產(chǎn)業(yè)政策對(duì)投資效率的影響機(jī)制研究
——基于差異化資源配置視角

■杜建華，曹瑞丹

本文基于2011～2018年我國(guó)制造業(yè)企業(yè)的數(shù)據(jù)，從差異化資源配置的角度研究產(chǎn)業(yè)政策對(duì)投資效率的影響及作用機(jī)制，衡量了不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和市場(chǎng)化程度下產(chǎn)業(yè)政策對(duì)企業(yè)投資效率的影響，評(píng)估產(chǎn)業(yè)政策的實(shí)施效果。研究發(fā)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)政策會(huì)通過稅收優(yōu)惠差異化和信貸扶持差異化作用于企業(yè)的投資效率，從而導(dǎo)致企業(yè)的投資效率降低；相對(duì)國(guó)有企業(yè)，產(chǎn)業(yè)政策對(duì)非國(guó)有企業(yè)投資效率的負(fù)向影響更加顯著，相對(duì)高市場(chǎng)化程度地區(qū)，產(chǎn)業(yè)政策對(duì)低市場(chǎng)化程度地區(qū)的負(fù)向影響更加顯著。

一、引言與文獻(xiàn)綜述

黨的十九大報(bào)告中提到，我國(guó)經(jīng)濟(jì)已從高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展的新階段，支持經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)的要素已逐漸改變。投資效率降低，勞動(dòng)力優(yōu)勢(shì)減小，外部壓力增大等，使得經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下降，我國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)模式亟待轉(zhuǎn)變。在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化是經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的必由之路，推進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)是經(jīng)濟(jì)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要任務(wù)，也是政府工作的重要組成部分。產(chǎn)業(yè)政策作為經(jīng)濟(jì)調(diào)控手段，不僅會(huì)影響宏觀經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展，而且會(huì)影響微觀企業(yè)的資源配置，具有著重要的戰(zhàn)略意義。但是，他的有效性一直存在爭(zhēng)議。一方面，由于外部性和協(xié)調(diào)失靈，政府可以通過產(chǎn)業(yè)政策彌補(bǔ)市場(chǎng)機(jī)制的缺陷；另一方面，由于政府有限信息、有限理性以及尋租行為的發(fā)生，可能使產(chǎn)業(yè)政策失敗。因此，合理評(píng)估產(chǎn)業(yè)政策的實(shí)施效果，對(duì)促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)變具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

然而，學(xué)者們對(duì)產(chǎn)業(yè)政策經(jīng)濟(jì)效果的研究結(jié)果中存在不同的看法。一部分學(xué)者認(rèn)為產(chǎn)業(yè)政策是有效的。江飛濤和李曉萍（2010）認(rèn)為在政府對(duì)金融市場(chǎng)的干預(yù)下，產(chǎn)業(yè)政策可以引導(dǎo)信貸資源的配置，政府通過行政指導(dǎo)和信貸配給，將有限的資源分配到邊際效率更高的企業(yè)（林毅夫，2011），產(chǎn)業(yè)政策覆蓋范圍越廣，在行業(yè)內(nèi)越有利于降低企業(yè)資源的錯(cuò)誤配置（王文等，2014）。另一部分學(xué)者持相反觀點(diǎn)，他們認(rèn)為產(chǎn)業(yè)政策會(huì)產(chǎn)生負(fù)面效果。在一定程度上，產(chǎn)業(yè)政策雖然能增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，但由于市場(chǎng)環(huán)境的不完美或者政策制度安排（Ades&Tella，1997），其實(shí)施效果并不好，甚至有違初衷。政府在選擇扶持對(duì)象、評(píng)估政策實(shí)施效果等并沒有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，使錯(cuò)誤配置經(jīng)濟(jì)資源的可能性增加，產(chǎn)業(yè)政策會(huì)阻礙市場(chǎng)對(duì)資源的有效配置并帶來尋租空間（Rodrik et al，1996），因此產(chǎn)業(yè)政策產(chǎn)能利用效率為負(fù)。

