機(jī)構(gòu)投資者能否扭轉(zhuǎn)家族企業(yè)創(chuàng)新投入頹勢(shì)
——基于中國(guó)上市家族企業(yè)的實(shí)證研究

侯廣輝 文曉霏

(廣東外語(yǔ)外貿(mào)大學(xué),廣東 廣州 510006)

一、前言

由于家族企業(yè)兼具家族和企業(yè)兩種屬性,學(xué)術(shù)界對(duì)家族企業(yè)價(jià)值與績(jī)效對(duì)比、組織特征與行為機(jī)制、治理結(jié)構(gòu)與企業(yè)家精神、企業(yè)文化與代際傳承等領(lǐng)域的研究成果很豐富。而從競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略的角度出發(fā),企業(yè)獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)主要取決于其創(chuàng)新能力的高低，家族企業(yè)也同樣受此影響。有些學(xué)者從家族企業(yè)內(nèi)部治理探尋影響因素,如社會(huì)情感財(cái)富、家族涉入、家族文化等；也有些學(xué)者從家族企業(yè)外部探究原因,如市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)情況、制度環(huán)境、地方保護(hù)主義等。從以上研究文獻(xiàn)來(lái)看,雖然學(xué)術(shù)界取得了一些共識(shí),如家族涉入導(dǎo)致企業(yè)普遍存在創(chuàng)新投入低下的問(wèn)題，諸多內(nèi)外部因素都對(duì)家族企業(yè)創(chuàng)新投入行為產(chǎn)生影響等,但有些問(wèn)題仍然需要深入探究，如家族涉入影響創(chuàng)新投入行為的中間作用機(jī)制是什么,究竟是什么中間變量起到了傳導(dǎo)作用，而且需要結(jié)合內(nèi)外部因素深入剖析外部治理對(duì)內(nèi)部創(chuàng)新行為帶來(lái)的戰(zhàn)略意義。本文基于以上問(wèn)題,首先將家族涉入分為家族所有權(quán)涉入和家族領(lǐng)導(dǎo)權(quán)涉入,前者的焦點(diǎn)是所有權(quán),后者的焦點(diǎn)是管理權(quán)。針對(duì)家族是擁有一個(gè)企業(yè)就可以控制它,還是要通過(guò)管理權(quán)而實(shí)施對(duì)它的控制這一問(wèn)題，本文將家族涉入領(lǐng)導(dǎo)權(quán)作為中介變量來(lái)探討家族所有權(quán)涉入對(duì)創(chuàng)新投入行為的影響機(jī)制問(wèn)題。這項(xiàng)研究也能夠在某種程度上彌補(bǔ)使用單一家族涉入變量所帶來(lái)的研究分歧,使結(jié)論更加清晰。同時(shí)本文探討的另一個(gè)重要問(wèn)題是外部治理因素對(duì)內(nèi)部創(chuàng)新投入行為會(huì)產(chǎn)生怎樣的影響。根據(jù)利益相關(guān)者理論,家族企業(yè)除家族以外其他參與者參與經(jīng)營(yíng)的目標(biāo)差異也會(huì)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新行為產(chǎn)生重要影響。而機(jī)構(gòu)投資者作為家族企業(yè)重要的外部治理相關(guān)者,通過(guò)投資權(quán)益的方式對(duì)家族企業(yè)決策產(chǎn)生關(guān)鍵影響。但目前關(guān)于機(jī)構(gòu)投資者涉入對(duì)家族企業(yè)創(chuàng)新投入行為影響的研究較為缺乏,而學(xué)界對(duì)機(jī)構(gòu)投資者涉入企業(yè)創(chuàng)新的影響也暫無(wú)統(tǒng)一定論,其原因在于對(duì)機(jī)構(gòu)投資者涉入家族管理的目標(biāo)尚未統(tǒng)一,以及企業(yè)異質(zhì)性也會(huì)產(chǎn)生影響。王斌等(2011)認(rèn)為機(jī)構(gòu)持股與上市公司研發(fā)支出存在顯著正相關(guān)關(guān)系,機(jī)構(gòu)持股能夠激勵(lì)企業(yè)進(jìn)行長(zhǎng)期投資。齊結(jié)斌和安同良(2014)對(duì)中國(guó)上市企業(yè)進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn),機(jī)構(gòu)投資者要跨過(guò)一定比例才能對(duì)企業(yè)研發(fā)投入產(chǎn)生顯著影響,并且不同類型機(jī)構(gòu)投資者會(huì)有不同的影響程度。

