社會(huì)責(zé)任感、區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境與目標(biāo)公司績(jī)效

孫世攀 申建云

【摘要】以2010 ～ 2015年發(fā)生并購交易的上市公司為研究對(duì)象， 研究社會(huì)責(zé)任感、區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境與目標(biāo)公司績(jī)效之間的關(guān)系， 結(jié)果發(fā)現(xiàn)：在并購交易中， 目標(biāo)公司的社會(huì)責(zé)任感越強(qiáng)， 公司績(jī)效越好; 基于信息經(jīng)濟(jì)學(xué)理論， 區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境會(huì)弱化社會(huì)責(zé)任感對(duì)目標(biāo)公司績(jī)效的積極影響。 進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)， 這一弱化效應(yīng)在國有性質(zhì)的目標(biāo)公司中更為明顯。 結(jié)論對(duì)于拓展和深化并購情景下的企業(yè)價(jià)值研究和提升企業(yè)并購決策水平都具有理論和現(xiàn)實(shí)意義。

【關(guān)鍵詞】社會(huì)責(zé)任感;區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境;目標(biāo)公司績(jī)效;產(chǎn)權(quán)性質(zhì)

【中圖分類號(hào)】F270? ? ? 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A? ? ? 【文章編號(hào)】1004-0994（2020）18-0123-9

一、引言

市場(chǎng)化改革促進(jìn)了我國經(jīng)濟(jì)的飛速發(fā)展， 公平的資源流動(dòng)和高效的資源配置發(fā)揮了重要作用， 這其中， 公司并購作為企業(yè)層面的資源流動(dòng)和配置手段， 功不可沒。 據(jù)統(tǒng)計(jì)， 2018年我國境內(nèi)共發(fā)生并購11174起， 總金額達(dá)到24863億元， 是2010年并購總金額的2.55倍。

并購事件數(shù)量增長(zhǎng)之快、涉及金額之大， 引起了政府和社會(huì)的廣泛關(guān)注。 目標(biāo)公司作為被并購方， 是真正的價(jià)值創(chuàng)造源泉， 是并購方投資目的的實(shí)體化表現(xiàn)， 其甄選和估值一直是并購中的核心問題。 目標(biāo)公司的社會(huì)責(zé)任感是并購方應(yīng)該考慮的重要因素[1] ， 社會(huì)責(zé)任感本身就能夠創(chuàng)造并購價(jià)值， 甚至能夠決定交易的成敗。 Austin和Leonard[2] 通過案例研究發(fā)現(xiàn)， 并購方在考察目標(biāo)公司時(shí)， 更傾向于選擇社會(huì)責(zé)任感強(qiáng)的企業(yè)。 現(xiàn)有文獻(xiàn)表明， 社會(huì)責(zé)任感是并購對(duì)象的重要公司特征， 會(huì)對(duì)并購方產(chǎn)生積極影響。 Li等[3] 通過研究發(fā)現(xiàn)， 社會(huì)責(zé)任的履行增強(qiáng)了目標(biāo)公司的合法性， 能夠有效降低并購方的投資風(fēng)險(xiǎn); 同時(shí)， 目標(biāo)公司積極履行社會(huì)責(zé)任還能夠創(chuàng)造良好的聲譽(yù)， 積累更多的社會(huì)資源， 這些將對(duì)并購方和并購價(jià)值產(chǎn)生積極影響。

目標(biāo)公司的社會(huì)責(zé)任感不僅在學(xué)術(shù)界得到重視， 在并購實(shí)踐中也被納入并購方的盡職調(diào)查。 Berchicci等[4] 指出， 通用電氣設(shè)有專門的審核部門， 評(píng)估其環(huán)境管理系統(tǒng)。 但在并購情境下， 目標(biāo)公司的社會(huì)責(zé)任感能否達(dá)到并購方預(yù)期， 不僅是并購方關(guān)注的焦點(diǎn)， 也涉及目標(biāo)公司積極履行社會(huì)責(zé)任的初衷。 同時(shí)， 區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境是否影響目標(biāo)公司在履行社會(huì)責(zé)任過程中創(chuàng)造的并購價(jià)值呢？現(xiàn)有并購文獻(xiàn)尚未給出答案。 本文基于目標(biāo)公司視角， 研究社會(huì)責(zé)任感、區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境與目標(biāo)公司績(jī)效的關(guān)系， 嘗試回答前述問題， 期望把目標(biāo)公司績(jī)效研究引向深入， 以更好地指導(dǎo)我國的并購實(shí)踐。

二、文獻(xiàn)綜述

國外文獻(xiàn)主要從協(xié)同效應(yīng)角度分析目標(biāo)公司價(jià)值創(chuàng)造問題。 Alexandridis等[5] 研究發(fā)現(xiàn)， 不同規(guī)模目標(biāo)公司的經(jīng)營協(xié)同存在差異， 從而影響并購績(jī)效。 相對(duì)于規(guī)模大的目標(biāo)公司， 整合規(guī)模小的目標(biāo)公司復(fù)雜度更低， 不確定行為更少。 事實(shí)上， 對(duì)企業(yè)的整合過程不僅僅是對(duì)資源的重新配置和升級(jí)， 還必然伴隨著對(duì)員工結(jié)構(gòu)的調(diào)整。 研究表明， 并購能夠提高目標(biāo)公司的生產(chǎn)效率， 減少勞動(dòng)需求， 降低員工成本， 從而提高目標(biāo)公司績(jī)效[6] 。 Dessaint等[7] 從管理協(xié)同和勞動(dòng)力視角再次證實(shí)了這一結(jié)論， 他們認(rèn)為目標(biāo)公司冗余工人越多， 勞動(dòng)力重組潛力越大， 從而對(duì)目標(biāo)公司價(jià)值的影響越大。

目標(biāo)公司績(jī)效除來自經(jīng)營和管理協(xié)同以外， 還與內(nèi)部資本市場(chǎng)產(chǎn)生的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)有關(guān)。 并購整合完成后， 目標(biāo)公司通過內(nèi)部資本市場(chǎng)可以有效緩解融資約束問題。 財(cái)務(wù)約束得到有效緩解后， 目標(biāo)公司會(huì)對(duì)凈現(xiàn)值大于零的項(xiàng)目進(jìn)行投資， 從而創(chuàng)造更大的價(jià)值[8] 。

