問詢函有效果嗎

呂銘鴻

一、 研究緒論

近年來，隨著資本市場深化改革的速度加快，中國證監(jiān)機構(gòu)的監(jiān)管力度更加嚴(yán)格，監(jiān)管手段更加靈活，在強化行政處罰的基礎(chǔ)上出臺了許多非處罰性監(jiān)管措施。自2014年12月監(jiān)管層引入問詢函制度以來，問詢函逐漸成為監(jiān)管機構(gòu)對上市公司進(jìn)行外部監(jiān)督的重要方式，且監(jiān)管范圍在拓寬，監(jiān)管內(nèi)容也越來越嚴(yán)格，交易所對業(yè)務(wù)運營存在缺陷或者信息披露存在漏洞的公司，都會進(jìn)行必要的關(guān)注。例如*ST天化申請破產(chǎn)重整、ST康得新迎來金融機構(gòu)的擠兌導(dǎo)致40億資產(chǎn)凍結(jié)、環(huán)能科技“一字跌?！被?qū)⒂绊懼卮蠊こ添椖可陥蟮冉?jīng)濟(jì)焦點事件，滬、深兩大交易所都在第一時間發(fā)出問詢函件，對上市公司進(jìn)行“深挖刨根”式的全面監(jiān)管。

與此同時，避稅對市場監(jiān)管機構(gòu)和企業(yè)來說一直以來都是一個敏感且重要的話題。特別是對于占市場經(jīng)濟(jì)主體絕大多數(shù)的中小企業(yè)，稅收理財是財務(wù)管理的重要目標(biāo)之一。如何最大化地減輕稅收負(fù)擔(dān)關(guān)系到企業(yè)的長久生存與發(fā)展，大多數(shù)企業(yè)在面對監(jiān)管機構(gòu)的問詢時都會主張避稅行為是合法的，因為避稅與偷稅行為有本質(zhì)上的區(qū)別；然而，對于市場宏觀經(jīng)濟(jì)來說，企業(yè)一些激進(jìn)的避稅行為制約了稅收制度的有效運轉(zhuǎn)，弱化了稅收政策對國民經(jīng)濟(jì)的調(diào)節(jié)作用。此外，企業(yè)還需為此付出不菲的代價。企業(yè)避稅將會加劇企業(yè)面臨的風(fēng)險從而不利于融資活動。例如，企業(yè)避稅將會降低企業(yè)的債券等級，提高借款的難度和成本。更有甚者，企業(yè)避稅還會降低企業(yè)的經(jīng)營績效。為此，監(jiān)管機構(gòu)對企業(yè)的避稅程度加以抑制是有必要的。

但是，我們不僅要考慮監(jiān)管措施的必要性，還要考慮監(jiān)管是否具有充分性，即證監(jiān)機構(gòu)的監(jiān)管措施是否對企業(yè)行為有約束作用。那么，從具體對象來看，作為非處罰性監(jiān)管形式之一的問詢函件與企業(yè)避稅之間是否存在關(guān)聯(lián)？由交易所發(fā)出的涉及稅收事項的問詢函件是否能夠影響市場中企業(yè)的避稅行為呢？這些問題有待本文進(jìn)行研究。

二、理論分析與假設(shè)提出

交易所向上市公司發(fā)出問詢函件一般表明上市信息披露有瑕疵或者未能遵守相關(guān)監(jiān)管機構(gòu)頒布的規(guī)章制度。從市場反應(yīng)來看，投資者會對上市公司是否因進(jìn)行避稅活動受到交易所關(guān)注而對其相關(guān)利益產(chǎn)生不利影響產(chǎn)生質(zhì)疑。公共利益理論認(rèn)為，有效的市場監(jiān)管手段應(yīng)充分利用投資者對自身利益的維護(hù)與糾正市場失靈的需求。對于這些受到證券交易所關(guān)注的上市公司，市場第一反應(yīng)可能是這些公司的運轉(zhuǎn)過程中可能存在某些問題，所以交易所才會就一些具體事項對其進(jìn)行問詢。因此，從投資者的角度來看，上市公司收到交易所的問詢函件更像是“壞消息”，因為公司管理層可能進(jìn)行了某些不當(dāng)?shù)谋芏愋袨槎鴵p害投資者的利益，從而使投資者降低了對公司的信任，引發(fā)該公司股價在證券市場的波動。因此，市場對收到問詢函件的上市公司更可能呈現(xiàn)負(fù)面反應(yīng)。上市公司基于這些負(fù)面反應(yīng)會重新衡量避稅行為帶來的正負(fù)效應(yīng)，而對自身的行為重新進(jìn)行評估與調(diào)節(jié)，最后決定是否需要降低避稅程度。