綜上所述,本文通過(guò)研究家族涉入并引入機(jī)構(gòu)投資者以考察其對(duì)中國(guó)上市家族企業(yè)創(chuàng)新行為的影響機(jī)制，其研究意義主要體現(xiàn)在:第一,將家族涉入分成兩種類型有利于彌補(bǔ)以往分析所出現(xiàn)的分歧,可進(jìn)一步拓寬相關(guān)研究范圍；第二,探究機(jī)構(gòu)投資者的涉入與家族涉入產(chǎn)生的交互作用；第三，有助于解釋影響家族企業(yè)創(chuàng)新行為的因素與機(jī)制,補(bǔ)充現(xiàn)有理論,并為家族企業(yè)在現(xiàn)實(shí)經(jīng)營(yíng)中推動(dòng)企業(yè)創(chuàng)新、促進(jìn)企業(yè)發(fā)展提出相關(guān)建議。

二、理論文獻(xiàn)與假設(shè)提出

(一)中介作用:家族涉入分類與家族企業(yè)創(chuàng)新投入行為

家族涉入企業(yè)經(jīng)營(yíng)可以通過(guò)三種途徑,分別是家族權(quán)力涉入、家族文化涉入和家族經(jīng)驗(yàn)涉入。其中，家族權(quán)力涉入主要通過(guò)家族所有權(quán)、管理權(quán)與控制權(quán)等涉入;家族文化涉入主要通過(guò)家族價(jià)值觀涉入企業(yè)價(jià)值觀等涉入;家族經(jīng)驗(yàn)涉入主要通過(guò)家族后代對(duì)企業(yè)進(jìn)行管理和控制等涉入。學(xué)術(shù)界關(guān)于家族權(quán)力涉入對(duì)家族企業(yè)創(chuàng)新的結(jié)論不一,尤其在家族領(lǐng)導(dǎo)權(quán)涉入和所有權(quán)涉入等方面。蔡地等(2016)發(fā)現(xiàn)高管團(tuán)隊(duì)中的家族成員人數(shù)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投入和創(chuàng)新產(chǎn)出均存在顯著正向影響。陳志軍等(2016)認(rèn)為隨著家族涉入程度的加深,企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入會(huì)相應(yīng)下降。張妮和李曉彤(2017)認(rèn)為家族領(lǐng)導(dǎo)權(quán)涉入對(duì)上市公司創(chuàng)新行為有積極影響,即家族成員任職上市公司領(lǐng)導(dǎo)職位能夠強(qiáng)化公司創(chuàng)新行為,但從家族所有權(quán)涉入影響上市公司創(chuàng)新投入來(lái)看,則呈現(xiàn)非線性相關(guān)關(guān)系,表現(xiàn)為先下降而后上升的U型曲線變化關(guān)系。因此，我們有必要從更深層面探討家族領(lǐng)導(dǎo)權(quán)涉入和家族所有權(quán)涉入對(duì)家族企業(yè)創(chuàng)新行為產(chǎn)生影響的差異,從影響機(jī)制上尋求造成影響結(jié)果的原因。