關(guān)于目標(biāo)公司績(jī)效的國內(nèi)文獻(xiàn)主要從控制權(quán)視角展開研究。 徐向藝等[9] 基于代理理論中的控制權(quán)爭(zhēng)奪視角， 研究發(fā)現(xiàn)控制權(quán)轉(zhuǎn)移為目標(biāo)公司帶來了明顯的財(cái)富效應(yīng)， 提高了目標(biāo)公司價(jià)值。 陳玉罡等[10] 則從兩權(quán)分離視角研究了分離程度對(duì)目標(biāo)公司績(jī)效的影響， 發(fā)現(xiàn)目標(biāo)公司被并購前的控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)分離程度會(huì)影響公司績(jī)效， 控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)分離程度越小， 并購中對(duì)目標(biāo)公司掏空行為所產(chǎn)生的抑制作用越強(qiáng)， 并購后目標(biāo)公司績(jī)效改善越明顯。 控制權(quán)配置傾向不同也會(huì)對(duì)目標(biāo)公司績(jī)效產(chǎn)生異質(zhì)性影響， 并購情境下側(cè)重股東或董事會(huì)配置控制權(quán)有助于提升目標(biāo)公司績(jī)效， 而側(cè)重經(jīng)理層配置控制權(quán)會(huì)降低目標(biāo)公司績(jī)效[11] 。

也有學(xué)者從其他方面探討目標(biāo)公司績(jī)效的影響因素。 葛結(jié)根[12] 以2006 ～ 2011年發(fā)生控制權(quán)變更的目標(biāo)公司為樣本， 使用因子分析法研究了支付方式對(duì)目標(biāo)公司績(jī)效的影響， 結(jié)果顯示， 在有償并購中， 現(xiàn)金支付及現(xiàn)金與資產(chǎn)組合支付方式有助于目標(biāo)公司績(jī)效的提高。 呂若思等[13] 發(fā)現(xiàn)， 為了使目標(biāo)公司盡快融入新市場(chǎng)， 并購方會(huì)采取引進(jìn)先進(jìn)設(shè)備、提升技術(shù)水平和改進(jìn)管理等方式， 不斷提高目標(biāo)公司全要素生產(chǎn)率和盈利水平， 幫助其更快地提升企業(yè)價(jià)值。

雖然眾多研究表明， 并購方能夠促進(jìn)目標(biāo)公司價(jià)值的提升， 但目標(biāo)公司作為并購標(biāo)的的實(shí)體化表現(xiàn)， 應(yīng)是提升自身績(jī)效的本質(zhì)內(nèi)因。 綜觀以上國內(nèi)外文獻(xiàn)， 已有研究主要從并購雙方、目標(biāo)公司股權(quán)、交易特征等方面探索目標(biāo)公司績(jī)效的影響因素， 尚沒有文獻(xiàn)涉及并購情境下社會(huì)責(zé)任感與目標(biāo)公司價(jià)值創(chuàng)造之間的關(guān)系問題。 向平、孔杰[1] 在研究并購風(fēng)險(xiǎn)管理問題時(shí)， 建議并購方在進(jìn)行并購時(shí)應(yīng)關(guān)注目標(biāo)公司社會(huì)責(zé)任履行情況。 在并購實(shí)踐中， 許多公司也將目標(biāo)公司社會(huì)責(zé)任評(píng)估納入盡職調(diào)查中。 但是， 目標(biāo)公司本身的社會(huì)責(zé)任感與并購價(jià)值是否存在關(guān)系呢？ 這一關(guān)系是否受到區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境的影響呢？ 在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的目標(biāo)公司中， 這些關(guān)系是否存在差異？ 尚沒有文獻(xiàn)解答以上這些問題。

與前述文獻(xiàn)研究不同， 本文著重研究社會(huì)責(zé)任感和區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境對(duì)目標(biāo)公司績(jī)效的影響。 在借鑒現(xiàn)有文獻(xiàn)研究結(jié)論的基礎(chǔ)上， 本研究的主要貢獻(xiàn)體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：第一， 基于目標(biāo)公司社會(huì)責(zé)任感視角， 豐富了目標(biāo)公司績(jī)效影響因素研究。 通過研究發(fā)現(xiàn)， 社會(huì)責(zé)任的履行， 有利于建立和諧的社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)， 從而提升目標(biāo)公司價(jià)值。 第二， 豐富了區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境有效甄別社會(huì)責(zé)任履行經(jīng)濟(jì)后果的研究文獻(xiàn)。 本文將區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境變量嵌入社會(huì)責(zé)任感與目標(biāo)公司績(jī)效關(guān)系研究中， 基于宏觀市場(chǎng)環(huán)境影響企業(yè)微觀行為的視角， 發(fā)現(xiàn)區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境會(huì)弱化社會(huì)責(zé)任感對(duì)目標(biāo)公司績(jī)效的積極影響， 這對(duì)促進(jìn)宏觀市場(chǎng)環(huán)境的完善和正確識(shí)別社會(huì)責(zé)任履行的經(jīng)濟(jì)后果具有一定的貢獻(xiàn)。 第三， 本文探討了社會(huì)責(zé)任感、區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境與目標(biāo)公司績(jī)效的關(guān)系在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)目標(biāo)公司中的差異， 通過研究發(fā)現(xiàn)， 這種關(guān)系在不同性質(zhì)的目標(biāo)公司中存在明顯差異， 這為分類治理并購中的目標(biāo)公司提供了借鑒和參考。

三、理論分析與研究假說

（一）社會(huì)責(zé)任感與目標(biāo)公司績(jī)效

隨著我國市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的確立和社會(huì)制度的完善， 人們不僅期望企業(yè)實(shí)現(xiàn)既定的經(jīng)濟(jì)利益， 也關(guān)注其在實(shí)現(xiàn)利益過程中是否具有強(qiáng)烈的社會(huì)責(zé)任感， 是否積極履行了社會(huì)責(zé)任。 事實(shí)上， 兩者并不矛盾。 Carroll[14] 認(rèn)為， 社會(huì)責(zé)任就是企業(yè)在商業(yè)逐利過程中對(duì)利益相關(guān)者履行應(yīng)該負(fù)有的法律和道德義務(wù)。 Clarkson[15] 進(jìn)一步認(rèn)為， 企業(yè)積極履行社會(huì)責(zé)任通過影響利益相關(guān)者來產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。 根據(jù)利益相關(guān)者理論， 公司積極履行社會(huì)責(zé)任有利于其建立與利益相關(guān)者之間的社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)， 滿足多元化的利益訴求， 獲得可持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。 這里的利益相關(guān)者常常指政府、債權(quán)人、股東、供應(yīng)商以及消費(fèi)者等。