作為宏觀經(jīng)濟(jì)政策，產(chǎn)業(yè)政策的引入和實(shí)施將會(huì)影響經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出，微觀企業(yè)作為經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的重要組成部分，是政策實(shí)現(xiàn)目標(biāo)的途徑和渠道（饒品貴和姜國(guó)華，2013）。資本投資代表了微觀企業(yè)的產(chǎn)能變動(dòng)及發(fā)展方向，因此研究產(chǎn)業(yè)政策對(duì)企業(yè)投資效率的影響有助于評(píng)估產(chǎn)業(yè)政策的實(shí)施效果。部分學(xué)者用財(cái)政補(bǔ)助、稅收優(yōu)惠和信貸扶持等工具衡量產(chǎn)業(yè)政策時(shí)，發(fā)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)政策對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響是復(fù)雜的。政府對(duì)公司甄別的不準(zhǔn)確，可能造成資源錯(cuò)誤配置，妨礙市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，導(dǎo)致投資的“潮涌現(xiàn)象”（林毅夫等，2010），甚至使公司走入“以投資換補(bǔ)助”的怪圈。當(dāng)?shù)胤秸疄槠髽I(yè)提供財(cái)政支持時(shí)，受產(chǎn)業(yè)政策的支持或鼓勵(lì)的企業(yè)可獲得更多的財(cái)政補(bǔ)助和銀行信貸，投資水平較高，但投資效率較低，過度投資嚴(yán)重（王克敏等，2017），總體上產(chǎn)業(yè)政策并沒有提升企業(yè)的投資效率（黎文靖和李耀淘，2014）。但也有學(xué)者提出了相反的觀點(diǎn)，宋凌云和王賢彬（2013）以全部規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)為研究樣本，發(fā)現(xiàn)在產(chǎn)業(yè)政策實(shí)施過程中，政府能夠識(shí)別與行業(yè)之間的信息不對(duì)稱，合理配置政策性資源。陳冬華等（2010）從信號(hào)傳遞理論出發(fā)，認(rèn)為產(chǎn)業(yè)政策可以提高產(chǎn)業(yè)的信用擔(dān)保水平，緩解企業(yè)與外部投資者或銀行之間的信息不對(duì)稱，降低“信貸配給”給企業(yè)帶來的融資約束，激勵(lì)企業(yè)的創(chuàng)新投資（楊蓉等，2018）。產(chǎn)業(yè)政策支持的企業(yè)容易獲得銀行貸款，使企業(yè)的信貸融資水平提高，進(jìn)而提高企業(yè)的投資效率（何熙瓊等，2016）。

現(xiàn)有的研究表明，產(chǎn)業(yè)政策是否成功并不存在既定的模式，它取決于地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段、產(chǎn)業(yè)特征、公司性質(zhì)等多個(gè)方面。唐松等（2009）認(rèn)為在高市場(chǎng)化程度地區(qū)，金融體系完善，信息傳遞渠道暢通，政府對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)程度小，在低市場(chǎng)化程度地區(qū)，政府對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)程度較大。郝穎等（2014）發(fā)現(xiàn)不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)的投資，投資類型不同對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量的影響不同。我國(guó)大部分銀行貸款主要流向國(guó)有企業(yè)，國(guó)有企業(yè)具有較多的政治關(guān)系，容易獲得政府在信貸方面的支持，而民營(yíng)企業(yè)面臨嚴(yán)重的“金融歧視”（饒品貴和姜國(guó)華，2013），受到產(chǎn)業(yè)政策支持的民營(yíng)企業(yè)有強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)爭(zhēng)取各種資源，民營(yíng)企業(yè)“拼命”獲取的資源是國(guó)有企業(yè)享有的“天然待遇”（趙卿，2016），因此產(chǎn)業(yè)政策對(duì)民營(yíng)企業(yè)的影響較大。

