準(zhǔn)經(jīng)營性PPP項目收益定價機(jī)制研究
——基于期權(quán)定價的視角

張 萌 劉 陽 程 靜

1（西安交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)與金融學(xué)院，西安 710061）

2（陜西學(xué)前師范學(xué)院數(shù)學(xué)與統(tǒng)計學(xué)院，西安 710100）3（昆明學(xué)院經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，昆明 650214）

4（云南農(nóng)業(yè)大學(xué)建筑工程學(xué)院，昆明 650201）

引 言

黨的十九大報告提出 “深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”的發(fā)展理念，強(qiáng)調(diào) “加強(qiáng)水利、鐵路、公路、水運、航空、管道、電網(wǎng)、信息、物流等基礎(chǔ)設(shè)施網(wǎng)絡(luò)建設(shè)”。在我國經(jīng)濟(jì)下行壓力增大、 “減稅降費”深入推進(jìn)、地方政府債務(wù)風(fēng)險持續(xù)積累的背景下，政府與社會資本合作（Public-Private Partnerships，簡稱PPP）作為一種節(jié)約財政資金、擴(kuò)大投資規(guī)模、改善公共服務(wù)供給效率的資源配置模式，成為基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要實踐形式?；A(chǔ)設(shè)施項目投資大、收益低、回收期長、外部性明顯，大多屬于準(zhǔn)經(jīng)營性項目［1］，在PPP模式實施中，收益定價機(jī)制是構(gòu)成其激勵機(jī)制的核心要素，也是影響項目成敗的關(guān)鍵因素，因此成為PPP項目研究的熱點問題。

PPP項目收益定價方法可分為5類：（1）因素分析法。通過問卷調(diào)查、文獻(xiàn)研究、案例分析確定關(guān)于PPP項目定價的敏感性因素及其合理取值，并形成實現(xiàn)政府、社會資本、用戶三方利益平衡的定價機(jī)制［2-4］；（2）多目標(biāo)規(guī)劃法。此方法首先設(shè)計PPP參與者各自的目標(biāo)函數(shù)，基于利益共贏思路將所有目標(biāo)函數(shù)納入統(tǒng)一的規(guī)劃模型中，通過模型求解確定最優(yōu)價格及其調(diào)整機(jī)制［5-7］；（3）博弈論方法?；诓┺木馑枷?，構(gòu)建PPP項目中政府、公眾、社會資本參與的博弈模型，通過博弈均衡分析確定各參與方愿意接受的價格水平［8-10］； （4）現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型。根據(jù)PPP項目周期的預(yù)期現(xiàn)金流情況并予以貼現(xiàn)，在保障項目正常利潤的條件下，反向確定合理的定價水平［11，12］；（5）成本定價法。這種方法基于產(chǎn)品邊際成本定價理論并考慮PPP項目的壟斷屬性，遵循 “總成本加成合理報酬” 原則確定最終價格水平［13-15］。

各種收益定價方法都基于某一定價理論，采用數(shù)學(xué)或統(tǒng)計學(xué)方法，針對PPP項目經(jīng)濟(jì)與社會效益之間 “共贏”價格平衡點進(jìn)行定量分析。這些定價方法形成定價前對服務(wù)供給價格的 “剛性”約束機(jī)制，但是忽略定價后對服務(wù)供給方的 “柔性”激勵機(jī)制。準(zhǔn)經(jīng)營性PPP項目周期長、不確定性因素多，合理的收益定價機(jī)制既體現(xiàn)對追求超額利潤的 “剛性”約束，更體現(xiàn)不確定性條件下，對保障合理利潤的 “柔性”調(diào)節(jié)。期權(quán)定價理論充分考慮PPP項目執(zhí)行中的不確定性因素并對其合理估值，體現(xiàn)出 “柔性”投資決策的思想［16］，有部分文獻(xiàn)利用期權(quán)定價理論對PPP項目投資進(jìn)行價值評估［17］，但是鮮有文獻(xiàn)涉及公共服務(wù)收益定價的討論。按照收益定價形成的資金流是PPP項目價值評估主要參考的收益來源，根據(jù)期權(quán)定價理論估計項目價值，再反向測算公共服務(wù)的合理收益水平具有可行性。

