熱鍋上的螞蟻

張鳳玲

螞蟻上市的轉(zhuǎn)折步伐，來得太快。

定價(jià)為每股68.8元的全球最大獨(dú)家獸螞蟻集團(tuán)，在上市日之前的前幾天，上市路徑迅速發(fā)生轉(zhuǎn)折。11月2日，央行和銀保監(jiān)會(huì)聯(lián)合出臺(tái)《網(wǎng)絡(luò)小額貸款業(yè)務(wù)管理暫行辦法（征求意見稿）》（以下簡(jiǎn)稱“網(wǎng)絡(luò)小貸新規(guī)”），四監(jiān)管部門聯(lián)合約談螞蟻集團(tuán)實(shí)控人馬云。11月3日，上交所、港交所相繼宣布螞蟻暫緩IPO，螞蟻集團(tuán)上市腳步驟然停下。

如無意外，螞蟻集團(tuán)將摘得2020年年度規(guī)模最大的上市桂冠：募資逾340億美元，市值超過2萬億元。金融科技的監(jiān)管“亮劍”沒有停止，11月6日，央行發(fā)布《中國金融穩(wěn)定報(bào)告2020》表示，對(duì)于金融科技的監(jiān)管，要打造包容審慎的創(chuàng)新監(jiān)管機(jī)制。

不容置疑，監(jiān)管的思路越發(fā)清晰。無論是影響網(wǎng)貸命運(yùn)的網(wǎng)絡(luò)小貸新規(guī)，還是影響螞蟻集團(tuán)上市命運(yùn)的金融科技行業(yè)監(jiān)管環(huán)境，都傳遞出監(jiān)管層乃至決策層打造包容審慎的創(chuàng)新監(jiān)管機(jī)制的決心。螞蟻集團(tuán)招股書數(shù)據(jù)顯示，截至2020年上半年，螞蟻直接提供信貸服務(wù)的表內(nèi)貸款占比僅為2%，其余9870的資金均通過銀行、ABS等表外資金。而大部分花唄和借唄的日利率在萬分之四左右，折合成年率為14.6%，顯而易見，螞蟻金服利用循環(huán)貸款和聯(lián)合貸款，迅速做大資產(chǎn)規(guī)模，有可能導(dǎo)致更大風(fēng)險(xiǎn)乘數(shù)，從而劣化金融價(jià)值觀。

也正因如此，中央將防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)列在“三大攻堅(jiān)戰(zhàn)”的重要位置，而這其中，規(guī)避系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)以及將杠桿水平控制在合理的范圍內(nèi)，更是“防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)”的重要任務(wù)，讓金融企業(yè)回到健康、正確、穩(wěn)健的商業(yè)價(jià)值觀上來。

估值被腰斬

11月2日，央行、銀保監(jiān)會(huì)同日發(fā)重磅公告，關(guān)于網(wǎng)絡(luò)小貸新規(guī)公開征求意見。

這份公告一出來，通讀一遍，終于知道馬云那天演講的原因。網(wǎng)絡(luò)小貸新規(guī)的核心，不僅僅是對(duì)互聯(lián)網(wǎng)小貸公司的業(yè)務(wù)規(guī)范，更是直指頭部玩家的即有模式。

其中：

第十條 【注冊(cè)資本】經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)小額貸款業(yè)務(wù)的小額貸款公司的注冊(cè)資本不低于人民幣10億元，且為一次性實(shí)繳貨幣資本?？缡〖?jí)行政區(qū)域經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)小額貸款業(yè)務(wù)的小額貸款公司的注冊(cè)資本不低于人民幣50億元，且為一次性實(shí)繳貨幣資本。

第十二條 【對(duì)外融資】經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)小額貸款業(yè)務(wù)的小額貸款公司通過銀行借款、股東借款等非標(biāo)準(zhǔn)化融資形式融入資金的余額不得超過其凈資產(chǎn)的1倍;通過發(fā)行債券、資產(chǎn)證券化產(chǎn)品等標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)形式融入資金的余額不得超過其凈資產(chǎn)的4倍。

