私募股權(quán)基金的發(fā)展路徑與有限合伙制度研究

摘要：私募股權(quán)基金對(duì)于我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展具有極其重要的價(jià)值，同時(shí)發(fā)展并完善私募股權(quán)基金法律制度對(duì)于我國(guó)資本市場(chǎng)的整體健康發(fā)展亦具有一定的緊迫性。從現(xiàn)行我國(guó)的公司法律制度體系來(lái)看，《中華人民共和國(guó)合伙企業(yè)法》所確立的有限合伙制度為私募股權(quán)基金的發(fā)展提供了法律制度供給。但是從私募股權(quán)基金的實(shí)踐發(fā)展情況來(lái)看，基于公司制法人成為普通合伙人的常態(tài)化，有限合同企業(yè)內(nèi)部的私募股權(quán)投資基金的管理出現(xiàn)了一定的異化問(wèn)題，進(jìn)而對(duì)有限合伙企業(yè)的良態(tài)發(fā)展產(chǎn)生了一定不良影響?；谟邢藓匣锲髽I(yè)制度的私募股權(quán)基金發(fā)展路徑矯正，仍舊需要仰賴(lài)于有限合伙企業(yè)法律制度的發(fā)展與完善，從立法層面嚴(yán)格明確普通合伙人的信義義務(wù)以及無(wú)限責(zé)任的實(shí)現(xiàn)渠道，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)普通合伙人與有限合伙人二者之間權(quán)利義務(wù)的平衡。

關(guān)鍵詞：私募股權(quán)基金;有限合伙;信義義務(wù)

1.私募股權(quán)基金的概念及制度優(yōu)勢(shì)

1.1私募股權(quán)基金的概念

私募股權(quán)基金指：針對(duì)非上市公司且不以取得公司控制權(quán)為目的，以非公開(kāi)方式向特定的對(duì)象募集資金并由職業(yè)投資管理人管理、在有限公司存續(xù)期間選擇恰當(dāng)時(shí)機(jī)退出的投資機(jī)構(gòu)。

有限合伙型私募股權(quán)基金中，有限合伙人通常情況下多為具有一定資本投資能力的機(jī)構(gòu)或資本較為充裕的個(gè)人。前述機(jī)構(gòu)與個(gè)人并不介入私募股權(quán)基金的日常經(jīng)營(yíng)管理，其僅根據(jù)自身的出資多寡收取固定比例的收益。對(duì)于企業(yè)的債務(wù)也僅僅只以自身的出資額為限，并不承擔(dān)無(wú)限的連帶債務(wù)清償責(zé)任。反觀(guān)私募股權(quán)基金投資機(jī)構(gòu)的普通合伙人，其除需要對(duì)私募股權(quán)基金進(jìn)行日常性的投資管理以外，還需要對(duì)合伙企業(yè)承擔(dān)無(wú)限的債務(wù)連帶責(zé)任。

1.2有限合伙型私募股權(quán)基金的制度優(yōu)勢(shì)

對(duì)于有限合伙型私募股權(quán)基金中的普通合伙人而言，其收益不僅僅局限于因其實(shí)際承擔(dān)基金投資管理工作而獲取的勞務(wù)報(bào)酬，同時(shí)也包括基金的投資運(yùn)營(yíng)收益。在當(dāng)前我國(guó)的有限合伙型私募股權(quán)基金領(lǐng)域內(nèi)，普通合伙人通常情況下會(huì)認(rèn)繳一定比例的基金總股本。進(jìn)而一方面，如果基金投資管理的狀態(tài)良好則普通合伙人不僅可以獲取勞務(wù)報(bào)酬收益，同時(shí)也能夠獲取一定比例的投資收益。反之，如果其運(yùn)營(yíng)管理基金出現(xiàn)問(wèn)題，則有可能會(huì)承擔(dān)合伙企業(yè)因經(jīng)營(yíng)管理失誤而出現(xiàn)的無(wú)限連帶責(zé)任。由此而可，有限合伙型私募股權(quán)基金具有較為良好的責(zé)權(quán)架構(gòu)，相對(duì)能夠妥善的平衡投資者與資本實(shí)際運(yùn)營(yíng)者之間的權(quán)利義務(wù)關(guān)系。合伙企業(yè)的普通合伙人與有限合伙人二者在私募股權(quán)基金的運(yùn)作過(guò)程中事實(shí)上已經(jīng)形成了利益共同體。

