PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的理論與實(shí)踐

白靈

摘 要：從2014年開始，PPP項(xiàng)目在國內(nèi)市場上迅速成長壯大。而資產(chǎn)證券化作為PPP項(xiàng)目的關(guān)鍵融資渠道，也成為了學(xué)術(shù)領(lǐng)域研究和關(guān)注的重點(diǎn)，本論文就以PPP資產(chǎn)證券化的理論與實(shí)踐為研究重點(diǎn)。首先對PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化進(jìn)行簡要論述，其次分析了PPP資產(chǎn)證券化的影響因素，再次對PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的模式展開分析，最后對投資者降低投資風(fēng)險(xiǎn)給出相應(yīng)地建議。

關(guān)鍵詞：PPP項(xiàng)目;投資風(fēng)險(xiǎn);資產(chǎn)證券化

1 引言

如今，由于政府的不斷支持PPP項(xiàng)目正在快速發(fā)展。但是PPP項(xiàng)目在發(fā)展過程中仍然存在著難以融資、退出系統(tǒng)不健全等不足之處。而資產(chǎn)證券化的作用就在于將流動性不足但能夠帶來一定現(xiàn)金流利潤的資產(chǎn)進(jìn)行整合，將其變成資金池。而PPP項(xiàng)目和資產(chǎn)證券化相結(jié)合能夠在很大程度上解決PPP項(xiàng)目在實(shí)施過程中的弊端，因此文章主要是闡述了PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的相關(guān)理論以及在實(shí)踐中的實(shí)際運(yùn)用。

2 PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的概述

2.1 PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的概念

PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化指的是資產(chǎn)證券化與PPP項(xiàng)目直接的完美結(jié)合。如今，學(xué)術(shù)領(lǐng)域在PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的概念方面得出統(tǒng)一的結(jié)論，就目前的研究成果來說，大部分研究人員都是以《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》等有關(guān)文件中給出的概念為基礎(chǔ)開展分析。而本論文以《政府和社會資本合作項(xiàng)目資產(chǎn)支持證券掛牌條件確認(rèn)指南》中的概念為標(biāo)準(zhǔn)，也就是基金管理企業(yè)、證券企業(yè)來管理PPP項(xiàng)目中的資產(chǎn)，在建立資金支持專項(xiàng)方案的前提下進(jìn)行資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，將PPP項(xiàng)目企業(yè)的部分股份、分紅權(quán)等當(dāng)作基礎(chǔ)資產(chǎn)來進(jìn)行資產(chǎn)支持證券的發(fā)布。

2.2 資產(chǎn)證券化的優(yōu)點(diǎn)

從發(fā)行企業(yè)的視角來說，資產(chǎn)證券化可以在很大程度上提高企業(yè)資金的流動程度以及提高公司對資產(chǎn)負(fù)債表的管控水平，而資產(chǎn)證券化的實(shí)質(zhì)為一種直接融資。這個和公司的信用水平進(jìn)行對比而言，資產(chǎn)證券的投資者對公司發(fā)行完成的現(xiàn)金流資產(chǎn)更加重視，而銀行貸款更加注重公司的信用水平，這就和資產(chǎn)證券化有著較大的差異，使用資產(chǎn)證券化的方式能夠讓具備足夠資產(chǎn)的公司通過轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的手段在短時(shí)間內(nèi)得到投資和利潤。

2.3 PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化類型和特點(diǎn)

由于監(jiān)管部門的差異，能夠?qū)①Y產(chǎn)支持證券劃分為四種：第一種是由銀監(jiān)會負(fù)責(zé)的資產(chǎn)支持證券;第二種是由基金協(xié)會和證監(jiān)會負(fù)責(zé)的資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃;第三種是銀行間市場交易商協(xié)會負(fù)責(zé)的資產(chǎn)支持票據(jù);第四種是由保監(jiān)會負(fù)責(zé)的資產(chǎn)支持計(jì)劃。