第十五條 【聯(lián)合貸款】經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)小額貸款業(yè)務(wù)的小額貸款公司開展助貸或聯(lián)合貸款業(yè)務(wù)的，應(yīng)當(dāng)符合金融管理部門制定的相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則，并且符合下列要求：

（三）在單筆聯(lián)合貸款中，經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)小額貸款業(yè)務(wù)的小額貸款公司的出資比例不得低于30%;

單從這幾條條就可以看出該意見的殺傷力，從源頭遏制互聯(lián)網(wǎng)小額貸款業(yè)務(wù)的發(fā)展勢(shì)頭。

其一，根據(jù)零壹智庫2019年的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，全國共批準(zhǔn)設(shè)立280余家網(wǎng)絡(luò)小貸公司，其中，注冊(cè)資本金10億元及以上約25家，但根據(jù)《暫行管理辦法》第十條，要求一次性實(shí)繳人民幣50億元，才可以開展跨區(qū)域經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)小貸，這對(duì)網(wǎng)絡(luò)小貸公司而言無外晴天霹靂，網(wǎng)絡(luò)小貸依托于網(wǎng)絡(luò)科技開展跨區(qū)域業(yè)務(wù)，是其一直以來的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，如今絕大部分被戴上緊箍咒，未免一片哀嚎;

其二，根據(jù)《暫行管理辦法》第十二條，網(wǎng)絡(luò)小貸公司對(duì)外融資，非標(biāo)融資不超過凈資產(chǎn)1倍，標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)融資不超過凈資產(chǎn)4倍，也就是說對(duì)外累計(jì)融資不得超過8倍，根據(jù)第十五條，網(wǎng)絡(luò)小貸開展聯(lián)合放貸出資比例不低于30%，僅此兩條，對(duì)依托于高杠桿、高周轉(zhuǎn)率的網(wǎng)絡(luò)小貸公司，直接限制了其放貸規(guī)模。

整個(gè)業(yè)務(wù)模式和環(huán)境發(fā)生根本性變化，對(duì)于螞蟻集團(tuán)而言，無異于晴天霹靂。

盡管螞蟻集團(tuán)對(duì)自己的定位是一家科技服務(wù)平臺(tái)，主要收入以技術(shù)服務(wù)費(fèi)的形式取得，其核心為數(shù)字金融科技平臺(tái)，包括微貸科技、理財(cái)科技、保險(xiǎn)科技等，但螞蟻金服不承擔(dān)消費(fèi)和小微經(jīng)營所產(chǎn)生的“信貸信用風(fēng)險(xiǎn)、投資產(chǎn)品兌付風(fēng)險(xiǎn)、保險(xiǎn)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)”，但從收入實(shí)現(xiàn)結(jié)構(gòu)來看，螞蟻集團(tuán)卻有著及其濃厚的金融機(jī)構(gòu)的影子。根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，螞蟻集團(tuán)旗下?lián)碛秀y行、基金、財(cái)險(xiǎn)、小貸等牌照，支付、理財(cái)、借貸、保險(xiǎn)服務(wù)分別貢獻(xiàn)收入36%、16%、39%、8%，因借貸產(chǎn)生的技術(shù)服務(wù)費(fèi)已經(jīng)成為螞蟻?zhàn)畲蟮氖杖雭碓础＿@幾大業(yè)務(wù)板塊給螞蟻帶來持續(xù)的營收和利潤(rùn)增長(zhǎng)。中國品牌記者查詢螞蟻集團(tuán)招股書發(fā)現(xiàn)，螞蟻集團(tuán)的信貸業(yè)務(wù)是螞蟻?zhàn)畲蟮氖杖雭碓础?/p>