本文擬根據(jù)準(zhǔn)經(jīng)營性PPP項目收益特征，構(gòu)建政府、社會資本、用戶3類參與者的一般均衡模型，結(jié)合期權(quán)定價理論，兼顧 “社會資本合理盈利、用戶經(jīng)濟(jì)可承受”的雙重目標(biāo)設(shè)計合理的定價機(jī)制，并采用系統(tǒng)動力分析方法仿真模擬各類不確定因素對收益定價的作用機(jī)理，嘗試為我國PPP模式的公共服務(wù)價格體制改革提供參考。

1 理論基礎(chǔ)構(gòu)建

根據(jù) 《國家發(fā)展改革委關(guān)于開展政府和社會資本合作的指導(dǎo)意見》界定，準(zhǔn)經(jīng)營性項目是指“經(jīng)營收費不足以覆蓋投資成本、需政府補(bǔ)貼部分資金或資源的項目”，通常存在明確的用戶群體，可以通過 “使用者付費”獲得收益，但是服務(wù)本身又具有非競爭性或非排他性的公共產(chǎn)品特征［18］。由市場或政府供給將導(dǎo)致 “市場失靈”或“政府失靈”問題。在PPP模式下，社會資本主導(dǎo)準(zhǔn)經(jīng)營性項目投資與經(jīng)營，向 “付費”用戶供給服務(wù)并獲得收益以彌補(bǔ)部分成本。按照 《政府和社會資本合作模式操作指南（試行）》的精神，政府再向社會資本提供 “可行性缺口補(bǔ)助”以保障其合理利潤，實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)與社會效益 “共贏”。

從資金流動角度來看，準(zhǔn)經(jīng)營性PPP項目收益定價機(jī)制包括對 “使用者付費”與 “可行性缺口補(bǔ)助”定價，以及緩釋各種不確定因素沖擊、發(fā)揮激勵效應(yīng)的收益調(diào)整與支付方案。 “使用者付費”遵循使用者經(jīng)濟(jì)可負(fù)擔(dān)或成本最小化的定價原則［19］。根據(jù) 《政府和社會資本合作項目財政承受能力論證指引》規(guī)定， “可行性缺口補(bǔ)助”等于 “社會資本方承擔(dān)的年均建設(shè)成本、年度運營成本和合理利潤，再減去每年使用者付費的數(shù)額”，這種計算方法屬于成本定價法。實踐中采用價格聽證制度核準(zhǔn)的PPP項目成本，由于公眾并不充分了解項目成本信息，導(dǎo)致該方法不盡科學(xué)，另外，采用項目所屬行業(yè)平均利潤率確定的合理利潤，則由于PPP模式存在政府隱性擔(dān)保因素，導(dǎo)致項目風(fēng)險收益情況與行業(yè)平均水平不一致。

期權(quán)定價方法基于未來收益視角評估PPP項目價值，并反向測算 “使用者付費”與 “可行性缺口補(bǔ)助”收益的總體水平，有效回避了成本定價法的缺陷。根據(jù)期權(quán)定價理論，PPP項目股權(quán)類似于以項目總資產(chǎn)作為標(biāo)的資產(chǎn)的買入期權(quán)，股東權(quán)益包括對項目運營期利潤的收益權(quán)，以及項目結(jié)束時總資產(chǎn)的或有索償權(quán)。項目到期時，清償負(fù)債后的凈資產(chǎn)才是股東實際價值。因此，PPP項目中企業(yè)股權(quán)價值類似于執(zhí)行價格等于總負(fù)債的歐式看漲期權(quán)①。如果企業(yè)預(yù)期項目周期內(nèi)的利潤現(xiàn)值與項目結(jié)束時的凈資產(chǎn)現(xiàn)值之和大于初始投資，PPP項目順利完成；反之，企業(yè)中途退出，PPP項目也將終止。

“使用者付費”根據(jù)用戶經(jīng)濟(jì)可負(fù)擔(dān)原則制定付費水平，采用 “即用即付”的支付方式，以及價格水平執(zhí)行期較長且相對穩(wěn)定的調(diào)價方案，以保障社會效益、及時回收企業(yè)投資運營成本、穩(wěn)定公眾預(yù)期。 “可行性缺口補(bǔ)助”采用 “周期核準(zhǔn)后付”的支付方式，以及短期、靈活的補(bǔ)助方案，以保障企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益、改進(jìn)項目績效、化解不確定性沖擊。

2 理論模型設(shè)計

在PPP項目中涉及政府、社會資本、用戶3類參與者，各類參與者具有不同的效用目標(biāo)函數(shù)以及實現(xiàn)其最大化取值的行為動機(jī)。本部分構(gòu)建包括3類參與者的一般均衡模型，并演繹3類參與者實現(xiàn)各自效用最大化的 “共贏”行為決策機(jī)制。