從現(xiàn)有文獻(xiàn)來看，產(chǎn)業(yè)政策對(duì)經(jīng)濟(jì)影響的研究大多數(shù)主要考慮宏觀層面，缺少對(duì)微觀層面的分析。大多數(shù)研究從結(jié)果來分析產(chǎn)業(yè)政策的實(shí)施效果，較少研究產(chǎn)業(yè)政策的作用機(jī)制。產(chǎn)業(yè)政策支持某一產(chǎn)業(yè)發(fā)展時(shí)，會(huì)運(yùn)用行政審批、行業(yè)準(zhǔn)入等手段直接干預(yù)，也會(huì)運(yùn)用財(cái)政、金融、貿(mào)易等手段間接干預(yù)，進(jìn)而影響產(chǎn)業(yè)的資源配置。因此本文從財(cái)政補(bǔ)助、稅收優(yōu)惠和信貸扶持的角度出發(fā)分析產(chǎn)業(yè)政策對(duì)投資效率的影響，并對(duì)其作用機(jī)制深入研究，有助于進(jìn)一步理解產(chǎn)業(yè)政策對(duì)微觀企業(yè)的影響路徑。產(chǎn)業(yè)政策對(duì)投資效率的影響不僅與產(chǎn)業(yè)政策的設(shè)計(jì)有關(guān)，而且還會(huì)受到企業(yè)性質(zhì)和外部環(huán)境的影響，因此本文還引入了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和市場(chǎng)化程度兩個(gè)調(diào)節(jié)變量，分析產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和市場(chǎng)化程度是否會(huì)影響以及如何影響產(chǎn)業(yè)政策與投資效率之間的關(guān)系。

二、研究假設(shè)

（一）產(chǎn)業(yè)政策與投資效率

我國(guó)政府是企業(yè)面臨的重要外部因素，企業(yè)行為在很大程度上受到政府的影響。資源受到產(chǎn)業(yè)政策干預(yù)，會(huì)在相關(guān)作用下流入企業(yè)，在產(chǎn)業(yè)政策所支持的行業(yè)中，并不是所有企業(yè)都得到了扶持，通常只有少數(shù)企業(yè)得到支持，產(chǎn)業(yè)政策存在差異化的執(zhí)行特征（張龍鵬和湯志偉，2018），差異化的產(chǎn)業(yè)政策會(huì)扭曲企業(yè)的技術(shù)選擇、進(jìn)入與退出市場(chǎng)的決策，導(dǎo)致企業(yè)間的資源錯(cuò)配（Hsieh&Klenow，2009）。我國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨著諸多不確定因素，當(dāng)企業(yè)不確定未來產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向時(shí)，為了減少不確定因素對(duì)自身的影響，企業(yè)更愿意響應(yīng)政府的呼吁投資于產(chǎn)業(yè)政策支持的行業(yè)，當(dāng)行業(yè)中其他企業(yè)響應(yīng)政府政策時(shí)，會(huì)進(jìn)一步刺激企業(yè)投資并產(chǎn)生投資的“羊群效應(yīng)”。企業(yè)將減少對(duì)市場(chǎng)因素的考慮，更多的依靠產(chǎn)業(yè)政策進(jìn)行投資決策，產(chǎn)業(yè)政策支持會(huì)強(qiáng)化市場(chǎng)的樂觀預(yù)期，催生投資的“潮涌現(xiàn)象”，促使企業(yè)盲目擴(kuò)大投資，降低企業(yè)的投資效率。根據(jù)以上分析，本文提出研究假設(shè)1。

假設(shè)1：產(chǎn)業(yè)政策會(huì)降低企業(yè)的投資效率。

（二）產(chǎn)業(yè)政策，差異化資源配置與投資效率

產(chǎn)業(yè)政策支持的行業(yè)往往能取得政府補(bǔ)助，一方面，受支持的企業(yè)可以獲得中央專項(xiàng)資金及政策優(yōu)惠。另一方面，受產(chǎn)業(yè)政策支持的企業(yè)是促進(jìn)當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的突破口，因此地方政府也會(huì)為其提供地方性財(cái)政補(bǔ)助。產(chǎn)業(yè)政策也會(huì)運(yùn)用稅收優(yōu)惠來優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和調(diào)節(jié)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。稅收優(yōu)惠通過免除企業(yè)應(yīng)繳的部分或全部稅款，或者按其繳納稅款的一定比例給與退還等來減輕企業(yè)的稅負(fù)，稅收減免后，這部分收入留在企業(yè)，企業(yè)可以自主決策，包括投資擴(kuò)大再生產(chǎn)、留存為周轉(zhuǎn)資金等。銀行信貸也會(huì)影響產(chǎn)業(yè)政策的實(shí)施，在政府干預(yù)金融市場(chǎng)的情況下，產(chǎn)業(yè)政策能影響信貸行為，引導(dǎo)信貸資源配置，使銀行加大對(duì)產(chǎn)業(yè)政策扶持企業(yè)的信貸供給。信息不對(duì)稱的存在使政府在配置資源時(shí)，不能確定最優(yōu)的支持對(duì)象。在獲得資源的企業(yè)中，政府更傾向于將資源配置給市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力相對(duì)較弱的企業(yè)（邵敏和包群，2011），差異化資源配置破壞了市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰的機(jī)制，影響了企業(yè)的投資活動(dòng)。財(cái)政補(bǔ)助、稅收優(yōu)惠和信貸扶持資源的差異化配置，會(huì)影響產(chǎn)業(yè)政策的實(shí)施效果，降低資源的配置效率，扭曲公司的投資決策，甚至使公司盲目投資，因此產(chǎn)業(yè)政策會(huì)通過政府補(bǔ)助、稅收優(yōu)惠和信貸扶持資源的差異化配置影響企業(yè)的投資行為，降低企業(yè)的投資效率。根據(jù)上述分析，本文提出研究假設(shè)2。