網(wǎng)絡(luò)小貸新規(guī)監(jiān)管層從制度上遏制住了花唄、借唄、保險(xiǎn)等金融業(yè)務(wù)規(guī)模，進(jìn)一步壓縮了超前消費(fèi)透支的空間，想象力小了，估值自然也就小了。按照螞蟻集團(tuán)對(duì)標(biāo)金融板塊估值方法，螞蟻集團(tuán)的估值將大幅縮水，中國品牌記者查詢Wind數(shù)據(jù)顯示發(fā)現(xiàn)，銀行板塊市凈率為0.71倍，螞蟻集團(tuán)的估值大約估值9000多億元，估值從2萬億元縮減到9000億元。

除此之外，國家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局就《關(guān)于平臺(tái)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的反壟斷指南（征求意見稿）》公開征求意見，《關(guān)于平臺(tái)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的反壟斷指南（征求意見稿）》25次提到技術(shù)，22次提到數(shù)據(jù)，10次提到算法。隨后包括阿里、騰訊、京東等在內(nèi)的多個(gè)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)巨頭股價(jià)應(yīng)聲向下，反壟斷的警示燈徐徐亮起。現(xiàn)在監(jiān)管正在就對(duì)那些“巨獸”提出某種警告，或者對(duì)它們損及社會(huì)公平和福利。的行為進(jìn)行制衡。

借杠桿之力

提到螞蟻集團(tuán)的個(gè)人消費(fèi)貸款，不得不提及到“花唄”“借唄”兩款信貸產(chǎn)品，及背后的阿里系持牌放貸機(jī)構(gòu)，包括網(wǎng)商銀行、重慶螞蟻小貸等，以及第三方實(shí)際出資的金融機(jī)構(gòu)，通過各種途徑給予螞蟻金服擴(kuò)表、加杠桿，包括助貸、聯(lián)合放貸、投資認(rèn)購ABS資產(chǎn)優(yōu)先級(jí)等。

根據(jù)螞蟻集團(tuán)招股書顯示，螞蟻花唄和螞蟻借唄兩個(gè)產(chǎn)品，2019年貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)15.8億元和12.0億元，占比8.7%、6.6%;網(wǎng)商銀行貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)12.56億元，占比6.9%。2018年后螞蟻集團(tuán)調(diào)整網(wǎng)絡(luò)借貸經(jīng)營模式，從自營轉(zhuǎn)向聯(lián)合貸款，提供微貸技術(shù)支持子公司盈利大增，螞蟻智信（杭州）主要職能是為借唄、花唄產(chǎn)品提供信貸額度測(cè)算、大數(shù)據(jù)風(fēng)控、機(jī)構(gòu)聯(lián)營、精準(zhǔn)營銷、實(shí)時(shí)授信等技術(shù)服務(wù)，2019年、2020上半年分別貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)32.814、73.084億元，占比高達(dá)18.2%、33.3%;重慶萬塘則主要負(fù)責(zé)金融機(jī)構(gòu)的渠道接入、核對(duì)系統(tǒng)、資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)后臺(tái)管理系統(tǒng)等，2019年、2020上半年分別貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)12.420、28.606億元，占比6.9%、13.0%。

其中，最令人關(guān)注的是，螞蟻集團(tuán)花唄、借唄的杠桿率，除了少部分自有資本金外，實(shí)際上是花唄和借唄的資金是通過ABS等資產(chǎn)證券化產(chǎn)品循環(huán)加上杠桿倍數(shù)而來，甚至可以說，螞蟻集團(tuán)是互聯(lián)網(wǎng)金融杠桿時(shí)代的“弄潮兒”。

北京某商業(yè)銀行高管告訴中國品牌記者，他們?cè)?jīng)與螞蟻有過合作。他闡述道，基于芝麻信用和螞蟻生態(tài)而生的個(gè)人消費(fèi)貸款是十分優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)。相比于其他互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)的個(gè)人消費(fèi)貸款，螞蟻集團(tuán)的逾期和壞賬率極低，因此，螞蟻集團(tuán)是各大銀行搶先合作的香餑餑，螞蟻集團(tuán)處于絕對(duì)的強(qiáng)勢(shì)位置，銀行單純作為資金供給方很難參與到實(shí)質(zhì)性風(fēng)控環(huán)節(jié)，只需要過銀行征信、黑名單、反欺詐系統(tǒng)等形式風(fēng)控，篩選銀行內(nèi)部不合規(guī)客戶即可，但授信額度、期限、利率等都不由銀行把控，銀行只需要認(rèn)可螞蟻金服推送的結(jié)果即可。

