新冠肺炎疫情對經(jīng)濟(jì)沖擊分析

饒方利

[提要] 當(dāng)前由于國外新冠肺炎疫情擴(kuò)散，全球經(jīng)濟(jì)面臨前所未有的挑戰(zhàn)。在經(jīng)濟(jì)全球化時代，中國無法完全不受其影響。我國雖然擁有較大比例的社會凈資產(chǎn)儲備，但這僅僅表示我國有相對實(shí)力應(yīng)對未來疫情帶來的不確定性。我國已經(jīng)進(jìn)入復(fù)工復(fù)產(chǎn)進(jìn)程，但疫情的沖擊必然也會影響到我國的生產(chǎn)和供給，這會加大我國復(fù)工復(fù)產(chǎn)進(jìn)程的難度。本文基于資產(chǎn)負(fù)債中表的等式“資產(chǎn)=負(fù)債+權(quán)益”和供需曲線，揭示疫情沖擊下中國經(jīng)濟(jì)未來面臨的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，并從宏觀杠桿率、供給端、土地利用以及新的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)等方面提出建議。

關(guān)鍵詞：國家資產(chǎn)負(fù)債表;供需曲線;宏觀杠桿率

中圖分類號：F12 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

收錄日期：2020年5月8日

一、引言

2020年初，全球爆發(fā)了新冠肺炎疫情，雖然中國已經(jīng)控制住疫情，但是這種全球性疫情爆發(fā)必然給包括中國在內(nèi)的全球經(jīng)濟(jì)造成沖擊。國外疫情大幅擴(kuò)散，隨著各國政府采取封國、封州、封城的措施，生產(chǎn)要素不能在市場上自由流動，全球多個行業(yè)和產(chǎn)業(yè)受到重創(chuàng)，很多企業(yè)無法進(jìn)行正常生產(chǎn)，全球產(chǎn)業(yè)鏈斷裂，全球市場需求都處于下滑階段。此外，全球股市暴跌，美國、韓國、菲律賓等多國出現(xiàn)股市熔斷現(xiàn)象，美國股市更是出現(xiàn)四次熔斷。2月20日至3月23日這段時間內(nèi)，美國道瓊斯工業(yè)指數(shù)暴跌36.65%，意大利跌幅甚至達(dá)到41.23%，德國和法國分別下跌38.71%和38.97%，而英國由于脫歐的原因，在貨幣政策上有一定的自主權(quán)，因此跌幅比德、法、意要小，但仍然達(dá)到31.87%，中國由于盡快控制住了疫情，滬指在1月20日至3.23日期間跌幅為13.59%。股市作為國家經(jīng)濟(jì)的晴雨表反映出了全球經(jīng)濟(jì)形勢的緊張環(huán)境。

我國2020年2月份、3月份大部分的經(jīng)濟(jì)活動停止或轉(zhuǎn)移到線上，對我國整個經(jīng)濟(jì)發(fā)展造成嚴(yán)重沖擊，也導(dǎo)致我國一季度GDP同比下跌6.8%，也加大了我國今年實(shí)現(xiàn)第一個100年目標(biāo)的難度。我國疫情已得到控制并進(jìn)入了復(fù)工復(fù)產(chǎn)進(jìn)程，但復(fù)工復(fù)產(chǎn)速度較慢，由于很多企業(yè)擔(dān)心國外疫情擴(kuò)散對中國的二次沖擊，紛紛采取保守的生產(chǎn)措施，我國居民也擔(dān)心疫情的二次沖擊，也紛紛采取保守的消費(fèi)方式。我國作為全球進(jìn)出口大國之一，在全球經(jīng)濟(jì)都處于下滑階段的局勢，必然會受到一定影響，為了提振經(jīng)濟(jì)，減少疫情沖擊的影響，我國出臺了一系列財政政策和貨幣政策給市場注入流動性，但這也會加大我國宏觀杠桿率。因此我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展依然面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

