房地產(chǎn)泡沫研究

劉昊源

摘要：文章首先指明房地產(chǎn)的重要性及其強(qiáng)大的吸金能力，由岌岌可危的房地產(chǎn)泡沫，分析討論了由于股市風(fēng)險(xiǎn)太高、不可控因素太多與債市目前自身發(fā)展水平低、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較強(qiáng)等情況而不能成為承載房地產(chǎn)泡沫后資金的“新家”，之后提出要逆行“脫實(shí)入虛”，通過政策調(diào)整，擴(kuò)大民營企業(yè)與國企的公平性，從而激發(fā)民眾對(duì)民營資本投資的積極性，最終將資金引入實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的良性長足發(fā)展。

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)資金；股市；債市；實(shí)體經(jīng)濟(jì)

一、引言

房地產(chǎn)行業(yè)本身作為經(jīng)濟(jì)的重要組成部分之一，一頭連接著銀行的資產(chǎn)負(fù)債表，另一頭又跟居民的資產(chǎn)狀況緊密聯(lián)系在一起，可以說在整個(gè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中具有很重要的地位。而在我國，“房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)”更是催生了一輪又一輪炒房熱，大量資金的盲目投入，導(dǎo)致了房地產(chǎn)行業(yè)一度又一度地呈現(xiàn)出狂熱局面。然而，狂熱過后，留下的確是巨大的結(jié)構(gòu)性矛盾和風(fēng)險(xiǎn)?；仡櫲毡?，美國的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，這一現(xiàn)象不得不引起重視。那么，如何恰當(dāng)分流該行業(yè)中積壓的龐大資金呢？在當(dāng)下經(jīng)濟(jì)“新常態(tài)”的背景下，尋找正確處理方式，為資金找到“新家”，從而使經(jīng)濟(jì)煥發(fā)新的生機(jī)，必將成為政府工作的重點(diǎn)。

二、房地產(chǎn)行業(yè)吸附大量資金

一直以來，房地產(chǎn)都是帶動(dòng)我國GDP增長的“引擎”，在我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展中具有重要作用。來自國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)顯示，房地產(chǎn)投資占GDP的比重從2003年的8.6%，一路上升至2015年的14.2%。此外，在2015年房地產(chǎn)行業(yè)較為低迷、整體經(jīng)濟(jì)增長率為6.9%的情況下，僅該行業(yè)對(duì)GDP增長的貢獻(xiàn)率就達(dá)到了0.23個(gè)百分點(diǎn)，到2016年更是達(dá)到0.58個(gè)百分點(diǎn)。再考慮到房地產(chǎn)業(yè)與鋼鐵、水泥等原料行業(yè)及建材、家電等行業(yè)都具有很強(qiáng)的關(guān)聯(lián)效應(yīng)，其對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)效應(yīng)將更為強(qiáng)勁。

房地產(chǎn)行業(yè)對(duì)國民經(jīng)濟(jì)巨大的拉動(dòng)作用使得我國在很長一段時(shí)間內(nèi)都處于“房地產(chǎn)”經(jīng)濟(jì)的狀態(tài)，即經(jīng)濟(jì)進(jìn)入下行區(qū)間時(shí)，國家便會(huì)出臺(tái)一系列的政策刺激樓市的發(fā)展，以此拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)回升。樂觀的行業(yè)發(fā)展預(yù)期、房價(jià)上漲預(yù)期與房地產(chǎn)業(yè)的高利潤率相疊加，使得無論是生產(chǎn)者還是消費(fèi)者都樂意將大量資金投入該行業(yè)進(jìn)行投資。例如，在地產(chǎn)市場有所降溫的2014年，全年的社會(huì)固定資產(chǎn)投資中有25.65%流入了房地產(chǎn)單個(gè)行業(yè)，而流入所有制造業(yè)的資金比重僅占32.62%。來自Wind資訊的數(shù)據(jù)也顯示，房地產(chǎn)行業(yè)人民幣貸款余額占總貸款余額的比重已經(jīng)由2013年的20%上升至2016年的23%，絕對(duì)數(shù)額更是超過了22萬億，足見其巨大的資金吸附能力。