與此同時(shí)，有限合伙型私募股權(quán)基金的設(shè)立以及解散程序也相對(duì)簡(jiǎn)單靈活。私募股權(quán)基金的設(shè)立僅需要向企業(yè)登記機(jī)關(guān)申請(qǐng)登記即可，而無(wú)需任何形式或?qū)嵸|(zhì)層面的審核。私募股權(quán)基金的運(yùn)營(yíng)管理機(jī)制也相對(duì)簡(jiǎn)單，具有管理效率高、管理費(fèi)用低、運(yùn)營(yíng)效率高等一系列特點(diǎn)。更為重要的是，有限合伙型私募股權(quán)基金并不屬于獨(dú)立的稅費(fèi)實(shí)體，無(wú)需繳納企業(yè)所得稅。合伙人在運(yùn)營(yíng)過(guò)程中也避免了重復(fù)繳納個(gè)人所得稅的問(wèn)題。

2.有限合伙型私募股權(quán)投資基金內(nèi)部治理所存在的問(wèn)題

2.1固有雙層委托關(guān)系下委托方與被委托方的信息不對(duì)稱(chēng)化

對(duì)于有限合伙型私募股權(quán)基金，主要存在三方參與主體，即基金投資者、基金的運(yùn)營(yíng)管理者以及被投資的有限合伙企業(yè)。而在前述三方主體之間客觀(guān)存在著一種雙重委托關(guān)系。第一層委托關(guān)系在私募股權(quán)基金投資者與管理者之間產(chǎn)生，前者將資金交由后者進(jìn)行投資、管理。后一層委托關(guān)系則在私募股權(quán)基金的管理者與被投資企業(yè)之間產(chǎn)生。私募股權(quán)基金的實(shí)際管理者將基金資金注入合伙企業(yè)后，企業(yè)的實(shí)際決策管理者將絕對(duì)資金在企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中的具體使用領(lǐng)域與方向。

由此在有限合伙型私募資金的固有多層委托關(guān)系下，信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題開(kāi)始顯現(xiàn)。事實(shí)上任何委托關(guān)系均會(huì)產(chǎn)生委托方與被委托方之間的信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題。在幾乎任何委托關(guān)系中，委托人所掌握的信息均要相對(duì)少于代理人。在有限合伙型私募股權(quán)基金中，基于雙層委托關(guān)系的客觀(guān)天然存在，基金的投資者與基金的管理者之間即存在著嚴(yán)重的信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題。從有限合伙型私募股權(quán)基金的運(yùn)行發(fā)展情況來(lái)看，資金投資者獲取信息的渠道十分有限，獲取信息的數(shù)量也較為有限。因此基金的投資者只能夠寄希望于基金管理者的投資能力、管理能力等專(zhuān)業(yè)素養(yǎng)以及職業(yè)道德。但對(duì)于缺乏實(shí)際監(jiān)督的基金管理者而言，往往會(huì)產(chǎn)生諸如逆向選擇等道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，最終嚴(yán)重影響私募股權(quán)基金的運(yùn)營(yíng)效率，危害投資者的利益。

2.2普通合伙人公司法人化所導(dǎo)致的普通合伙人無(wú)限責(zé)任有限化

在有限合伙型私募股權(quán)基金的發(fā)展過(guò)程中，私募股權(quán)基金投資的普通合伙人往往并非是自然人，而是諸如投資管理公司、基金管理公司之類(lèi)的公司法人擔(dān)任。當(dāng)前我國(guó)公司法立法過(guò)程中并未限制此類(lèi)公司法人參與管理的有限合伙企業(yè)的數(shù)量。因此原則上同一公司法人可能作為普通合伙人參與多個(gè)有限合伙型私募股權(quán)基金的管理工作，并基于普通合伙人身份承擔(dān)有限合伙型私募股權(quán)基金機(jī)構(gòu)對(duì)外的無(wú)限連帶債務(wù)責(zé)任。在此種公司法人作為有限型私募股權(quán)基金普通合伙人的常態(tài)化，客觀(guān)上造成了普通合伙人在有限合伙型私募股權(quán)基金中所承擔(dān)的無(wú)限債務(wù)責(zé)任向相對(duì)有限的債務(wù)連帶責(zé)任發(fā)展。

