中國(guó)對(duì)美直接投資：概況、趨勢(shì)與政策建議

應(yīng)曉妮　鄒曉梅

2019年中國(guó)對(duì)美直接投資額連續(xù)第三年下降，降幅較前兩年有所收窄，中國(guó)企業(yè)在美并購(gòu)交易受到更嚴(yán)格限制。中國(guó)對(duì)美直接投資的下降源于中國(guó)涉外資金防風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管收緊、去杠桿政策導(dǎo)致投資者流動(dòng)性不足、美方對(duì)中國(guó)企業(yè)并購(gòu)交易審查趨緊、經(jīng)貿(mào)摩擦等多方面因素。2020年，在中美競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈的宏觀背景下，考慮新冠疫情沖擊等影響，預(yù)期中國(guó)對(duì)美直接投資仍將繼續(xù)下降，一些必要的公共政策可幫助中國(guó)投資者理性評(píng)估對(duì)美直接投資的機(jī)遇與風(fēng)險(xiǎn)。

一、中國(guó)對(duì)美直接投資低位趨穩(wěn)，高技術(shù)投資受到?jīng)_擊

（一）2019年中國(guó)對(duì)美直接投資降幅收窄

據(jù)Rhodium Group測(cè)算，2019年中國(guó)對(duì)美直接投資（FDI）總額約為50億美元，同比下降7.2%，連續(xù)第三年下降。2019年中國(guó)對(duì)美投資降幅較2018年同期81.9%的降幅有明顯收窄，投資額接近歷史低點(diǎn)，低于2016年歷史最高值89.2個(gè)百分點(diǎn)，表現(xiàn)出低位趨穩(wěn)的態(tài)勢(shì)。

中國(guó)對(duì)美直接投資近年來(lái)的低位態(tài)勢(shì)，是多重原因作用下的結(jié)果：一是我國(guó)政府出于防風(fēng)險(xiǎn)考慮，從2016年底以來(lái)加大了對(duì)境內(nèi)企業(yè)對(duì)外“非理性”投資的監(jiān)管控制力度，尤其是在房地產(chǎn)、酒店、影城、娛樂(lè)業(yè)、體育俱樂(lè)部等領(lǐng)域，實(shí)施限制性審查政策。二是去杠桿政策導(dǎo)致國(guó)內(nèi)部分投資者手中流動(dòng)性不足，為了緩解資金鏈緊張問(wèn)題，部分中國(guó)投資者選擇出售在美資產(chǎn)，數(shù)據(jù)顯示僅2018年就有價(jià)值約130億美元的美國(guó)資產(chǎn)被中國(guó)投資者拋售，在考慮到資產(chǎn)剝離后，近兩年中國(guó)對(duì)美直接投資凈流量實(shí)際為負(fù)值。三是以CFUIS為代表的美國(guó)外資安全審查制度從2016年以來(lái)總體趨嚴(yán)，審查力度和審查范圍空間增加，且針對(duì)中國(guó)投資者出臺(tái)了一系列針對(duì)性的限制措施，尤其是在高技術(shù)制造業(yè)、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)等敏感領(lǐng)域的篩查力度顯著加強(qiáng)。四是中美競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，宏觀環(huán)境不確定性加強(qiáng)，影響市場(chǎng)預(yù)期，部分對(duì)外投資者自發(fā)地選擇避險(xiǎn)，將投資標(biāo)的更多地轉(zhuǎn)向歐盟等替代地區(qū)。

（二）高技術(shù)領(lǐng)域?qū)γ劳顿Y受到考驗(yàn)

從產(chǎn)業(yè)分布看，2019年消費(fèi)品與服務(wù)業(yè)是中國(guó)對(duì)美直接投資額最高的領(lǐng)域，約為25億美元，占總投資額一半左右，同比漲幅高達(dá)383%。歷史上占據(jù)重要位置的房地產(chǎn)與酒店業(yè)，在經(jīng)歷連續(xù)兩年大幅下跌后，2019年投資額有所回升，約為6億美元。除上述少數(shù)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域外，大部分產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域投資額都出現(xiàn)明顯下降，健康醫(yī)療與生物技術(shù)、ICT、金融與商業(yè)服務(wù)等新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域投資同比降幅均在60%以上（見(jiàn)表1）。

