏離終將會(huì)獲得修正，也會(huì)帶動(dòng)碧桂園股價(jià)上漲。

長期來看，參考成熟市場美國房地產(chǎn)公司的估值，包括碧桂園在內(nèi)的中國房地產(chǎn)公司都存在較大的升值空間。

《巴倫周刊》中文版總結(jié)近期市場對碧桂園的看法，以及本刊的分析研究認(rèn)為，碧桂園短期的合理估值將在12.36港元-13.31港元之間;長期來看，碧桂園股價(jià)有可能翻番。

基本面不斷向好

2020年以來，碧桂園又一次證明了自己的實(shí)力。

克而瑞研究中心統(tǒng)計(jì)顯示，2020年前八個(gè)月，碧桂園以5293億元的合約銷售金額仍舊位列行業(yè)第一，恒大、萬科、保利緊隨其后，銷售金額分別為4501億元、4385億元和3145億元。尤其是最近兩個(gè)月，碧桂園顯示出了更強(qiáng)勁的反彈勢頭?？硕鸬臄?shù)據(jù)顯示，8月份碧桂園實(shí)現(xiàn)銷售額810億元，同行排名第一，同比增長33%。排名第二、第三的融創(chuàng)和萬科兩家公司8月的銷售額分別為640億元和590億元。恒大排名第四，銷售額為510億元。

碧桂園集團(tuán)常務(wù)副總裁程光煜在8月25日的中期業(yè)績溝通會(huì)上表示，預(yù)計(jì)全年銷售業(yè)績可實(shí)現(xiàn)10%的同比增長。這一增幅與2019年相近。

難得的是，碧桂園快速的發(fā)展，并沒有以高負(fù)債為代價(jià)。2020年上半年財(cái)報(bào)顯示，碧桂園的凈負(fù)債率為58.09%，已經(jīng)連續(xù)多年低于70%，處于行業(yè)較低水平?，F(xiàn)金/短債比為1.9倍，大幅高于“三道紅線”設(shè)定的1倍底線。

“三道紅線”是最近中國監(jiān)管方給房地產(chǎn)企業(yè)提出新的融資監(jiān)管要求，即剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率不得大于70%，凈負(fù)債率不得大于100%，現(xiàn)金/短債比不得小于1倍，并根據(jù)這三個(gè)指標(biāo)的觸線情況不同，對房企按“紅-橙-黃-綠”四檔管理。此外，還有兩個(gè)觀察指標(biāo)：拿地/銷售比不高于40%，或連續(xù)三年經(jīng)營性現(xiàn)金流為負(fù)，則房企需要對拿地資金來源等做出解釋。

這一劃檔限制了房企的有息負(fù)債增速。根據(jù)規(guī)定，未“越線”的綠色檔房企，有息負(fù)債年增速不得超過15%，黃色檔房企（一個(gè)指標(biāo)越線）和橙色檔房企（兩個(gè)指標(biāo)越線）上限為10%和5%，紅色（三個(gè)指標(biāo)均越線）檔房企則不能新增有息債務(wù)。

圖/公司提供

2020年上半年，碧桂園的有息負(fù)債還出現(xiàn)了下降，由2019年底的3696億元下降至3420.4億元，下降了7.5%。

從經(jīng)營性現(xiàn)金流來看，碧桂園自2016年以來，已經(jīng)連續(xù)四年在年末實(shí)現(xiàn)正經(jīng)營性現(xiàn)金流。截至2020年上半年，碧桂園可動(dòng)用現(xiàn)金余額高達(dá)2055.2億元，占總資產(chǎn)比例為10.5%。

