我國(guó)創(chuàng)業(yè)板資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀與問題分析

徐一千（長(zhǎng)春大學(xué)旅游學(xué)院）

■創(chuàng)業(yè)板上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

（一）資產(chǎn)負(fù)債率分析

資產(chǎn)負(fù)債率是公司資本結(jié)構(gòu)的最佳反映，它表明公司總資本中有多少來自債權(quán)人,有多少來自所有者。對(duì)債權(quán)人而言，資產(chǎn)負(fù)債率越低，償還債務(wù)越安全;對(duì)于所有者而言，如果債務(wù)比率大，生產(chǎn)規(guī)模不僅能擴(kuò)大，而且在有利的經(jīng)營(yíng)條件下，財(cái)務(wù)杠桿作用可以全部用來獲得更多投資利潤(rùn)。

以下案例數(shù)據(jù)由深圳證券交易所提供，選取制造業(yè)某創(chuàng)業(yè)板上市公司資產(chǎn)負(fù)債表，得出：2015、2016,2017年(2017年數(shù)據(jù)截止到6月30日)這三年企業(yè)的平均資產(chǎn)負(fù)債率,見表1。

表1 我國(guó)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率平均值

從表1中可以看出，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率平均值隨年份遞增依次下降。最高的2015年是45.30%,2016年降至39.00%,2017年更低,達(dá)到了37.78%。從結(jié)果來看，資產(chǎn)負(fù)債率在變低。這是因?yàn)槠髽I(yè)創(chuàng)業(yè)伊始,負(fù)債過多會(huì)大大增加企業(yè)營(yíng)運(yùn)成本,更可能會(huì)增大風(fēng)險(xiǎn),因此，早期創(chuàng)業(yè)融資時(shí)盡可能的排斥一類債務(wù)如銀行貸款。之后，一些公司依靠自我積累和資本增加來擴(kuò)展其業(yè)務(wù)，從而導(dǎo)致資產(chǎn)和負(fù)債的比例變低。然而，自2017年下半年該創(chuàng)業(yè)板上市后，資產(chǎn)負(fù)債率也隨著融資上市而變化。表2顯示創(chuàng)業(yè)板上市公司上市前后的資產(chǎn)及負(fù)債比率變動(dòng)：

表2 我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率前后變化

創(chuàng)業(yè)板公司上市前資產(chǎn)負(fù)債率為37.78%，上市后為19.55%，遠(yuǎn)低于上市前數(shù)據(jù)，這說明企業(yè)通過融入資金，總資產(chǎn)大幅增加，而負(fù)債維持在原有水平，由此導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債率嚴(yán)重下滑。

如此低的資產(chǎn)負(fù)債率固然帶來了較好的償債能力，但是資產(chǎn)負(fù)債率也并非越小越好，如果指標(biāo)過小則表明企業(yè)對(duì)財(cái)務(wù)杠桿利用不充分，將影響公司的盈利。較低資產(chǎn)負(fù)債率使得企業(yè)有很高的保證及時(shí)償還債務(wù)，如果資產(chǎn)負(fù)債率高于55%時(shí)，將不能保證債權(quán)人的利益。我國(guó)平均創(chuàng)業(yè)板上市公司資產(chǎn)負(fù)債率為37%左右，根據(jù)實(shí)證數(shù)據(jù)，中國(guó)上市公司的資產(chǎn)和負(fù)債比率通常在40%至60%之間，可以看出，這家公司的資產(chǎn)負(fù)債率與中國(guó)創(chuàng)業(yè)板公司的平均比率相比較為偏低。

（二）負(fù)債結(jié)構(gòu)分析

本文從長(zhǎng)期負(fù)債和流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債的比例、流動(dòng)比率比例等方面進(jìn)行了分析。研究發(fā)現(xiàn)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板部分企業(yè)流動(dòng)負(fù)債比率非常髙。以下引入2015-2017年部分創(chuàng)業(yè)板上市公司負(fù)債率比重。具體情況2015年平均流動(dòng)負(fù)債占總債務(wù)比率87.81%，2016年為91.15%，2017年為90.58%。平均流動(dòng)比率2015年為2.13，2016年為2.47，2018年為2.67。