因?yàn)槭艿絇PP模式的影響從而導(dǎo)致PPP項(xiàng)目的資產(chǎn)證券化具備著諸多獨(dú)特之處。筆者通過總結(jié)目前的研究成果和實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，得出PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化具備下述七大特點(diǎn)：第一、特許經(jīng)營權(quán)直接影響到基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益權(quán)力，而且收益權(quán)和經(jīng)營管理權(quán)這兩個權(quán)力并不統(tǒng)一;第二、有著較長的產(chǎn)品期限;第三、基礎(chǔ)資產(chǎn)有著較高的合格門檻;第四、對于PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化來說，其基礎(chǔ)資產(chǎn)還囊括政府所給予的財(cái)政補(bǔ)貼;第五、特殊項(xiàng)目在施工過程中就能夠進(jìn)行資產(chǎn)證券化;第六、在某種程度上擁有政府信用支持;第七、擁有較好的所有權(quán)和益物權(quán)轉(zhuǎn)讓空間。

3 PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化存在問題

3.1 特許經(jīng)營權(quán)的轉(zhuǎn)讓

按照PPP資產(chǎn)證券化的詳細(xì)業(yè)務(wù)范圍能夠看出，其基礎(chǔ)資產(chǎn)主要由特許經(jīng)營收入所組成。與此同時(shí)，特許經(jīng)營收入是私人企業(yè)依靠自己所具備的特許經(jīng)營權(quán)，依照所提供的特許經(jīng)營服務(wù)，來要求客戶繳納相應(yīng)的費(fèi)用。而在現(xiàn)實(shí)經(jīng)營時(shí)則會經(jīng)常出現(xiàn)下述問題：在轉(zhuǎn)讓特許經(jīng)營權(quán)的過程中是否要連帶依靠特許經(jīng)營權(quán)獲得的利潤、一起轉(zhuǎn)讓是否合法等。倘若在轉(zhuǎn)讓特許經(jīng)營權(quán)時(shí)一起轉(zhuǎn)讓利潤，則會使得專項(xiàng)計(jì)劃掌握特許經(jīng)營權(quán);倘若并未一起轉(zhuǎn)讓，而另外轉(zhuǎn)讓經(jīng)營利潤則和資產(chǎn)證券化轉(zhuǎn)讓的實(shí)際需要相符合。有關(guān)研究人員提出，讓專項(xiàng)計(jì)劃掌握特許經(jīng)營權(quán)，可以在短時(shí)間內(nèi)幫助資產(chǎn)證券化完成出售、破產(chǎn)等相關(guān)環(huán)節(jié)，讓PPP項(xiàng)目和資產(chǎn)證券化的結(jié)合具備足夠的基礎(chǔ)和前提。

3.2 政府和企業(yè)之間的權(quán)益問題

在PPP項(xiàng)目中，政府和企業(yè)同時(shí)擁有一定的項(xiàng)目股份，使得企業(yè)無法自己決定把所有現(xiàn)金流變成證券化來進(jìn)行售出，也就導(dǎo)致政府和企業(yè)之間在確定權(quán)益過程中存在問題。要想使上述問題得到良好的解決，PPP項(xiàng)目在設(shè)計(jì)過程中就要明確有關(guān)的規(guī)定和制度，為政府和企業(yè)劃定詳細(xì)的權(quán)益界限，還要考慮未來會發(fā)生的權(quán)益問題，并針對可能存在的問題設(shè)計(jì)相應(yīng)的解決措施。因?yàn)檎推髽I(yè)同時(shí)擁有項(xiàng)目股份，所以頻繁出現(xiàn)政府對資產(chǎn)證券化的掌握程度不足，有著太多局限而阻礙項(xiàng)目現(xiàn)金流賣出活動，這就需要PPP項(xiàng)目在建立環(huán)節(jié)就要全方位思考今后業(yè)務(wù)的發(fā)展方向，保證政府和企業(yè)關(guān)于業(yè)務(wù)范圍可以形成統(tǒng)一意見并且達(dá)成書面協(xié)定，從而給PPP模式資產(chǎn)證券化的正常運(yùn)轉(zhuǎn)提供保障。