在監(jiān)管劃定的“紅-橙-黃-綠”的檔位中，碧桂園屬于黃色。處于綠色檔位的房企只有5家。

碧桂園的基本面也獲得了國際權(quán)威機(jī)構(gòu)的認(rèn)可。8月，《財(cái)富》世界500強(qiáng)名單發(fā)布，碧桂園位列第147名。碧桂園是在2017年第一次入圍《財(cái)富》世界500強(qiáng)，也是在那一年，碧桂園成為國內(nèi)房企銷售冠軍。之后，碧桂園在《財(cái)富》世界500強(qiáng)的排名實(shí)現(xiàn)三連跳，躍居全球房企第一。

9月18日，三大評級(jí)機(jī)構(gòu)之一穆迪上調(diào)了碧桂園的發(fā)行人評級(jí)和高級(jí)無擔(dān)保債券評級(jí)，均調(diào)升至投資級(jí)Baa3。

至此碧桂園已獲得國際三大評級(jí)機(jī)構(gòu)中的兩家——穆迪和惠譽(yù)的投資級(jí)評級(jí)，這在國內(nèi)民營企業(yè)中并不多見。

9月2日，另一評級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)普，確認(rèn)碧桂園的“BB+”長期主體信用評級(jí)，距離投資級(jí)只差一級(jí)，并將評級(jí)展望由“穩(wěn)定”上調(diào)至“正面”。這意味著未來6個(gè)-12個(gè)月該機(jī)構(gòu)有可能會(huì)調(diào)升碧桂園的評級(jí)。

國際評級(jí)機(jī)構(gòu)的評級(jí)主要是為了給債券投資者提供參考意見，同時(shí)直接影響被評企業(yè)發(fā)行債券的收益率。評級(jí)越高，企業(yè)需要支付的債券利息越低。

穆迪認(rèn)為，本次發(fā)行人評級(jí)調(diào)升，反映了碧桂園在房地產(chǎn)行業(yè)保持領(lǐng)先的市場地位及良好的業(yè)績記錄，及其維持穩(wěn)健的財(cái)務(wù)管理策略。而高級(jí)無擔(dān)保債券的評級(jí)調(diào)升，反映出公司信用資質(zhì)的增強(qiáng)及進(jìn)一步多樣化。

2020年上半年，碧桂園的融資成本繼續(xù)降低，加權(quán)平均借貸成本為5.85%，較2019年底下降了0.49個(gè)百分點(diǎn)。

《巴倫周刊》在5月的一篇報(bào)道里稱“頂級(jí)開發(fā)商”（Top developer）碧桂園是業(yè)內(nèi)信貸活動(dòng)“最保守”的公司，其債券收益率在5%左右。

估值未能體現(xiàn)基本面

但是跟基本面狀況不同，碧桂園的估值卻屈居港股地產(chǎn)板塊的第六位。

2020年以來，碧桂園的股價(jià)持續(xù)承壓。1月2日，碧桂園開盤報(bào)12.7港元，截至9月23日，收報(bào)9.51港元，下跌近25%。事實(shí)上，近九個(gè)月以來，碧桂園的股價(jià)除了在7月初出現(xiàn)短暫的上漲之外，幾乎一直維持在9港元-10港元之間。

《巴倫周刊》中文版認(rèn)為，這一估值并沒有反映出碧桂園的內(nèi)在價(jià)值，碧桂園在香港市場被低估了。造成這一低估的影響因素眾多。

目前恒生指數(shù)市盈率為10倍左右，處于近四年以來低位。同期，上證指數(shù)的市盈率在15倍左右。而碧桂園正是恒生指數(shù)成分股。

碧桂園并沒有兩地上市，因此在估值方面沒有參考標(biāo)的。以同時(shí)在A股和港股上市的萬科為例，截至9月23日收盤，其A股股價(jià)對港股的溢價(jià)為36.83%?？鄢嗣駧藕透蹘诺膮R率差，這一數(shù)字也在20%以上。未來，隨著香港市場的穩(wěn)定，港股的低估值將會(huì)被修復(fù)。

其次，與同在香港上市的可對標(biāo)地產(chǎn)公司相比，碧桂園也被低估了。截至9月23日，碧桂園的市盈率（TTM）僅為5倍，萬科企業(yè)（2202.香港）的市盈率為6.41倍，中國恒大（3333.香港）的市盈率為22.11倍。

