環(huán)境績效對企業(yè)價值的影響研究

張瀟 郭秀錦 劉滟愷 白雄飛

摘 要：污染防治背景下，如何實現(xiàn)環(huán)境保護與價值增長雙贏，對電力企業(yè)尤為重要。本文以2016—2018年36家A股電力行業(yè)上市公司為樣本，基于SBM-DEA測算的各企業(yè)環(huán)境績效值，采用多元回歸分析探究電力企業(yè)環(huán)境績效與企業(yè)價值之間的關(guān)系?；貧w結(jié)果表明，兩者呈顯著正相關(guān)關(guān)系。進一步研究發(fā)現(xiàn)較之火電企業(yè)，清潔能源發(fā)電企業(yè)的環(huán)境績效對其企業(yè)價值影響更大。

關(guān)鍵詞：企業(yè)價值? 環(huán)境績效? 電力

中圖分類號：F062.2 文獻標(biāo)識碼：A 文章編號：2096-0298（2020）08（a）--03

工業(yè)革命后，全球經(jīng)歷了一段高速發(fā)展期，但生態(tài)環(huán)境卻遭到了嚴(yán)重破壞。同樣，改革開放以來，我國社會經(jīng)濟空前發(fā)展，但與此同時，環(huán)境問題也顯露出來，環(huán)境群體性事件時有發(fā)生，環(huán)境污染已成為制約我國經(jīng)濟發(fā)展的“瓶頸”。

面對日益嚴(yán)峻的環(huán)境污染事實，為實現(xiàn)經(jīng)濟社會的可持續(xù)發(fā)展，各國都在加大環(huán)境管治力度，環(huán)境問題已成為全人類共同關(guān)注的話題。

黨的十九大報告指出，要堅決打贏污染防治攻堅戰(zhàn)，加快構(gòu)建生態(tài)文明體系，全面推動綠色發(fā)展。然而，綠水青山的實現(xiàn)不能僅靠政府治理，作為環(huán)境污染主要源頭與制造者的企業(yè)應(yīng)當(dāng)承擔(dān)起環(huán)保主體責(zé)任。

電力行業(yè)是國民經(jīng)濟的支柱性產(chǎn)業(yè)，也是污染的重災(zāi)區(qū)。如何實現(xiàn)環(huán)境保護與經(jīng)濟效益雙贏，對電力企業(yè)尤為重要。因此，研究環(huán)境績效對電力企業(yè)價值的影響具有重要意義。

1 文獻綜述與理論假設(shè)

關(guān)于企業(yè)環(huán)境績效與其市場價值之間關(guān)系的研究，目前尚無定論。其中呈負相關(guān)與正相關(guān)關(guān)系較為主流，兩者呈U型的非線性關(guān)系及無顯著相關(guān)關(guān)系的觀點引發(fā)廣泛思考。

Wally等傳統(tǒng)學(xué)派認(rèn)為環(huán)境規(guī)制會降低企業(yè)的競爭力，即由于環(huán)境管理成本增加使得企業(yè)邊際利潤削減，兩者呈負相關(guān)。“負相關(guān)論”得到Stanwick（1998）、Jaggi和Freedman（2006）等學(xué)者的支持。李大元、孫妍（2015）以178家企業(yè)為樣本的實證研究也發(fā)現(xiàn)企業(yè)環(huán)境效益對經(jīng)濟績效有顯著的負向影響。

以Porter（1995）為代表的修正學(xué)派提出“波特假說”，認(rèn)為環(huán)境規(guī)制通過刺激創(chuàng)新可對企業(yè)競爭力產(chǎn)生正面影響。較之負相關(guān)，“正相關(guān)論”得到更多文獻的支持（孫燕燕，2014）。如Konar和Cohen（2001）、Earnhart（2007） Kocmanová.A（2013）。Patricia S（2015）基于環(huán)境順應(yīng)角度進行實證研究得出，順應(yīng)環(huán)境規(guī)章能夠促進環(huán)境保護創(chuàng)新和監(jiān)測，進而提升環(huán)境和經(jīng)濟績效，驗證了Poter假說。國內(nèi)學(xué)者胡曲應(yīng)（2012）、王杰瓊（2014）、朱田（2015）、高迪（2018）等通過實證研究檢驗了環(huán)境績效與經(jīng)濟績效、企業(yè)價值的正相關(guān)關(guān)系。白世秀（2018）選取世界500強企業(yè)中能夠在2009—2013年連續(xù)對CDP進行回復(fù)和披露數(shù)據(jù)的117家企業(yè)為樣本，采用面板數(shù)據(jù)回歸方法對其數(shù)據(jù)進行了分析，得出生態(tài)效率對市場價值產(chǎn)生正向影響。陳貴飛（2019）選取2015—2017年19家上市公司為研究對象，通過實證分析，得出環(huán)境績效對企業(yè)價值的影響呈顯著的正相關(guān)關(guān)系。