二、疫情對宏觀經(jīng)濟(jì)的影響——中美比較

國家資產(chǎn)負(fù)債表是指將一個國家所有經(jīng)濟(jì)部門的資產(chǎn)和負(fù)債進(jìn)行分類，然后在分別加總得到的報表。國家資產(chǎn)負(fù)債表能準(zhǔn)確反映一個國家的債務(wù)風(fēng)險，有利于評估經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的健康狀況。在重大金融危機(jī)之前，都可見非政府債務(wù)加速積累現(xiàn)象，過度的放貸會導(dǎo)致產(chǎn)能過剩，引發(fā)經(jīng)濟(jì)崩潰和大蕭條。美國過去十年都在使用量化寬松政策使得利率趨近于零，企業(yè)更愿意通過發(fā)行債務(wù)進(jìn)行融資，股權(quán)融資發(fā)行的股票是一種終身綁定，而且每年還要定期分紅，因此，很多公司后來都會通過低成本舉債來回購所發(fā)行的股票，如蘋果和微軟公司。同時美國政府不斷發(fā)行國債，使得美國債務(wù)率不斷攀升，美國宏觀杠桿率越來越高，負(fù)債規(guī)模越來越大，就形成圖1左邊所示，負(fù)債大于權(quán)益。美國負(fù)債包括家庭債務(wù)（住房抵押貸、卡貸、車貸、助學(xué)貸）和非家庭債務(wù)（企業(yè)和國家債務(wù)），而疫情的沖擊會造成大量人口失業(yè)，增加違約率，有可能引發(fā)債市崩盤。疫情期間美國供需雙方都會受到?jīng)_擊，企業(yè)無法正常生產(chǎn)，市場沒有供給，沒有需求，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下滑，EPS將會減小，因而導(dǎo)致不停的熔斷，道瓊斯工業(yè)指數(shù)的市盈率由之前的24下降到17（4月15日），股市通常被看作一個國家的晴雨表，從股市的狀況也反映出了美國經(jīng)濟(jì)面臨的嚴(yán)峻形勢。

與美國相反，我國經(jīng)濟(jì)環(huán)境與美國有很大的區(qū)別，中國的市場利率并沒有趨近于零，中國近幾年一直在去杠桿，這導(dǎo)致市場不愿意為有風(fēng)險的非國有企業(yè)貸款，再加上政策的驅(qū)動，鼓勵企業(yè)去權(quán)益市場進(jìn)行直接融資，最后形成了多層次的權(quán)益市場結(jié)構(gòu)。雖然中國杠桿率依然處于較高水平，但是中國的整體負(fù)債與資產(chǎn)的比率要小于美國，這就形成圖1右邊所示權(quán)益大于負(fù)債。中國資本市場包括主板市場、中小板、新三板和科創(chuàng)板、區(qū)域股權(quán)交易市場（四板市場），這樣的資本市場結(jié)構(gòu)給企業(yè)提供了多樣化的融資工具，拓寬了企業(yè)的融資渠道。國家資產(chǎn)負(fù)債表中的權(quán)益反映的是一個國家扣除負(fù)債后的社會凈財富，我國社會凈財富占比較高，相對于美國有更強(qiáng)的實(shí)力應(yīng)對未來的債務(wù)風(fēng)險。我國盡快控制住了疫情，對我國債務(wù)的沖擊要小于美國，同時由于多層次的權(quán)益市場結(jié)構(gòu)，也導(dǎo)致了我國股票市場處于較低估值區(qū)間，面對疫情的沖擊，低估值的股票市場下跌空間小，并沒有像歐美國家那樣暴跌。（圖1）