但是，這三家公司的凈利潤卻顯示出了相反的趨勢。半年報(bào)顯示，2020年上半年碧桂園、萬科和恒大的凈利潤分別為219.3億元、186.3億元、147.6億元，股東占凈利潤分別為146.1億元、125.1億元，65.4億元。

從市值來看，港股地產(chǎn)板塊中，估值最高的公司是萬科企業(yè)，截至9月23日，總市值2788.3億元，接下來是龍湖集團(tuán)、華潤置地、中海、中國恒大，而作為《財(cái)富》世界500強(qiáng)行業(yè)排名第一的碧桂園，市值卻屈居第六位。隨著投資者對行業(yè)和公司認(rèn)知的增加，相信這一估值偏差也會(huì)得到扭轉(zhuǎn)。

還有一個(gè)更清晰的指標(biāo)，那就是公司內(nèi)部人士的買賣操作。內(nèi)部人士的買入一般被視為股價(jià)有上漲的潛力。香港聯(lián)交所資料顯示，9月2日至4日，碧桂園聯(lián)席主席楊惠妍斥資1.45億港元，連續(xù)三日增持碧桂園，買入均價(jià)分別為9.445港元、9.708港元及9.652港元，均接近或高于9月23日碧桂園的收盤價(jià)。

估值上漲的五大動(dòng)力

《巴倫周刊》中文版認(rèn)為，碧桂園的估值未來將會(huì)出現(xiàn)上漲，潛在驅(qū)動(dòng)因素包括行業(yè)的強(qiáng)勁恢復(fù)、資源布局的優(yōu)勢、三四線城市的潛力、龍頭企業(yè)的溢價(jià)，以及碧桂園自身治理能力的提升。

投資者可能會(huì)認(rèn)為，中國經(jīng)濟(jì)停擺三個(gè)月會(huì)給高杠桿的房地產(chǎn)開發(fā)商帶來打擊。但中國房地產(chǎn)市場有其自身的邏輯，該市場正在回歸正常。固定收益投資公司Brandywine Global全球結(jié)構(gòu)性信貸投資組合經(jīng)理特雷西·陳（Tracy Chen）說：“（中國）4月份交易量出現(xiàn)V型復(fù)蘇，價(jià)格一直非常穩(wěn)定?！?/p>

實(shí)際上，經(jīng)濟(jì)走弱并不一定預(yù)示著房價(jià)會(huì)出現(xiàn)暴跌。美國、中國都是一樣。美國房地產(chǎn)銷售平臺(tái)公司Zillow的數(shù)據(jù)顯示，自1997年以來（不包括“大衰退”），美國發(fā)生過1039次州級(jí)的經(jīng)濟(jì)衰退，在這段時(shí)期81%的時(shí)間里，住房價(jià)值是升值的，平均升幅為4%。4月底Zillow上待售房屋的價(jià)格中位數(shù)實(shí)際上比去年同期高出1%。事實(shí)上，美國的房地產(chǎn)正在經(jīng)歷自2006年以來最快的增長?！栋蛡愔芸穲?bào)道稱，7月份新屋銷量環(huán)比飆升13.9%，8月份美國出售房屋的中位數(shù)價(jià)格達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的31.06萬美元，同比增長了11.4%。

國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，1月-8月，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資88454億元，同比增長4.6%。初步測算，8月份一線城市新建商品住宅和二手住宅銷售價(jià)格同比分別上漲3.9%和6.9%。隨著房地產(chǎn)市場的恢復(fù)，房地產(chǎn)企業(yè)的估值有望獲得提升。

同時(shí)，相比于美國，中國有更廣闊的增長市場。盡管目前60%的城鎮(zhèn)化率意味著中國房地產(chǎn)市場的增長將趨于平緩，但是相比于發(fā)達(dá)市場80%的城鎮(zhèn)化率仍有不小的空間。