究其原因在于，作為普通合伙人的公司法人即便承擔(dān)了私募股權(quán)基金對(duì)外的無(wú)限連帶債務(wù)責(zé)任，基于公司法人機(jī)構(gòu)的法人人格獨(dú)立與公司法有限責(zé)任，作為公司法人類(lèi)型的普通合伙人僅需要以公司資本作為無(wú)限債務(wù)連帶責(zé)任的風(fēng)險(xiǎn)負(fù)擔(dān)范圍。而如果自然人擔(dān)任有限合伙型私募股權(quán)基金的普通合伙人并承擔(dān)相應(yīng)的管理工作，則自然人需要以全部個(gè)人財(cái)產(chǎn)承擔(dān)普通合伙人所應(yīng)承擔(dān)的對(duì)外無(wú)限連帶債務(wù)責(zé)任。

更為嚴(yán)重的是，如果同一公司法人作為多個(gè)有限型私募股權(quán)基金的普通合伙人，同樣基于公司法人人格獨(dú)立以及公司有限責(zé)任制度，公司法人對(duì)外承擔(dān)無(wú)限連帶債務(wù)責(zé)任的能力也將有所下降。甚至于在此種情況下，私募股權(quán)基金普通合伙人的對(duì)外無(wú)限連帶債務(wù)責(zé)任也僅具有形式意義。

2.3共同利益關(guān)系消失視域下有限合伙人與普通合伙人的沖突

當(dāng)公司法人成為有限合伙型私募股權(quán)基金的普通合伙人后，有限合伙型私募股權(quán)基金固有的投資者與管理者之間的利益共同體關(guān)系也遭受到了減損。如前文所言，對(duì)于有限合伙型私募股權(quán)基金，如果普通合伙人作為自然人，因其與私募股權(quán)基金之間所具有的投資收益關(guān)系，其幾乎必然會(huì)竭力履行自身的管理義務(wù)。促進(jìn)私募股權(quán)基金的良態(tài)發(fā)展。但是反之，當(dāng)有限合伙型私募股權(quán)基金的普通合伙人法人化后，基于公司法人自身的特點(diǎn)，實(shí)際承擔(dān)有限型私募股權(quán)基金管理工作的將是公司法人的自身的內(nèi)部治理機(jī)構(gòu)。但是當(dāng)內(nèi)部治理機(jī)構(gòu)的董事、監(jiān)事以及其他高級(jí)管理人員的利益、公司法人的利益與有限合伙型基金運(yùn)營(yíng)投資利益相互沖突時(shí)，在不同的利益訴求下，幾乎必然會(huì)引發(fā)有限合伙人與普通合伙人二者之間的沖突。

3.有限合伙型私募股權(quán)基金內(nèi)部治理機(jī)制的重構(gòu)與權(quán)利義務(wù)平衡

3.1適當(dāng)擴(kuò)展有限合伙人對(duì)合伙事務(wù)的參與權(quán)

如前文所言，有限合伙型私募股權(quán)基金所固有的雙重委托代理結(jié)構(gòu)背景下，委托人與代理人之間所產(chǎn)生的信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題幾乎無(wú)可避免。而在當(dāng)前我國(guó)有限合伙型私募股權(quán)基金發(fā)展異化的背景下，此種信息層面的不對(duì)稱(chēng)又進(jìn)一步加劇了普通合伙人職業(yè)道德風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的幾率。對(duì)此筆者認(rèn)為：

首先，應(yīng)為有限合伙人參與合伙事務(wù)開(kāi)辟特定的法律通道，在避免其承擔(dān)無(wú)限連帶債務(wù)責(zé)任的前提下，保障其對(duì)有限合伙型私募股權(quán)基金事務(wù)的參與權(quán)。根據(jù)我國(guó)《合伙企業(yè)法》第68條之立法規(guī)定，有限合伙人不得參與合伙事務(wù)，否則承擔(dān)合作企業(yè)債務(wù)的無(wú)限連帶責(zé)任。對(duì)此筆者認(rèn)為應(yīng)在立法層面明確有限合伙人對(duì)有限合伙型私募股權(quán)基金的特定事務(wù)參與權(quán)，以及特定情形下的合伙事務(wù)參與權(quán)。同時(shí)明確規(guī)定有限合伙人參與特定合伙事務(wù)，或者在特定情形下參與合伙事務(wù)，不承擔(dān)合伙企業(yè)的債務(wù)連帶責(zé)任。