3.3 資產(chǎn)支持證券的增級方面

目前，我國私募市場中私企擁有原始權(quán)益，難以推動證券增級。要想實(shí)現(xiàn)證券增級就務(wù)必要和政府建立合作關(guān)系，進(jìn)而提高信用水平。PPP項(xiàng)目的資產(chǎn)證券化在從理論上來說就是投資項(xiàng)目的基礎(chǔ)資產(chǎn)能夠得到政府的一些股份，正是由于這點(diǎn)使得投資人十分青睞。但是PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化在實(shí)際應(yīng)用時(shí)政府在融資過程中，并未對融資環(huán)節(jié)給予相應(yīng)地?fù)?dān)保，使得證券增級時(shí)還需要通過傳統(tǒng)增級手段來完成。因此，企業(yè)在開展資產(chǎn)證券化的過程中，需要讓投資者掌握證券增級信息，防止參與主體之間出現(xiàn)利益糾紛。

3.4 其他問題

在建設(shè)PPP項(xiàng)目的過程中，需要利益相關(guān)者十分關(guān)注政府出臺的政策活動，比如政府針對法定節(jié)假日出臺了高速公路不收費(fèi)的政策文件，對高速公路的現(xiàn)金流帶來了一定負(fù)面影響。政府政策的不斷變化一方面加大了投資人的投資風(fēng)險(xiǎn)，另一方面也使得項(xiàng)目融資成本進(jìn)一步提高。

4 PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的模式

PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化所擁有的基礎(chǔ)資產(chǎn)一共可以劃分為三種類別，即股權(quán)部分、收益部分和負(fù)債部分。在PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的過程中收益部分乃是其重點(diǎn)內(nèi)容?？蛻舾顿M(fèi)、政府付費(fèi)、可行性缺口補(bǔ)助等屬于PPP項(xiàng)目收益模式的重點(diǎn)，而客戶付費(fèi)模式的收益主要來自于服務(wù)收費(fèi);政府付費(fèi)模式的收益主要來自于政府發(fā)放的財(cái)政補(bǔ)貼;而可行性缺口補(bǔ)助模式的收益主要來自于服務(wù)收費(fèi)以及財(cái)政補(bǔ)貼。

對于客戶付費(fèi)模式來說，其基礎(chǔ)資產(chǎn)屬于項(xiàng)目負(fù)責(zé)組織的特許經(jīng)營范圍，項(xiàng)目負(fù)責(zé)組織要求客戶支付使用基礎(chǔ)設(shè)施或者提供服務(wù)的費(fèi)用。一般情況下，客戶付費(fèi)模式在經(jīng)營性資產(chǎn)項(xiàng)目中使用較為頻繁，這種項(xiàng)目不僅能夠很好的預(yù)測項(xiàng)目需求，而且其現(xiàn)金流長期平穩(wěn)，比如燃?xì)忭?xiàng)目、醫(yī)療保險(xiǎn)項(xiàng)目等。這種模式的PPP項(xiàng)目通過利用特許經(jīng)營權(quán)來獲得現(xiàn)金流，通常都不會對特許經(jīng)營權(quán)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓。對于政府付費(fèi)模式來說，其基礎(chǔ)資產(chǎn)是由項(xiàng)目負(fù)責(zé)組織要求政府支付使用基礎(chǔ)設(shè)施和提供服務(wù)的費(fèi)用。正是由于政府付費(fèi)模式的這個特點(diǎn)使得項(xiàng)目負(fù)責(zé)組織的利潤來源基本上是國家財(cái)政，因此在設(shè)計(jì)項(xiàng)目的過程中務(wù)必要重點(diǎn)考慮政府財(cái)政實(shí)力。對于可行性缺口補(bǔ)助模式來說，其特點(diǎn)在于項(xiàng)目負(fù)責(zé)組織無法通過客戶付費(fèi)獲得足夠的收入，從而讓政府對該項(xiàng)目提供補(bǔ)助或者財(cái)政支持，以此來確保項(xiàng)目的平穩(wěn)經(jīng)營，比如地鐵、鐵路等項(xiàng)目。這種收益模式的基礎(chǔ)資產(chǎn)有兩大部分，即財(cái)政補(bǔ)貼和客戶收費(fèi)，因此使得其擁有政府付費(fèi)模式和客戶付費(fèi)模式的特點(diǎn)。