假設(shè)2：產(chǎn)業(yè)政策會(huì)通過政府補(bǔ)助、稅收優(yōu)惠和信貸扶持的差異化配置降低企業(yè)的投資效率。

（三）金融資源獲取能力的調(diào)節(jié)作用

我國(guó)國(guó)有企業(yè)的政府背景明顯，國(guó)有企業(yè)與非國(guó)有企業(yè)存在諸多差異，包括治理結(jié)構(gòu)、業(yè)務(wù)目標(biāo)和社會(huì)責(zé)任等，這導(dǎo)致國(guó)有和非國(guó)有企業(yè)在資源獲取等方面也存在不同。國(guó)有企業(yè)依靠自己的政治關(guān)系，在獲取資源方面具有先天的優(yōu)勢(shì)，無論是否實(shí)施產(chǎn)業(yè)政策，其原有的投資行為和投資模式受到的影響都較小，因此產(chǎn)業(yè)政策對(duì)國(guó)有企業(yè)投資效率的影響較小。與國(guó)有企業(yè)相比，非國(guó)有企業(yè)不需要主動(dòng)承擔(dān)政策性任務(wù)，企業(yè)的投資以企業(yè)價(jià)值最大化為目標(biāo)。當(dāng)實(shí)施產(chǎn)業(yè)政策后，政府會(huì)向受產(chǎn)業(yè)政策鼓勵(lì)的行業(yè)提供資源支持和放松行政管制，此時(shí)，非國(guó)有企業(yè)為了獲得資源會(huì)迎合政府政策，改變投資策略，增大投資額，以達(dá)到政府產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的目標(biāo)，此時(shí)企業(yè)的投資效率會(huì)降低。根據(jù)上述分析，本文提出研究假設(shè)3。

假設(shè)3：產(chǎn)業(yè)政策會(huì)顯著降低非國(guó)有企業(yè)的投資效率，對(duì)國(guó)有企業(yè)投資效率的影響不顯著。

產(chǎn)業(yè)政策是政府通過干預(yù)市場(chǎng)資源配置來調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，以達(dá)到提高經(jīng)濟(jì)效益的目的，但政府的干預(yù)會(huì)影響市場(chǎng)機(jī)制作用下的資源配置。市場(chǎng)化程度較高的地區(qū)，具有完善的金融體系、良好的融資渠道和流暢的信息傳遞方式，使政府對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)減少，政策主要依靠市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮作用。市場(chǎng)化程度較低的地區(qū)，市場(chǎng)資源配置權(quán)通常掌握在政府手中，政府對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)力度較大，政府基于對(duì)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)的考慮，會(huì)為一些本地企業(yè)提供更大的政策支持，此時(shí)產(chǎn)業(yè)政策對(duì)企業(yè)投資效率的影響較大。根據(jù)上述分析，本文提出研究假設(shè)4。