2.1 模型假設(shè)

根據(jù)準(zhǔn)經(jīng)營性PPP項目周期內(nèi)投資與經(jīng)營的資金流循環(huán)特征，將其抽象為一般均衡模型的假設(shè)條件包括：

H1：政府依據(jù)期權(quán)定價方法對PPP項目估值，在保障社會資本獲得合理利潤的基礎(chǔ)上，二者制定PPP項目投融資方案；

H2：PPP項目周期分為投資建設(shè)期和運營期，在投資建設(shè)期，社會資本根據(jù)投融資方案投入股權(quán)與債務(wù)資本，投資與建設(shè)瞬時完成并開始運營，社會資本在運營期內(nèi)對項目不進(jìn)行再投資；

H3：在運營期，政府根據(jù)用戶承受能力制定付費水平與調(diào)價方案，社會資本雇傭用戶勞動組織生產(chǎn)，并按照政府定價水平向用戶提供服務(wù)。政府根據(jù)服務(wù)供給績效、行業(yè)合理利潤及其他不確定因素，對社會資本予以動態(tài)化 “可行性缺口補(bǔ)助”；

H4：運營期結(jié)束后，社會資本清償債務(wù)后將項目剩余資產(chǎn)移交給政府；

H5：社會資本、用戶都以自身效用最大化作為決策依據(jù)，社會資本、政府決策都考慮PPP合作期內(nèi)的資金時間價值因素。

2.2 項目各參與者的決策行為

（1） 政府

根據(jù)期權(quán)定價方法，PPP項目投資價值S包括合作期T內(nèi)的凈現(xiàn)值NPV，以及合作結(jié)束時總資產(chǎn)的或有現(xiàn)值C，表示為：

根據(jù)歐式看漲期權(quán)定價公式：C＝e-γTE［max（VT-D，0）］； 其中，γ、VT、D表示無風(fēng)險利率、項目結(jié)束時資產(chǎn)與負(fù)債價值。假設(shè)t時刻總資產(chǎn)價值Vt的動態(tài)過程由幾何布朗運動描述：

其中，dWt是一個維納過程，則有：lnVT～N。 根據(jù)It?引理以及支付股利的Black-Scholes-Merton定價公式可得：

（2） 社會資本

根據(jù)H2，準(zhǔn)經(jīng)營性PPP項目啟動時，社會資本投入股權(quán)資本K與債務(wù)資本D，完成項目固定資產(chǎn)投資。在運營期雇傭勞動L組織生產(chǎn)，并向用戶供給服務(wù)Q。生產(chǎn)函數(shù)選用具有規(guī)模報酬不變性的Cobb-Douglas生產(chǎn)函數(shù)形式：

其中，A、α表示生產(chǎn)技術(shù)水平、固定資產(chǎn)產(chǎn)出彈性。在項目運營的每一時期，社會資本按照政府定價水平P與可行性缺口補(bǔ)助τ獲得運營收益（P＋τ）Q，扣除債務(wù)利息Dγ、固定資產(chǎn)折舊（K＋D）δ、雇傭勞動工資wL后得到當(dāng)期利潤。

根據(jù)H3，社會資本在項目結(jié)束后清償債務(wù)D，則項目運營期的凈現(xiàn)值為：

其中，μ為準(zhǔn)經(jīng)營性項目合理的投資收益率。由于僅有社會資本對項目進(jìn)行股權(quán)投資，則有：C＝K，V＝K＋D； 聯(lián)立式（1）～（4） 可得：

根據(jù)H1，政府保障企業(yè)獲得合理投資收益率μ，則有：

聯(lián)立式（5）、（6），可得社會資本對PPP項目的投融資行為方程：

式（7）表明政府與社會資本達(dá)成的PPP合作協(xié)議需要保障項目移交時總資產(chǎn)的或有現(xiàn)值能夠維持權(quán)益資本移交后繼續(xù)正常運營。在項目運營期間，社會資本通過選擇投入勞動實現(xiàn)max（NPV）：

式（8）是社會資本對勞動的需求函數(shù)，表示社會資本按照邊際收益等于邊際成本的勞動投入方案組織項目運營。

（3） 用戶

用戶擁有的資源要素收益包括權(quán)益資本投資收益Kμ、債務(wù)利息收益Dγ，以及工資收入wL，效用函數(shù)為：

其中，U表示效用水平；φ表示收入凈值相對于PPP項目服務(wù)的替代彈性。用戶通過選擇服務(wù)需求量Q實現(xiàn)max（U）：

式（9）是用戶的服務(wù)需求函數(shù)，表示用戶收入、服務(wù)收費是服務(wù)需求量的主要影響因素。

2.3 經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的一般均衡狀態(tài)