政府作為社會(huì)事務(wù)的管理者， 不僅掌握著大量資源， 更是經(jīng)濟(jì)政策的制定者， 公司積極履行社會(huì)責(zé)任如依法納稅、促進(jìn)就業(yè)等， 更容易獲得政府的政策支持和資源分配， 增強(qiáng)公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。 債權(quán)人為公司提供資金支持， 公司按照合同約定， 定期向債權(quán)人還本付息， 就會(huì)贏得債權(quán)人的信任， 提高融資額度和效率， 防止出現(xiàn)資金鏈斷裂等問題。 供應(yīng)商作為公司重要資源的提供者， 公司履行社會(huì)責(zé)任能夠減少交易成本， 保持生產(chǎn)經(jīng)營正常運(yùn)行。 消費(fèi)者是公司實(shí)現(xiàn)價(jià)值的重要載體， 公司研發(fā)新技術(shù)， 提高產(chǎn)品質(zhì)量， 積極履行社會(huì)責(zé)任， 將收獲更多的顧客資源， 降低營銷和廣告費(fèi)用。 廉春慧等[16] 調(diào)查表明， 企業(yè)的社會(huì)責(zé)任感是利益相關(guān)者決策的重要參考依據(jù)， 它對(duì)購買意愿、求職傾向和投資意向等都有直接影響。 總之， 企業(yè)的生存離不開眾多利益相關(guān)者的投入和參與， 企業(yè)積極履行社會(huì)責(zé)任有利于維護(hù)與利益相關(guān)者組成的社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)， 這些網(wǎng)絡(luò)的建立和利用實(shí)質(zhì)上弱化了物質(zhì)資本在企業(yè)價(jià)值提升中的作用， 突出了非物質(zhì)因素（如社會(huì)責(zé)任感）在企業(yè)價(jià)值提升中的貢獻(xiàn)比重。 綜上所述， 公司積極履行社會(huì)責(zé)任能夠取得利益相關(guān)者的信任， 更容易建立和維護(hù)好社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)， 并從融洽的網(wǎng)絡(luò)關(guān)系中獲取經(jīng)濟(jì)利益， 提升公司績(jī)效。

并購行為發(fā)生后， 目標(biāo)公司原有的社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)不僅不會(huì)被破壞， 還會(huì)得到進(jìn)一步的調(diào)整、更新和完善。 現(xiàn)有研究表明， 企業(yè)是一種粘性組織， 它擁有某些共有或不可分割的要素， 從而使得組織中的個(gè)人與這些要素相結(jié)合會(huì)產(chǎn)生更高收益或失去這些要素會(huì)遭受更大損失[17] 。 如果把整個(gè)社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)看成整體上由不同主體構(gòu)成的一個(gè)大企業(yè)組織， 那么， 主體間基于責(zé)任感、信任和認(rèn)同而建立起來的社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)是整個(gè)企業(yè)組織的重要組成要素， 也具有很強(qiáng)的粘性特征。 胡振吉[18] 認(rèn)為， 頻繁的交易使公司間的文化和價(jià)值觀趨同， 從而在社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)成員間形成一種隱性的契約， 契約的制定、執(zhí)行和維護(hù)保證了各成員單位生產(chǎn)過程的正常運(yùn)轉(zhuǎn)。 毫無疑問， 文化和價(jià)值觀的趨同使得公司與利益相關(guān)者的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)變得穩(wěn)固， 不會(huì)因公司并購事件而被輕易破壞。 并購實(shí)施后， 如果目標(biāo)公司需要建立新的社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)， 通常需要與新合作方進(jìn)行了解和磨合。 在這一過程中， 目標(biāo)公司所履行的社會(huì)責(zé)任也可以發(fā)揮作用， 它能夠向新利益相關(guān)者傳遞目標(biāo)公司值得信賴的信號(hào)， 減少談判分歧， 降低交易費(fèi)用， 在短時(shí)間內(nèi)達(dá)成新契約。

綜合以上分析， 本文預(yù)期在并購交易中， 目標(biāo)公司的社會(huì)責(zé)任感越強(qiáng)， 越有利于形成益于公司發(fā)展的社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)， 這種富有粘性的非物質(zhì)要素會(huì)賦予企業(yè)更大的發(fā)展?jié)摿Γ?為目標(biāo)公司績(jī)效增長(zhǎng)提供充分的條件。 由此， 本文提出以下假設(shè)：

H1：在并購交易中， 目標(biāo)公司的社會(huì)責(zé)任感越強(qiáng)， 公司績(jī)效越好。

（二）區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境對(duì)社會(huì)責(zé)任感與目標(biāo)公司績(jī)效關(guān)系的調(diào)節(jié)作用

Vroom等[19] 提出的期望理論不僅適用于個(gè)人， 也適用于一個(gè)組織。 根據(jù)Vroom的思想， 目標(biāo)公司履行社會(huì)責(zé)任行為不僅取決于效價(jià)和期望值， 還受到環(huán)境等工具性因素的影響。 毫無疑問， 對(duì)企業(yè)影響最大的就是區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境， 它是綜合衡量一個(gè)地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的重要標(biāo)志。 樊綱等[20] 認(rèn)為， 市場(chǎng)環(huán)境包括政府與市場(chǎng)的關(guān)系、非國有經(jīng)濟(jì)發(fā)展、產(chǎn)品市場(chǎng)的發(fā)育、要素市場(chǎng)的發(fā)育和市場(chǎng)中介組織發(fā)育以及法律制度環(huán)境等方面。 因此， 市場(chǎng)環(huán)境不僅包括與政府的關(guān)系， 還包括各種信息搜集、傳遞和鑒別以及法律制度建設(shè)等方面。 市場(chǎng)對(duì)各種信息的傳遞與鑒別能力， 以及相對(duì)應(yīng)的對(duì)虛假信息懲罰機(jī)制的完善程度是一個(gè)區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境優(yōu)劣的重要標(biāo)志。 按照信息經(jīng)濟(jì)學(xué)理論， 對(duì)信息的傳遞、鑒別和利用就體現(xiàn)了信息的資源配置作用。 配置資源的有效性取決于信息在市場(chǎng)中的有效性， 同時(shí)受制于市場(chǎng)環(huán)境。 一般來說， 經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平越高， 市場(chǎng)環(huán)境越好。 與之伴隨的是， 信息流動(dòng)越快， 信息鑒別力越強(qiáng)， 市場(chǎng)懲罰機(jī)制越完善。 基于并購情境下目標(biāo)公司社會(huì)責(zé)任履行視角， 市場(chǎng)環(huán)境和政府政策都會(huì)鼓勵(lì)目標(biāo)公司積極承擔(dān)社會(huì)責(zé)任， 這不僅對(duì)社會(huì)是一種貢獻(xiàn)， 減輕了政府的壓力， 同時(shí)也能夠向市場(chǎng)主體和社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)傳達(dá)正面信息， 有利于維護(hù)和提升公司的良好形象。 但是， 如果并購交易中的目標(biāo)公司履行了偽社會(huì)責(zé)任或者披著履行社會(huì)責(zé)任的外衣實(shí)施有損市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和公共利益的行為， 那么理論上， 市場(chǎng)這只無形之手相比政府來說將會(huì)更快地介入， 發(fā)揮市場(chǎng)環(huán)境的反向調(diào)節(jié)作用。