假設(shè)4：產(chǎn)業(yè)政策會(huì)顯著降低低市場(chǎng)化程度地區(qū)的投資效率，對(duì)高市場(chǎng)化程度地區(qū)的投資效率無顯著影響。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選擇在滬深上市的A股制造業(yè)公司為研究樣本，樣本區(qū)間為2011～2018年，由于要用到滯后一期的數(shù)據(jù)，所以數(shù)據(jù)所處期間為2010～2018年。對(duì)樣本進(jìn)行篩選，剔除主要數(shù)據(jù)不完整的企業(yè)，剔除ST、PT等企業(yè)，對(duì)主要連續(xù)變量進(jìn)行上下1%的縮尾處理，最終得到5696個(gè)樣本。本文的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)主要來源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR），產(chǎn)業(yè)政策數(shù)據(jù)來源于手工整理的“十二五”及“十三五”規(guī)劃文件。本文對(duì)制造業(yè)行業(yè)采用三位代碼進(jìn)行細(xì)分，研究使用Stata進(jìn)行分析。

（二）變量定義與模型設(shè)計(jì)

1.變量定義

（1）投資效率

在測(cè)量投資效率時(shí)，本文參考Richardson（2006）的投資效率模型，對(duì)企業(yè)的正常投資情況進(jìn)行估算，將實(shí)際投資水平與估算水平之差即模型殘差作為代理變量，來衡量企業(yè)的投資效率。

模型（1）中，Invit為t年新增投資，用（構(gòu)建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金-處置固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)收回的現(xiàn)金凈額）比上總資產(chǎn)表示；Groit-1為t-1年末主營(yíng)業(yè)務(wù)的收入增長(zhǎng)率；Levit-1為t-1末企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率；Sizeit-1為t-1年末企業(yè)的規(guī)模，用總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)表示；Cashit-1為t-1年末企業(yè)的現(xiàn)金持有量，用貨幣資金比上總資產(chǎn)表示；Ageit-1為t-1年上市年數(shù)，用觀測(cè)年度減去首次公開募股時(shí)間；Retit-1為t-1年股票收益率，用考慮現(xiàn)金紅利再投資的個(gè)股回報(bào)率表示。

表1 主要變量定義

（2）差異化資源配置

△Subs、△Tax和△Cre分別為t年i行業(yè)f企業(yè)的財(cái)政補(bǔ)貼差異化、稅收優(yōu)惠差異化和信貸扶持差異化；Subsfit、Taxfit和Crefit分別為t年i行業(yè)f企業(yè)的財(cái)政補(bǔ)貼、稅收優(yōu)惠和信貸扶持，三個(gè)變量的具體測(cè)算方法見表1；Subsit、Taxit和 Creit分別為t年i行業(yè)內(nèi)所有企業(yè)財(cái)政補(bǔ)助、稅收優(yōu)惠和信貸扶持的均值。

2.模型設(shè)計(jì)

（1）為檢驗(yàn)假設(shè)1，產(chǎn)業(yè)政策與投資效率的關(guān)系，本文建立的模型如下：

（2）為檢驗(yàn)假設(shè)2，產(chǎn)業(yè)政策影響投資效率的作用機(jī)制，本文建立中介效應(yīng)模型如下：

（3）為了檢驗(yàn)假設(shè)3、4，利用模型（2）對(duì)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和市場(chǎng)化程度進(jìn)行分組回歸。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

從表2可以看出，投資效率均值為0.031，企業(yè)存在非效率投資。產(chǎn)業(yè)政策IP的均值為0.845，表明制造業(yè)中有84.5%的企業(yè)受到產(chǎn)業(yè)政策支持，產(chǎn)業(yè)政策是政府干預(yù)和指導(dǎo)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的重要形式。從統(tǒng)計(jì)結(jié)果和產(chǎn)業(yè)政策資源的配置來看，存在差異化配置資源的情況，從差異化程度來看，稅收優(yōu)惠的差異化程度最大，均值為3.343，極大值為612.169，稅收優(yōu)惠在均值以上的企業(yè)比重較少，行業(yè)中獲得大額稅收優(yōu)惠的企業(yè)較少但占比權(quán)重較大，表明行業(yè)中少數(shù)企業(yè)可能對(duì)結(jié)果產(chǎn)生決定性影響。財(cái)政補(bǔ)助的差異化程度次之，均值為0.922，且財(cái)政補(bǔ)助在均值以上的企業(yè)比重較小，表明財(cái)政補(bǔ)助的影響可能較小。信貸扶持的差異化程度最小，均值為0.699，從配置情況來看，信貸扶持在均值以上的企業(yè)占比較大。

表2 主要變量描述性統(tǒng)計(jì)