從委托代理的角度來看，很大一部分企業(yè)都是通過聘用職業(yè)經(jīng)理人來經(jīng)營和管理公司的，這些職業(yè)經(jīng)理人擁有公司的經(jīng)營權(quán)，但是所有權(quán)在股東手中，這就造成了所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離的現(xiàn)象造成了在委托代理關(guān)系中，委托人股東與代理人職業(yè)經(jīng)理人的利益目標(biāo)不能完全重合，委托人的價值取向是為了使公司的利益達(dá)到最大化，但是代理人，特別是未持有本公司股票的職業(yè)經(jīng)理人更在乎的是自身薪資高低、工作條件是否舒適與將來的晉升渠道是否明朗等方面的事宜。因此，委托人希望代理人實施一些激進(jìn)的避稅行為，從而提高公司利潤，但是在我國，以避稅為激勵條件的薪資契約一般會受到法律政策的約束，有時甚至不予認(rèn)可，造成了代理人冒著風(fēng)險為公司實施避稅活動，卻不能轉(zhuǎn)化為自身薪資激勵的增加。即使代理人從事了這些避稅活動為委托人帶來了可觀的顯性收益，對代理人自身的利益而言基本沒有好處?；诖?，包含稅收事項的問詢函件使公司的管理層得知其實施的避稅行為受到了交易所關(guān)注，管理人員會考慮保障自身的利益而不愿意繼續(xù)冒著較高的風(fēng)險去從事一些激進(jìn)的避稅活動，從而降低公司的避稅程度。

從技術(shù)層面來看，作為一種定位性較準(zhǔn)確的追蹤監(jiān)察機制，交易所向上市公司發(fā)出問詢函件在提高公司信息披露水平方面起到了舉足輕重的作用。與普通投資者、債權(quán)人、董事相比，交易所監(jiān)管人員往往掌握著金融學(xué)、會計學(xué)、管理學(xué)和所監(jiān)管行業(yè)的專業(yè)知識，能夠準(zhǔn)確地分析冗雜的企業(yè)會計報表，能夠發(fā)現(xiàn)企業(yè)在財務(wù)報告里掩蓋利潤的操作?；谶@點，之前相關(guān)文獻(xiàn)的研究也指出，問詢函件能夠發(fā)揮降低上市公司的盈余管理程度的效果，進(jìn)而降低公司的避稅程度。同時，交易所要求上市公司及時回復(fù)函件有利于降低證券市場的信息不對稱程度。具體體現(xiàn)為公司向交易所進(jìn)行回函后，投資者可以通過對交易所問詢函件與上市公司回復(fù)函件的內(nèi)容進(jìn)行比對，了解到更多關(guān)于公司具體情況的相對真實的信息，在一定程度上也減輕了信息不對稱問題。交易所向公司發(fā)出問詢函件雖然不具有強制執(zhí)行的效力，但相當(dāng)于提前向公司釋放如果不及時改正將會施以處罰措施的信號，使公司管理層重新評估避稅行為的利弊影響，進(jìn)而影響公司的避稅程度。

問詢函件對上市公司避稅行為的作用機理，核心就是通過提高上市公司的信息披露水平，降低市場投資者與企業(yè)之間的信息不對稱水平來影響公司的避稅程度。交易所的介入，有助于提高上市公司的信息透明度，使公司的避稅活動更容易被發(fā)現(xiàn)，因此問詢函件很可能有助于抑制部分公司過于激進(jìn)的避稅行為。交易所與其他市場監(jiān)督主體不同，例如機構(gòu)投資者在對上市公司的行為進(jìn)行跟蹤監(jiān)督的同時，向公司要求其提高稅后盈利水平，這些要求可能會對管理層產(chǎn)生壓力，如此，機構(gòu)投資者的跟蹤可能會導(dǎo)致管理層實施更激進(jìn)的避稅活動。相較于機構(gòu)投資者追問、分析師跟蹤等外部監(jiān)督方式與公司避稅程度之間的關(guān)系，證券交易所發(fā)出包含稅收事項的問詢函件對公司避稅程度的影響一般不會存在不同的理論預(yù)期。

