當(dāng)前我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展的分化現(xiàn)象及對(duì)策分析

劉惠龍

【摘要】近年來(lái)，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)多元化的發(fā)展背景下，資產(chǎn)證券市場(chǎng)也有了長(zhǎng)足的發(fā)展。其體現(xiàn)在多個(gè)方面，市場(chǎng)上的創(chuàng)新產(chǎn)品日益增多，基礎(chǔ)資料類型也逐漸豐富，參與主體呈現(xiàn)多元化的局面，這些現(xiàn)象都表明了我國(guó)資產(chǎn)證券市場(chǎng)從稚嫩逐漸趨于成熟。但是，我們也需要用辯證的眼光看待這一現(xiàn)象，資產(chǎn)證券市場(chǎng)在取得良好的發(fā)展背景下，也出現(xiàn)了較為明顯的分化現(xiàn)象。本文通過(guò)分析我國(guó)資產(chǎn)證券市場(chǎng)發(fā)展分化的原因，并提出相應(yīng)的策略，希望可以為我國(guó)資產(chǎn)證券市場(chǎng)的發(fā)展提供一定的參考。

【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化;市場(chǎng)發(fā)展;分化

資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)，是指以基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，并且在結(jié)構(gòu)化方式下進(jìn)行信用增生，以此為基礎(chǔ)發(fā)行資產(chǎn)支持證券的業(yè)務(wù)活動(dòng)。資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的本質(zhì)是一種融資行為，具體表現(xiàn)為將持有基礎(chǔ)資產(chǎn)的特殊目的載體以基礎(chǔ)資產(chǎn)未來(lái)穩(wěn)定、可預(yù)期現(xiàn)金流向市場(chǎng)，這種方式可以有效防止原始權(quán)益人與基礎(chǔ)之間風(fēng)險(xiǎn)互相傳導(dǎo)，這種業(yè)務(wù)意味著更高的信用以及更低的風(fēng)險(xiǎn)?！捌飘a(chǎn)隔離”與“信用增級(jí)”是資產(chǎn)證券化最鮮明的特點(diǎn)，這也讓資產(chǎn)證券化市場(chǎng)成為我國(guó)債券市場(chǎng)的重要組成部分。

一、我國(guó)資產(chǎn)證券市場(chǎng)發(fā)展分化情況

在改革開(kāi)放以后，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)開(kāi)始迅速發(fā)展。近年來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的勢(shì)頭有增無(wú)減，且逐漸從高速化發(fā)展轉(zhuǎn)變?yōu)橘|(zhì)量與速度并重的發(fā)展趨勢(shì)。在經(jīng)濟(jì)迅猛發(fā)展的同時(shí)，我國(guó)的資產(chǎn)證券市場(chǎng)也在快速的成長(zhǎng)。但是總體發(fā)展趨勢(shì)下，資產(chǎn)證券市場(chǎng)內(nèi)部有了較為嚴(yán)重的分化現(xiàn)象。主要表現(xiàn)為信貸資產(chǎn)證券市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)較強(qiáng)而企業(yè)資產(chǎn)證券市場(chǎng)發(fā)展相對(duì)疲軟，信貸資產(chǎn)證券市場(chǎng)在穩(wěn)步發(fā)展的情況下，企業(yè)資產(chǎn)證券市場(chǎng)發(fā)展緩慢，已經(jīng)展現(xiàn)出了明顯的分化苗頭。此外，信貸資產(chǎn)證券市場(chǎng)內(nèi)部也進(jìn)一步表現(xiàn)出了分化現(xiàn)象，以房貸、車貸以及信用卡類為住的基礎(chǔ)資產(chǎn)作為市場(chǎng)發(fā)展的主流，與之相比，傳統(tǒng)的信貸資產(chǎn)證券市場(chǎng)基礎(chǔ)資產(chǎn)所占市場(chǎng)比重在快速下滑。而這種越來(lái)越明顯的分化現(xiàn)象不利于我國(guó)資產(chǎn)證券市場(chǎng)的平穩(wěn)發(fā)展，一旦受到經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩的沖擊，資產(chǎn)證券市場(chǎng)很容易由于內(nèi)部分化嚴(yán)重而走向崩潰。因此，在資產(chǎn)證券市場(chǎng)發(fā)展的過(guò)程中，應(yīng)當(dāng)平衡各個(gè)基礎(chǔ)資產(chǎn)的發(fā)展速度，以保障資產(chǎn)證券市場(chǎng)的穩(wěn)定性。

