合景泰富　利潤(rùn)大增之謎

謝澤鋒

2019年已過(guò)半，房企半年成績(jī)單中，孔健岷三兄弟執(zhí)掌的粵系房企——合景泰富集團(tuán)（01813.HK）也是可圈可點(diǎn)。

根據(jù)公告，2019年1-6月公司累計(jì)預(yù)售額360.39億元，同比增長(zhǎng)11.2%;累計(jì)預(yù)售面積212.2萬(wàn)平米，同比增長(zhǎng)11.9%。上半年公司已完成全年850億元預(yù)售目標(biāo)的42.4%。按權(quán)益合并收入171.1億元，同比增長(zhǎng)68.7%;核心利潤(rùn)25.14億元，同比增長(zhǎng)28.1%。

但規(guī)模在不斷擴(kuò)張的同時(shí)，集團(tuán)的負(fù)債水平也快速攀升。截至上半年末，合景泰富資產(chǎn)負(fù)債率82.43%，凈負(fù)債率77.2%，較2018年底增加16.27%。

而2018年，公司簽約金額655億元，同比大增72%，但也僅僅是剛剛超過(guò)年初定下的650億元目標(biāo)。

“踩線”完成目標(biāo)的背后，2018年公司營(yíng)收卻出現(xiàn)下滑，該年度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收77.77億元，同比下降35.2%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)40.35億元，同比增長(zhǎng)11.46%。

營(yíng)收和凈利潤(rùn)變化的背離令人疑惑。仔細(xì)研究財(cái)報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司其他非經(jīng)常收益大幅增加，其中主要包括6.83億元的階段性匯兌收入及出售一家附屬公司所得11.67億元的收益。

也就是說(shuō)，“扣非”后，合景泰富利潤(rùn)規(guī)模并不如表面上那么“光鮮”。

凈負(fù)債率上升

“只有做穩(wěn)之后再做大”，孔健岷對(duì)穩(wěn)健有極其嚴(yán)苛的要求?！熬拖衽?000米，我前面200米跑慢一些，后面500米再?zèng)_上去，結(jié)果都是一樣的，體力消耗卻沒(méi)那么大?！?/p>

但在如今以速度為王的房地產(chǎn)市場(chǎng)，這一經(jīng)營(yíng)理念似乎需要修正。曾經(jīng)耀眼的星河灣、合生創(chuàng)展盡管仍舊在房地產(chǎn)江湖，但地位已經(jīng)旁落。

近五年，合景泰富銷售額以穩(wěn)字當(dāng)頭，克而瑞的數(shù)據(jù)顯示，其銷售額排名五年來(lái)有所徘徊，但僅上升8位。其中，2015年完成目標(biāo)九成，2016-2018年也僅僅是踩過(guò)目標(biāo)線。

表面上看，合景泰富的發(fā)展十分契合執(zhí)掌者不徐不疾的性格。但另一方面，2018財(cái)報(bào)及今年上半年財(cái)報(bào)中顯露的問(wèn)題，也應(yīng)讓這家24年歷史的房地產(chǎn)公司警覺(jué)。

首先是負(fù)債率這一房企共同關(guān)心的問(wèn)題，根據(jù)wind數(shù)據(jù)，2015年至今，合景泰富集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)上升態(tài)勢(shì)，2018年達(dá)到82.78%，創(chuàng)歷史新高。2019上半年稍微所有下降。

不過(guò)其償債能力較強(qiáng)，根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2018年合景泰富現(xiàn)金及等價(jià)物期末余額為554.88億元，短期借貸及長(zhǎng)期借貸當(dāng)期到期部分為123.20億元，長(zhǎng)期債務(wù)為736.41億元。可見(jiàn)，公司目前現(xiàn)金流可以覆蓋短期內(nèi)償債壓力。

不過(guò)，在行業(yè)內(nèi)掀起降負(fù)債的趨勢(shì)時(shí)，合景泰富凈負(fù)債率卻增長(zhǎng)至77.2%，較2018年底增加16.27%。

2018年公司融資成本較2017年明顯提高，為6.4%，而集團(tuán)2017年平均融資成本僅為5.8%。

進(jìn)入2019年，合景泰富積極運(yùn)作多項(xiàng)融資事宜。3月11日，華西證券一合景泰富商業(yè)物業(yè)第一至十五期資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃獲準(zhǔn)通過(guò)，發(fā)行人為廣州合景房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司，發(fā)行金額達(dá)100億元。