然而，隨著大量資金地不斷涌入，以及樓市發(fā)展態(tài)勢的分化，我國的房地產(chǎn)行業(yè)在近年來面臨著很大的問題與風(fēng)險(xiǎn)。一方面，四大一線城市和“二線四小龍”等部分城市出現(xiàn)房地產(chǎn)泡沫化趨勢，房價(jià)飆升。截至2016年10月末，我國70個(gè)大中城市中房價(jià)漲幅超過20%的有14個(gè)，“四小龍”的平均漲幅更是超過了40%。與此同時(shí)，其余的不少二線城市和三線城市卻面臨著房產(chǎn)“去庫存”的巨大壓力。在房地產(chǎn)面臨重壓之下，我們不禁要探討，是否有新的投資點(diǎn)來承載房地產(chǎn)市場囤積的巨量資金，減輕經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)呢？

三、如何疏導(dǎo)樓市中過量的流動(dòng)性

首先我們來考察股市的承載能力。其實(shí)，在次貸危機(jī)之后，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的過程中，通過QE等非常規(guī)貨幣政策拉高資產(chǎn)價(jià)格，從而刺激了股市的長期繁榮，最終對(duì)整體經(jīng)濟(jì)也起到了一定的提振作用。那么，我們是否也可以效仿美國，通過推動(dòng)資金入市，轉(zhuǎn)移樓市泡沫同時(shí)助力經(jīng)濟(jì)發(fā)展呢？筆者認(rèn)為答案是否定的。我國當(dāng)前面臨的與美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇期間截然不同的經(jīng)濟(jì)形勢決定了我們不能采用制造股市泡沫的方法來承接樓市泡沫：美國在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇時(shí)期實(shí)體經(jīng)濟(jì)也處于不斷回升的狀態(tài)，股市有實(shí)體經(jīng)濟(jì)作為依托，出現(xiàn)牛市，又反過來實(shí)現(xiàn)了企業(yè)的高估值和大量的融資，支持著實(shí)體經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展，從而形成了較長時(shí)間的牛市；但是中國目前面臨著經(jīng)濟(jì)下行，實(shí)體經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)一直都很疲軟，失去了實(shí)體經(jīng)濟(jì)作為依托的股市“繁榮”具有極強(qiáng)的投機(jī)性特點(diǎn)，反而會(huì)增大經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)。

從現(xiàn)實(shí)經(jīng)驗(yàn)來看，目前也不宜將股市作為轉(zhuǎn)移樓市資金的新的“蓄水池”。2015年6月發(fā)生的“股災(zāi)”就是最好的例證。當(dāng)時(shí)，面臨低迷的樓市，政府選擇采用提振股市行情的方法來刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展。一時(shí)之間，政府官員以及大量的官方媒體如人民日?qǐng)?bào)、新華網(wǎng)等都鼓吹“牛市”，強(qiáng)化投資者的樂觀預(yù)期和投資信心；央行又不失時(shí)機(jī)地采取了多輪降息降準(zhǔn)的寬松貨幣政策，釋放了大量流動(dòng)性，其中不少都如政府需求的那樣流入了股市。數(shù)據(jù)顯示，2015年一季度滬深兩市新增股票賬戶600余萬戶，而僅4、5月份（股市表現(xiàn)最好的兩個(gè)月），新增賬戶數(shù)近2500萬戶。場內(nèi)兩融余額，從2014年10月末的6980億元人民幣迅猛增長，到2015年5月末和6月末都達(dá)到2萬億元人民幣以上，同比增長400%，此外還有大量通過灰色渠道（如傘形信托）入市的資金?？梢哉f，短時(shí)間內(nèi)，這樣的政策取得了很好的效果。僅僅半年，上證綜指就從2014年11月的約2500點(diǎn)上升至2015年6月12日頂峰時(shí)的5166點(diǎn)。股市的繁榮帶動(dòng)了金融業(yè)的極大繁榮。金融業(yè)增加值同比增速由2014年的13%提高到2015年前三季度的23%，大幅提高了10個(gè)百分點(diǎn)，并通過行業(yè)本身和稅收等渠道提振了經(jīng)濟(jì)。但隨之而來的后果也是災(zāi)難性的：隨著股市泡沫不斷堆積，嚴(yán)重脫離了實(shí)體經(jīng)濟(jì)基本面，股市依靠杠桿運(yùn)行，使得經(jīng)濟(jì)潛藏著極大的風(fēng)險(xiǎn)。去杠桿疊加市場信心震蕩，使得股指出現(xiàn)了斷崖式的下跌，在一個(gè)月內(nèi)下跌了超過25%，A股市值蒸發(fā)超過20萬億。政府不得不采取大量違背市場規(guī)則的救市措施，甚至是采取企業(yè)停牌的方法來挽救股市，給經(jīng)濟(jì)造成了極大的危害。