二、我國(guó)資產(chǎn)證券市場(chǎng)出現(xiàn)分化的原因

（一）企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品易受主體信用束縛

信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)以及市場(chǎng)的監(jiān)管下，很好的實(shí)現(xiàn)了“真實(shí)出售”以及“破產(chǎn)隔離”。在監(jiān)管要求之下，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品更多體現(xiàn)的是自身的信用，信貸類原始權(quán)益人也就不會(huì)對(duì)證券提供外部的增信。企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品與信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在形式上雖然有著一定的相似性，但是企業(yè)類原始權(quán)益人往往會(huì)對(duì)資產(chǎn)支持證券提供外部增信，這樣企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品往往表現(xiàn)出雙重信用。這也就表示企業(yè)主體信用對(duì)產(chǎn)品有較大的束縛作用，一旦企業(yè)主體信用受損，企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品就較難獲得市場(chǎng)認(rèn)可。好資產(chǎn)在優(yōu)秀主體缺失下，就很難實(shí)現(xiàn)證券化。這種現(xiàn)象就導(dǎo)致我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行具有較高的難度，多會(huì)集中于主體評(píng)級(jí)較高的企業(yè)下，從而限制了產(chǎn)品發(fā)行群體范圍。此外，主體信用對(duì)于企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的束縛，也會(huì)到導(dǎo)致產(chǎn)品表現(xiàn)出較強(qiáng)的債券化傾向，從而受到資產(chǎn)負(fù)債表的制約，很難有較大的規(guī)模，這在一定程度上也限制了資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展。

（二）企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)處于分散性劣勢(shì)

信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)筆數(shù)多，有著廣泛的分散性，這就導(dǎo)致資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)集中，較為分散的風(fēng)險(xiǎn)使得產(chǎn)品穩(wěn)定性較好。此類產(chǎn)品，多會(huì)受到市場(chǎng)投資人的認(rèn)可與信賴，從而將資產(chǎn)投入其中，促進(jìn)產(chǎn)品的進(jìn)一步發(fā)展，形成較為穩(wěn)定的良性循環(huán)，使得信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)可以逐步擴(kuò)容，穩(wěn)定發(fā)展。在信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)初期，其基礎(chǔ)資產(chǎn)集中于公貸款，結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單透明，風(fēng)險(xiǎn)把控能力強(qiáng)，從而表現(xiàn)出了強(qiáng)大的生命力，獲得了充足的發(fā)展。資產(chǎn)支持證券的快速發(fā)展進(jìn)一步導(dǎo)致貸款類證券化產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)有著較高的風(fēng)險(xiǎn)分散型劣勢(shì)，當(dāng)一家企業(yè)貸款違約會(huì)對(duì)整個(gè)產(chǎn)品產(chǎn)生沖擊。并且對(duì)于基礎(chǔ)資產(chǎn)筆數(shù)有限、分散度小以及沒(méi)有主體信用增信的情況下，市場(chǎng)并不會(huì)接納與包容，其由于競(jìng)爭(zhēng)力的缺失很快便會(huì)被淘汰。對(duì)于這一現(xiàn)象，投資者便會(huì)展現(xiàn)出相當(dāng)謹(jǐn)慎的態(tài)度，這就導(dǎo)致信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)出現(xiàn)內(nèi)部分化。企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品與企業(yè)貸款類證券化產(chǎn)品較為相似，基礎(chǔ)資產(chǎn)沒(méi)有表現(xiàn)出足夠的分散度，這就表明其有著較高的風(fēng)險(xiǎn)性，也就不會(huì)具有足夠的資產(chǎn)信用。機(jī)關(guān)企業(yè)資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)種類豐富，但是普遍缺乏分散性，資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)集中，且風(fēng)險(xiǎn)難以量化，這就表明對(duì)于資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)防控很難實(shí)現(xiàn)。此外企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品市場(chǎng)信息披露不充分，信息不對(duì)稱也使得產(chǎn)品市場(chǎng)認(rèn)可度較低。