綜上所述，交易所針對特定問詢事項發(fā)出的問詢函件，可以對上市公司的管理層產(chǎn)生外部壓力，并通過提高上市公司的信息披露水平，降低信息不對稱水平，使得市場參與者能夠?qū)竟芾韺舆M(jìn)行跟蹤與監(jiān)督，從而影響上市公司的避稅程度。據(jù)此提出如下有待檢驗的研究假設(shè)：

研究假設(shè)：包含稅收事項的問詢函件與公司避稅程度顯著負(fù)相關(guān)。

三、 研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本研究選取2014-2017年A股上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)、交易所問詢函件與公司收函公告為樣本，上市公司的名義稅率來自萬德數(shù)據(jù)庫（Wind），其他公司財務(wù)數(shù)據(jù)均來自國泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫，本文剔除了金融行業(yè)樣本、ST公司樣本以及數(shù)據(jù)缺失的公司，最終保留1162家樣本公司。為了消除異常值的影響，本文對所有連續(xù)型變量在1%水平上下進(jìn)行了縮尾處理（見表3-1）。

（二）變量定義

1.被解釋變量

企業(yè)避稅（Tax Avoidance）。因變量Tax avoidance代表公司稅收規(guī)避水平，采用稅收會計差異（ATD）進(jìn)行度量。對于會計與稅收間差異（ATD）的算法參考劉樹海（2019）的研究，用企業(yè)利潤總額與當(dāng)期應(yīng)納稅所得額之差除以企業(yè)當(dāng)期資產(chǎn)規(guī)模后的值衡量。關(guān)于這種避稅程度的衡量方式的算法參照表3-2，本文在主回歸中采用ATD來衡量企業(yè)避稅程度。

2.解釋變量

Sf表示上市公司收到的問詢函件是否包括稅收事項的虛擬變量，當(dāng)該上市公司在樣本期間收到包括稅收事項的交易所問詢函件時取1，否則取0。

3.控制變量

本文將財務(wù)杠桿（Lev）、總資產(chǎn)回報率（ROA）、托賓Q值（Tobinsq）、企業(yè)性質(zhì)（Soe1）、企業(yè)資產(chǎn)狀況（Ta）以及公司治理方面的因素，如股權(quán)集中指標(biāo)（Shrcr2）納入檢驗?zāi)Ｐ图右钥刂?。最后，為了實證研究的嚴(yán)謹(jǐn)性，本文引入了年度（Year）和行業(yè)（Ind）作為啞變量加以控制。

（三）檢驗?zāi)Ｐ偷倪x擇

為了考察包含稅收事項的問詢函件對企業(yè)避稅程度的影響，本文采用多元線性回歸模型（1）檢驗假設(shè)，即交易所問詢函件與公司避稅水平顯著負(fù)相關(guān)。在式（1）中，Tax Avoidance為被解釋變量表示企業(yè)避稅強度，Sf為解釋變量表示上市公司是否收到包含稅收事項的問詢函件，其他各項控制變量參考表3-2。

在實證研究中對模型（1）進(jìn)行回歸，檢驗包含稅收事項的問詢函件對公司避稅程度的影響，若系數(shù)顯著為負(fù)，說明包含稅收事項的問詢函件顯著降低了公司的避稅程度。

四、實證研究與分析

（一）描述性統(tǒng)計

表4-1報告了模型中各個變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果，可以發(fā)現(xiàn)會計稅收差異（ATD）的均值為-0.022，中位數(shù)為-0.001，說明大部分公司的會計利潤和應(yīng)納稅所得額的差異較小。而自變量Sf的均值為0.014，標(biāo)準(zhǔn)差為0.118，說明包含稅收事項的問詢函件起到的影響在不同公司間差異并不大。此外還可以現(xiàn)總資產(chǎn)回報率（ROA）均值與中位數(shù)分別為0.021和0.052，說明樣本公司均具備一定的盈利能力，資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）均值與中位數(shù)分別為0.427和0.393，說明樣本公司普遍具有較強的償債能力，而托賓Q值的均值為4.81，說明樣本公司的市值存在被高估的現(xiàn)狀。企業(yè)性質(zhì)（Soe1）均值為0.153，說明樣本公司絕大多數(shù)都屬于非國企，第二至第十大股東持股比例之和（Shrcr2）的均值43.970和中位數(shù)為46.433，說明樣本公司大股東的 “一股獨大”現(xiàn)象不是特別嚴(yán)重，股權(quán)結(jié)構(gòu)相對較為合理。