表3 產(chǎn)業(yè)政策資源的配置

（二）產(chǎn)業(yè)政策與投資效率

為驗(yàn)證假設(shè)1，本文對(duì)模型（2）進(jìn)行回歸，得到了表4所示的結(jié)果。從表4的回歸來看，結(jié)果①只檢驗(yàn)了產(chǎn)業(yè)政策與投資效率的關(guān)系，結(jié)果②添加控制變量進(jìn)一步檢驗(yàn)產(chǎn)業(yè)政策與投資效率的關(guān)系。實(shí)證發(fā)現(xiàn)，當(dāng)加入控制變量時(shí)，產(chǎn)業(yè)政策與投資效率的回歸系數(shù)變化不大，均在1%的水平上顯著為正，表明產(chǎn)業(yè)政策會(huì)加大投資效率模型殘差的絕對(duì)值，投資效率模型殘差的絕對(duì)值越大，企業(yè)的投資效率越低，因此產(chǎn)業(yè)政策會(huì)降低企業(yè)的投資效率。IP

表4 產(chǎn)業(yè)政策與投資效率

（三）產(chǎn)業(yè)政策、差異化資源配置與投資效率

為驗(yàn)證假設(shè)2，本文對(duì)中介效用模型（3）（4）（5）進(jìn)行回歸，得到結(jié)果如表5、6、7所示。從表5來看，結(jié)果②中產(chǎn)業(yè)政策與財(cái)政補(bǔ)助差異化的回歸系數(shù)、結(jié)果③中財(cái)政補(bǔ)助差異化與投資效率的回歸系數(shù)均不顯著，不能說明財(cái)政補(bǔ)助差異化是產(chǎn)業(yè)政策與企業(yè)投資效率的中介變量。表明產(chǎn)業(yè)政策沒有通過財(cái)政補(bǔ)助的差異化降低企業(yè)投資效率，政府在實(shí)施產(chǎn)業(yè)政策時(shí)可以加大財(cái)政補(bǔ)助的運(yùn)用。從表6來看，結(jié)果②中產(chǎn)業(yè)政策與稅收優(yōu)惠差異化的回歸系數(shù)為0.661，在10%的水平上顯著。結(jié)果③中稅收優(yōu)惠差異化與投資效率的回歸系數(shù)為0.00005，在5%的水平上顯著，產(chǎn)業(yè)政策與投資效率的回歸系數(shù)為0.0042，在1%的水平上顯著。表明稅收優(yōu)惠差異化是產(chǎn)業(yè)政策與投資效率的中介變量，產(chǎn)業(yè)政策通過稅收優(yōu)惠差異化降低企業(yè)的投資效率。

表5 產(chǎn)業(yè)政策、財(cái)政補(bǔ)助差異化與投資效率

續(xù)表5

表6 產(chǎn)業(yè)政策、稅收優(yōu)惠差異化與投資效率

從表7來看，結(jié)果②中產(chǎn)業(yè)政策與信貸扶持差異化的回歸系數(shù)為0.107，在1%的水平上顯著。結(jié)果③中信貸扶持差異化與投資效率的回歸系數(shù)為0.0025，產(chǎn)業(yè)政策與投資效率的回歸系數(shù)為0.004，均在1%的水平上顯著。表明信貸扶持差異化是產(chǎn)業(yè)政策與投資效率的中介變量，產(chǎn)業(yè)政策通過信貸扶持差異化降低企業(yè)的投資效率。

表7 產(chǎn)業(yè)政策、信貸扶持差異化與投資效率

從以上回歸結(jié)果來看，稅收優(yōu)惠差異化和信貸扶持差異化是產(chǎn)業(yè)政策與投資效率的中介變量，產(chǎn)業(yè)政策通過稅收優(yōu)惠差異化和信貸扶持差異化降低企業(yè)的投資效率。