Matthews Asia Credit Opportunities基金的首席基金經(jīng)理特蕾莎·孔（Teresa Kong）稱，在中國，每年有超過1000萬人從農(nóng)村遷移到城市地區(qū)，這部分人認(rèn)為在城市里擁有住房是體面家庭生活的先決條件。

但是，相較過去20年，中國的城鎮(zhèn)化將會(huì)出現(xiàn)一些結(jié)構(gòu)性的變化。克而瑞認(rèn)為，深入推進(jìn)新型城鎮(zhèn)化建設(shè)、城市群建設(shè)仍是新型城鎮(zhèn)化發(fā)展的重要組成部分，長三角、珠三角、環(huán)渤海、長江中游、成渝這五大城市群或?qū)⒊蔀樾乱惠啺l(fā)展高地。

從上半年的房價(jià)變化中可以看到，長三角、珠三角地區(qū)的交易量出現(xiàn)明顯的增長，房價(jià)也出現(xiàn)上升。

碧桂園早已在這些地區(qū)進(jìn)行布局。在碧桂園已獲取的可售資源中，98%位于常住人口50萬人以上的區(qū)域，93%位于人口流入?yún)^(qū)域，73%位于長三角、珠三角、環(huán)渤海、長江中游、成渝五大城市群，大多數(shù)貨量的分布符合人口流動(dòng)趨勢。截至2020年6月底，碧桂園位于粵港澳大灣區(qū)內(nèi)已獲取權(quán)益可售資源合計(jì)6270億元。上半年，在其國內(nèi)權(quán)益合同銷售前10位的城市中，有近一半位于粵港澳大灣區(qū)。

三四線城市的改善型住房需求，也將帶來不小的動(dòng)力。2020年上半年，碧桂園的銷售情況顯示，三四線城市除疫情影響較為嚴(yán)重的2月份外，其他月份都實(shí)現(xiàn)同比增長，銷售額自3月起平均每月同比上升11%，明顯優(yōu)于一二線城市單月銷售同比變化水平。

億翰智庫研究指出：“當(dāng)前三四線城市整體增速相對穩(wěn)定，充分表明這類城市市場基本盤偏大，難有較大的市場震蕩，韌性較強(qiáng)?！?/p>

三四線城市一直都是碧桂園的戰(zhàn)略目標(biāo)。上半年，按項(xiàng)目所在地分，碧桂園位于一二線和位于三四線銷售金額比例為39∶61;按目標(biāo)市場分，目標(biāo)一二線與目標(biāo)三四線銷售金額比例為45∶55。

碧桂園在其9月管理會(huì)上透露，將堅(jiān)持繼續(xù)深耕三四五六線。

疫情期間，在家辦公，促進(jìn)了居民對于改善型住房的需求，美國在這方面已經(jīng)顯示出了明確的跡象，美國房地產(chǎn)研究公司Zelman & Associates7月份進(jìn)行的住房建筑調(diào)查顯示，在所有買房群體中，首次需求改善和二次需求改善市場的同比銷量增幅是最大的。

在過去一個(gè)半月，豪宅開發(fā)商Toll Brothers（TOL）網(wǎng)簽的合同增加了110%。

克而瑞認(rèn)為，目前碧桂園在三四線城市的競爭優(yōu)勢越來越明顯。碧桂園土地儲(chǔ)備充裕、保持行業(yè)領(lǐng)先，為其未來業(yè)績的持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展提供支撐。在嚴(yán)控安全質(zhì)量、提質(zhì)控速的前提下，通過自身產(chǎn)品競爭力的加強(qiáng)以及周轉(zhuǎn)速度的優(yōu)化，未來碧桂園整體的盈利指標(biāo)仍有一定的提升空間。

