2019年全球國債收益率整體震蕩下行

文/胡 昆 編輯/張美思

2019年，全球經(jīng)濟(jì)延續(xù)低增長、低通脹格局，主要央行加大寬松力度，以及政治經(jīng)濟(jì)風(fēng)險事件頻發(fā)，是影響國債市場走勢的主要因素。

從2019年全球國債市場的走勢看，幾大主要國家國債收益率延續(xù)了2018年以來的分化走勢，整體震蕩下行，但波動幅度低于2018年（見附圖）。在這一態(tài)勢背后，是幾大因素共同作用的結(jié)果。展望2020年，從全球政治經(jīng)濟(jì)形勢看，全球國債市場依然面臨較大的不確定性，或仍將充滿波動。

2019年主要國家國債收益率走勢

從具體的國債收益率走勢看，美國國債10年期收益率持續(xù)走低，由2018年升破3%跌至2019年12月上旬的1.8%附近，2019年年內(nèi)下跌80個基點(diǎn)。8月，美國國債10年期和2年期關(guān)鍵利率出現(xiàn)金融危機(jī)以來的首次倒掛，更引發(fā)市場對于全球經(jīng)濟(jì)衰退的焦慮。不過，臨近年底，美國非農(nóng)數(shù)據(jù)顯示美國新增就業(yè)人數(shù)大幅增長，平均時薪增長幅度超過預(yù)期。數(shù)據(jù)的轉(zhuǎn)好緩釋了市場對美國經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂，使得長短端國債利率倒掛的情形有所改善。

歐元區(qū)主要國家的10年期國債收益率亦整體震蕩下行。其中，被視作歐元區(qū)國債基準(zhǔn)的德國國債，10年期收益率在5月跌破零之后在負(fù)利率區(qū)間波動，從而使得德、美利差水平較2018年有所收窄。而備受關(guān)注的意大利國債方面，德國與意大利10年期國債收益率利差水平由年初的接近300個基點(diǎn)縮小至150個基點(diǎn)。這主要是源于意大利五星運(yùn)動黨與中左翼的民主黨組成的聯(lián)合政府承諾改善與歐盟未來關(guān)系，使得歐元區(qū)政治不確定性風(fēng)險有所下降。

日本國債10年期收益率自2019年1月跌入負(fù)值區(qū)間以來維持小幅震蕩，全年最大波動幅度為30個基點(diǎn)。而中國國債10年期收益率走勢則缺乏明確方向，主要受通脹和宏觀政策影響，整體收益率波動低于美國及歐元區(qū)主要國家，與年初相比下降3個基點(diǎn)。

2019年主導(dǎo)債市走勢的幾大因素

縱觀2019年的全球國債市場走勢，其背后主要有以下幾大影響因素。

一是全球經(jīng)濟(jì)延續(xù)低增長、低通脹格局，使得全球國債市場收益率持續(xù)下行。從主要經(jīng)濟(jì)體的增長形勢看。美國方面，2019年，與他國的貿(mào)易摩擦不斷升級，限制了美國經(jīng)濟(jì)增長的空間，私人投資和國內(nèi)消費(fèi)也受到抑制，其大規(guī)?；ê蜏p稅力度對經(jīng)濟(jì)刺激效果低于預(yù)期。歐元區(qū)方面，2019年經(jīng)濟(jì)增長陷入困境，制造業(yè)低迷，商業(yè)信心指數(shù)延續(xù)下跌趨勢。主要國家中，德國受外部需求減弱的影響，工業(yè)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳，機(jī)械和汽車制造業(yè)的疲弱向服務(wù)業(yè)蔓延的風(fēng)險上升；以傳統(tǒng)工藝和制造業(yè)為主的意大利正面臨經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性增長阻力，聯(lián)合組閣的兩黨在政治主張上的巨大分歧，也可能對意大利未來政局穩(wěn)定性造成影響；法國經(jīng)濟(jì)動能則受到國內(nèi)緊張社會局勢的抑制。此外，英國支柱產(chǎn)業(yè)金融服務(wù)業(yè)和房地產(chǎn)增長放緩，英國“脫歐”對英歐經(jīng)濟(jì)均已產(chǎn)生一定程度的負(fù)面影響。全球經(jīng)濟(jì)增長主要引擎之一的中國經(jīng)濟(jì)正經(jīng)歷結(jié)構(gòu)性改革，經(jīng)濟(jì)下行壓力增加。在全球經(jīng)濟(jì)同步放緩的背景下，投資和消費(fèi)均陷入低迷，使得全球通脹水平維持在低位，也限制了國債收益率的走勢。

二是全球央行加大了寬松力度，導(dǎo)致國債收益率進(jìn)一步下行，部分債券收益率陷入負(fù)區(qū)間。2019年年初以來，全球主要央行的貨幣政策從“預(yù)期收緊”逐漸轉(zhuǎn)向“實(shí)際寬松”。7月底，美聯(lián)儲開啟了自2009年以來的首次降息，同時停止縮表并轉(zhuǎn)向擴(kuò)表，年內(nèi)降息三次。9月，歐央行將隔夜存款利率下調(diào)10個基點(diǎn)至-0.50%，維持主要再融資利率以及隔夜貸款利率不變；同時，自11月起實(shí)行每月規(guī)模為200億歐元的資產(chǎn)購買計(jì)劃，貨幣寬松政策再次重啟。英國央行2019年維持0.75%的基準(zhǔn)利率不變，但由于對全球經(jīng)濟(jì)增長前景并不樂觀，貨幣政策委員會中的兩位成員在11月的議息會議上支持降息25個基點(diǎn)；未來，其貨幣政策除考慮通脹的主要因素之外，還將兼顧全球經(jīng)濟(jì)以及脫歐進(jìn)展對英國經(jīng)濟(jì)前景的影響。日本央行也繼續(xù)維持寬松的貨幣政策。此外，許多新興市場央行紛紛跟隨主要央行降息。截至11月底，已有超過30個主要國家或地區(qū)的央行宣布降息。寬松的貨幣政策環(huán)境也成為債市收益率低位運(yùn)行的關(guān)鍵因素。