（四）金融資源獲取能力的調(diào)節(jié)作用

為檢驗(yàn)假設(shè)3、4，本文利用模型（2）對(duì)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和市場(chǎng)化程度進(jìn)行分組回歸，得到表8、9所示結(jié)果。從表8的回歸結(jié)果來看，國(guó)有企業(yè)中產(chǎn)業(yè)政策與投資效率的回歸系數(shù)不顯著，非國(guó)有企業(yè)中產(chǎn)業(yè)政策與投資效率的回歸系數(shù)為0.0056，在5%的水平上顯著。表明產(chǎn)業(yè)政策會(huì)顯著降低非國(guó)有企業(yè)的投資效率，對(duì)國(guó)有企業(yè)投資效率的影響不顯著。從表9的回歸結(jié)果來看，在市場(chǎng)化程度較高的地區(qū)，產(chǎn)業(yè)政策與投資效率的回歸結(jié)果不顯著，在市場(chǎng)化程度較低的地區(qū)，產(chǎn)業(yè)政策與投資效率的回歸系數(shù)為0.0072，在5%的水平上顯著，表明產(chǎn)業(yè)政策會(huì)顯著降低低市場(chǎng)化程度地區(qū)的投資效率，對(duì)高市場(chǎng)化程度地區(qū)的投資效率無顯著影響。

表8 以產(chǎn)權(quán)性質(zhì)為標(biāo)準(zhǔn)分組檢驗(yàn)

續(xù)表8

表9 以市場(chǎng)化程度為標(biāo)準(zhǔn)分組檢驗(yàn)

（五）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

在“十二五”和“十三五”規(guī)劃中，產(chǎn)業(yè)政策支持的行業(yè)發(fā)生變化，本文用DID模型檢驗(yàn)企業(yè)由不受產(chǎn)業(yè)政策支持變?yōu)槭墚a(chǎn)業(yè)政策支持后產(chǎn)業(yè)政策與投資效率的關(guān)系。設(shè)置模型時(shí)，以“十三五”規(guī)劃開始實(shí)施年度2016年為界，企業(yè)由不受產(chǎn)業(yè)政策支持變?yōu)槭墚a(chǎn)業(yè)政策支持為1，否則為0，然后分年度檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果顯示，企業(yè)由不受產(chǎn)業(yè)政策支持變?yōu)槭墚a(chǎn)業(yè)政策支持時(shí)與投資效率的回歸系數(shù)顯著為正，表明企業(yè)由不受產(chǎn)業(yè)政策支持變?yōu)槭墚a(chǎn)業(yè)政策支持后投資效率降低。從結(jié)果的時(shí)間趨勢(shì)上看，每一年的回歸結(jié)果與投資效率都是正相關(guān)的，說明隨著產(chǎn)業(yè)政策的實(shí)施，產(chǎn)業(yè)政策會(huì)降低企業(yè)的投資效率。

五、結(jié)論與建議

本文基于2011～2018年我國(guó)制造業(yè)企業(yè)的數(shù)據(jù)，從差異化資源配置角度研究產(chǎn)業(yè)政策對(duì)投資效率的影響及作用機(jī)制，衡量不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和市場(chǎng)化程度下產(chǎn)業(yè)政策對(duì)企業(yè)投資效率的影響，評(píng)估產(chǎn)業(yè)政策的實(shí)施效果。結(jié)果表明：第一，在微觀層面，產(chǎn)業(yè)政策會(huì)降低企業(yè)的投資效率，稅收優(yōu)惠差異化和信貸扶持差異化是產(chǎn)業(yè)政策與投資效率的中介變量，當(dāng)企業(yè)受到產(chǎn)業(yè)政策支持時(shí)，稅收優(yōu)惠和信貸扶持的差異化程度會(huì)增大，進(jìn)而影響企業(yè)的投資效率；第二，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和市場(chǎng)化程度會(huì)影響產(chǎn)業(yè)政策與投資效率的關(guān)系，產(chǎn)業(yè)政策會(huì)顯著降低非國(guó)有企業(yè)的投資效率，對(duì)國(guó)有企業(yè)投資效率的影響不顯著；產(chǎn)業(yè)政策會(huì)顯著降低處在低市場(chǎng)化程度地區(qū)的投資效率，對(duì)高市場(chǎng)化程度地區(qū)的結(jié)果不顯著。