家族所有權(quán)涉入程度在家族企業(yè)制定發(fā)展戰(zhàn)略的過(guò)程中具有十分重要的作用。從家族社會(huì)情感財(cái)富目標(biāo)來(lái)看,首先,家族身份的認(rèn)同會(huì)產(chǎn)生強(qiáng)烈的家族認(rèn)同感與企業(yè)認(rèn)同感,這直接造成傳統(tǒng)的委托代理成本降低,但同時(shí)家族身份的認(rèn)同會(huì)導(dǎo)致企業(yè)中家族成員與非家族成員待遇不平等并以此引發(fā)矛盾沖突。而結(jié)合資源觀來(lái)看,這種矛盾沖突導(dǎo)致家族成員不愿意與非家族成員分享知識(shí),對(duì)創(chuàng)新持有消極態(tài)度。另外，雖然家族企業(yè)第一類代理成本會(huì)降低,但是家族和非家族的矛盾會(huì)激化家族成員憑借所有權(quán)優(yōu)勢(shì)侵占中小股東利益,導(dǎo)致第二類代理出現(xiàn)嚴(yán)重問(wèn)題,而中小股東則通過(guò)短期收益行為來(lái)應(yīng)對(duì),進(jìn)而導(dǎo)致家族企業(yè)整體偏好短視經(jīng)營(yíng),影響創(chuàng)新行為與績(jī)效。而且，家族身份的強(qiáng)烈認(rèn)同感會(huì)使家族成員對(duì)新技術(shù)的引入、開(kāi)發(fā)持有消極態(tài)度,因?yàn)樾录夹g(shù)可能需要引入外部融資、全新的管理流程與管理人才,而家族憑借其所有權(quán)優(yōu)勢(shì)而產(chǎn)生的對(duì)創(chuàng)新的消極態(tài)度導(dǎo)致企業(yè)思想僵化、創(chuàng)新程度降低。其次,家族創(chuàng)業(yè)艱苦,創(chuàng)新這一類高風(fēng)險(xiǎn)活動(dòng)可能威脅整個(gè)家族的利益,創(chuàng)新失敗除了造成家族的經(jīng)濟(jì)損失外,還會(huì)造成家族名譽(yù)、家族繼承的損失。因此考慮到整個(gè)家族利益,家族股東通常會(huì)一致對(duì)外，對(duì)創(chuàng)新持保守態(tài)度,從而通過(guò)整體所有權(quán)優(yōu)勢(shì)削弱創(chuàng)新行為。由此本研究提出以下假設(shè):

H1a:家族所有權(quán)涉入與家族企業(yè)創(chuàng)新投入行為之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。

而Chrisman JJ等(2012)認(rèn)為家族領(lǐng)導(dǎo)權(quán)的涉入是家族成員重點(diǎn)關(guān)注的領(lǐng)域,因?yàn)轶w現(xiàn)了家族對(duì)整個(gè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理的責(zé)任和控制。目前,由于職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)還未成熟,而家族企業(yè)兼有家族利益和企業(yè)利益的雙重特點(diǎn),因此大多數(shù)家族企業(yè)中的董事長(zhǎng)或者CEO由家族成員擔(dān)任,以此達(dá)到直接控制管理企業(yè)日常運(yùn)營(yíng)的目的。家族對(duì)創(chuàng)新的阻礙作用會(huì)通過(guò)選用家族成員擔(dān)任董事長(zhǎng)或者CEO的方式而產(chǎn)生。因此本研究提出以下假設(shè):

H1b:家族領(lǐng)導(dǎo)權(quán)涉入與家族企業(yè)創(chuàng)新投入行為之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。

H2:家族領(lǐng)導(dǎo)權(quán)涉入在家族所有權(quán)涉入影響創(chuàng)新投入行為負(fù)相關(guān)關(guān)系中充當(dāng)中介作用。