對(duì)比2019年與2016—2017年平均投資額可見(jiàn)，近三年來(lái)，我國(guó)對(duì)美直接投資除機(jī)械制造業(yè)有所增長(zhǎng)外，其余領(lǐng)域均出現(xiàn)明顯下降。高技術(shù)與現(xiàn)代服務(wù)業(yè)領(lǐng)域受到的沖擊尤為嚴(yán)重：ICT領(lǐng)域2019年相對(duì)2016—2017年投資額下降98%，健康醫(yī)療與生物技術(shù)業(yè)下降75%，電子與電氣設(shè)備下降98%，娛樂(lè)傳媒與教育業(yè)下降近100%。排除2016—2017年非理性增長(zhǎng)因素，僅對(duì)比2018—2019年與2014—2015年的平均投資額，上升幅度最快的是生命科學(xué)領(lǐng)域，漲幅為13%，其次為區(qū)域鏈和金融科技領(lǐng)域，漲幅分別為9%，腫瘤學(xué)、人工智能、大數(shù)據(jù)和自動(dòng)駕駛等領(lǐng)域投資額也有所上升，投資額出現(xiàn)顯著下降的包括移動(dòng)設(shè)備、軟件運(yùn)營(yíng)、可攜帶設(shè)備等產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，這些領(lǐng)域多與半導(dǎo)體等光電子元件制造相關(guān)（見(jiàn)圖1）。

二、中國(guó)對(duì)美直接投資未來(lái)面臨更多挑戰(zhàn)

（一）美國(guó)外商投資審查制度趨嚴(yán)

外資安全審查是美國(guó)外商投資管理的重要制度，該職能由美國(guó)外商投資委員會(huì)（Committee of Foreign Investment of United States，簡(jiǎn)稱CFIUS）組織實(shí)施。CFIUS對(duì)任何“可能導(dǎo)致美國(guó)企業(yè)被外國(guó)個(gè)人或?qū)嶓w控制的”并購(gòu)交易實(shí)施審查，評(píng)估該項(xiàng)交易是否會(huì)對(duì)美國(guó)“國(guó)家安全”造成影響。實(shí)踐過(guò)程中，CFIUS對(duì)“國(guó)家安全”的度量尺度具有很強(qiáng)的主觀性。2018年8月，特朗普政府簽署通過(guò)《外國(guó)投資風(fēng)險(xiǎn)審查現(xiàn)代化法案》（Foreign Investment Risk Review Modernization Act， FIRRMA），賦予CFIUS更大的對(duì)外國(guó)投資進(jìn)行審查的權(quán)限，進(jìn)一步強(qiáng)化了CFIUS對(duì)關(guān)鍵基礎(chǔ)設(shè)施、關(guān)鍵技術(shù)及敏感個(gè)人數(shù)據(jù)領(lǐng)域投資的審查力度。

從CFIUS近期披露的年報(bào)看，2017年CFIUS共審查交易237起，同比增加37.8%;其中172起進(jìn)入調(diào)查階段，進(jìn)入調(diào)查階段比例高達(dá)72.6%;審查交易數(shù)、調(diào)查交易數(shù)和進(jìn)入調(diào)查階段比例數(shù)在當(dāng)年均創(chuàng)歷史最高。2018年CFIUS延續(xù)了嚴(yán)審查趨勢(shì)，共審查交易229起，其中158起進(jìn)入調(diào)查階段，進(jìn)入調(diào)查階段比例為69%（見(jiàn)圖2）。2018年的審查案例數(shù)、調(diào)查案例數(shù)和進(jìn)入調(diào)查階段比例較2017年均有小幅下降，但這并不意味著CFIUS的審查有所放松，主要原因是市場(chǎng)投資者預(yù)期到CFIUS審查趨嚴(yán)后采取了更為保守謹(jǐn)慎的投資策略。