（二）多元線性回歸分析結(jié)果

表4-2列示了各影響因素與上市公司避稅程度的相關(guān)性程度。用模型（1）對包含稅收事項的問詢函件是否能夠抑制企業(yè)避稅行為進(jìn)行了驗證，可以發(fā)現(xiàn)Sf的系數(shù)分別為-0.061，并且經(jīng)t檢驗得到的P值為0.003，回歸系數(shù)至少在5%水平上顯著，說明包含稅收事項的問詢函件與上市公司的避稅程度顯著負(fù)相關(guān)，本文的研究假設(shè)得到了驗證。該實證結(jié)果表明，包含稅收事項的問詢函件能夠顯著降低上市公司的避稅程度。

包含稅收事項的問詢函件對托賓Q值高，即市值被高估的上市公司的避稅程度的抑制作用更為顯著；另外，對資產(chǎn)總額大的上市公司，問詢函件發(fā)揮的效果更為顯著。

（三）穩(wěn)健性檢驗

為了保證研究結(jié)果的穩(wěn)健性，本文從以下兩個方面進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗： 首先，由于問詢函件對公司避稅程度的影響不僅體現(xiàn)在問詢函件是否包含相關(guān)的稅收事項，還可能體現(xiàn)在問詢函件的問題個數(shù)上，因此本文采用問詢函件的問題個數(shù)的自然對數(shù)作為自變量進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗；其次，根據(jù)我國稅法的相關(guān)規(guī)定，公司當(dāng)期若發(fā)生重大重組，可以享受一系列的企業(yè)所得稅優(yōu)惠政策，從而導(dǎo)致公司當(dāng)期的實際所得稅率低于名義所得稅率。為了排除這種影響，本文采用刪除當(dāng)期發(fā)生重大重組公司后的樣本進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗。以上的穩(wěn)健性檢驗結(jié)果均與主檢驗的結(jié)果相一致，進(jìn)一步證實了本文的研究結(jié)論。

五、研究結(jié)果與政策建議

（一）研究結(jié)果

交易所的問詢函制度作為我國非處罰性監(jiān)管體系的重要一環(huán)，具有重要的理論和實踐意義。但是，仍然有不少觀點認(rèn)為問詢函件的作用形式大于實質(zhì)，難以發(fā)揮實際的監(jiān)管效果。這些質(zhì)疑大多體現(xiàn)為以下兩個方面：首先，交易所與上市公司之間仍然存在一定程度的信息不對稱，這就使得交易所的問詢內(nèi)容的完整性與準(zhǔn)確性受到質(zhì)疑，問詢函件在多大程度上能夠促成上市公司信息披露的透明化；其次，問詢函件作為非處罰性監(jiān)管方式與行政處罰等強制性措施相比，由于其不具有實際懲罰或強制執(zhí)行的效力，因此問詢函件對實施違法活動、灰色活動的公司的威懾力可能較弱。面對這些質(zhì)疑，本文的研究試圖從稅收規(guī)避的角度，利用實證數(shù)據(jù)考察問詢函件對公司避稅行為的治理效果。

在理論分析部分，本文結(jié)合公共利益理論、委托代理理論與信息不對稱理論來探究問詢函件對上市公司避稅程度產(chǎn)生影響的內(nèi)在機理。從本質(zhì)上來看，問詢函件的作用機理，本質(zhì)上是通過提高信息披露水平、降低市場的信息不對稱水平來影響上市公司的避稅程度的。

在實證分析部分，本文以2014—2017年于深交所上市的A股公司的數(shù)據(jù)為樣本，采用會計稅收差異衡量公司避稅程度，考察交易所向公司發(fā)出包含稅收事項的問詢函件與公司避稅程度之間的關(guān)系。研究結(jié)果顯示：（1）總體而言，包含稅收事項的問詢函件顯著降低了公司避稅水平；（2）對公司特征的進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，包含稅收事項的問詢函件對市值被高估、資產(chǎn)總額大的上市公司的避稅程度的抑制作用更為顯著；（3）通過對問詢函影響公司避稅程度的內(nèi)在機理的理論分析得出，問詢函主要通過提高上市公司的信息披露水平，降低市場的信息不對稱水平來影響公司的避稅程度的。