環(huán)境績效與企業(yè)價值呈非線性關(guān)系的觀點對線性相關(guān)提出挑戰(zhàn)，以Fujii（2013）以設(shè)備投入作為切入點，認(rèn)為前期設(shè)備采購提升資源利用率，經(jīng)營績效隨環(huán)境績效提高，后期由于邊際效益遞減，使總體呈現(xiàn)一種U型關(guān)系。劉中文（2013）從企業(yè)規(guī)模和性質(zhì)兩方面提出了環(huán)境績效和經(jīng)濟績效之間的U型關(guān)系模型。唐勇軍、夏麗（2019）以2011—2016年重污染行業(yè)上市公司的非平衡面板數(shù)據(jù)為樣本，使用GLS得出環(huán)保投入與企業(yè)價值呈U型曲線關(guān)系。

此外，也有學(xué)者實證檢驗了環(huán)境績效與企業(yè)價值無明顯相關(guān)關(guān)系。YongyoonSuh，HyeonjuSeol（2014）以韓國16個行業(yè)272家公司作為研究對象，使用DEA對基于社會績效的生態(tài)效率進行跨行業(yè)分析，得出多數(shù)行業(yè)生態(tài)效率和財務(wù)績效之間沒有顯著關(guān)系。唐鵬程（2018）選取2013—2014年中國204個重污染上市公司作為研究樣本，使用模糊定性比較分析得出忽視情境因素的作用，單一的環(huán)境保護既不能提升企業(yè)價值也不能降低企業(yè)價值。

基于此，本文認(rèn)為：企業(yè)的環(huán)境績效會對其生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生影響，并反映在其市場價值上。但通過對文獻的梳理發(fā)現(xiàn)，以往學(xué)者對具體行業(yè)環(huán)境績效的研究較為缺乏。因此，本文基于電力企業(yè)進行研究，并提出如下假設(shè)：

H1：電力企業(yè)環(huán)境績效與其企業(yè)價值呈正相關(guān)關(guān)系。

H2：清潔能源發(fā)電企業(yè)環(huán)境績效對其企業(yè)價值影響更大。

2 研究設(shè)計

2.1 樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文選取2016—2018年滬深A(yù)股電力行業(yè)上市公司為研究對象，進行如下篩選整理：（1）剔除ST、*ST公司;（2）剔除數(shù)據(jù)缺失或異常的公司，最終得到36家企業(yè)，其中包括20家火電企業(yè)和16家清潔能源發(fā)電企業(yè)。研究所涉環(huán)境績效指標(biāo)源于樣本公司所披露的年報、社會責(zé)任報告及可持續(xù)發(fā)展報告等，通過本人手動摘取并整理獲得。財務(wù)數(shù)據(jù)主要來自于Wind金融終端及Choice數(shù)據(jù)庫。

2.2 變量設(shè)計

為更好研究企業(yè)價值與企業(yè)環(huán)境績效之間的關(guān)系，本文引入雙被解釋變量，將企業(yè)價值與企業(yè)價值對數(shù)值共同作為被解釋變量進行研究。與此同時，將電力企業(yè)上市交易所的股指作為控制變量之一，并從發(fā)展能力、公司規(guī)模、股權(quán)集中度、盈利能力四個方面進行約束控制。各變量名稱、類型及記號如表1所示。

2.3 模型設(shè)計

為探究企業(yè)市場價值與其環(huán)境績效之間的關(guān)系，本文在運用數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法得到每個上市電力企業(yè)的環(huán)境績效評分后，通過建立多元回歸模型進一步對兩者之間的關(guān)系進行研究。根據(jù)前文分析及理論假設(shè)，本文設(shè)計如下模型：

3 實證分析

3.1 企業(yè)環(huán)境績效分析

本文基于非徑向SBM模型將非期望產(chǎn)出作為期望產(chǎn)出的負向指標(biāo)納入產(chǎn)出指標(biāo)體系，從而更準(zhǔn)確地評估各DMU的環(huán)境績效。具體的投入與產(chǎn)出指標(biāo)及采用該模型計算的環(huán)境績效值如表2、表3所示。