(二)調(diào)節(jié)作用:機(jī)構(gòu)投資者涉入分類與家族企業(yè)創(chuàng)新投入行為

目前學(xué)術(shù)界對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的研究主要有三種角度。一是從資本收益的角度出發(fā),認(rèn)為機(jī)構(gòu)投資者是短期利益追逐者,作為逐利的資本擁有者往往厭惡高風(fēng)險(xiǎn),對(duì)于創(chuàng)新等高度不確定性的投入持保守態(tài)度。這一角度將機(jī)構(gòu)投資者看作諸如銀行一樣的機(jī)構(gòu),其目的是為了資產(chǎn)的保值增值,而不會(huì)考慮那些未來(lái)可能給公司帶來(lái)更高收益但具有高風(fēng)險(xiǎn)的投資項(xiàng)目。二是從能力競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)角度出發(fā),將機(jī)構(gòu)投資者看作一個(gè)長(zhǎng)期投資者,是追逐長(zhǎng)期盈利的。這是因?yàn)闄C(jī)構(gòu)投資者擁有專業(yè)的投資團(tuán)隊(duì)與長(zhǎng)期積累的運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn),豐富的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)使機(jī)構(gòu)投資者在投資創(chuàng)新等高風(fēng)險(xiǎn)高收益項(xiàng)目時(shí)具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),因此會(huì)因機(jī)構(gòu)投資者比例上升而導(dǎo)致創(chuàng)新績(jī)效的提升。這一角度是將機(jī)構(gòu)投資者看作諸如風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)一樣的組織,其可以通過(guò)獨(dú)特的眼光及自身的經(jīng)驗(yàn)識(shí)別、篩選并幫助投資項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期利益。但從這一角度進(jìn)行研究可能會(huì)忽略機(jī)構(gòu)投資者中的保守投資者,而這是在現(xiàn)實(shí)中確實(shí)存在的。三是從戰(zhàn)略異質(zhì)性角度出發(fā),認(rèn)為機(jī)構(gòu)投資者是異質(zhì)性的,不同類型的機(jī)構(gòu)投資者對(duì)創(chuàng)新行為的影響是不同的。結(jié)合機(jī)構(gòu)投資者對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度的差異,有的學(xué)者將機(jī)構(gòu)投資者以商業(yè)及利益相關(guān)聯(lián)系為標(biāo)準(zhǔn)分為證券投資基金和社?；鸬阮愋偷膲毫拹盒蜋C(jī)構(gòu)投資者與券商和財(cái)務(wù)公司類型的壓力喜好型機(jī)構(gòu)投資者。這種分類研究有助于厘清各因素之間的影響機(jī)制,緩和研究結(jié)論之間出現(xiàn)的分歧。本文借鑒這種研究方法,將機(jī)構(gòu)投資者作為一種異質(zhì)性因素進(jìn)行分類,然后分別從戰(zhàn)略上考察不同類型機(jī)構(gòu)投資者對(duì)創(chuàng)新投入行為的調(diào)節(jié)作用。

作為上市家族公司治理的重要組成部分,機(jī)構(gòu)投資者涉入對(duì)于家族企業(yè)治理效率的研究也引起一些學(xué)者的興趣。本文認(rèn)為對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者和家族涉入對(duì)家族企業(yè)創(chuàng)新的影響研究應(yīng)該考慮機(jī)構(gòu)投資者的異質(zhì)性因素?？紤]到面對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)新時(shí)的態(tài)度,本文將影響上市家族企業(yè)創(chuàng)新行為的機(jī)構(gòu)投資者分為壓力喜好型和壓力厭惡型，主要從三個(gè)方面考慮它們對(duì)家族企業(yè)創(chuàng)新投入行為的影響。

1.資本收益的特征。壓力厭惡型機(jī)構(gòu)投資者往往會(huì)更加看重資本的短期收益,希望能用最短的時(shí)間收回投資,保證資產(chǎn)增值。當(dāng)遇到高風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)新行為時(shí)更可能選擇回避,因此這一類型的機(jī)構(gòu)投資者可能會(huì)加劇家族涉入程度高的家族企業(yè)創(chuàng)新投入更低。而壓力喜好型機(jī)構(gòu)投資者由于更看重權(quán)益收益,愿意與家族企業(yè)共同成長(zhǎng),因此會(huì)在長(zhǎng)期的創(chuàng)新投資上施加壓力,有利于家族企業(yè)扭轉(zhuǎn)創(chuàng)新投入低的頹勢(shì)。

2.參與治理的程度。從治理的效率來(lái)看,不積極參與治理的利益相關(guān)者往往只會(huì)盯住自身的利益,而不會(huì)將自己和企業(yè)結(jié)合成一體。壓力厭惡型機(jī)構(gòu)投資者很多都是相對(duì)獨(dú)立的金融機(jī)構(gòu),與被投資對(duì)象的關(guān)系也僅限于投資關(guān)系,一般很少關(guān)注家族企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況,所以對(duì)于創(chuàng)新行為不愿意一起承擔(dān),更不愿意去推動(dòng)創(chuàng)新投入的增加,因此會(huì)加重家族企業(yè)創(chuàng)新投入頹勢(shì)。而壓力喜好型機(jī)構(gòu)投資者恰恰相反,他們往往通過(guò)人際關(guān)系、商業(yè)往來(lái)以及投資網(wǎng)絡(luò)與被投資對(duì)象建立了良好關(guān)系,他們會(huì)更加關(guān)注家族企業(yè)經(jīng)營(yíng)的成敗,更愿意從企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展來(lái)推動(dòng)創(chuàng)新行為。