但是無論如何，中國房地產(chǎn)市場的發(fā)展的速度再也回不到過去20年的速度了。房企也已經(jīng)意識(shí)到這一變化。

碧桂園在2019年提出，未來要以年化回報(bào)和利潤總額為考核，而不再以規(guī)模論英雄。

2020年以來，碧桂園持續(xù)對回款目標(biāo)進(jìn)行強(qiáng)考核，強(qiáng)化標(biāo)準(zhǔn)化、精細(xì)化的管理機(jī)制。2020年上半年，碧桂園權(quán)益物業(yè)銷售現(xiàn)金回籠約2509.3億元，權(quán)益銷售回款率達(dá)到94%，已連續(xù)五年高于90%。相比之下，恒大上半年銷售回款率89.4%，2019年同期僅為66.5%。

銷售回款率是衡量企業(yè)經(jīng)營能力的重要指標(biāo)。銷售回款率越高，代表資金周轉(zhuǎn)速度越快，反映企業(yè)財(cái)務(wù)資金管控能力越強(qiáng)，快速銷售回款也能保障充足的現(xiàn)金流，進(jìn)而大大提高公司抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。

碧桂園還在進(jìn)一步提升投資的精細(xì)化管理水平，通過精確監(jiān)控每個(gè)特定城市四類庫存（有預(yù)售證未售面積、在建未有預(yù)售證面積、拿地未開工面積、未來12個(gè)月計(jì)劃供地面積）、月均銷售面積和平均開盤時(shí)間等指標(biāo)，將目標(biāo)城市或區(qū)域的供需情況按照庫存短缺、庫存合理、供應(yīng)過量進(jìn)行動(dòng)態(tài)分類，并在此基礎(chǔ)上對目標(biāo)城市或區(qū)域做出積極進(jìn)入、機(jī)會(huì)進(jìn)入、暫不進(jìn)入的投資決策。

碧桂園將2020年定為公司全周期綜合競爭提升年、高質(zhì)量發(fā)展關(guān)鍵年，其核心管理層提出“一率五力”，即在合法合規(guī)、保證安全質(zhì)量的前提下，做好高效率、成本力、產(chǎn)品力、營銷力、服務(wù)力和科技力。

對于日漸趨嚴(yán)的監(jiān)管，碧桂園將其視作推進(jìn)精細(xì)化治理的有利條件。

碧桂園首席財(cái)務(wù)官伍碧君表示，政府透露出來的調(diào)控方向、政策，都是希望讓房價(jià)平穩(wěn)、讓房地產(chǎn)市場更加穩(wěn)健發(fā)展，這對行業(yè)來說是件好事，“不用花那么多精力去想這個(gè)時(shí)候市場是該向上還是該往下了”，房企自然可以將精力放在好好修煉內(nèi)功上。她表示，碧桂園正在通過對各項(xiàng)費(fèi)用、成本的管控，讓管理更加精細(xì)化，提升凈利潤率、凈利潤額，為股東創(chuàng)造更好的收益。碧桂園的精細(xì)化治理效果明顯，2020年上半年，其營銷及市場推廣成本和行政費(fèi)用約為134.7億元，同比下降27.9%。

碧桂園總裁莫斌表示，在“房住不炒”的主基調(diào)下，房地產(chǎn)市場價(jià)格上升的趨勢處于平滑階段，誰的競爭力最強(qiáng)，誰的利潤就更大。對于規(guī)模已經(jīng)做到第一的碧桂園來說，下一步就是提高利潤。

公司治理的進(jìn)一步提升，將帶來品牌價(jià)值的提升和投資者認(rèn)知的提升，進(jìn)而提高公司的估值。

2020年上半年三大房企經(jīng)營狀況

資料來源：克而瑞、公司財(cái)報(bào)。制表：于宗文

碧桂園估值的上漲空間有多大？

那么碧桂園到底值多少錢？

近期多家投行發(fā)布的有關(guān)碧桂園的分析報(bào)告顯示，大行對碧桂園未來12個(gè)月內(nèi)的股價(jià)預(yù)測是13港元-14港元，也就是說，比碧桂園9月23日的收盤價(jià)高出36%-47%。