趙紅丹[21] 認(rèn)為， 偽社會(huì)責(zé)任現(xiàn)象是指企業(yè)的社會(huì)責(zé)任行為和其理念或承諾不一致。 本文認(rèn)為， 偽社會(huì)責(zé)任是指企業(yè)的初心不在于履行社會(huì)責(zé)任， 而是假裝表現(xiàn)出企業(yè)具有高度社會(huì)責(zé)任感的行為。 在經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展過程中， 企業(yè)偽社會(huì)責(zé)任事件頻出。 這些公司作為并購中的目標(biāo)公司， 尤其是國有性質(zhì)的公司， 被政府和社會(huì)寄予厚望， 理應(yīng)積極承擔(dān)社會(huì)責(zé)任[22] ， 但是， 肖紅軍等[23] 研究發(fā)現(xiàn)， 我國存在大量的偽社會(huì)責(zé)任行為， 并從企業(yè)履行偽社會(huì)責(zé)任動(dòng)機(jī)和言行分離兩個(gè)角度進(jìn)行分析， 認(rèn)為我國企業(yè)的偽社會(huì)責(zé)任主要包含兩個(gè)方面：一是公司履行社會(huì)責(zé)任動(dòng)機(jī)不純， 目的主要包括擴(kuò)大宣傳、向政府官員進(jìn)行尋租等， 而并非真實(shí)履行社會(huì)責(zé)任; 二是公司言行不一致， 公司在公眾面前承諾會(huì)對(duì)社會(huì)負(fù)責(zé)， 但私下并沒有履行承諾甚至違背諾言做出相反的舉動(dòng)。

偽社會(huì)責(zé)任的履行不是短時(shí)間完成的， 而是一個(gè)極為隱蔽的過程。 市場(chǎng)一旦甄別到偽社會(huì)責(zé)任行為， 這一行為過程將會(huì)受到政府的嚴(yán)格管制， 企業(yè)最終將會(huì)受到市場(chǎng)機(jī)制的懲罰， 從而產(chǎn)生反向調(diào)節(jié)效應(yīng)。 Janney等[24] 研究認(rèn)為， 偽社會(huì)責(zé)任能夠引發(fā)嚴(yán)重的信任危機(jī)。 信任危機(jī)一旦產(chǎn)生， 一般難以快速消除， 無疑會(huì)對(duì)企業(yè)在市場(chǎng)中形成的社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)造成嚴(yán)重的破壞， 引發(fā)社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)成員的利益沖突， 打破既有社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的市場(chǎng)平衡， 失去依靠社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)形成的經(jīng)營優(yōu)勢(shì)， 繼續(xù)獲得盈利的途徑消失。 偽社會(huì)責(zé)任行為暴露在公眾面前以后， 如果挽回不力， 還可能帶來持續(xù)的負(fù)面影響。 事實(shí)上， 在并購情境下， 市場(chǎng)高效的懲罰機(jī)制不僅會(huì)對(duì)并購方造成影響， 更會(huì)為目標(biāo)公司這個(gè)行為主體本身帶來直接的負(fù)面經(jīng)濟(jì)后果。

基于以上分析， 本文提出第二個(gè)假設(shè)：

H2：區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境會(huì)弱化社會(huì)責(zé)任感對(duì)目標(biāo)公司績(jī)效的積極影響。

在不同性質(zhì)的目標(biāo)公司中， 區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境對(duì)社會(huì)責(zé)任感與目標(biāo)公司績(jī)效關(guān)系的弱化作用預(yù)期存在明顯的差異。

一方面， 綜觀我國40多年的改革開放歷程， 國家經(jīng)濟(jì)體制改革一直在不斷深化， 作為改革的重要抓手——國有企業(yè)改革經(jīng)歷了許多重要的發(fā)展階段。 從最初的“國有股減持”到全民討論的“全流通”， 從“股權(quán)分置改革”到十八屆三中全會(huì)重點(diǎn)提出的“混合所有制改革”等， 這些舉措都對(duì)國有企業(yè)改革做出了巨大貢獻(xiàn)。 但不容否認(rèn)的是， 國有企業(yè)的公有制主體“老大”經(jīng)濟(jì)地位并沒有被真正撼動(dòng)， 我國的國情和社會(huì)制度不僅要求在宏觀上堅(jiān)持公有制主體的“老大”地位， 而且要求在企業(yè)層面堅(jiān)持公有資本的絕對(duì)控股地位或支配地位。 這既是歷史的選擇， 也是黨和國家的鮮明政策， 更是各種市場(chǎng)參與主體的厚望。 但基于社會(huì)責(zé)任屬性， 在并購交易中， 不論目標(biāo)公司性質(zhì)是國有還是民營， 都應(yīng)積極承擔(dān)和履行社會(huì)責(zé)任， 在責(zé)任履行地位上應(yīng)該“平等”， 這也符合我們所倡導(dǎo)的“社會(huì)責(zé)任， 人人有責(zé)”的理念。 在我國的傳統(tǒng)文化中， 經(jīng)濟(jì)上這種“老大”地位的存在必然會(huì)沖擊市場(chǎng)對(duì)責(zé)任履行平等地位的認(rèn)知和期望， 形成不對(duì)等的責(zé)任履行預(yù)期， 即國有性質(zhì)的目標(biāo)公司作為履行社會(huì)責(zé)任的“能者”不但要多勞， 而且要干好。