（二）高技術(shù)制造業(yè)和金融信息等現(xiàn)代服務(wù)業(yè)受到重點(diǎn)審查

雖然，CFIUS一直未對(duì)“國(guó)家安全”概念進(jìn)行清晰界定，并在實(shí)施審查過(guò)程中存在較大的自由裁量權(quán)，但從其事后公布的審查結(jié)果看，受到CFIUS審查的交易主要集中在制造業(yè)以及金融、信息和服務(wù)業(yè)，如2018年35%的受審交易來(lái)自制造業(yè)，38%來(lái)自金融、信息和服務(wù)業(yè)（見(jiàn)表2）。從歷史數(shù)據(jù)看，制造業(yè)受CFIUS審查的案例數(shù)最多，但近年來(lái)金融、信息和服務(wù)業(yè)受審查比例逐漸高于制造業(yè)，2017年有46%的被審查交易都集中在金融、信息和服務(wù)業(yè)，體現(xiàn)出CFIUS對(duì)新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域外國(guó)直接投資關(guān)注度提升的趨勢(shì)。

制造業(yè)細(xì)分領(lǐng)域中，計(jì)算機(jī)和電子產(chǎn)品制造受審查比例最高，2018年占制造業(yè)總受審查比例的35%，隨后是化工品制造業(yè)占比18%，運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)和機(jī)械制造業(yè)各占10%。計(jì)算機(jī)和電子產(chǎn)品制造中，受審查案例主要集中于半導(dǎo)體等電子元件制造領(lǐng)域，此外還包括計(jì)算機(jī)及外圍設(shè)備制造，通信設(shè)備制造，導(dǎo)航、測(cè)量、電子醫(yī)療和控制儀器制造等。金融、信息和服務(wù)業(yè)細(xì)分領(lǐng)域中，專業(yè)、科學(xué)和技術(shù)服務(wù)業(yè)受審查比例最高，2018年占金融、信息和服務(wù)業(yè)總受審查比例的29%，隨后是電信業(yè)占17%。專業(yè)、科學(xué)和技術(shù)服務(wù)業(yè)中，受審查交易主要集中于計(jì)算機(jī)系統(tǒng)設(shè)計(jì)及相關(guān)服務(wù)。近年來(lái)金融、信息和服務(wù)業(yè)受審查交易的行業(yè)分散度明顯增加，2014年以前，專業(yè)、科學(xué)和技術(shù)服務(wù)業(yè)領(lǐng)域占比高達(dá)50%以上，而2015年以來(lái)，房地產(chǎn)租賃服務(wù)、數(shù)據(jù)處理及托管、證券期貨等新興領(lǐng)域受審比例逐漸提高，從側(cè)面反映出CFIUS考慮的與“國(guó)家安全”相關(guān)的因素越來(lái)越多，覆蓋面越來(lái)越廣。

（三）CFIUS格外關(guān)注我國(guó)大額并購(gòu)交易

中國(guó)對(duì)美直接投資以并購(gòu)?fù)顿Y為主，占全部直接投資份額的90%以上。CFIUS對(duì)我國(guó)對(duì)美大額并購(gòu)交易格外關(guān)注，如2017年CFIUS否決凱橋資本收購(gòu)萊斯半導(dǎo)體，否決海航集團(tuán)收購(gòu)全球鷹娛樂(lè)公司股份，2018年CFIUS否決螞蟻金服收購(gòu)美國(guó)速匯金，以及2019年CFIUS強(qiáng)制昆侖集團(tuán)出售其在交友軟件商Grindr中所持股權(quán)等。