政府、社會資本、用戶3類參與者都實現(xiàn)最優(yōu)決策行為時，刻畫準(zhǔn)經(jīng)營性PPP項目投融資、運營過程的經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)達(dá)到一般均衡狀態(tài)。調(diào)整式（7）可得PPP項目投融資方案：

聯(lián)立式（6）、 （8）可得PPP項目運營過程中，企業(yè)對于勞動與資本生產(chǎn)要素的配置方案：

調(diào)整式（8）可得PPP項目服務(wù)供給收益定價方案P＋τ：

聯(lián)立式（3）、（9）可得政府根據(jù)用戶負(fù)擔(dān)能力制定的PPP項目服務(wù) “使用者付費”定價方案P，以及 “可行性缺口補(bǔ)助”定價方案τ：

式（10）～（13）是經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)達(dá)到一般均衡狀態(tài)的條件。其中，收益定價機(jī)制包括 ｛P＋τ，P，τ｝3 個因變量； ｛μ，γ，T，σV，w，δ，α，A，φ｝9 個外生參數(shù)；2個傳導(dǎo)變量。對外生參數(shù)賦值并進(jìn)行數(shù)值仿真模擬，可以演繹外生變量、傳導(dǎo)變量、內(nèi)生變量之間的系統(tǒng)動力機(jī)制。

3 系統(tǒng)動力分析

3.1 參數(shù)賦值與經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)一般均衡分析

采用估計法和校準(zhǔn)法對各個外生參數(shù)賦值②并將其代入式（10）～（13），可得傳導(dǎo)變量與因變量的一般均衡數(shù)值解（見表1）。其中，表示投融資方案的傳導(dǎo)變量，說明在PPP模式下，債務(wù)資本仍然是準(zhǔn)經(jīng)營性項目的主要資金來源。由于鐵路、公路、水運等準(zhǔn)經(jīng)營性項目的固定資產(chǎn)投資巨大、回收期長，社會資本股權(quán)投資難以成為主要的投資方式，而且債務(wù)資本的融資成本相對更低，同時PPP協(xié)議中存在的政府擔(dān)保、政策性貸款、利率補(bǔ)貼等優(yōu)惠政策，將進(jìn)一步降低債務(wù)融資成本。表示生產(chǎn)要素配置方案的傳導(dǎo)變量＝0.451，則項目運營期勞動與資本配置比率為0.09，反映出基礎(chǔ)設(shè)施、公共服務(wù)項目的資本密集型產(chǎn)業(yè)屬性。表示收益定價方案的因變量P＋τ＝1.103，P＝0.749，τ＝0.354， 說明目前 “用戶付費”能夠作為準(zhǔn)經(jīng)營性PPP項目收益的主要資金來源，但是為經(jīng)濟(jì)與社會效益， “可行性缺口補(bǔ)助”單位定價應(yīng)該達(dá)到服務(wù)供給收益單價32.09%的較高水平。

表1 外生參數(shù)賦值以及傳導(dǎo)變量、因變量一般均衡數(shù)值解模擬結(jié)果

3.2 收益定價機(jī)制的因果分析與敏感性分析

根據(jù)表1結(jié)果，還能夠厘清外生參數(shù)與因變量之間存在的直接因果聯(lián)系，以及通過傳導(dǎo)變量與因變量建立的間接因果聯(lián)系，見圖1。而且通過計算每個外生變量對因變量直接與間接因果聯(lián)系的彈性系數(shù)可以進(jìn)行敏感性分析，見表2。

圖1 收益定價機(jī)制中各變量之間的因果聯(lián)系

表2 外生參數(shù)對傳導(dǎo)變量、因變量的直接與間接效應(yīng)的彈性系數(shù)