（二）政策建議

包含稅收事項的問詢函件能夠?qū)颈芏惓潭犬a(chǎn)生影響，本質(zhì)上還是通過提高公司信息披露水平來發(fā)揮作用的。為了消除市場投資者的信息劣勢地位，通過問詢函件來降低投資者與上市公司之間的信息不對稱水平，從而保護(hù)投資者的正當(dāng)利益是有必要的。

基于理論分析與實證分析得出的結(jié)論，本文得到的政策啟示可以概括為以下三個方面：（1）問詢函制度在其不斷完善的過程當(dāng)中能夠配合其他強制性監(jiān)管措施對上市公司進(jìn)行有效的監(jiān)管，監(jiān)管機構(gòu)應(yīng)當(dāng)積極發(fā)揮問詢函件等非處罰性監(jiān)管措施對公司的治理功能，對公司的信息披露情況進(jìn)行包裹式的外部監(jiān)督。（2）依據(jù)問詢函影響公司避稅程度的內(nèi)在機理，監(jiān)管部門應(yīng)該重點監(jiān)管信息披露水平低、質(zhì)量差的上市公司，從而提高監(jiān)管效率。（3）對于問詢函重視程度低的公司，如回函答非所問的上市公司，回函語氣理直氣壯的上市公司，交易所應(yīng)通過增加發(fā)函問題數(shù)量、要求會計師事務(wù)所、保薦機構(gòu)發(fā)布審核意見等途徑加大后續(xù)監(jiān)督力度，保證問詢函件的監(jiān)管效果。

（三）立法建議

問詢函制度雖然能夠有效抑制上市公司的避稅程度，但由于其沒有懲罰性的效力，作為輔助手段必須與具體的法律規(guī)定配合，才能對上市公司的避稅行為進(jìn)行更為有效的規(guī)制。但是，我國目前的稅收法律政策并不完善，且與信息披露管理有關(guān)的規(guī)定不夠嚴(yán)格，這些問題限制了問詢函件發(fā)揮其作用，因此，筆者認(rèn)為我國的立法機關(guān)及監(jiān)管層有必要從立法與修法的角度來思考，如何完善現(xiàn)有的法律規(guī)定與規(guī)章政策，與問詢函制度協(xié)同發(fā)揮監(jiān)管效力。

通過查閱上交所、深交所官網(wǎng)的信息披露站點，可以發(fā)現(xiàn)企業(yè)財務(wù)報表中納稅信息的披露質(zhì)量較低，僅僅只有一些日期、數(shù)量的事項可以了解，有關(guān)企業(yè)每年繳納的稅款占其收入的比重是多少、是否會影響到企業(yè)的正常經(jīng)營均無從了解。雖然在一些公告中對部分上市公司的實際繳納稅款有所體現(xiàn)，但多是只言片語的描述，所披露出的并不能讓有關(guān)中小股東、二級市場投資者了解到任何有關(guān)的、有用的信息。

上述的這些信息，我國的企業(yè)財務(wù)報告也沒有進(jìn)行必要的披露。對于投資者來說，不能很清楚地了解上市公司實繳稅款是否達(dá)到了法律與政策規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)，不清楚公司的稅收籌劃是否在一個合理的范圍內(nèi)，是否會對投資者的利益造成負(fù)面影響。所以，這需要監(jiān)管部門在制定法律法規(guī)、規(guī)章政策的同時賦予公司披露必要信息的強制性義務(wù)，必須詳細(xì)地說明自己的納稅情況。但是，我國證監(jiān)會頒布的有關(guān)信息披露的管理辦法與規(guī)章中，對于上市公司納稅情況的信息披露只做出了原則性的規(guī)定，并沒有明確地將其規(guī)定為一項具體的義務(wù)，這導(dǎo)致了上市公司在企業(yè)報告中簡略說明或者干脆不提，造成了投資者、監(jiān)管機構(gòu)與上市公司之間的信息不對稱。

筆者認(rèn)為，為了減少普通投資者的信息劣勢，監(jiān)管部門應(yīng)該對上市公司的與納稅情況有關(guān)的需要披露的事項作出詳細(xì)的規(guī)定，禁止上市公司對必要的信息作過簡的描述，并緊密跟蹤上市公司的納稅情況，防止公司實施較為激進(jìn)的避稅行為，輔助稅收政策發(fā)揮對國民經(jīng)濟(jì)的調(diào)節(jié)作用。

（本文作者單位：布里斯托大學(xué)）