從“資產(chǎn)=負(fù)債+權(quán)益”這個等式來看，當(dāng)一個伴隨著高負(fù)債的經(jīng)濟(jì)體缺乏流動性時，資產(chǎn)很難變現(xiàn)，就會導(dǎo)致資產(chǎn)大幅縮水，國家資產(chǎn)負(fù)債表就會惡化。疫情期間美國很多企業(yè)不能生產(chǎn)，導(dǎo)致未來現(xiàn)金流下降，因此很多企業(yè)的評級從原先的投資級降到投機(jī)級，市場無人接盤，引發(fā)市場失靈，就會形成資產(chǎn)崩、債市崩、股市崩。美聯(lián)儲于3月23日開啟了無限量化寬松政策給市場注入流動性，疫情期間還創(chuàng)設(shè)了PMCCF和SMCCF工具，簡單來說就是通過不斷印鈔，然后再成立一個特殊目的實(shí)體分別在一級市場和二級市場來承接那些Fallen Angel。這么做的目的就是為了增加社會凈資產(chǎn)，改善國家資產(chǎn)負(fù)債表。美國量化寬松的貨幣政策在2008年的金融危機(jī)中確實(shí)發(fā)揮極大作用，但是這次能否發(fā)揮作用仍然存在很大的挑戰(zhàn)，因?yàn)橐咔槠陂g，沒有生產(chǎn)，沒有供給，沒有消費(fèi)需求。即使這次的量化寬松能發(fā)揮作用，但美國未來長期都會面臨如何去杠桿的問題。與美國相似，我國也面臨著資產(chǎn)負(fù)債表惡化的局面，央行也采取了一系列寬松貨幣政策給市場注入流動性改善資產(chǎn)負(fù)債表，如：降存款準(zhǔn)備金率、降MLF利率，但與美國不同的是目前我國貨幣政策的執(zhí)行空間還很大，有更強(qiáng)的實(shí)力面對未來疫情帶來的不確定性。但中國未來形勢依然嚴(yán)峻，由于2019年中美貿(mào)易戰(zhàn)的原因，我國宏觀杠桿率上升，現(xiàn)在又受到新冠肺炎的沖擊，未來宏觀杠桿率會繼續(xù)攀升，雖然我國有較高比例的社會凈資產(chǎn)儲備，但依然要保持高度警惕。此外，中國雖然已經(jīng)進(jìn)入復(fù)工復(fù)產(chǎn)進(jìn)程，但復(fù)工復(fù)產(chǎn)效率存在不確定性，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程促使全球經(jīng)濟(jì)處于一個緊密聯(lián)系的狀態(tài)，中國很多的生產(chǎn)要素需要進(jìn)口，外部沖擊會抑制生產(chǎn)要素流動，降低我國生產(chǎn)效率，也會對出口企業(yè)產(chǎn)生抑制作用，因此我國將面臨著進(jìn)口出口雙受挫和高杠桿率的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