5 投資者降低投資風(fēng)險(xiǎn)的建議

5.1 加大對項(xiàng)目主體的信用審查

通過搜集有關(guān)數(shù)據(jù)信息、信用水平等級、新聞內(nèi)容來全方位了解PPP項(xiàng)目主體的信用水平，以此來準(zhǔn)確掌握項(xiàng)目主體的信用水平。在審查民間資本企業(yè)和項(xiàng)目負(fù)責(zé)單位的過程中，不僅要審查和普通企業(yè)的信用水平，還需要審查企業(yè)的資金實(shí)力、盈利狀況、PPP項(xiàng)目的操作經(jīng)驗(yàn)、項(xiàng)目范圍等。比如：體育館PPP項(xiàng)目沒有成功的關(guān)鍵因素在于民間資本企業(yè)沒有建立大型體育館的經(jīng)驗(yàn)，在分析地方政府時(shí)能夠從以往履約狀況、地方財(cái)政水平、經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度等角度入手，關(guān)于行政級別較低的地方政府要做到嚴(yán)格審核。

5.2 對PPP項(xiàng)目現(xiàn)金流進(jìn)行科學(xué)預(yù)測

投資者在投資收費(fèi)權(quán)益類PPP項(xiàng)目的過程中，基本上是依靠第三方評估機(jī)構(gòu)對項(xiàng)目現(xiàn)金流開展預(yù)測并得出結(jié)論。投資者不僅要了解第三方評估機(jī)構(gòu)所給出的現(xiàn)金流結(jié)論是否科學(xué)，還需要將預(yù)測結(jié)論和項(xiàng)目實(shí)際進(jìn)展進(jìn)行對比分析，倘若結(jié)果和項(xiàng)目實(shí)際發(fā)展情況不符合，則要重視相關(guān)投資風(fēng)險(xiǎn)。

5.3 防范法律風(fēng)險(xiǎn)

投資者在審查項(xiàng)目主體信用水平的過程中，應(yīng)該讓企業(yè)法律方面的相關(guān)人才負(fù)責(zé)，從而全方位監(jiān)督PPP項(xiàng)目由設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)到完成環(huán)節(jié)中的法律問題，包括協(xié)議法律效應(yīng)、信息是否真實(shí)等，從而保證雙方協(xié)議的真實(shí)有效，防止未來出現(xiàn)法律風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致投資人的利益受損。

5.4 完善項(xiàng)目參與方的溝通渠道

由于PPP項(xiàng)目如今仍屬于新興事物，所以在項(xiàng)目經(jīng)營、項(xiàng)目監(jiān)管等環(huán)節(jié)尚未成熟。為了降低信息不平衡風(fēng)險(xiǎn)，投資者在投資時(shí)需要完善項(xiàng)目參與方的溝通渠道，以此來和項(xiàng)目負(fù)責(zé)主體、監(jiān)管部門進(jìn)行高效交流，了解PPP項(xiàng)目的詳細(xì)情況并實(shí)施掌握項(xiàng)目的經(jīng)營狀況，以此來保證PPP項(xiàng)目的平穩(wěn)經(jīng)營。

6 結(jié)束語

綜上所述，本論文深入分析PPP資產(chǎn)證券化的理論與實(shí)踐，并在簡要介紹PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)上得出以下結(jié)論：PPP資產(chǎn)證券化的影響因素有四個，分別是特許經(jīng)營權(quán)的轉(zhuǎn)讓、政府和企業(yè)之間的權(quán)益問題、資產(chǎn)支持證券的增級方面和其他問題;筆者還提出投資者要想降低投資風(fēng)險(xiǎn)，就需要做到加大對項(xiàng)目主體的信用審查、對PPP項(xiàng)目現(xiàn)金流進(jìn)行科學(xué)預(yù)測、防范法律風(fēng)險(xiǎn)以及完善項(xiàng)目參與方的溝通渠道這四個方面。只有這樣，才能在保證投資人利益的同時(shí)推動我國PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的進(jìn)步和發(fā)展。

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