3.創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)經(jīng)驗(yàn)的多少。壓力喜好型機(jī)構(gòu)投資者所具有的豐富的投資經(jīng)驗(yàn)與較強(qiáng)的投資能力對(duì)被投資對(duì)象而言尤其重要。創(chuàng)新的高度不確定性使整個(gè)過(guò)程充滿了模糊性和風(fēng)險(xiǎn)性,家族企業(yè)在人才能力的劣勢(shì)就需要在某個(gè)關(guān)鍵決策點(diǎn)得到專業(yè)幫助,而壓力喜好型風(fēng)險(xiǎn)投資者恰恰具備這樣的優(yōu)勢(shì)。而壓力厭惡型機(jī)構(gòu)投資者在這一關(guān)鍵時(shí)刻往往會(huì)選擇逃避等保守策略,降低創(chuàng)新投入決策很有可能會(huì)使該家族企業(yè)喪失很好的發(fā)展機(jī)遇。

通過(guò)資本收益的特征、參與治理的程度以及創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)經(jīng)驗(yàn)的多少等因素的分析,可以提出以下假設(shè):

H3a:壓力喜好型機(jī)構(gòu)投資者涉入使家族領(lǐng)導(dǎo)權(quán)涉入與家族企業(yè)創(chuàng)新投入行為之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系減弱。

H3b:壓力厭惡型機(jī)構(gòu)投資者涉入使家族領(lǐng)導(dǎo)權(quán)涉入與家族企業(yè)創(chuàng)新投入行為之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系增強(qiáng)。

三、變量設(shè)計(jì)與數(shù)據(jù)來(lái)源

(一)家族企業(yè)樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

基于機(jī)構(gòu)投資者調(diào)節(jié)作用的研究目的,本文以我國(guó)家族控制的上市公司為樣本,參考李歡等(2014)的研究,以“最終控制權(quán)能歸結(jié)到一個(gè)自然人或一個(gè)家族、該自然人或家族對(duì)上市公司具有實(shí)質(zhì)控制權(quán)”作為家族企業(yè)樣本的判定標(biāo)準(zhǔn),同時(shí)借鑒魏明海等(2013)以及Gomez-Mejia LR等(2011)的研究設(shè)計(jì),選取自然人或家族作為最終控制人、家族控股比例大于10%并且自然人或家族成員參與高管團(tuán)隊(duì)的企業(yè)作為家族企業(yè)樣本。樣本觀測(cè)期為2014—2016年,最終有效觀測(cè)數(shù)據(jù)為3 799個(gè)。本文的相關(guān)數(shù)據(jù)均來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)和銳思數(shù)據(jù)庫(kù),部分?jǐn)?shù)據(jù)根據(jù)企業(yè)年報(bào)進(jìn)行收集,企業(yè)官網(wǎng)進(jìn)行補(bǔ)充。

(二)相關(guān)變量及其度量

因變量:借鑒張妮和李曉彤(2017)的研究,家族企業(yè)創(chuàng)新投入行為以研發(fā)支出總額占凈資產(chǎn)的比例進(jìn)行衡量。

自變量:借鑒朱沆等(2015)的研究,家族所有權(quán)涉入以家族成員在上市公司擁有的股份占公司總股本的比例進(jìn)行衡量。

中介變量:借鑒朱沆等(2015)的研究,家族領(lǐng)導(dǎo)權(quán)涉入采取虛擬變量衡量,如果家族成員在上市公司擔(dān)任董事長(zhǎng)或CEO,記為1,否則記為0。

調(diào)節(jié)變量:壓力喜好型機(jī)構(gòu)投資者持股比例總和,用INV-pre表示;壓力厭惡型機(jī)構(gòu)投資者持股比例總和,用INV-adv表示。

控制變量:本研究選取的控制變量包括總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、總資產(chǎn)利潤(rùn)率、凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率、董事會(huì)會(huì)議次數(shù),董事會(huì)人數(shù)、總資產(chǎn)、收入總額、凈利潤(rùn)、董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兼任情況、兩權(quán)背離率等。