三、疫情對供需的影響

受新冠肺炎的影響，我國現(xiàn)在面臨總供給總需求雙受挫的嚴(yán)峻形勢。疫情初期，由于封城的措施導(dǎo)致總需求下降，需求的價格彈性變小，需求曲線從D1移動至D2，總供給曲線左移，左移的同時價格彈性變成完全無彈性（從S1移動至S2），均衡價格由P0上升至P1，總產(chǎn)出由Q0減少至Q1。社會總需求包括消費(fèi)需求、投資需求、政府需求和出口，其中消費(fèi)需求是中國經(jīng)濟(jì)增速最穩(wěn)定的驅(qū)動力。在封城期間，全社會彌漫著恐慌情緒，各個消費(fèi)場所也都關(guān)閉了，人們紛紛節(jié)約開銷以應(yīng)對未來的不確定性，消費(fèi)需求嚴(yán)重受挫，對價格的變化沒有疫情前那么敏感，需求價格彈性變小。為了盡快控制疫情，中國眾多企業(yè)停工停產(chǎn)，全社會的生產(chǎn)要素停止流動，企業(yè)生產(chǎn)受阻，社會總供給減少，短期內(nèi)生產(chǎn)者無法利用價格的上漲增加產(chǎn)量，供給價格彈性變小，供給曲線變成一條垂直的曲線。因此，封城期間，社會總供給減少，價格上漲。隨著中國對疫情的控制，企業(yè)開始復(fù)工復(fù)產(chǎn)，消費(fèi)需求開始復(fù)蘇，總需求曲線移動至D3，供給曲線移動至S3，均衡價格移動至P2，均衡產(chǎn)出增加至Q3。疫情得到控制后，隨著各地區(qū)開始解封，生產(chǎn)要素又可以在市場上自由流動，政府加大了對企業(yè)的扶持力度，企業(yè)加大生產(chǎn)，供給增加，供給價格彈性增大。雖然全社會進(jìn)入復(fù)工復(fù)產(chǎn)的進(jìn)程，但是供給曲線依然回不到疫情之前的位置。因?yàn)閲庖咔闆]有得到控制，對我國進(jìn)出口會產(chǎn)生嚴(yán)重的沖擊，尤其是進(jìn)出口中的小微企業(yè)，出現(xiàn)了資金面短缺的現(xiàn)象，甚至部分出現(xiàn)了倒閉現(xiàn)象。其次，我國很多企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品還得依靠國外進(jìn)口的原材料，如汽車、手機(jī)、能源等行業(yè)，生產(chǎn)要素得不到滿足會推高企業(yè)生產(chǎn)成本，使企業(yè)的生產(chǎn)效率降低，生產(chǎn)效率低會迫使企業(yè)為了生存大量裁員，這會加重我國的失業(yè)風(fēng)險，增加失業(yè)率。疫情過后，各地推出刺激消費(fèi)方案，如：發(fā)放消費(fèi)券、購車享補(bǔ)貼等鼓勵消費(fèi)，消費(fèi)需求開始拉升，需求曲線右移，均衡價格相較于封城期間有所回落，社會總需求開始增加。但由于海外疫情蔓延，我國居民消費(fèi)信心并未完全恢復(fù)，依然保持謹(jǐn)慎，消費(fèi)能力也不能達(dá)到疫情之前的狀態(tài)。我國采取了大量財政政策，如：抗疫貸款5，370億元，階段性減免三項社保企業(yè)繳費(fèi)，鼓勵各省市新報基建項目等，企圖刺激社會總需求，但以需求刺激為導(dǎo)向的宏觀政策會帶來物價上漲的壓力。因此，由于供給需求的雙沖擊會導(dǎo)致均衡價格依然比疫情之前的P0高，社會總產(chǎn)出依然低于疫情前的總產(chǎn)出。疫情的持續(xù)發(fā)酵造成全球經(jīng)濟(jì)的下滑將會是一個持續(xù)性的過程，即使全球疫情得到控制，但從疫情得到控制到全球進(jìn)入正常的生產(chǎn)秩序，仍然需要很長時間。在經(jīng)濟(jì)全球化和人類命運(yùn)共同體的理念下，中國無法完全避免外部的沖擊，除了刺激本國的供給需求外，還需要警惕外部沖擊對我國供需的影響，尤其是供給端。疫情對供給端的沖擊可能會對經(jīng)濟(jì)體帶來更大的風(fēng)險，盲目刺激需求，而忽視供給端，會使得社會總供給不足造成經(jīng)濟(jì)滯脹，從而導(dǎo)致失業(yè)率上升，物價上漲，社會總產(chǎn)出下降。我國還有一部分國有企業(yè)生產(chǎn)效率低，這些企業(yè)由于國家扶持的原因，配置著大量的社會有限資源，但卻沒有產(chǎn)生相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)價值，沒有為社會提供充足、高質(zhì)量的供給，反而還擠出了一些民營企業(yè)的投資和創(chuàng)造積極性，這也是當(dāng)前制約我國社會總供給增長的因素之一。（圖2）