三是全球政治經(jīng)濟(jì)風(fēng)險加大，突發(fā)事件加劇債市短期波動。其一，中美貿(mào)易談判進(jìn)展不斷反復(fù)。整體來看，市場對于中美貿(mào)易談判反復(fù)的情形已有所適應(yīng)，但對于一些突發(fā)事件仍缺乏準(zhǔn)備，導(dǎo)致金融市場出現(xiàn)較大程度的波動。例如5月中美貿(mào)易摩擦加劇，刺激了全球市場的避險需求，令10年期美債收益率大幅降低。其二，美國啟動特朗普總統(tǒng)彈劾程序，政治不確定性風(fēng)險上升，壓低了美債收益率。其三，美國與他國沖突不斷，包括對伊朗制裁力度升級，從石油領(lǐng)域延伸至航運(yùn)和航空領(lǐng)域以及個人，以及對拉美近鄰施加關(guān)稅，引發(fā)新的貿(mào)易沖突等，加劇了短期債市波動。其四，歐洲方面，2019年五個歐洲國家以及歐洲議會均進(jìn)行了大選，民粹主義在歐洲的影響力上升。其五，中東地區(qū)地緣政治風(fēng)險頻繁，沙特與伊朗關(guān)系緊張，利比亞、敘利亞等國家內(nèi)亂也在短期內(nèi)對全球債市造成了較大的波動。

2020年全球債市充滿不確定性

展望接下來的2020年，全球債券市場面臨的形勢仍然較為復(fù)雜，預(yù)計(jì)以下因素將對全球債市收益率產(chǎn)生重要影響。

首先，在全球經(jīng)濟(jì)增長前景仍較為疲弱的背景下，主要國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策激力度將會加強(qiáng)。當(dāng)前，全球央行貨幣政策的操作空間日益縮小，預(yù)計(jì)2020年將以穩(wěn)為主。因此，大規(guī)模的財(cái)政刺激政策或扮演更為重要的角色。日本政府近期啟動了1210億美元的大規(guī)模財(cái)政刺激方案，德國計(jì)劃通過財(cái)政刺激提高國民福利和消費(fèi)支出，新西蘭政府近期也推出了大規(guī)模的財(cái)政刺激政策。此外，美國方面，市場預(yù)計(jì)在2020年11月美國大選之前，特朗普政府仍會通過大力減稅和增加開支等財(cái)政手段刺激經(jīng)濟(jì)增長。對于國債收益率而言，全球貨幣政策操作空間的減小，特別是美聯(lián)儲在2019年12月底宣布暫停降息，可能會限制國債收益率的進(jìn)一步下行。而宏觀經(jīng)濟(jì)刺激作用如果起效，或能夠提振通脹水平，提升國債收益率；但積極的財(cái)政政策或增加國債供應(yīng)量，因此對國債收益率的最終作用存在不確定性。

其次，全球政治經(jīng)濟(jì)形勢依然復(fù)雜多變，市場情緒的反復(fù)波動也有可能加劇債市收益率的波動。中美貿(mào)易摩擦方面，其形勢依然充滿不確定性。2019年12月，中美就第一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議文本達(dá)成一致，對市場情緒形成提振；但值得注意的是，中美在重大問題上仍然存有分歧。盡管市場對中美達(dá)成階段性貿(mào)易協(xié)議出現(xiàn)樂觀預(yù)期，但市場圍繞中美貿(mào)易談判最終結(jié)果的揣測仍可能長期存在。況且，美國與其主要貿(mào)易合作伙伴前期互征關(guān)稅對全球經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響，短期內(nèi)也難以完全消除，全球生產(chǎn)鏈和供應(yīng)鏈的碎片化風(fēng)險正在上升。英國“脫歐”形勢方面，其前景并非絕對樂觀。英國保守黨領(lǐng)袖鮑里斯·約翰遜2019年12月13日在率領(lǐng)保守黨贏得議會下院選舉后，正式就任英國首相。對此，市場普遍預(yù)期保守黨獲勝將為2020年1月英國“脫歐”鋪平道路。這也使得市場風(fēng)險情緒短期大為上升，股票等風(fēng)險資產(chǎn)上漲。不過，即便屆時英國能夠順利“脫歐”，但之后英歐仍將就雙方經(jīng)貿(mào)關(guān)系進(jìn)行談判。鑒于貿(mào)易談判本身的復(fù)雜性以及英歐貿(mào)易關(guān)系的緊密程度，未來雙方貿(mào)易談判進(jìn)展的不確定性仍然較大。英國“脫歐”后的形勢變化依舊會引發(fā)債市短期走勢的波動。此外，美國大選進(jìn)程與結(jié)果以及全球其他熱點(diǎn)地區(qū)地緣政治風(fēng)險形勢的變化，也會挑動市場投資者的神經(jīng)。

2020年，在全球經(jīng)濟(jì)政治形勢多變的背景下，債市或充滿波動，整體波動幅度或高于2019年。投資者應(yīng)把握時機(jī)，謹(jǐn)慎操作。