“即便如此條件下，銀行的資金利率大約6%左右，高了螞蟻金服就會(huì)找其他資金合作。相比于螞蟻金服0.04%左右的對(duì)客日利率（年化15%左右），扣除6%資金成本、2%運(yùn)營成本及極低逾期壞賬成本，螞蟻金服實(shí)際收益可以達(dá)到6%-8%，更主要的是螞蟻金服還不用自己投入資本金，而選擇不限量的擴(kuò)表，所產(chǎn)生的收益可想而知。這是什么概念，就是你不需要投入資金，不需要承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，錢生錢，如果銀行給我資金利率6%，還可以擴(kuò)表，我也能成功?！鼻笆霰本┠成虡I(yè)銀行高管說道，螞蟻和銀行合作模式是，銀行提供大部分資金，螞蟻只提供少量資金，主要負(fù)責(zé)貸款審批、風(fēng)險(xiǎn)管理、還款和貸后管理的流程。螞蟻將這個(gè)流程稱之為“技術(shù)服務(wù)費(fèi)”，并從放貸利息中收取30%，屬于最大的利潤(rùn)來源。

螞蟻集團(tuán)通過助貸、聯(lián)合貸款等方式提供金融服務(wù)，但不直接承擔(dān)利率風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，螞蟻小貸的出資比例大概在5%-10%，其余90%以上都是有商業(yè)銀行承擔(dān)資金的，換言之，最終的壞賬風(fēng)險(xiǎn)，也由銀行和儲(chǔ)戶承擔(dān)。

在數(shù)字金融科技發(fā)展的背景之下，風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到銀行和儲(chǔ)戶，螞蟻享受高利潤(rùn)，也因?yàn)檫@樣，螞蟻集團(tuán)可以在短短的幾年里，通過360億元表內(nèi)資產(chǎn)撬動(dòng)1.8萬億元聯(lián)合貸款，杠桿比例如此之高，如果萬億聯(lián)合貸款一旦發(fā)生還貸風(fēng)險(xiǎn)，螞蟻集團(tuán)最多承擔(dān)表內(nèi)360億元的損失，但巨額損失要由國有銀行和社會(huì)儲(chǔ)戶承擔(dān)，而螞蟻集團(tuán)只拿走利潤(rùn)，不承認(rèn)責(zé)任。

根據(jù)螞蟻集團(tuán)招股書顯示，自于自有資金或ABS融資用于借貸的利息收入，2020上半年螞蟻集團(tuán)利息收入10.3億元，2019年螞蟻小微和螞蟻商誠實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入30.5億元、24.4億元，營業(yè)利潤(rùn)18.6億元、14.1億元，ROE高達(dá)11.01%、7.04%;至2020年6月網(wǎng)商銀行實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入38億元，其中利息凈收入29.1億元，占比76.6%。

“普貴”的螞蟻

眾多周知，螞蟻金服通過基于阿里系內(nèi)部生態(tài)的真實(shí)交易場(chǎng)景，以及其他第三方資信等維度形成的芝麻信用，為個(gè)人消費(fèi)者和小微商戶精準(zhǔn)畫像，進(jìn)而摒棄傳統(tǒng)基于抵質(zhì)押實(shí)物的授信模式，形成巨大鯰魚效應(yīng)。

在此基礎(chǔ)上，市場(chǎng)及資本也給予了螞蟻和馬云豐厚的估值回報(bào)，螞蟻集團(tuán)是一家非常賺錢的公司。從螞蟻集團(tuán)招股書披露數(shù)據(jù)來看，2017至2019年，螞蟻集團(tuán)的毛利率分別為64%、52%和49%，凈利率分別為13%、3%和15%，2020年上半年毛利率達(dá)到59%，凈利潤(rùn)率30%。