（三）企業(yè)類原始權(quán)益人的資產(chǎn)服務(wù)能力和水平欠缺

資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)的運(yùn)營(yíng)管理能力與未來(lái)現(xiàn)金回收有著很大程度的管理，因此其是資產(chǎn)證券化過(guò)程中的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，證券收益的正常對(duì)付都要通過(guò)資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)的運(yùn)營(yíng)來(lái)實(shí)現(xiàn)。我國(guó)目前由于缺乏成熟的第三方資產(chǎn)管理市場(chǎng)，資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)多是由雨霧操作中的原始權(quán)益人來(lái)?yè)?dān)任。在我國(guó)信貸系統(tǒng)中，原始權(quán)益人以及資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)往往是銀行類的金融機(jī)構(gòu)，其具有豐富的業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)以及風(fēng)險(xiǎn)防控機(jī)制，可以進(jìn)行有效的資產(chǎn)管理和運(yùn)營(yíng)。并且，在網(wǎng)絡(luò)技術(shù)不斷發(fā)展的背景下，銀行類金融機(jī)構(gòu)的數(shù)字化水平能力越來(lái)越高，而且資產(chǎn)量化指標(biāo)也逐漸豐富，其資產(chǎn)管理能力也隨著提升。與之相對(duì)比，企業(yè)類原始權(quán)益人缺乏相關(guān)的運(yùn)營(yíng)管理理念，只是將資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)作為傳統(tǒng)信貸、債券，這就導(dǎo)致基礎(chǔ)資產(chǎn)的管理效果低下，管理質(zhì)量差。此外，由于缺乏前瞻性的戰(zhàn)略布局，基礎(chǔ)資產(chǎn)很難脫離主體信用獨(dú)立運(yùn)轉(zhuǎn)，這進(jìn)一步限制了企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展。

（四）企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投研能力不足

由于我國(guó)信用評(píng)級(jí)行業(yè)不成熟，相關(guān)機(jī)構(gòu)的技術(shù)水平有效，這就導(dǎo)致在評(píng)級(jí)過(guò)程中，會(huì)缺乏足夠的獨(dú)立性和透明度，難以解決信息不對(duì)稱問(wèn)題。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)缺乏權(quán)威性，會(huì)影響到投資者對(duì)企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的價(jià)值判斷以及風(fēng)險(xiǎn)判斷，從而對(duì)于市場(chǎng)產(chǎn)品望而卻步。固定收益買上市場(chǎng)對(duì)資產(chǎn)證券化的投研能力和風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力也存在著相當(dāng)程度的欠缺，過(guò)分依賴主體信用以及信用評(píng)級(jí)報(bào)告，使得產(chǎn)品定價(jià)缺乏足夠參考，導(dǎo)致定價(jià)卻分度過(guò)低。專業(yè)化的資產(chǎn)支持證券投資人的缺乏，使得產(chǎn)品過(guò)分的依賴原始權(quán)益人主體信用以及外部增信，這會(huì)嚴(yán)重制約企業(yè)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展。此外，由于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)以及投資人對(duì)產(chǎn)品投研能力以及風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力的欠缺，導(dǎo)致市場(chǎng)缺乏該有的活躍度，導(dǎo)致市場(chǎng)內(nèi)部的交易量與套利機(jī)會(huì)缺失，從而影響到資產(chǎn)證券市場(chǎng)的發(fā)展。