另一方面， 我國企業(yè)并購中的目標(biāo)公司一般是通過國有性質(zhì)的集團(tuán)公司持有股權(quán)， 進(jìn)而與政府保持血緣關(guān)系， 政府作為社會(huì)事務(wù)的承擔(dān)者， 也必然會(huì)把一部分社會(huì)責(zé)任轉(zhuǎn)嫁給國有企業(yè)， 而作為民營企業(yè)則沒有這種社會(huì)責(zé)任的轉(zhuǎn)嫁和承擔(dān)壓力。 本文認(rèn)為， 來自政府轉(zhuǎn)嫁壓力的不同同樣會(huì)形成兩類公司不對(duì)等的責(zé)任履行預(yù)期。 另外， 在激烈的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中， 絕大多數(shù)民營企業(yè)面臨的首要問題是生存問題， 而不是占領(lǐng)道義上的“至高點(diǎn)”， 這種生存的窘困現(xiàn)狀無形當(dāng)中也使得市場(chǎng)降低了對(duì)民營目標(biāo)公司履行社會(huì)責(zé)任的要求， 同樣形成了不對(duì)等的責(zé)任履行預(yù)期。 因此， 基于我國的特殊國情和歷史文化背景， 市場(chǎng)對(duì)兩類不同產(chǎn)權(quán)屬性的目標(biāo)公司在履行社會(huì)責(zé)任方面會(huì)有不同的預(yù)期， 并非“一視同仁”。 有文獻(xiàn)認(rèn)為， 相對(duì)于民營企業(yè)， 國有企業(yè)應(yīng)該履行更多的社會(huì)責(zé)任[22] 。 綜合以上分析， 市場(chǎng)對(duì)國有目標(biāo)公司履行社會(huì)責(zé)任的預(yù)期顯著高于民營目標(biāo)公司。 如果兩類目標(biāo)公司履行的是偽社會(huì)責(zé)任， 則必然會(huì)形成不同的期望落差。 從心理學(xué)上講， 人類“期望越大， 失望越大”的心理效應(yīng)使得人類高級(jí)意識(shí)系統(tǒng)具有自我調(diào)節(jié)和防范能力。 市場(chǎng)同樣充滿著理性， 理論上預(yù)期落差不同決定了市場(chǎng)對(duì)兩類公司的反向調(diào)節(jié)效應(yīng)也是不同的。 由于市場(chǎng)對(duì)國有目標(biāo)公司履行社會(huì)責(zé)任的預(yù)期顯著高于民營目標(biāo)公司， 因此， 其弱化效應(yīng)在國有目標(biāo)公司中更為明顯。

基于以上討論， 本文提出第三個(gè)假設(shè)：

H3：相對(duì)于民營企業(yè)， 區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境對(duì)社會(huì)責(zé)任感與目標(biāo)公司績(jī)效關(guān)系的弱化效果在國有企業(yè)中更明顯。

四、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

選取2010 ～ 2015年發(fā)生并購交易的目標(biāo)公司作為研究樣本， 具體篩選標(biāo)準(zhǔn)如下：①若同一家公司在一年內(nèi)發(fā)生多次并購交易， 則只取第一次并購數(shù)據(jù); ②剔除金融、保險(xiǎn)行業(yè)的公司; ③剔除ST類公司; ④剔除數(shù)據(jù)不全的公司。

并購事件來自國泰安（CSMAR）并購重組數(shù)據(jù)庫， 其他相關(guān)的財(cái)務(wù)指標(biāo)取自色諾芬（CCER）和萬得（WIND）數(shù)據(jù)庫; 企業(yè)社會(huì)責(zé)任數(shù)據(jù)來自潤靈環(huán)球責(zé)任評(píng)級(jí)（RKS）指標(biāo); 區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境用市場(chǎng)化指數(shù)來衡量， 來自王小魯、樊綱等[25] 的《中國分省份市場(chǎng)化指數(shù)報(bào)告》。

（二）模型構(gòu)建

結(jié)合前文所提出的研究假設(shè)， 本文構(gòu)建式（1）和式（2）兩個(gè)回歸模型， 模型中的所有自變量和控制變量均作滯后一期處理。

（三）變量定義與計(jì)算

1. 因變量：目標(biāo)公司績(jī)效。 衡量目標(biāo)公司績(jī)效的方法主要有單一指標(biāo)法和指標(biāo)體系法兩種。 與單一指標(biāo)法相比， 指標(biāo)體系法更具綜合性， 因而本文通過指標(biāo)體系提取因子， 用目標(biāo)公司因子得分變化來衡量公司績(jī)效。 選擇指標(biāo)時(shí)， 借鑒徐向藝等[9] 、馬金城和柳志光[11] 等學(xué)者的研究， 最終選取以下五個(gè)指標(biāo)：總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)凈利潤率、凈資產(chǎn)收益率和每股收益。

本文使用KMO與Bartlett方法對(duì)因子分析可行性進(jìn)行檢驗(yàn)后， 按照最大方差法對(duì)因子載荷矩陣進(jìn)行正交旋轉(zhuǎn)， 得到兩個(gè)公共因子， 并購前后累計(jì)因子貢獻(xiàn)率分別達(dá)到85%和84.8%， 因子分析效果比較理想。 以每個(gè)因子的方差貢獻(xiàn)率占總方差貢獻(xiàn)率的比重為權(quán)數(shù)， 得到目標(biāo)公司被并購前一年的綜合得分Ft-1=（0.5117f1+0.3386f2）/0.8502、并購后一年的綜合得分Ft+1=（0.5080f1+0.3396f2）/0.8476， 然后用Pt=Ft+1-Ft-1來表示目標(biāo)公司績(jī)效。

2. 自變量：社會(huì)責(zé)任感和區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境。 目前， 和訊網(wǎng)和潤靈環(huán)球網(wǎng)作為企業(yè)社會(huì)責(zé)任評(píng)分的權(quán)威網(wǎng)站， 其數(shù)據(jù)被許多主流研究所采用。 由于和訊網(wǎng)是從2010年才開始對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任進(jìn)行評(píng)分的， 缺乏2009年度的數(shù)據(jù)信息， 為了盡可能擴(kuò)大樣本容量， 本文采用潤靈環(huán)球公布的企業(yè)社會(huì)責(zé)任評(píng)級(jí)得分衡量目標(biāo)公司的社會(huì)責(zé)任感。 關(guān)于區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境， 本文使用目標(biāo)公司所在地的市場(chǎng)化程度來計(jì)量。 在學(xué)術(shù)界， 通常借鑒王小魯、樊綱等[25] 編寫的《中國分省份市場(chǎng)化指數(shù)報(bào)告》中衡量市場(chǎng)化程度的方法。 該方法綜合性較強(qiáng)， 本文使用其中的數(shù)據(jù)表示目標(biāo)公司所在地的市場(chǎng)化程度。