CFIUS近年來(lái)對(duì)我國(guó)并購(gòu)?fù)顿Y格外關(guān)注的主要原因包括以下幾點(diǎn)：一是近年來(lái)我國(guó)整體對(duì)美并購(gòu)?fù)顿Y數(shù)量顯著增加，受審查案例也相應(yīng)增加。從表3可見(jiàn)，CFIUS的嚴(yán)審查趨勢(shì)并不只針對(duì)中國(guó)，加拿大、日本、英國(guó)等美國(guó)的主要貿(mào)易伙伴國(guó)受CFIUS審查的交易數(shù)也曾位居前列。二是伴隨我國(guó)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，近年來(lái)我國(guó)對(duì)美投資涉及的敏感領(lǐng)域增多，并購(gòu)?fù)顿Y涉及交易額較大，尤其是近年來(lái)我國(guó)赴美并購(gòu)的科技類企業(yè)明顯增多，引發(fā)美國(guó)政府對(duì)此警惕，F(xiàn)IRMMA法案明確將中國(guó)列入“特殊關(guān)注國(guó)家”，要求CFIUS定期向國(guó)會(huì)報(bào)告中國(guó)對(duì)美直接投資情況。三是中美競(jìng)爭(zhēng)大背景下，美國(guó)政府對(duì)中國(guó)投資的敏感度加強(qiáng)。

三、中國(guó)對(duì)美直接投資趨勢(shì)預(yù)判

在當(dāng)前的宏觀環(huán)境下，中國(guó)對(duì)美直接投資通道收窄，預(yù)期未來(lái)3—5年中，中國(guó)對(duì)美直接投資數(shù)額仍將保持在低位，原因如下。

一是中美競(jìng)爭(zhēng)大環(huán)境下，中國(guó)對(duì)美直接投資尤其是高技術(shù)領(lǐng)域投資不確定性增強(qiáng)。美方近期未表現(xiàn)出放松中方對(duì)美直接投資審查力度的趨勢(shì)，根據(jù)FIRMMA法案要求，CFIUS每?jī)赡觏毾驀?guó)會(huì)提交一份有關(guān)中國(guó)對(duì)美投資的詳細(xì)報(bào)告，此報(bào)告須按照類型、經(jīng)濟(jì)部門(mén)、政府投資情況以及投資模式對(duì)所有中國(guó)投資進(jìn)行全面分析，通過(guò)改變投資模式、構(gòu)建特殊投資通道或者繞道他國(guó)等方式來(lái)規(guī)避CFIUS審查的可行性很低。

二是新冠疫情、美國(guó)大選等因素增加了市場(chǎng)不確定性。目前，新冠疫情在美國(guó)尚未得到有效控制，影響中國(guó)投資者對(duì)美直接投資情緒。據(jù)Rhodium Group中美雙向投資監(jiān)測(cè)工具顯示，2020年第一季度受新冠疫情影響，中國(guó)對(duì)美直接投資基本處于停擺狀態(tài)。此外，今年適逢美國(guó)總統(tǒng)大選年，特朗普政府為迎合保守派需求，可能在貿(mào)易和投資等領(lǐng)域?qū)χ袊?guó)進(jìn)一步收緊，以轉(zhuǎn)移國(guó)內(nèi)矛盾，進(jìn)一步降低了中國(guó)投資者對(duì)美投資的期望值。

四、政策建議

中國(guó)對(duì)美直接投資近年來(lái)持續(xù)處于低位，且預(yù)期仍將在未來(lái)3—5年內(nèi)持續(xù)，不過(guò)這并不意味著國(guó)內(nèi)投資者的投資前景黯淡。相反，中國(guó)對(duì)美直接投資的回調(diào)，可能是市場(chǎng)理性反應(yīng)的結(jié)果，未來(lái)可以通過(guò)下述方式引導(dǎo)國(guó)內(nèi)投資者理性投資，在提高資本回報(bào)率的同時(shí)，促進(jìn)國(guó)內(nèi)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)與現(xiàn)代服務(wù)業(yè)的發(fā)展。