5月28日，上交所披露信息顯示，廣州合景房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司擬發(fā)行國(guó)君一合景泰富長(zhǎng)租公寓1號(hào)系列資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃。本債券的品種為資產(chǎn)支持證券ABS，發(fā)行金額20億元。目前該項(xiàng)目處于“已回復(fù)交易所意見(jiàn)”狀態(tài)。

其次，在盈利能力方面，合景泰富銷售毛利率觸底回升。2019上半年回升至35.05%。2018年合景泰富銷售均價(jià)為1.65萬(wàn)元/平方米，較2017年的1.68萬(wàn)元/平方米有所下滑。與此同時(shí)，拿地成本上漲。去年全年拿地均價(jià)為5400元/平方米，較2017年上漲8%。

令人詫異的是，合景泰富的存貨周轉(zhuǎn)率表現(xiàn)較差，排名Top50房企的最后一名，僅為0.12，而且相比2017年的0.18更是有所下降。這在如今熱衷于高周轉(zhuǎn)的地產(chǎn)界十分罕見(jiàn)，如何提升公司銷售周轉(zhuǎn)率，是擺在孔健岷面前的一大難題。

多元發(fā)力

盡管是一家以房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)為主業(yè)的上市公司，但合景泰富早就開(kāi)始投入其他相關(guān)領(lǐng)域。

2018年公司投資性物業(yè)、酒店?duì)I運(yùn)及物業(yè)管理等方面收入達(dá)到14.13億元，比2017年的11.1億元增長(zhǎng)27.3%。但主業(yè)物業(yè)開(kāi)發(fā)的結(jié)算收入，由去年的104.32億元降至60.64億元，同比下滑幅度高達(dá)41.9%。

2018年6月，公司更名將“地產(chǎn)”二字去掉，這令外界認(rèn)為是集團(tuán)“去地產(chǎn)化”的標(biāo)志。不可否認(rèn)，合景泰富早已開(kāi)始打造更多的產(chǎn)業(yè)矩陣。

公司官網(wǎng)顯示，“集團(tuán)在深度發(fā)展地產(chǎn)板塊的同時(shí)，整合產(chǎn)城板塊、布局教育板塊、拓展酒店板塊、全面進(jìn)軍長(zhǎng)租公寓板塊、快速推進(jìn)文旅板塊，積極探索大健康板塊。地產(chǎn)、產(chǎn)城、教育、酒店、長(zhǎng)租公寓、文旅、大健康等板塊與后服務(wù)端體系的協(xié)同發(fā)展，將成為合景泰富集團(tuán)快速均衡發(fā)展的新引擎?！?/p>

首先在商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域，集團(tuán)已在北京、上海、蘇州、成都、廣州等地開(kāi)業(yè)了6個(gè)購(gòu)物中心，形成了兩個(gè)集團(tuán)商業(yè)品牌“摩方”和“悠方”。6個(gè)購(gòu)物中心中的4個(gè)，都于去年新開(kāi)業(yè)。

長(zhǎng)租公寓也是合景泰富布局的重點(diǎn)，目前公司旗下?lián)碛蟹?wù)式公寓“譽(yù)舍”、國(guó)際青年公寓“昕舍”、學(xué)生公寓/定制宿舍“陸舍”三大品牌，已完成在廣州、北京、上海、深圳、杭州、成都、南京、佛山等一線及強(qiáng)二線城市的布局，預(yù)計(jì)至2020年可提供2萬(wàn)個(gè)房間。

可以看出，合景泰富在其他領(lǐng)域的胃口不小，孔健岷期望通過(guò)其他領(lǐng)域的增長(zhǎng)，彌補(bǔ)地產(chǎn)板塊的下滑。

在2018年的業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，孔健岷表達(dá)了對(duì)這些業(yè)務(wù)的看好和期望。經(jīng)營(yíng)性物業(yè)，“每年都會(huì)大概有兩三個(gè)持有型物業(yè)，我預(yù)計(jì)在2020年大概有25億-30億的經(jīng)營(yíng)性收入。”

據(jù)悉，合景泰富即將開(kāi)放9個(gè)商場(chǎng)及4個(gè)出租寫(xiě)字樓，此外，公司將會(huì)以輕資產(chǎn)模式繼續(xù)增加3-4個(gè)酒店項(xiàng)目。

孔健岷非常看好商業(yè)地產(chǎn)的盈利預(yù)期，“通常第一份租約三年過(guò)后，它的增速我想可能到40%-50%，所以接下來(lái)公司是收割期?！?p>

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 金融