3. 控制變量。為了控制其他因素對(duì)目標(biāo)公司績(jī)效的影響， 本文借鑒已有文獻(xiàn)， 在進(jìn)行回歸分析時(shí)， 選取公司規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、管理者薪酬（Pay）、賬面市值比（Bv）、獨(dú)立董事比例（Indep）、公司年齡（Age）、股權(quán)集中度（Oc）、兩職合一（Dual）、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（State）、行業(yè)（Industry）、年份（Year）等作為控制變量。 具體的變量名稱和計(jì)算方法見表1。

五、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

根據(jù)上述樣本選擇標(biāo)準(zhǔn)， 從國泰安（CSMAR）并購重組數(shù)據(jù)庫中搜集并購交易中的目標(biāo)公司， 得到714家樣本公司的觀察值， 如表2所示。

表2報(bào)告了目標(biāo)公司年度分布情況， 結(jié)合并購樣本增長(zhǎng)率變化趨勢(shì)圖， 發(fā)現(xiàn)：①在選取樣本的每一個(gè)年份， 國有目標(biāo)公司數(shù)明顯多于民營樣本數(shù)， 平均是2.74倍的關(guān)系， 這與我國的特殊經(jīng)濟(jì)制度有密切的關(guān)系。 ②從數(shù)量走勢(shì)來看， 國有、民營企業(yè)樣本和總樣本數(shù)呈現(xiàn)比較相似的年度分布特征， 發(fā)生并購的目標(biāo)公司數(shù)量都表現(xiàn)出比較穩(wěn)定的上升趨勢(shì)， 均在2015年達(dá)到峰值。 這種趨勢(shì)充分說明， 在2013年年底召開十八屆三中全會(huì)以及在2014年出臺(tái)企業(yè)并購的配套政策措施之后， 企業(yè)并購重組速度明顯加快， 市場(chǎng)高度活躍， 在通過兼并重組促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整方面取得顯著成效。 ③在上升趨勢(shì)中， 雖然平均增長(zhǎng)速度都在40%左右， 但是， 國有和民營目標(biāo)公司數(shù)量增長(zhǎng)率走勢(shì)卻表現(xiàn)出明顯的差異。 由圖可見， 民營目標(biāo)公司增長(zhǎng)率走勢(shì)呈現(xiàn)瘦窄的“V”字形， 而國有目標(biāo)公司則呈現(xiàn)較寬的“W”字形， 這些差異說明， 在增長(zhǎng)放緩時(shí)， 民營目標(biāo)公司慢于國有樣本， 具有“觀察國有”的學(xué)習(xí)特征， 而在增長(zhǎng)加速時(shí)， 民營目標(biāo)公司明顯快于國有樣本， 表現(xiàn)出“民營先飛”的搶先優(yōu)勢(shì)。

表3給出了主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。 從Panel A來看， 國有目標(biāo)公司在全樣本中占比達(dá)到73.9%， 占了絕對(duì)比重。 目標(biāo)公司績(jī)效的均值為0.000， 中位數(shù)為0.051， 說明少數(shù)公司績(jī)較差， 同時(shí)， 超過半數(shù)的目標(biāo)公司在并購交易中創(chuàng)造了顯著績(jī)效。 社會(huì)責(zé)任感均值為37.004， 中位數(shù)為33.373， 呈現(xiàn)明顯的右偏分布， 說明企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行情況總體上良好， 少數(shù)企業(yè)社會(huì)責(zé)任感很強(qiáng)， 分值比較高。 區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境均值和中位數(shù)雖然比較接近， 但是數(shù)據(jù)并沒有呈現(xiàn)明顯的分布規(guī)律。 從Panel B和Panel C的分組樣本來看， 國有目標(biāo)公司的績(jī)效無論均值還是中位數(shù)均為正值， 而民營目標(biāo)公司只有中位數(shù)為正， 說明在并購重組中， 國有目標(biāo)公司績(jī)效提升明顯， 顯著優(yōu)于民營目標(biāo)公司， 在我國現(xiàn)階段國有企業(yè)仍然擔(dān)當(dāng)著“挑大梁”的角色， 這符合我國對(duì)公有制企業(yè)的經(jīng)濟(jì)定位。 進(jìn)一步地， 經(jīng)濟(jì)上這種“老大”地位的存在可能形成市場(chǎng)不對(duì)等的責(zé)任履行預(yù)期， 從社會(huì)責(zé)任感變量的統(tǒng)計(jì)結(jié)果來看， 國有目標(biāo)公司的社會(huì)責(zé)任感均值和中位數(shù)都明顯高于民營目標(biāo)公司， 可以說， 這既是我國經(jīng)濟(jì)制度的要求， 也是市場(chǎng)預(yù)期使然。

使用皮爾森相關(guān)系數(shù)對(duì)變量間相關(guān)性問題進(jìn)行分析。 從主要變量來看， 社會(huì)責(zé)任感與目標(biāo)公司績(jī)效在5%的水平上顯著正相關(guān)， 這說明在不考慮其他因素影響時(shí)， 社會(huì)責(zé)任評(píng)分越高， 目標(biāo)公司績(jī)效越好， 符合H1的理論預(yù)期。 從控制變量來看， 管理者薪酬（Pay）、賬面市值比（Bv）也會(huì)對(duì)目標(biāo)公司績(jī)效產(chǎn)生顯著影響。 除了賬面市值比與資產(chǎn)負(fù)債率之間的相關(guān)系數(shù)為0.631， 其他變量間的相關(guān)系數(shù)均小于0.6， 方差膨脹因子（VIF）均小于2， 這說明變量間不存在嚴(yán)重的多重共線性問題， 變量的選取較為合理。