摩根大通9月22日發(fā)布的報(bào)告給于碧桂園“增持”評級(jí)，目標(biāo)價(jià)14港元。摩根大通在報(bào)告中稱，碧桂園獲穆迪上調(diào)其發(fā)行人評級(jí)和高級(jí)無擔(dān)保債券評級(jí)，將有助支持其估值重估，預(yù)計(jì)未來6個(gè)至12個(gè)月其表現(xiàn)將跑贏大型內(nèi)地房地產(chǎn)公司。該行稱，碧桂園現(xiàn)價(jià)為2021年預(yù)期市盈率的3.5倍，與融創(chuàng)中國（1918.香港）相同，較萬科企業(yè)（2202.香港）和中國海外發(fā)展（0688）便宜30%，在目前宏觀市況下，預(yù)計(jì)碧桂園于未來3個(gè)至6個(gè)月的預(yù)期市盈率將在4倍-4.5倍之間，估計(jì)將有潛在20%-25%的升幅。而該公司利息率的下降，將有助于該公司節(jié)省利息開支，提升盈利。

8月底，高盛將碧桂園目標(biāo)價(jià)由11.7港元上調(diào)至13港元，重申“買入”評級(jí)。高盛指出，現(xiàn)在碧桂園股價(jià)與資產(chǎn)凈值存有48%的折讓，是內(nèi)地五大開發(fā)商中折讓幅度最大的公司，市場目前低估了碧桂園的估值水平，忽略了該公司全國性布局良好的增長空間。高盛相信，未來數(shù)年碧桂園將以良好的資產(chǎn)負(fù)債表管理以及主動(dòng)投資房地產(chǎn)行業(yè)的價(jià)值產(chǎn)業(yè)鏈，繼續(xù)鞏固其行業(yè)領(lǐng)先地位。

摩根大通和高盛的報(bào)告，證明在融資環(huán)境收緊的環(huán)境下，碧桂園包括債務(wù)管理在內(nèi)的精細(xì)化公司治理正在獲得市場的認(rèn)可。

從資金流向來看，近日也有資金加速流入的跡象。截至9月18日的近20個(gè)交易日，凈流入資金達(dá)到3.67億元。港股通資金的持股量也在提升，近60日累計(jì)凈流入1.96億元。

多年來，碧桂園一直穩(wěn)定維持著每年兩次分紅，分紅總額占核心凈利潤的30%以上。2020年上半年，恒大和萬科在財(cái)報(bào)中已經(jīng)明確表示不派息，而碧桂園宣布派發(fā)中期股息每股人民幣20.55分，派息總額占核心凈利潤總額的31%。

《巴倫周刊》中文版認(rèn)為，鑒于基本面情況，碧桂園的估值存在被低估的情況，隨著房地產(chǎn)市場的恢復(fù)和投資者對碧桂園認(rèn)知的改善，未來6個(gè)-12個(gè)月，碧桂園存在30%-40%的上漲空間，其合理股價(jià)將在12.36港元-13.31港元之間。

但是從更長期來看，參考美國建筑開發(fā)商的估值狀況，碧桂園的估值上漲空間不止于此。

疫情以來，美國開發(fā)商的股價(jià)基本都出現(xiàn)了兩位數(shù)的上漲。美國最大的建筑公司D.R. Horton（DHI）的股價(jià)上漲了近40%;Lennar（LEN）也出現(xiàn)類似漲幅;面向首次購房者的中型建筑公司Emeritage Homes（MTH）更是上漲了60%以上;PulteGroup（PHM）上漲了18%。漲幅比較小的Toll Brothers （TOL）和Taylor Morrison Home（TMHC）成為目前《巴倫周刊》向投資者推薦的股票。

這些公司的市盈率大概都在10倍甚至10倍以上，若以此為參考，那么更長時(shí)期內(nèi)，碧桂園的估值有望翻番。