由表2、表3數(shù)據(jù)可知，不同企業(yè)的環(huán)境績效得分差異很大，20家火電企業(yè)DEA效率均值高于16家清潔能源發(fā)電企業(yè)，清潔能源發(fā)電企業(yè)環(huán)境績效提升空間普遍較火電企業(yè)更大。從36家上市發(fā)電企業(yè)環(huán)境績效評分均值來看，該值三年間均在0.5左右浮動，由此可知我國發(fā)電企業(yè)總體環(huán)境績效較低，有很大改進提升的空間。與此同時，在2016—2018年，火電和清潔能源發(fā)電企業(yè)的效率值均先升后降。

3.2 環(huán)境績效與企業(yè)價值關(guān)系的多元回歸分析

將上述環(huán)境績效評分與對應(yīng)被解釋變量與控制變量采用OLS進行多元回歸分析，應(yīng)用Stata進行數(shù)據(jù)處理后結(jié)果如表4所示。

由表4中數(shù)據(jù)可知，火電企業(yè)和清潔能源發(fā)電企業(yè)的企業(yè)價值對數(shù)值與企業(yè)的環(huán)境績效呈正相關(guān)，但均不顯著。二者的企業(yè)價值與其環(huán)境績效均正相關(guān)，火電企業(yè)環(huán)境績效與其企業(yè)價值的相關(guān)系數(shù)為207.0183，在1%水平下顯著;清潔能源發(fā)電企業(yè)環(huán)境績效與企業(yè)價值的相關(guān)系數(shù)為482.7182，在5%水平下顯著。由此可知，清潔能源發(fā)電企業(yè)環(huán)境績效對其企業(yè)價值的影響更大，但火力發(fā)電企業(yè)的環(huán)境績效與其企業(yè)價值間的正相關(guān)關(guān)系更為顯著。除此之外，作為多元回歸分析控制變量之一的火力發(fā)電企業(yè)與清潔能源發(fā)電企業(yè)的企業(yè)規(guī)模均與其企業(yè)價值正相關(guān)，且在1%的水平下顯著。

4 結(jié)語

本文通過實證研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)環(huán)境績效提高時，企業(yè)價值也會相應(yīng)有所提升，支持本文的研究假設(shè)H1，即電力企業(yè)的環(huán)境績效與企業(yè)價值呈正相關(guān)關(guān)系。進一步研究得出，清潔能源發(fā)電企業(yè)的環(huán)境績效與其企業(yè)價值之間的相關(guān)系數(shù)較大，支持本文的研究假設(shè)H2，即清潔能源發(fā)電企業(yè)環(huán)境績效對其企業(yè)價值影響更大。

本研究在微觀層面對企業(yè)和投資者具有重要意義，在宏觀層面對于政府制定相應(yīng)決策有實際參考作用。于企業(yè)而言，本研究結(jié)論可以讓經(jīng)營者認(rèn)識到提升環(huán)境績效水平對其經(jīng)營管理的積極作用，激勵企業(yè)提高環(huán)境保護意識，自主制定環(huán)保策略，自覺履行環(huán)保義務(wù)，從而實現(xiàn)環(huán)境保護與價值增長的共贏。于投資者而言，為其投資決策提供新的視角，使企業(yè)的環(huán)境友好程度更好地體現(xiàn)于資本市場上。于政府而言，本研究結(jié)果可以為相關(guān)部門進一步完善企業(yè)環(huán)境信息披露系統(tǒng)及相關(guān)法律法規(guī)制度的制定提供參考依據(jù)，啟發(fā)其在制定環(huán)保政策時考慮不同類型企業(yè)的敏感程度，推動污染防治攻堅戰(zhàn)的勝利及美麗中國的建設(shè)。

參考文獻

胡曲應(yīng).上市公司環(huán)境績效與財務(wù)績效的相關(guān)性研究[J].中國人口·資源與環(huán)境，2012，22（06）.

白世秀，王宇，張德剛.生態(tài)效率對公司市場價值的影響研究——基于世界500強企業(yè)碳排放數(shù)據(jù)[J].生態(tài)經(jīng)濟，2018，34（07）.

FUJII H， IWATA K， KANEKO S， ET AL. Corporate environmental and economic performance of Japanese manufacturing firms： empirical study for sustainable development[J]. Business Strategy and the Environment， 2013， 22（3）.