其次，立法層面應(yīng)明確規(guī)定普通合伙人對(duì)有限合伙人的信息披露義務(wù)，具體包括信息披露的內(nèi)容、信息披露的時(shí)間期限、虛假信息披露的責(zé)任內(nèi)容以及信息披露的公司每部監(jiān)督機(jī)構(gòu)設(shè)置。進(jìn)而通過(guò)信息披露義務(wù)的明確設(shè)定，使得有限合伙人能夠及時(shí)、真實(shí)的了解到有限合伙型私募股權(quán)基金的實(shí)際運(yùn)行狀態(tài)，并通過(guò)對(duì)信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題的處理，降低普通合伙人所可能發(fā)生的道德風(fēng)險(xiǎn)。

值得注意的是，在均衡有限合伙人與普通合伙人權(quán)利義務(wù)關(guān)系的過(guò)程中，也應(yīng)考慮從立法層面規(guī)制部分有限合伙人假借有限合伙身份，實(shí)際參與控制有限合伙型私募股權(quán)基金運(yùn)營(yíng)，并借此逃避連帶債務(wù)責(zé)任的問(wèn)題。因此在立法層面，應(yīng)明確有限合伙人可以以有限合伙企業(yè)名義參與合伙事務(wù)的內(nèi)容，包括參與權(quán)的授權(quán)主體、授權(quán)范圍、授權(quán)公示方法等。同時(shí)也應(yīng)嚴(yán)格限制約束部分有限合伙人通過(guò)成立諸如投資決策委員會(huì)、理事會(huì)等方式實(shí)際參與有限合伙型私募股權(quán)基金管理運(yùn)營(yíng)的問(wèn)題。

3.2明確普通合伙人無(wú)限債務(wù)責(zé)任實(shí)現(xiàn)的路徑

普通合伙人的法人化是有限合伙型私募股權(quán)基金內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的重要發(fā)展趨勢(shì)?？陀^(guān)而言，這一發(fā)展趨勢(shì)并無(wú)任何問(wèn)題。公司法人作為有限合伙型私募股權(quán)基金普通合伙人，具有基金管理層面的團(tuán)隊(duì)協(xié)調(diào)優(yōu)勢(shì)、資本優(yōu)勢(shì)、人才優(yōu)勢(shì)等。此種優(yōu)勢(shì)往往是作為普通合伙人的個(gè)人投資者所不具備。因此問(wèn)題的關(guān)鍵并不在于有限合伙型私募股權(quán)基金普通合伙人的法人化，而是無(wú)限連帶債務(wù)責(zé)任的承擔(dān)與實(shí)現(xiàn)問(wèn)題。

對(duì)此筆者認(rèn)為，首先應(yīng)從立法層面明確限制公司法人擔(dān)任有限合伙型私募股權(quán)基金普通合伙人的數(shù)量，進(jìn)而以強(qiáng)化作為有限合伙型私募股權(quán)基金普通合伙人的抗風(fēng)險(xiǎn)能力、債務(wù)承擔(dān)能力、合同約定履行能力。其次，則應(yīng)從注冊(cè)資本、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)以及企業(yè)信用記錄等方面予以著手，建立實(shí)質(zhì)的審核標(biāo)準(zhǔn)。并以前述方面的數(shù)據(jù)作為特定公司法人作為普通合伙人參與管理有限合伙型私募股權(quán)基金機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)入以及數(shù)量。在此過(guò)程中可以在立法層面強(qiáng)制性要求作為普通合伙人的公司法人登記其財(cái)產(chǎn)狀態(tài)，對(duì)有限合伙人以及其他投資者明確其債務(wù)的承擔(dān)能力。最后，則可以針對(duì)有限合伙型私募股權(quán)基金普通合伙人法人公司的管理團(tuán)隊(duì)，明確其管理團(tuán)隊(duì)成員對(duì)私募股權(quán)基金對(duì)外債務(wù)的連帶清償責(zé)任，進(jìn)而以實(shí)現(xiàn)對(duì)有限合伙人利益的均衡保護(hù)，重構(gòu)其利益共同體身份關(guān)系。值得注意的是，公司法人人格獨(dú)立雖然被認(rèn)為是現(xiàn)代公司法律制度體系的基石所在，但是筆者認(rèn)為如果有限合伙型私募股權(quán)基金發(fā)展異化嚴(yán)重，嚴(yán)重?fù)p害了投資者的合法權(quán)益，則可以在特定情況下刺破公司法人人格獨(dú)立的面紗。在有限合伙型私募股權(quán)基金的管理過(guò)程中，作為普通合伙人的基金公司法人事實(shí)上掌控者基金的運(yùn)營(yíng)，同時(shí)承擔(dān)對(duì)外無(wú)限連帶責(zé)任。如果普通合伙人法人內(nèi)部的股東、經(jīng)營(yíng)管理人員在出現(xiàn)利用公司法人獨(dú)立地位以及股東有限責(zé)任損害有限合伙型私募股權(quán)基金運(yùn)營(yíng)發(fā)展利益，危害投資人與債權(quán)人合法權(quán)益的情形，則應(yīng)判定其對(duì)于作為普通合伙人的法人公司債務(wù)承擔(dān)無(wú)限連帶責(zé)任。