四、結(jié)論

這次疫情將會對我國經(jīng)濟(jì)增長和企業(yè)發(fā)展帶來不可估量的影響，既然受到了沖擊不可避免，但我們可以減少疫情帶來的沖擊，使損失降到最低。此外，在有序恢復(fù)經(jīng)濟(jì)的前提下，減少內(nèi)部沖擊的同時，也需要時刻關(guān)注國外疫情的變化，減少國外對內(nèi)部的二次沖擊。筆者提出以下幾點(diǎn)建議：

第一，未來我國避免不了債務(wù)率的攀升，但可以在債務(wù)內(nèi)部進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整，優(yōu)化杠桿結(jié)構(gòu)。經(jīng)濟(jì)低迷通過加杠桿可以有效提振經(jīng)濟(jì)，我國政府負(fù)債率相對較低，政府部門需要加杠桿，加大政府部門負(fù)債率，拉動經(jīng)濟(jì)增長，而對于非政府部門，應(yīng)繼續(xù)控制杠桿攀升速度。政府發(fā)行債務(wù)籌到的資金應(yīng)用于大規(guī)模的基建建設(shè)，基建投資帶動相關(guān)產(chǎn)業(yè)就業(yè)，而且基建的投資未來還可以為國家?guī)硎杖敫纳茋屹Y產(chǎn)負(fù)債表。

第二，在供給方面：首先，推進(jìn)復(fù)工復(fù)產(chǎn)進(jìn)程的同時，要繼續(xù)加大企業(yè)減稅力度，并且向受疫情沖擊較大的企業(yè)直接提供大規(guī)模免息貸款或無償救助資金，尤其是進(jìn)出口企業(yè)。其次，要避免社會供給減少，還需要尋求新的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)，因此我國需要加大數(shù)字經(jīng)濟(jì)投資力度，完善數(shù)字經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施，提供數(shù)字經(jīng)濟(jì)就業(yè)崗位。最后，要加大我國國有企業(yè)改革進(jìn)程，以完善現(xiàn)代企業(yè)制度，提高供給和供給質(zhì)量。

第三，在土地利用方面：我國還有大量荒廢的農(nóng)村土地，可以利用荒廢土地加快推進(jìn)農(nóng)村城鎮(zhèn)化建設(shè)和推進(jìn)現(xiàn)代化新農(nóng)業(yè)種植模式，提高農(nóng)村現(xiàn)代化基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。

第四，在民生方面：要極度關(guān)注失業(yè)人口和貧困人口，短期應(yīng)對極度貧困人口直接給予資金補(bǔ)助，以保障基本生活需求。長期看可以對貧困人口進(jìn)行相關(guān)職業(yè)培訓(xùn)，利用農(nóng)村城鎮(zhèn)化建設(shè)和基建建設(shè)帶動失業(yè)人口和貧困人口就業(yè)。

第五，疫情的影響將會持續(xù)很長時間，從長期角度看，國家應(yīng)加快數(shù)字貨幣的研發(fā)力度，使未來國家能更好地控制資金流向，提高資金使用效率。從制定經(jīng)濟(jì)政策到執(zhí)行政策，再到對經(jīng)濟(jì)體產(chǎn)生作用這段時間內(nèi)都會存在時滯性，而且政策執(zhí)行后可能產(chǎn)生不良影響，對不良影響的補(bǔ)救政策也存在滯后性，縮短政策執(zhí)行的滯后性可以通過數(shù)字貨幣來實(shí)現(xiàn)。此外，未來我國杠桿率會攀升，如果金融監(jiān)管不到位將會造成重大金融風(fēng)險。而基于區(qū)塊鏈技術(shù)的數(shù)字貨幣可以更好地監(jiān)測資金流向和掌握市場變化，完善金融監(jiān)管體系，能使貨幣政策傳導(dǎo)更為直接且有效，甚至還可以實(shí)行負(fù)利率以解決流動性陷阱問題。

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