與股市相類似的另一個(gè)“蓄水池”則是債市。尤其是，我國的債市發(fā)展水平相對(duì)發(fā)達(dá)國家而言還有很大的差距，還有很長足的發(fā)展空間。但是，筆者認(rèn)為，在目前中國高債務(wù)的情況下，也不宜利用債市過度吸附流動(dòng)性。一方面，目前我國的負(fù)債率，尤其是企業(yè)部門的負(fù)債率已經(jīng)相當(dāng)高，不宜繼續(xù)加杠桿。社科院的數(shù)據(jù)顯示，2013、2014年我國企業(yè)部門債務(wù)占GDP比重分別為127.5%、123.1%。2016年5月10日，國際三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)之一的穆迪發(fā)布有關(guān)中國負(fù)債情況的報(bào)告稱，中國整體債務(wù)已增至大約GDP的280%。而OECD國家的這一指標(biāo)平均為90%。另一方面，債市中集聚的風(fēng)險(xiǎn)陸續(xù)爆發(fā)，并且預(yù)計(jì)未來債市發(fā)展的壓力還很大。一方面，債券長期以來的“剛性兌付”已經(jīng)被打破，債券違約現(xiàn)象頻發(fā)。所謂的“剛性兌付”指的是在相當(dāng)長的一段時(shí)期內(nèi)，我國的債券市場受到政府信用背書的擔(dān)保，不會(huì)出現(xiàn)債務(wù)違約的現(xiàn)象。一旦在財(cái)務(wù)上債券出現(xiàn)無法償還的情況，都會(huì)由財(cái)政資金（或者說政府）進(jìn)行“兜底”。然而，自2014年“11超日債”事件成為中國債市首例利息違約案例之后，中國債市的“剛性兌付”被徹底打破。在2016年，我國共有79只債券發(fā)生違約，涉及35家發(fā)行企業(yè)，違約規(guī)模398.94億元。相比2015年的違約規(guī)模117.1億元增加了兩倍多。另一方面，經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度持續(xù)走低，頹勢不改。經(jīng)濟(jì)基本面沒有好轉(zhuǎn)的情況下，債務(wù)壓力依然會(huì)加大。綜上因素，債券市場目前本身就面臨著重重重壓，難以承擔(dān)分流大量資金的作用。endprint

可見，在“向虛”的資金走向方面，大量流動(dòng)性進(jìn)入股市和債市只會(huì)進(jìn)一步助長經(jīng)濟(jì)中的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，為了避免資本的過度流出，積壓在樓市的海量流動(dòng)性最好的疏散途徑無疑是國內(nèi)的制造業(yè)等實(shí)體經(jīng)濟(jì)，即“入實(shí)”。那么，是什么原因?qū)е麻L期以來資金不愿意大量流入制造業(yè)等實(shí)體經(jīng)濟(jì)，而是“脫實(shí)向虛”呢？筆者認(rèn)為其原因主要有以下兩點(diǎn)：

第一，也是最直接的一點(diǎn)，當(dāng)然是制造業(yè)等實(shí)體經(jīng)濟(jì)的利潤率較低，疊加當(dāng)前整體經(jīng)濟(jì)的疲軟態(tài)勢，使得投資制造業(yè)等實(shí)業(yè)具有較大的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，資本的逐利本性就會(huì)驅(qū)使大量資金涌入虛擬經(jīng)濟(jì)。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)顯示，2016年上半年規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)的主營業(yè)務(wù)利潤率為5.68%，而與此同時(shí)房地產(chǎn)企業(yè)的凈利率則為9.62%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出制造業(yè)企業(yè)的利潤水平。再結(jié)合我們之前提到的主要的一二線城市的房價(jià)漲幅來看，資本投資制造業(yè)的吸引力顯然不足。