本研究的主要變量名稱及相關(guān)說(shuō)明見(jiàn)表1。

表1 主要變量及相關(guān)說(shuō)明

(三)模型方法

本研究需要對(duì)各個(gè)變量之間的關(guān)系進(jìn)行回歸分析,根據(jù)研究目的以及變量之間關(guān)系的特征,設(shè)計(jì)多元回歸模型。

模型1：RD=α+∑control+ε

模型2：RD=α+β1*F-owner+∑Control+ε

模型3：RD=α+β1*F-ceo+∑Control+ε

模型4：RD=α+β1*F-ceo+β2*INV-pre+β3*F-ceo*INV-pre+∑Control+ε

模型5：RD=α+β1*F-ceo+β2*INV-adv+β3*F-ceo*INV-adv+∑Control+ε

本文將使用Stata軟件檢驗(yàn)?zāi)Ｐ?、2、3、4、5,分別驗(yàn)證H1a、H1b、H3a、H3b,H2的中介效應(yīng)將用溫忠麟和侯杰泰(2004)中介效應(yīng)檢驗(yàn)程序,在Stata軟件中進(jìn)行檢驗(yàn)。

四、數(shù)據(jù)分析與結(jié)果討論

(一)描述性統(tǒng)計(jì)與相關(guān)性分析

首先進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析,在研究中涉及的變量需要了解他們的最大值、最小值、均值以及標(biāo)準(zhǔn)差等特征變量,從而了解變量之間的一般關(guān)系。描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表2所示。就研究中所涉及的關(guān)鍵變量來(lái)看,因變量家族企業(yè)創(chuàng)新行為即研發(fā)支出總額占凈資產(chǎn)的比例在觀測(cè)期內(nèi)最低為-25.280 00,最高為161.410 00,說(shuō)明我國(guó)家族企業(yè)對(duì)研發(fā)投入持有態(tài)度區(qū)別較大,甚至出現(xiàn)減少研發(fā)投入的情況。家族領(lǐng)導(dǎo)權(quán)涉入均值為0.859 47，說(shuō)明我國(guó)家族企業(yè)大部分采用家族成員擔(dān)任董事長(zhǎng)或者CEO,隨著外部職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)的完善,家族企業(yè)應(yīng)該考慮多用外部職業(yè)經(jīng)理人,更好地利用職業(yè)經(jīng)理人的專業(yè)性。家族所有權(quán)涉入最大值為95.720 90，最小值為0.052 20,均值為35.669 70,可知部分家族存在所有權(quán)涉入過(guò)高或過(guò)低的情況。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

而為了防止多重共線性的問(wèn)題,在進(jìn)行回歸之前還需要進(jìn)行相關(guān)性分析。我們采用方差膨脹因子的方法檢驗(yàn)是否存在多重共線性問(wèn)題。而本研究的相關(guān)系數(shù)小于0.6,相應(yīng)的VIF值也都小于10,這說(shuō)明本研究的各個(gè)變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線性問(wèn)題,證明了數(shù)據(jù)的效度是有效的,可以進(jìn)行回歸分析,回歸分析的結(jié)果也是有效的。相關(guān)性分析結(jié)果如表3所示。

表3 相關(guān)性分析結(jié)果

(二)回歸分析結(jié)果

根據(jù)上述模型運(yùn)用Stata軟件進(jìn)行多元回歸分析,結(jié)果如表4所示。

表4 回歸分析結(jié)果

模型1是基礎(chǔ)回歸模型,是關(guān)注因變量和控制變量之間相關(guān)關(guān)系的回歸模型。

模型2在模型1的基礎(chǔ)上加入了自變量家族所有權(quán)涉入,R2為0.016 8,F值為5.86,系數(shù)為-0.040 4**,在5%水平下顯著,說(shuō)明家族所有權(quán)涉入與家族企業(yè)創(chuàng)新行為成負(fù)相關(guān)關(guān)系,H1a得證。而根據(jù)中介變量的檢驗(yàn)結(jié)果,Sobel的P值為0.001 656 97,小于0.01,說(shuō)明存在中介效應(yīng)。Indirect effect(間接效應(yīng))系數(shù)為-0.004 254,p值為0.001 657,小于0.01,說(shuō)明間接效應(yīng)顯著存在。Direct effect(直接效應(yīng))系數(shù)為-0.038 544,p值為0.000 392,小于0.01,說(shuō)明直接效應(yīng)顯著存在?？梢?jiàn)家族領(lǐng)導(dǎo)權(quán)涉入的中介作用成立,并為部分中介,H2得證。