（一）遵循競(jìng)爭(zhēng)中性原則，堅(jiān)定不移提高對(duì)外開(kāi)放水平

一是盡快出臺(tái)可操作性強(qiáng)、便于落實(shí)的《外商投資法》實(shí)施細(xì)則，充分研究并遵循國(guó)際通行的“競(jìng)爭(zhēng)中性”原則和反補(bǔ)貼規(guī)則，減少外商投資負(fù)面清單條目，加大知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)力度，優(yōu)化整體營(yíng)商環(huán)境，積極回應(yīng)美歐等國(guó)提出的互惠性、公平性要求。二是優(yōu)化提高政府和企業(yè)關(guān)系的透明度，減少國(guó)企補(bǔ)貼，降低CFIUS將我國(guó)投資者參與的交易判定為“協(xié)調(diào)戰(zhàn)略”的概率，鼓勵(lì)市場(chǎng)投資者自發(fā)參與對(duì)外投資，降低政府直接干預(yù)力度，避免在國(guó)際爭(zhēng)端中落人口實(shí)。三是繼續(xù)推動(dòng)“一帶一路”倡議，鼓勵(lì)國(guó)內(nèi)投資者發(fā)掘“一帶一路”沿線國(guó)家的投資機(jī)會(huì)，將部分投資由美國(guó)向“一帶一路”沿線國(guó)家、歐盟國(guó)家、英國(guó)等地區(qū)轉(zhuǎn)移。

（二）理性評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)對(duì)美外資安全審查制度及相關(guān)法規(guī)研究

一是為對(duì)外投資機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者提供全面的投資指南、東道國(guó)政策解讀，敦促投資者在對(duì)外投資前形成理性的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，尤其是在赴美國(guó)等對(duì)我國(guó)有特殊審查制度的國(guó)家開(kāi)展投資前，提醒投資者對(duì)美外資安全審查制度及相關(guān)法規(guī)進(jìn)行深入研究，熟悉美外資安全審查流程和趨勢(shì)，謹(jǐn)慎選擇并購(gòu)項(xiàng)目，避免資產(chǎn)流失。二是鼓勵(lì)企業(yè)在非正式申報(bào)階段與CFIUS等審查機(jī)構(gòu)充分溝通，將敏感技術(shù)或資產(chǎn)從并購(gòu)目標(biāo)中分離出來(lái)，提高并購(gòu)成功率，避免CFIUS單方面發(fā)起審查后使投資方陷入被動(dòng)。三是鼓勵(lì)企業(yè)充分利用美國(guó)公關(guān)公司、律師事務(wù)所、投資銀行等中介機(jī)構(gòu)，了解直接投資可能涉及的法律法規(guī)及潛在障礙，構(gòu)建合理的交易結(jié)構(gòu)，降低安全審查受阻的風(fēng)險(xiǎn)。

（三）推動(dòng)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)，為資金回流提供豐厚土壤

一是繼續(xù)在本土大力推動(dòng)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)，低調(diào)發(fā)展半導(dǎo)體及光電子元件制造、生物醫(yī)療等高技術(shù)產(chǎn)業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)。出臺(tái)更多普惠性政策，替代原有的專項(xiàng)性政策，支持更多中小微創(chuàng)新型科技企業(yè)發(fā)展，減少對(duì)大型獨(dú)角獸企業(yè)尤其是國(guó)資背景企業(yè)的政府支持，著力培育更多制造業(yè)隱形冠軍企業(yè)，爭(zhēng)取在關(guān)鍵技術(shù)、核心部件上減少對(duì)涉外貿(mào)易的依賴。二是完善國(guó)內(nèi)投資環(huán)境，引導(dǎo)鼓勵(lì)部分對(duì)外投資資金回流。著力規(guī)范國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)，加大對(duì)資本市場(chǎng)違規(guī)行為的懲處力度，減少投資套利空間。完善投資退出渠道，推動(dòng)科創(chuàng)板等金融創(chuàng)新工具充分發(fā)揮作用，吸引更多資本投向早中期、初創(chuàng)期企業(yè)。

（作者單位：中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)研究院投資所）