第二，不對(duì)等的市場地位，主要表現(xiàn)為對(duì)于民間資本投資的各種限制，極大地挫傷了民營資本的投資積極性，也成為了流動(dòng)性進(jìn)入制造業(yè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的一大障礙。盡管政府很早就意識(shí)到了這個(gè)問題，并且先后出臺(tái)了“新36條”和“鼓勵(lì)社會(huì)投資39條”等旨在鼓勵(lì)民間資本的措施，但是在具體施行的過程中，這些措施卻難以落到實(shí)處，從而使民間資本依然面臨著眾多“玻璃門”“彈簧門”。比如，“新36條”允許民間資本興辦金融機(jī)構(gòu)，但是《商業(yè)銀行法》給全國性商業(yè)銀行注冊(cè)資本設(shè)置的門檻為10億元，城商銀行則為1億元，并且還需滿足銀監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他審慎性條件，這對(duì)民間資本而言無疑是很大的挑戰(zhàn)，因此民間資本進(jìn)入金融機(jī)構(gòu)市場的步伐一直很緩慢。而近年來，隨著政府“去杠桿”力度的加大，大量第二產(chǎn)業(yè)（如鋼鐵、化工和玻璃制造）的國有資本被擠出，轉(zhuǎn)而投資第三產(chǎn)業(yè)，與民間資本競爭，這就進(jìn)一步擠占了民營資本的投資空間。從2012年以來，民間投資增速一路下滑，從2012年的24.8%下滑到2015年的10.1%，而2016年增速更是落至個(gè)位數(shù)3.2%。

從上文分析我們看到，要想實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)長足穩(wěn)定的發(fā)展，將經(jīng)濟(jì)中的大量流動(dòng)性合理地疏導(dǎo)到制造業(yè)等實(shí)體經(jīng)濟(jì)是必然之舉。但是，資本，尤其是數(shù)量龐大的民間資本進(jìn)入制造業(yè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)卻面臨著眾多的阻礙。要清除這些阻礙，必然需要深化市場化改革，強(qiáng)化民間資本和國有資本在市場中的平等地位，這對(duì)于刺激民間投資，疏導(dǎo)資金合理流向具有重大的意義。具體而言，這一方面需要簡政放權(quán)，降低行政審批權(quán)在資源分配中的重要性，更加依賴市場力量配置資源；另一反面需要逐步放開以往國有壟斷的行業(yè)、部門，如能源、通信行業(yè)等，引導(dǎo)更多的民間資本進(jìn)入。從實(shí)踐來看，2016年7月，面對(duì)日益下滑的民間投資，國務(wù)院辦公廳出臺(tái)了《關(guān)于進(jìn)一步做好民間投資有關(guān)工作的通知》，要求各地方政府督查整改落實(shí)、深化簡政放權(quán)、營造公平競爭市場環(huán)境。通知下達(dá)后各地方政府也都積極投入了“玻璃門”、“彈簧門”的清理過程中，并且成效顯著。民間資本自2016年8月以來已經(jīng)連續(xù)5個(gè)月呈現(xiàn)上漲態(tài)勢。筆者相信，隨著公平的市場環(huán)境建設(shè)的不斷深入，民間資本將有資格進(jìn)入越來越多回報(bào)豐厚的行業(yè)，并帶動(dòng)整個(gè)經(jīng)濟(jì)的技術(shù)進(jìn)步和新的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)、投資點(diǎn)的誕生。這時(shí)，大量“入虛”的風(fēng)險(xiǎn)資金，也必將得到合理的疏導(dǎo)，使得整個(gè)經(jīng)濟(jì)處于更加健康的運(yùn)行狀態(tài)中。

參考文獻(xiàn)：

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（作者單位：江蘇省新海高級(jí)中學(xué)）endprint