模型3在模型1的基礎(chǔ)上加入中介變量家族領(lǐng)導(dǎo)權(quán)涉入進(jìn)行回歸。家族領(lǐng)導(dǎo)權(quán)涉入系數(shù)為-1.899 9**,在5%水平下顯著,說(shuō)明家族領(lǐng)導(dǎo)權(quán)涉入與家族企業(yè)創(chuàng)新行為負(fù)相關(guān),H1b得證。

模型4在模型1的基礎(chǔ)上加入解釋變量家族領(lǐng)導(dǎo)權(quán)涉入、壓力喜好型機(jī)構(gòu)投資者比例與兩個(gè)變量的交互項(xiàng)進(jìn)行回歸,模型R2為0.022 6,F值為5.59,交互項(xiàng)系數(shù)為-5.308 0,不顯著,說(shuō)明壓力喜好型機(jī)構(gòu)投資者比例的調(diào)節(jié)作用不成立,H3a不成立。

模型5在模型1基礎(chǔ)上加入解釋變量家族領(lǐng)導(dǎo)權(quán)涉入、壓力厭惡型機(jī)構(gòu)投資者比例與兩個(gè)變量的交互項(xiàng)進(jìn)行回歸,模型R2為0.022 8,F值為5.56,交互項(xiàng)系數(shù)為-28.633 4*,在10%水平下顯著,說(shuō)明壓力厭惡型機(jī)構(gòu)投資者在家族領(lǐng)導(dǎo)權(quán)涉入與創(chuàng)新行為負(fù)相關(guān)關(guān)系中存在調(diào)節(jié)作用。當(dāng)壓力厭惡型機(jī)構(gòu)投資者比例增加,家族領(lǐng)導(dǎo)權(quán)涉入與創(chuàng)新行為的負(fù)相關(guān)關(guān)系將增強(qiáng),H3b得證。

(三)結(jié)果討論

從回歸分析的結(jié)果來(lái)看,假設(shè)H3a沒(méi)有得到證明,也就是壓力喜好型機(jī)構(gòu)投資者并沒(méi)能扭轉(zhuǎn)家族企業(yè)創(chuàng)新投入頹勢(shì)。而壓力厭惡型機(jī)構(gòu)投資者比例的增加卻加重了家族企業(yè)創(chuàng)新投入頹勢(shì),起到了推波助瀾的作用。根據(jù)前面提出假設(shè)的分析邏輯來(lái)看,機(jī)構(gòu)投資者這種外部治理手段的設(shè)立并沒(méi)能很好地提升家族企業(yè)創(chuàng)新投入效率。從壓力喜好型機(jī)構(gòu)投資者來(lái)看,其擁有的豐富創(chuàng)新投資經(jīng)驗(yàn)、良好社會(huì)關(guān)系以及長(zhǎng)期投資目標(biāo)都沒(méi)能改變家族企業(yè)創(chuàng)新投入頹勢(shì),從實(shí)證角度來(lái)看非常模糊。這無(wú)疑將研究引向了家族企業(yè)的內(nèi)部決策過(guò)程,很顯然外部的壓力喜好型機(jī)構(gòu)投資者很難改變已經(jīng)形成“慣性”的家族企業(yè)決策作風(fēng)。中國(guó)證券交易委員會(huì)制定了諸多政策來(lái)提升上市公司的治理水平,家族企業(yè)上市的目的往往也是為了提升公司治理效率,改變已有的家族控制局面。但從目前研究來(lái)看,這種外部治理效果不是很理想。家族企業(yè)創(chuàng)新效率的提升任重道遠(yuǎn),而不創(chuàng)新就可能喪失競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),會(huì)帶來(lái)企業(yè)的衰退。家族企業(yè)如何通過(guò)吸收外部創(chuàng)新資源,結(jié)合內(nèi)部治理優(yōu)勢(shì)提升創(chuàng)新能力水平,在未來(lái)會(huì)成為企業(yè)發(fā)展的重要戰(zhàn)略之一。