綜合圖1與表2結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，μ、γ、T、σV通過、P＋τ、P、τ產(chǎn)生間接效應(yīng)。μ對、的總效應(yīng)的彈性系數(shù)分別為8.6942、-6.806，屬于的敏感性因素，而且具有調(diào)節(jié)服務(wù)供給能力的效應(yīng)。在P＋τ定價中，μ上升將以P＋τ上漲予以實現(xiàn)，同時其具有的供給能力提升效應(yīng)又壓低P＋τ，致使其總效應(yīng)彈性僅為0.071。γ變化對P＋τ的作用機(jī)制與μ類似，差異僅在于γ作為債務(wù)融資成本對的影響與μ相反，不再贅述。μ、γ通過用戶收入途徑以及對P產(chǎn)生作用相反的直接與間接效應(yīng)，致使其總效應(yīng)彈性分別為0.125、0.0932。Black-Scholes-Merton期權(quán)定價方法蘊含了利用標(biāo)的資產(chǎn)與衍生資產(chǎn)組合復(fù)制無風(fēng)險資產(chǎn)的風(fēng)險對沖思想，由此確定的以及、P＋τ、P對T、變化的風(fēng)險因素反應(yīng)均不敏感。

w對P＋τ、P、τ的總效應(yīng)的彈性系數(shù)均為0.7，說明w是3個因變量較為敏感的影響因素。根據(jù)P＋τ的定價機(jī)制（式12），w作為生產(chǎn)要素價格對P＋τ產(chǎn)生直接的成本加成效應(yīng)，同時，w變化通過勞動與資本替代機(jī)制調(diào)整，并對P＋τ產(chǎn)生間接的成本替代效應(yīng)。而且w對P＋τ的直接效應(yīng)大于間接效應(yīng)。另外，w既是用戶的收入來源，又是生產(chǎn)成本的構(gòu)成要素，w對P具有收入與成本加成的雙重效應(yīng)，而且前者大于后者。δ對P＋τ、P、τ的間接效應(yīng)、總效應(yīng)彈性系數(shù)介于0.09～0.37，屬于不敏感性因素。與w類似，δ變化通過調(diào)整對P＋τ、P、τ產(chǎn)生間接的成本替代效應(yīng)。

α對P＋τ、P、τ的總效應(yīng)彈性系數(shù)分別為-0.7206、 -0.9484、 -0.2393， 說明α僅是P＋τ、P的敏感性因素。α增大表示資本相對于勞動的產(chǎn)出效率上升，通過調(diào)整對P＋τ產(chǎn)生間接的生產(chǎn)要素優(yōu)化配置效應(yīng)；α增大還對P產(chǎn)生偏向資本產(chǎn)出效率改善的直接效應(yīng)。另外，由于P＋τ、P與τ存在相反的相關(guān)性，α對τ的直接、間接效應(yīng)相互抵消，致使其總效應(yīng)較小。

A對P＋τ、P、τ的總效應(yīng)彈性系數(shù)都為1，屬于敏感性因素。A增大表示資本與勞動產(chǎn)出效率全面上升，對P＋τ、P、τ產(chǎn)生全要素產(chǎn)出效率改善的直接效應(yīng)。φ對P、τ的總效應(yīng)彈性系數(shù)分別為-0.1667、0.3521，說明P、τ對φ變化的反應(yīng)敏感性有限。φ增大表示用戶對公共服務(wù)的消費偏好降低，對P產(chǎn)生直接的需求替代效應(yīng)，但是為保障社會資本經(jīng)濟(jì)效益不變，需要提高τ彌補(bǔ)P降低的損失。

綜合來看，勞動要素成本、資本產(chǎn)出效率、全要素產(chǎn)出效率是收益定價機(jī)制的敏感性因素。資本要素成本及其投資風(fēng)險、合作期限、用戶需求偏好對定價機(jī)制的影響較小。表2的結(jié)果還反映出現(xiàn)3種敏感性因素波動沖擊時，收益定價機(jī)制應(yīng)遵循的沖擊緩釋原則。w、A導(dǎo)致P＋τ波動1%，P吸收0.679%的波動，τ吸收0.321%的波動。說明以w為代表的兼具用戶收入、生產(chǎn)成本特征的市場風(fēng)險沖擊，以及以A為代表的生產(chǎn)技術(shù)沖擊，應(yīng)該在用戶與政府之間合理分擔(dān)。α導(dǎo)致P＋τ波動1%，P吸收0.8933%的波動，τ吸收0.1067%的波動。說明以α為代表的有偏性生產(chǎn)要素產(chǎn)出效率沖擊，主要通過 “使用者付費”調(diào)整的市場機(jī)制緩釋。