三、我國(guó)資產(chǎn)證券市場(chǎng)化市場(chǎng)發(fā)展分化的應(yīng)對(duì)策略

（一）大力支持專業(yè)化人群的培育與發(fā)展

目前，我國(guó)商業(yè)銀行以及非法人機(jī)構(gòu)資產(chǎn)持有的資產(chǎn)支持證券份額過(guò)高，投資主體的好于聚集，會(huì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法分散，阻礙資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展。并且這種情況會(huì)導(dǎo)致商業(yè)銀行間互持，不利于優(yōu)質(zhì)企業(yè)資產(chǎn)的證券化發(fā)展過(guò)程，導(dǎo)致投資效率低下。支持專業(yè)化投資機(jī)構(gòu)的發(fā)展，會(huì)有效提升整個(gè)行業(yè)的投研水平以及風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力，從而有效促進(jìn)我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展。通過(guò)對(duì)專業(yè)人員的培育，讓其擁有較高的投研和風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力，可以對(duì)市場(chǎng)形成一定的示范效應(yīng)，推動(dòng)市場(chǎng)的活躍性，從而推動(dòng)整個(gè)行業(yè)的健康發(fā)展。

（二）大力支持專業(yè)化資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)的設(shè)立和發(fā)展

我國(guó)的資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)基本有原始權(quán)益人兼任，這種情況導(dǎo)致資產(chǎn)和主體間缺乏信用隔離，難以有效控制風(fēng)險(xiǎn)。此外，由于原始權(quán)益人專業(yè)知識(shí)以及相關(guān)意識(shí)的匱乏，會(huì)阻礙企業(yè)資產(chǎn)證券化的發(fā)展。在發(fā)達(dá)國(guó)家，有著較為成熟的第三方專業(yè)資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)，因此其有著較為良好的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展。有專業(yè)資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行管理，可以有效提升對(duì)于基礎(chǔ)資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)管理水平，有效降低產(chǎn)品自身存在的風(fēng)險(xiǎn)，并且可以幫助產(chǎn)品脫離主體信用束縛，實(shí)現(xiàn)獨(dú)立運(yùn)營(yíng)，有效實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)隔離和破產(chǎn)隔離，使相關(guān)業(yè)務(wù)發(fā)展更加規(guī)范，拓展資產(chǎn)證券市場(chǎng)化發(fā)展深度。

（三）大力支持金融科技在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中的運(yùn)用

與傳統(tǒng)的融資業(yè)務(wù)相比，資產(chǎn)證券化主體多，業(yè)務(wù)操作復(fù)雜，對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)需要進(jìn)行動(dòng)態(tài)管理。這就導(dǎo)致在業(yè)務(wù)處理過(guò)程中會(huì)有較大的信息量，如果沒(méi)有高校的運(yùn)營(yíng)管理方式，很容易出現(xiàn)誤差，影響到業(yè)務(wù)的正常進(jìn)行。因此，進(jìn)行系統(tǒng)化的管理，對(duì)于資產(chǎn)證券化是非常重要的，可以有效提升資產(chǎn)管理效率，從而降低基礎(chǔ)資產(chǎn)管理中可能造成的風(fēng)險(xiǎn)。在債券類資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)領(lǐng)域，應(yīng)用現(xiàn)代金融技術(shù)可以有效提升基礎(chǔ)資產(chǎn)管理過(guò)程中的信息透明度，從而解決存在的信息不對(duì)等問(wèn)題，有效實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)防控，引入更多投資者，推動(dòng)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的平穩(wěn)發(fā)展。

（四）資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)不能盲目追求創(chuàng)新

在我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)巨大潛力的吸引下，會(huì)有各種產(chǎn)品的不斷投入，其中不乏新型的創(chuàng)新產(chǎn)品，而對(duì)于這些新投入的產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)有準(zhǔn)確認(rèn)識(shí)。首先，在健康的市場(chǎng)下，所投入的產(chǎn)品以及展開(kāi)的相關(guān)業(yè)務(wù)都是以客戶需求為前提的，而這些符合客戶需求的產(chǎn)品都有著可持續(xù)性和可復(fù)制性，不能只是為了吸引眼球脫離了產(chǎn)品的實(shí)質(zhì)需求。此外，盡管資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)資產(chǎn)具有足夠的豐富程度，但是具有旺盛生命力的基礎(chǔ)資產(chǎn)，種類較為有限，也并不是有所的客戶都可以開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。如果盲目的追求創(chuàng)新，而脫離了客戶需求，會(huì)給客戶埋下一定隱患，給行業(yè)發(fā)展帶來(lái)負(fù)面影響，不利于我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的平穩(wěn)健康發(fā)展。

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