（二）回歸結(jié)果分析

1. 社會(huì)責(zé)任感對(duì)目標(biāo)公司績(jī)效的影響。 為了檢驗(yàn)社會(huì)責(zé)任感對(duì)目標(biāo)公司績(jī)效的影響， 對(duì)模型（1）進(jìn)行回歸， 估計(jì)結(jié)果見表4。 由表4可見， 社會(huì)責(zé)任感（CSR）在各個(gè)樣本回歸中均顯著為正， 這說明企業(yè)積極履行社會(huì)責(zé)任具有明顯的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)， 企業(yè)社會(huì)責(zé)任感越強(qiáng)， 越有利于形成益于公司發(fā)展的社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)， 這種富有粘性的社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)顯然使企業(yè)獲得了競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)， 賦予了企業(yè)更大的發(fā)展?jié)摿Γ?提升了目標(biāo)公司績(jī)效。 同時(shí)， 無論目標(biāo)公司性質(zhì)是國有還是民營， 社會(huì)責(zé)任的履行對(duì)其績(jī)效均有顯著的貢獻(xiàn)。 由此可見， 企業(yè)的發(fā)展除強(qiáng)調(diào)物質(zhì)資本的作用以外， 也不應(yīng)該忽略非物質(zhì)因素的貢獻(xiàn)， 如社會(huì)責(zé)任的履行等。 隨著我國市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的確立和社會(huì)制度的完善， 人們不僅期望企業(yè)在經(jīng)濟(jì)上實(shí)現(xiàn)價(jià)值， 同時(shí)也關(guān)注企業(yè)在價(jià)值創(chuàng)造過程中通過社會(huì)責(zé)任履行所帶給社會(huì)的貢獻(xiàn)。 而且， 對(duì)經(jīng)濟(jì)價(jià)值和社會(huì)貢獻(xiàn)的追求并不矛盾， 這兩者都有利于公司的發(fā)展。 總之， 上述估計(jì)結(jié)果支持H1。

2. 區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境對(duì)社會(huì)責(zé)任感與目標(biāo)公司績(jī)效關(guān)系的影響。 為了檢驗(yàn)區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境對(duì)社會(huì)責(zé)任感與目標(biāo)公司績(jī)效關(guān)系的影響， 本文對(duì)模型（2）進(jìn)行回歸， 估計(jì)結(jié)果見表5。 從全樣本來看， 社會(huì)責(zé)任感（CSR）的系數(shù)顯著為正， 同時(shí)， 區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境與社會(huì)責(zé)任感的交乘項(xiàng)（MK×CSR）在1%的水平上顯著為負(fù)。 回歸結(jié)果顯示， 雖然社會(huì)責(zé)任感可以對(duì)目標(biāo)公司績(jī)效產(chǎn)生正面影響， 但是， 區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境對(duì)這一正向關(guān)系產(chǎn)生顯著的反向調(diào)節(jié)作用。 從理論上分析， 區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境越好， 市場(chǎng)化程度越高， 該區(qū)域的市場(chǎng)對(duì)各種信息的傳遞和鑒別能力越強(qiáng)， 相應(yīng)的對(duì)虛假信息的懲罰機(jī)制也越完善。 按照信息經(jīng)濟(jì)學(xué)理論， 相關(guān)的懲罰機(jī)制實(shí)際上就是市場(chǎng)對(duì)信息有效利用的方式， 上述估計(jì)結(jié)果體現(xiàn)出市場(chǎng)在資源配置中發(fā)揮了重要作用。 分析也說明：一方面， 雖然我國并購交易中的目標(biāo)公司社會(huì)責(zé)任履行良好， 但是， 還有很多目標(biāo)公司在履行偽社會(huì)責(zé)任或者披著履行社會(huì)責(zé)任的外衣開展有損市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和公共利益的行為， 而其初心和行動(dòng)并不是真正履行社會(huì)責(zé)任， 這種偽社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)對(duì)企業(yè)的社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)帶來嚴(yán)重破壞， 企業(yè)顯然會(huì)失去社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)。 另一方面， 作為監(jiān)管部門， 無論政府是否做出相應(yīng)的懲罰， 市場(chǎng)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了有效介入， 發(fā)揮了應(yīng)有的作用。 總之， 區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境弱化了社會(huì)責(zé)任感對(duì)目標(biāo)公司績(jī)效的積極影響， 支持H2。

為了檢驗(yàn)區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境的影響在不同性質(zhì)的目標(biāo)公司中是否存在差異， 將總樣本分為國有企業(yè)樣本和民營企業(yè)樣本兩組， 再次利用模型（2）進(jìn)行回歸， 結(jié)果見表5。 從國有企業(yè)樣本一欄可以看出， 加入控制變量之后， 區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境與社會(huì)責(zé)任感的交乘項(xiàng)（MK×CSR）在1%的水平上顯著為負(fù)， 區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境對(duì)于社會(huì)責(zé)任感對(duì)目標(biāo)公司績(jī)效的正面影響產(chǎn)生了明顯的弱化作用。 而在民營企業(yè)樣本中， 在控制相關(guān)因素的影響后， 交乘項(xiàng)系數(shù)不再顯著， 區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境對(duì)于社會(huì)責(zé)任感對(duì)目標(biāo)公司績(jī)效的正面影響并沒有明顯的弱化作用。 上述估計(jì)結(jié)果說明， 經(jīng)濟(jì)能力和社會(huì)責(zé)任轉(zhuǎn)嫁壓力使得市場(chǎng)對(duì)兩類目標(biāo)公司在社會(huì)責(zé)任方面存在不對(duì)等的履行預(yù)期， 并非“一視同仁”， 即國有性質(zhì)的目標(biāo)公司作為履行社會(huì)責(zé)任的“能者”不但要多勞， 而且要干好。 如果兩類公司的社會(huì)責(zé)任感都比較低， 或者被暴露出因社會(huì)責(zé)任履行不當(dāng)導(dǎo)致事故發(fā)生， 從預(yù)期的差異能夠看出， 市場(chǎng)對(duì)于民營目標(biāo)公司會(huì)給予更多的理解和寬容， 而國有目標(biāo)公司則享受不到此等“優(yōu)待”。 對(duì)國有目標(biāo)公司來說， 如果社會(huì)責(zé)任履行不好或者履行偽社會(huì)責(zé)任， 則必然導(dǎo)致公司誠信喪失， 形成較大的市場(chǎng)期望落差， 進(jìn)而會(huì)對(duì)公司的社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)造成更嚴(yán)重的破壞， 最終導(dǎo)致公司績(jī)效的嚴(yán)重下滑。 因此， 上述估計(jì)結(jié)果說明， 相對(duì)于民營企業(yè)， 區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境對(duì)社會(huì)責(zé)任感與目標(biāo)公司績(jī)效關(guān)系的弱化效應(yīng)在國有企業(yè)中更明顯， 很好地支持了H3。