3.3 收益定價調(diào)整與支付方案設(shè)計

根據(jù)3種敏感性因素波動沖擊緩釋原則，設(shè)計收益定價調(diào)整與支付方案：（1）以隨機(jī)數(shù)列作εt～N（0，0.12），t＝1，2，…，20 為 3 種敏感性因素變化率模擬波動沖擊情景； （2） “使用者付費”調(diào)價周期為2年，采用 “即用即付”的收費方式；（3） “可行性缺口補(bǔ)助”根據(jù)當(dāng)年的波動沖擊情景以及社會資本合作績效予以調(diào)整，并于年末支付。由此得到收益定價調(diào)整的實施數(shù)據(jù)，見圖2。

圖2顯示P＋τ與τ波動幅度較大且趨勢高度一致，P波動幅度較小，說明 “可行性缺口補(bǔ)助”吸納了w、α、A當(dāng)期大部分的波動沖擊，維持“使用者付費”水平在調(diào)價周期內(nèi)相對穩(wěn)定?！笆褂谜吒顿M”水平調(diào)整是以市場機(jī)制對前一調(diào)價周期沖擊的滯后性修正。通過上述收益定價調(diào)整與支付方案，能夠達(dá)成穩(wěn)定用戶價格預(yù)期、有效緩釋各類風(fēng)險沖擊、及時回收項目投資運營成本，以及激勵社會資本提高合作績效的 “共贏”目標(biāo)。

4 結(jié)論與啟示

本文以準(zhǔn)經(jīng)營性PPP項目為研究對象，構(gòu)建包含政府、社會資本、用戶3類參與者的一般均衡模型，利用期權(quán)定價理論與系統(tǒng)動力分析方法研究 “使用者付費”與 “可行性缺口補(bǔ)助”定價、調(diào)價與支付為主要內(nèi)容的PPP項目收益定價機(jī)制，并得到以下結(jié)論與啟示：

（1）期權(quán)定價理論核算項目周期內(nèi)的收益包括將運營期間的資金流入，以及項目結(jié)束時凈資產(chǎn)的或有價值?！笆褂谜吒顿M”結(jié)合 “可行性缺口補(bǔ)助”的收益定價機(jī)制應(yīng)該充分考慮這2類收益來源。 “使用者付費”是收益的主要資金來源，但是需要根據(jù)用戶經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)能力合理定價。 “可行性缺口補(bǔ)助”應(yīng)該根據(jù)準(zhǔn)經(jīng)營性PPP項目的具體實施模式核算，如在BOO模式下，“可行性缺口補(bǔ)助”需要保障社會資本獲得合理的投資回報；在BOT模式下，“可行性缺口補(bǔ)助”則還需要對社會資本進(jìn)行項目移交時凈資產(chǎn)或有價值的補(bǔ)償。

圖2 3種敏感性因素波動沖擊下收益定價的調(diào)整方案

（2）勞動要素成本、資本產(chǎn)出效率、全要素產(chǎn)出效率3種因素通過項目投融資方案與生產(chǎn)要素配置方案，對服務(wù)供給收益、使用者付費、可行性缺口補(bǔ)助3類定價方案產(chǎn)生顯著影響；資本要素成本及其投資風(fēng)險、合作期限、用戶需求偏好對各類定價方案的影響不顯著。應(yīng)該從完善行業(yè)工資標(biāo)準(zhǔn)、提升資本集約效率、鼓勵技術(shù)創(chuàng)新等角度，對PPP政策框架實施更加深入的金融、財政、稅收、產(chǎn)業(yè)等一攬子供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，通過PPP項目投融資與運營效率全面提升，降低使用者付費水平與可行性缺口補(bǔ)助額度。

（3）收益定價機(jī)制的3種敏感性因素，對各類收益定價方案具有不同作用機(jī)理與效應(yīng)強(qiáng)度，可以據(jù)此設(shè)計各種敏感性因素波動沖擊下的收益定價調(diào)整與支付方案。3種敏感性因素當(dāng)期的波動沖擊，首先通過 “可行性缺口補(bǔ)助”及時調(diào)整予以緩釋，隨后通過 “使用者付費”滯后調(diào)整予以緩釋，其中，對于資本產(chǎn)出效率波動沖擊，“使用者付費”調(diào)整幅度更大。另外，“使用者付費”采用 “即用即付”的支付方式， “可行性缺口補(bǔ)助”采用 “期末績效獎補(bǔ)”的支付方式。

注釋：

①為簡化分析，本文假設(shè)PPP項目的股權(quán)完全由企業(yè)投資。

②由于篇幅限制，這里略去外生參數(shù)賦值過程的介紹，讀者如有興趣可來函索取。