更重要的是，數(shù)字支付與商家服務(wù)板塊貢獻(xiàn)收入逐年下降。根據(jù)招股書數(shù)據(jù)顯示，在數(shù)字支付與商家服務(wù)板塊方面，2017-2020年上半年分別產(chǎn)生營業(yè)收入358.9億元、443.6億元、510.1億元、260.1億元，占比從54.9%逐漸下降至35.9%。而數(shù)字金融科技平臺(tái)貢獻(xiàn)收入64%，網(wǎng)絡(luò)借貸占比高，并逐年上漲。此板塊的營業(yè)收入，2017-2020上半年分別289.9、406.2、677.8、459.7億元，占比從44.3%增長(zhǎng)至64.4%，是螞蟻?zhàn)畲蟮氖杖雭碓础?/p>

根據(jù)螞蟻集團(tuán)招股書顯示，螞蟻集團(tuán)的互聯(lián)網(wǎng)貸款包括2B和2C端，2B主要是網(wǎng)商銀行的小微貸和助農(nóng)貸等，2C端為消費(fèi)貸螞蟻花唄和現(xiàn)金貸螞蟻借唄。截至2020年6月底，螞蟻集團(tuán)消費(fèi)信貸余額為17320億元，小微經(jīng)營信貸余額為4217億元，總計(jì)21356億元，服務(wù)約5億用戶及超過2000萬小微經(jīng)營者。

根據(jù)招股書顯示，螞蟻集團(tuán)共計(jì)有2.15萬億元的信貸規(guī)模，其中經(jīng)營貸余額是0.42萬億元，剩下的是1.73萬億元是消費(fèi)貸余額。這些消費(fèi)貸平均年化利率是15%，加上手續(xù)費(fèi)可以達(dá)到18%，幾乎擦著最高法對(duì)民間借貸最高年化利率15.4%的紅線，而且很多用戶屬于次級(jí)信用，即是信用資質(zhì)較差的人群。

凈利潤(rùn)高背后的重要原因之一就是螞蟻集團(tuán)向信用資質(zhì)較差的人群。

難道普惠金融就是放高息的消費(fèi)貸，誘導(dǎo)年輕人去借15%年化利率去過度金融消費(fèi)，究竟是幫助他們，還是害了他們？

螞蟻，早已經(jīng)不是“螞蟻”，已經(jīng)成為了“大象”，能夠?yàn)?0億+個(gè)人消費(fèi)者和8000萬+小微商戶提供服務(wù)，其凸顯出的社會(huì)價(jià)值已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于公司本身所應(yīng)該創(chuàng)造的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，更應(yīng)該回報(bào)社會(huì)，只有海量的“螞蟻”堆積才能形成“大象”，離開了“螞蟻”的螞蟻還是螞蟻嗎？

螞蟻模式由于其業(yè)務(wù)模式新、體量龐大，對(duì)金融體系的影響不亞于銀行、保險(xiǎn)等傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)，螞蟻在投資者適當(dāng)性、與傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)利益分成、消費(fèi)者權(quán)益等重大問題上，如果沒有適當(dāng)監(jiān)管，輕資產(chǎn)運(yùn)營的螞蟻集團(tuán)難免會(huì)產(chǎn)生金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，希望經(jīng)歷了這輪上市風(fēng)波，也隨著國家監(jiān)管部門的“螞蟻”監(jiān)管元年，不忘初心為大眾謀取福利，走“普惠”而非“普貴”，在合理范圍內(nèi)，下調(diào)花唄、借唄貸款利率，真正做到先富帶動(dòng)后富，共同奔向富裕。

資本是貪婪的，需要要控制住自己的欲望，就像馬云在電影《功守道》拍攝的一樣，這里是“華山派出所”，不是“華山派”，別真以為自封了“風(fēng)清揚(yáng)”，就真的以為自己武功天下第一。