上述結(jié)果表明以產(chǎn)業(yè)政策為手段的政府干預(yù)會(huì)造成差異化的資源配置，影響企業(yè)的投資效率。原因可能有：第一，產(chǎn)業(yè)政策是政府通過干預(yù)市場(chǎng)資源配置來調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，以達(dá)到提高經(jīng)濟(jì)效益的目的，資源受到政府干預(yù)會(huì)在相關(guān)作用下流入企業(yè)，在產(chǎn)業(yè)政策所支持的行業(yè)中，并不是所有企業(yè)都得到支持，產(chǎn)業(yè)政策存在差異化的執(zhí)行特征。由于信息不對(duì)稱的存在，使得政府在配置資源時(shí)，不能確定最優(yōu)的支持對(duì)象，政府配置資源更多的體現(xiàn)了“保護(hù)弱者”的特點(diǎn)，導(dǎo)致資源錯(cuò)誤配置，差異化的資源配置破壞市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰機(jī)制，影響企業(yè)的投資活動(dòng)；第二，為了得到產(chǎn)業(yè)政策資源，企業(yè)將減少對(duì)市場(chǎng)因素的考慮，更多的依靠產(chǎn)業(yè)政策進(jìn)行投資決策，產(chǎn)業(yè)政策會(huì)強(qiáng)化市場(chǎng)的樂觀預(yù)期，促使企業(yè)盲目擴(kuò)大投資，降低企業(yè)的投資效率，此情況在非國(guó)有企業(yè)中更加顯著。政府的過度干預(yù)增加了產(chǎn)業(yè)政策的主觀性和隨意性，不利于市場(chǎng)有效競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制作用的發(fā)揮，不利于優(yōu)勝劣汰和優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。

基于上述結(jié)論，本文提出以下建議：首先，減少產(chǎn)業(yè)政策對(duì)行業(yè)的直接干預(yù)，避免政府干預(yù)代替市場(chǎng)選擇。在我國(guó)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系中，政府配置資源和市場(chǎng)配置資源并存，政府在配置資源時(shí)并不具備信息優(yōu)勢(shì)，使得資源被少數(shù)企業(yè)俘獲，政府通過產(chǎn)業(yè)政策將資源配置到少數(shù)企業(yè)損害了行業(yè)整體的生產(chǎn)率。這就要求政府在實(shí)施產(chǎn)業(yè)政策時(shí)必須尊重市場(chǎng)，完善市場(chǎng)在資源配置中的作用機(jī)制，引導(dǎo)要素資源在企業(yè)間合理流動(dòng)，使價(jià)格能夠真正引導(dǎo)資源配置，更好地發(fā)揮政府的服務(wù)功能。產(chǎn)業(yè)政策應(yīng)該兼容市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)而不是阻礙市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，應(yīng)該充分發(fā)揮政府與市場(chǎng)的互補(bǔ)性功能，完善市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰機(jī)制，使產(chǎn)業(yè)政策更好的發(fā)揮作用。

其次，擴(kuò)大目標(biāo)行業(yè)內(nèi)產(chǎn)業(yè)政策的覆蓋范圍。為促進(jìn)產(chǎn)業(yè)政策的有效性實(shí)施，應(yīng)使產(chǎn)業(yè)政策由差異化、選擇性向普惠化、競(jìng)爭(zhēng)性轉(zhuǎn)型。實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)政策轉(zhuǎn)型升級(jí)的關(guān)鍵是遵循公平競(jìng)爭(zhēng)審查制度，廢除違反公平、透明市場(chǎng)規(guī)則的產(chǎn)業(yè)政策。政府在實(shí)施產(chǎn)業(yè)政策時(shí)，應(yīng)提高公平競(jìng)爭(zhēng)審查制度的科學(xué)性和規(guī)范性，防止產(chǎn)業(yè)政策實(shí)施中濫用行政權(quán)力的行為，加大普惠性政策的實(shí)施。

最后，繼續(xù)深化改革，逐漸消除國(guó)有企業(yè)與非國(guó)有企業(yè)在政策、金融等方面的差距。與國(guó)有企業(yè)相比，非國(guó)有企業(yè)在政策和金融等各個(gè)方面都受到歧視，使企業(yè)缺乏發(fā)展機(jī)會(huì)，當(dāng)產(chǎn)業(yè)政策帶來機(jī)遇時(shí)，為了抓住機(jī)會(huì)，在短期內(nèi)即使效率下降，非國(guó)有企業(yè)也會(huì)增加投資。因此，應(yīng)該逐步放松行業(yè)管制、推進(jìn)金融改革，逐步消除政策和金融等方面的歧視，改善非國(guó)有企業(yè)的生存和發(fā)展環(huán)境，解決非國(guó)有企業(yè)的融資困境。