五、結(jié)論

本研究發(fā)現(xiàn)家族出于對(duì)自身財(cái)富的保持而傾向于短視行為,對(duì)創(chuàng)新投入持有消極態(tài)度,即家族所有權(quán)涉入程度越高,家族企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新投入的意愿就越低,創(chuàng)新投入就越低。而家族企業(yè)擁有所有權(quán)優(yōu)勢(shì)也使家族企業(yè)往往控制在家族成員手里,家族成員在家族企業(yè)中擔(dān)任董事長(zhǎng)或CEO的職位,直接參與企業(yè)的日常運(yùn)營(yíng)管理,用此種方式將家族意志滲透于企業(yè)的日常運(yùn)營(yíng)中,達(dá)到家族對(duì)企業(yè)的直接控制作用,家族對(duì)創(chuàng)新投入持消極態(tài)度,當(dāng)家族成員作為企業(yè)日常運(yùn)營(yíng)管理者時(shí),自然也會(huì)對(duì)創(chuàng)新決策持消極態(tài)度。同時(shí),機(jī)構(gòu)投資者持股的不同類型會(huì)對(duì)家族企業(yè)的創(chuàng)新行為決策產(chǎn)生不同的影響。壓力厭惡型機(jī)構(gòu)投資者持股增加會(huì)使家族所有權(quán)涉入對(duì)家族企業(yè)創(chuàng)新行為的消極影響程度加深。因?yàn)閴毫拹盒蜋C(jī)構(gòu)投資者更具有短視傾向,害怕創(chuàng)新帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn),雖然機(jī)構(gòu)投資者的持股比例小,但是他們的建議符合家族的想法，能得到家族的支持,因此加重了消極影響。而壓力喜好型機(jī)構(gòu)投資者持股未能改變家族所有權(quán)涉入對(duì)家族企業(yè)創(chuàng)新投入行為的影響。本文認(rèn)為其影響不顯著的原因在于：一方面是家族企業(yè)經(jīng)營(yíng)的傳統(tǒng)“慣性”阻礙了外部治理手段的實(shí)施,很難改變已經(jīng)形成的“社會(huì)情感財(cái)富”；另一方面是因?yàn)闄C(jī)構(gòu)投資者持股比例普遍較低,壓力喜好型機(jī)構(gòu)投資者若提出支持創(chuàng)新投入的決策會(huì)被家族反對(duì),并得不到其他所有者的支持,無(wú)法改變決策結(jié)果,因此其影響不顯著。

本文梳理了家族所有權(quán)涉入與領(lǐng)導(dǎo)權(quán)涉入,認(rèn)為家族所有權(quán)對(duì)于創(chuàng)新投入行為的影響是通過(guò)領(lǐng)導(dǎo)權(quán)涉入進(jìn)行中介作用的,解釋了家族所有權(quán)如何影響創(chuàng)新決策。另外,本文引入了機(jī)構(gòu)投資者持股,探討了上市家族企業(yè)外部的機(jī)構(gòu)投資者對(duì)家族企業(yè)創(chuàng)新投入決策的影響。雖然家族企業(yè)創(chuàng)新投入頹勢(shì)未能因?yàn)闄C(jī)構(gòu)投資者的加入而扭轉(zhuǎn),但也為家族企業(yè)創(chuàng)新投入行為提供了決策依據(jù)。

在當(dāng)今創(chuàng)新成為企業(yè)發(fā)展之本的前提下,家族企業(yè)可能需要慎重考慮“去家族化”管理的治理措施。外部治理可能是一個(gè)比較好的途徑,但從目前我國(guó)的現(xiàn)實(shí)情況來(lái)看,家族企業(yè)提高創(chuàng)新投入水平還需要從內(nèi)部著手進(jìn)行變革。在創(chuàng)新戰(zhàn)略的引導(dǎo)下深入探討家族繼承問(wèn)題,可能是家族企業(yè)實(shí)施創(chuàng)新戰(zhàn)略的重要途徑。同時(shí)在如何利用外部治理手段如機(jī)構(gòu)投資者方面也需要在合作共贏的基礎(chǔ)上創(chuàng)新發(fā)展,控制關(guān)鍵戰(zhàn)略創(chuàng)新資源一定是未來(lái)合作的重要導(dǎo)向。