3.3普通合伙人與有限合伙人權(quán)利義務(wù)關(guān)系的平衡

對(duì)于有限合伙型私募股權(quán)基金，普通合伙人與有限合伙人之間的權(quán)利義務(wù)關(guān)系主要借助于有限合伙協(xié)議明確。實(shí)現(xiàn)二者之間的權(quán)利義務(wù)關(guān)系平衡，無(wú)疑需要在有限合伙協(xié)議中對(duì)重點(diǎn)明確規(guī)定普通合伙人的約束機(jī)制與激勵(lì)機(jī)制。一方面應(yīng)保證普通 合伙人在基金的管理過(guò)程中能夠獲取與自身所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)相互匹配的收益。另一方面則應(yīng)保證普通合伙人對(duì)于公司基金的管理工作能夠處于行之有效的監(jiān)督與制約機(jī)制規(guī)制之下。從二者的權(quán)利義務(wù)平衡角度出發(fā)：

首先，在有限合伙協(xié)議的訂立過(guò)程中，應(yīng)明確普通合伙人除在資金管理過(guò)程中能夠獲取一定數(shù)量的管理勞務(wù)報(bào)酬費(fèi)用以外，應(yīng)認(rèn)購(gòu)一定數(shù)量的基金股本，進(jìn)而從利益層面對(duì)有限合伙人與普通合伙人的利益關(guān)系予以調(diào)和統(tǒng)一，降低普通合伙人在管理基金過(guò)程中所可能出現(xiàn)的職業(yè)道德風(fēng)險(xiǎn)。其次，有限合伙協(xié)議應(yīng)明確有限合伙型私募股權(quán)基金的存續(xù)時(shí)間、基金業(yè)績(jī)底線(xiàn)，進(jìn)而通過(guò)明確的解散時(shí)間、最低業(yè)績(jī)底線(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)倒逼普通合伙人認(rèn)真履行其對(duì)于基金的管理職責(zé)。最后，有效合伙協(xié)議也應(yīng)明確基金分紅的保障機(jī)制，同時(shí)嚴(yán)格規(guī)定普通合伙人對(duì)基金新投資項(xiàng)目的自由裁量權(quán)。由此通過(guò)固定的解散時(shí)間、特定的分紅機(jī)制，保障普通合伙人難以長(zhǎng)時(shí)間的掌控有限合伙型私募股權(quán)基金的運(yùn)營(yíng)管理權(quán)限。

4.結(jié)論

對(duì)于有限合伙人參與有限合伙型私募股權(quán)基金的運(yùn)行管理，并非是有限合伙型基金發(fā)展所應(yīng)具有的常態(tài)。賦予有限合伙人對(duì)合伙事務(wù)的特定參與權(quán)，僅僅只是應(yīng)對(duì)當(dāng)前我國(guó)有限合伙型私募股權(quán)基金發(fā)展異化過(guò)程中的權(quán)益之計(jì)。對(duì)于有限合伙型私募股權(quán)基金發(fā)展與治理路徑的科學(xué)設(shè)計(jì)與引導(dǎo)，仍舊需要通過(guò)不斷強(qiáng)化有限合伙人對(duì)合伙企業(yè)的信息獲取能力來(lái)予以實(shí)現(xiàn)，同時(shí)輔助以立法層面對(duì)作為普通合伙人的公司法人的立法規(guī)制。

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作者簡(jiǎn)介：古帆（1981.11-），男，重慶沙坪壩人，本科，中級(jí)經(jīng)濟(jì)師，供職于重慶遠(yuǎn)香房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司，研究方向：金融工程。