綜上所述， 統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)結(jié)果是直觀和合理的， 本文的三個(gè)研究假設(shè)均得到了驗(yàn)證。

六、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了避免上述變量可能引起的估計(jì)偏差， 本文從以下兩方面進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)：

在并購交易中， 目標(biāo)公司績(jī)效可能受到環(huán)境和政策等時(shí)變性因素的影響， 因此， 為了減少目標(biāo)公司績(jī)效的非正常波動(dòng)， 使用并購前兩年綜合得分的平均值（Ft-2+Ft-1）/2計(jì)算并購前績(jī)效綜合得分， 進(jìn)而計(jì)算Pt=Ft+1-（Ft-2+Ft-1）/2來衡量目標(biāo)公司績(jī)效。 根據(jù)回歸結(jié)果， 本文的三個(gè)假設(shè)依然成立。

理論上， 凈資產(chǎn)收益率ROE是企業(yè)所有者所要求的報(bào)酬率， 代表了企業(yè)的資本成本。 資產(chǎn)回報(bào)率ROA才是基于企業(yè)投資視角的盈利水平核心指標(biāo)， 所有有利因素最終都會(huì)反映到ROA上。 因此， 本文使用△ROA來衡量目標(biāo)公司績(jī)效， 以檢驗(yàn)本文結(jié)論的可靠性。 估計(jì)結(jié)果顯示， 前文研究結(jié)論均無實(shí)質(zhì)性改變。

七、結(jié)論與政策建議

本文選取滬深兩市2010 ～ 2015年發(fā)生并購的714家上市公司為觀察樣本， 基于目標(biāo)公司視角， 系統(tǒng)探討了社會(huì)責(zé)任對(duì)目標(biāo)公司績(jī)效的影響。 研究結(jié)論表明：在并購交易中， 目標(biāo)公司的社會(huì)責(zé)任感越強(qiáng)， 公司績(jī)效越好; 基于信息經(jīng)濟(jì)學(xué)理論， 本文發(fā)現(xiàn)區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境會(huì)弱化社會(huì)責(zé)任感對(duì)目標(biāo)公司績(jī)效的積極影響; 進(jìn)一步， 對(duì)不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的目標(biāo)公司來說， 這一弱化效應(yīng)在國有性質(zhì)的目標(biāo)公司中更為明顯。 本文的研究對(duì)于拓展和深化并購情景下的企業(yè)價(jià)值研究和提升企業(yè)并購決策水平都具有重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。

基于上述結(jié)論， 可得出以下政策啟示：

1. 倡導(dǎo)以履行社會(huì)責(zé)任為導(dǎo)向的企業(yè)并購， 提升企業(yè)并購對(duì)社會(huì)的貢獻(xiàn)度。 提升企業(yè)并購對(duì)社會(huì)的貢獻(xiàn)度需要并購雙方的共同努力。 從并購方來說， 企業(yè)并購不僅能改變目標(biāo)公司的經(jīng)營戰(zhàn)略和管理方式， 也能對(duì)公司員工、當(dāng)?shù)卣推髽I(yè)、消費(fèi)者等產(chǎn)生影響。 因此， 并購企業(yè)應(yīng)當(dāng)將社會(huì)責(zé)任履行和經(jīng)營戰(zhàn)略目標(biāo)緊密結(jié)合起來， 在實(shí)現(xiàn)經(jīng)營業(yè)務(wù)和戰(zhàn)略的整合的同時(shí)， 還應(yīng)強(qiáng)化通過并購積極履行社會(huì)責(zé)任的理念。 比如， 對(duì)目標(biāo)公司的社會(huì)責(zé)任感賦予更大的權(quán)重， 營造良好的社會(huì)責(zé)任感氛圍。 對(duì)目標(biāo)公司來說， 摒棄企業(yè)社會(huì)責(zé)任不利于提高并購中的資源定價(jià)， 應(yīng)轉(zhuǎn)變盈利和責(zé)任相對(duì)立的錯(cuò)誤理念。 在獲取經(jīng)濟(jì)利益的同時(shí)， 應(yīng)樹立強(qiáng)烈的社會(huì)責(zé)任感， 兩者并不矛盾， 積極履行社會(huì)責(zé)任將有利于企業(yè)價(jià)值的提升。

2. 建立專門的社會(huì)責(zé)任報(bào)告準(zhǔn)則， 規(guī)范企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告的內(nèi)容和形式， 為并購價(jià)值評(píng)估提供可靠依據(jù)。 企業(yè)社會(huì)責(zé)任涉及的內(nèi)容極其寬泛， 如果沒有統(tǒng)一的報(bào)告準(zhǔn)則， 會(huì)造成披露內(nèi)容和形式的混亂， 降低企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息的可比性和利用價(jià)值。 社會(huì)責(zé)任報(bào)告準(zhǔn)則應(yīng)對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任理念、戰(zhàn)略規(guī)劃、信息披露內(nèi)容和形式、利益相關(guān)方溝通、公益項(xiàng)目參與情況以及企業(yè)形象和影響力等內(nèi)容做出全面規(guī)范。 為此， 應(yīng)建立專門的社會(huì)責(zé)任報(bào)告準(zhǔn)則， 幫助利益相關(guān)者對(duì)目標(biāo)公司的社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)做出準(zhǔn)確評(píng)價(jià)。

3. 在加強(qiáng)政府監(jiān)管的同時(shí)， 應(yīng)大力優(yōu)化區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境， 促進(jìn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任落實(shí)， 實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。 現(xiàn)階段， 企業(yè)履行偽社會(huì)責(zé)任的現(xiàn)象時(shí)有發(fā)生， 這會(huì)擾亂利益相關(guān)者的判斷， 危害社會(huì)公德。 為了更好地幫助企業(yè)履行好社會(huì)責(zé)任， 政府部門應(yīng)加強(qiáng)宣傳和引導(dǎo)， 從監(jiān)管層面對(duì)企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任做出明確的要求。 同時(shí)， 應(yīng)大力優(yōu)化區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境， 增強(qiáng)市場(chǎng)對(duì)偽社會(huì)責(zé)任行為的鑒別力， 完善信息流通機(jī)制， 借助市場(chǎng)的力量， 促進(jìn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任落實(shí)， 加大社會(huì)責(zé)任的激勵(lì)作用， 促進(jìn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展。

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