反映出創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的負(fù)債情況存在缺陷，即流動(dòng)負(fù)債所占的份額非常大，在2015-2017三年間約為90%。過度的流動(dòng)負(fù)債意味著短期還款壓迫力激增。流動(dòng)負(fù)債與總負(fù)債額是1:2的關(guān)系是合乎情理的，若比率偏高,會(huì)影響企業(yè)的長(zhǎng)期償債能力。而流動(dòng)比率大于或等于2的公司可以保證有能力及時(shí)償還短期債務(wù)，數(shù)據(jù)顯示，雖然近三年流動(dòng)比率小于2的企業(yè)很多，但是流動(dòng)比率大于2的企業(yè)數(shù)在逐年增多，達(dá)到了39.05%、46.00%和49.00%。有些公司很少使用長(zhǎng)期負(fù)債來獲取資金，有些公司完全偏好利用短期負(fù)債融資，這意味著這些公司面臨償還短期債務(wù)的壓力。

（三）融資路徑分析

上市公司有兩個(gè)主要的融資渠道：內(nèi)源融資和外源融資。

內(nèi)源融資是指盈余公積和折舊融資，外源融資是指股權(quán)融資和債務(wù)融資。創(chuàng)業(yè)板公司的外源融資主要來源是依靠股權(quán)融資，單純債務(wù)融資很難滿足。這一趨勢(shì)在公司上市后尤其明顯，盡管債務(wù)融資份額比較低，債務(wù)壓力減少，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)降低，但債務(wù)融資的低成本，這會(huì)導(dǎo)致每股收益增加。在經(jīng)濟(jì)前景良好的情況下，股東的收入將在保持融資成本不變的同時(shí)增加。從產(chǎn)權(quán)比例來看，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司整體上產(chǎn)權(quán)比例偏低，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司內(nèi)源性融資與外源性融資決策方面，存在較大的內(nèi)部差異。然而在選擇外部融資時(shí)，我國(guó)上市公司首選股權(quán)融資，這點(diǎn)顯然也在創(chuàng)業(yè)板上通用。

■創(chuàng)業(yè)板上市公司資本結(jié)構(gòu)問題分析

（一）負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理

鑒于需要嚴(yán)密把握財(cái)務(wù)狀況，管理人員在經(jīng)過慎重考慮后不應(yīng)讓公司承擔(dān)大量債務(wù)。一般而言，公司必須保持一個(gè)可用于控制金融危機(jī)的安全邊際或利用債務(wù)維持籌資能力的立場(chǎng)。如表1-3所示，創(chuàng)業(yè)板上市公司目前的流動(dòng)負(fù)債率相對(duì)較高，與長(zhǎng)期負(fù)債相比嚴(yán)重不足。2015-2017年流動(dòng)負(fù)債總負(fù)債率分別為87.81%，91.15%和90.58%，個(gè)別公司的流動(dòng)比率較高。

（二）股權(quán)融資約束力弱

股權(quán)融資沒有具體到期時(shí)間，可以在不支付資本和利息的情況下自由控制。在運(yùn)營(yíng)困難的情況下，也可以避免股票股息和風(fēng)險(xiǎn)。但是，中國(guó)大多數(shù)上市公司都是國(guó)有企業(yè)。在總資本中，國(guó)有股比重比較大，中小股東權(quán)益未得到有效保護(hù)，上市公司管理層相比于債券融資，對(duì)股權(quán)融資的熱情較高。外源融資一直占企業(yè)融資資金的大部分比重。在發(fā)達(dá)國(guó)家，例如英美和日本，內(nèi)源融資都占公司整個(gè)資本的絕大部分。美國(guó)和英國(guó)的融資數(shù)值達(dá)到了75%。對(duì)于中國(guó)企業(yè)來說，由于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制還難以完善，利潤(rùn)水平很低，再加上中國(guó)企業(yè)的過度稅負(fù)，并出現(xiàn)了許多的分配和支出在無休止的過程中，中國(guó)企業(yè)幾乎沒有內(nèi)部融資的選擇余地。

中國(guó)股市仍處于發(fā)展初期，市場(chǎng)在供需不足的情況下，制約因素和相應(yīng)的監(jiān)督體制也不理想，導(dǎo)致上市公司利潤(rùn)分配不合理。再加上缺乏對(duì)新股發(fā)行和上市公司配置的嚴(yán)格審查，領(lǐng)先的公司就會(huì)偽造會(huì)計(jì)年度報(bào)表，各種不合理的現(xiàn)象也導(dǎo)致股市不完整。當(dāng)股票發(fā)行融資時(shí)，公司的股票將被稀釋，債券發(fā)行時(shí)，公司的責(zé)任負(fù)擔(dān)也會(huì)增加;如果運(yùn)營(yíng)不好，將導(dǎo)致金融上的危機(jī)。與此同時(shí)，中國(guó)資本市場(chǎng)中介發(fā)展緩慢，導(dǎo)致公司債券流動(dòng)性薄弱，影響投資者購(gòu)買的意圖。

■對(duì)策建議

（一）改善企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)

當(dāng)公司籌集資金時(shí)，應(yīng)該關(guān)注財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在保持財(cái)務(wù)靈活性和避免財(cái)務(wù)困難的同時(shí)，公司應(yīng)適當(dāng)增加負(fù)債占總資本的資本份額，并更好地發(fā)揮杠桿作用。中國(guó)創(chuàng)業(yè)板公司的債務(wù)結(jié)構(gòu)不合乎常理，流動(dòng)負(fù)債現(xiàn)象很普遍。長(zhǎng)期負(fù)債是企業(yè)資金的重要來源，因此，創(chuàng)業(yè)板公司必須調(diào)整流動(dòng)負(fù)債的結(jié)構(gòu)，長(zhǎng)期債務(wù)的結(jié)構(gòu)，適當(dāng)增加長(zhǎng)期負(fù)債率。同時(shí)，符合債券發(fā)行要求的公司應(yīng)當(dāng)發(fā)行一定數(shù)量的公司債券，以增加長(zhǎng)期負(fù)債。

（二）拓寬融資渠道完善債務(wù)市場(chǎng)

（1）拓寬風(fēng)險(xiǎn)投資。創(chuàng)業(yè)板可以拓展融資路徑，有效評(píng)估企業(yè)資產(chǎn)，滿足高科技企業(yè)的融資需求。這促進(jìn)了發(fā)展知識(shí),創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整,更好地為創(chuàng)新型國(guó)家的發(fā)展服務(wù)。

（2）由風(fēng)險(xiǎn)投資資助的企業(yè)可通過創(chuàng)業(yè)板，為解放企業(yè)提供各種渠道，這使得高科技投資資源更加高效，并加強(qiáng)了對(duì)高科技的投資。

（3）創(chuàng)業(yè)板的創(chuàng)建可以增強(qiáng)市場(chǎng)運(yùn)作，監(jiān)督制度符合國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，主板市場(chǎng)可以以低成本，改善運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行管理。此外，主板市場(chǎng)供應(yīng)和擴(kuò)張的影響可以提高整個(gè)中國(guó)股市的效率，促進(jìn)其整合，營(yíng)銷和國(guó)際化。

（4）政府部門應(yīng)減弱行政干預(yù)手段，轉(zhuǎn)向提供政策支持，擴(kuò)大企業(yè)融資渠道。一方面，放松了公司債券限制和利率限制，另一方面，不斷改善公司債券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，延伸公司債券類型。這不僅擴(kuò)大了資金渠道，還促進(jìn)了企業(yè)融資模式的轉(zhuǎn)換。企業(yè)應(yīng)提高盈利能力，增加內(nèi)源融資強(qiáng)度，適當(dāng)增加債務(wù)融資比例。