淺析我國的資產(chǎn)證券化定價方法

區(qū)展怡

摘要：資產(chǎn)證券化定價是我國發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務的主要難點。本文利用目前國外主流定價方法——期權(quán)調(diào)整利差法（OAS）對資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進行定價，同時運用基于列維構(gòu)造法下的蒙特卡洛模擬法解決定價過程中存在的問題，并利用此定價方法對國內(nèi)近年具有代表性的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品之一——歡樂谷主題公園入園憑證專項資產(chǎn)管理計劃進行實證檢驗，研究發(fā)現(xiàn)我國現(xiàn)有資產(chǎn)證券化產(chǎn)品定價偏低，對此筆者最后給出了相應的解釋。

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化OAS蒙特卡洛列維構(gòu)造

一、引言與文獻綜述

資產(chǎn)證券化（ Securitization）是近40年來世界金融領(lǐng)域最重大的和發(fā)展最迅速的金融創(chuàng)新。白1968年美國設(shè)立首個資產(chǎn)證券化產(chǎn)品——抵押債券以來，資產(chǎn)證券化便在美國蓬勃發(fā)展，產(chǎn)品創(chuàng)新越來越多。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品將缺乏流動性但有預期穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)匯集成資產(chǎn)池，通過結(jié)構(gòu)重組將其轉(zhuǎn)化為可以在金融市場上出售和流通的證券。資產(chǎn)證券可以極大地增加缺乏流動性資產(chǎn)的流動性，它不僅是一種金融T具的創(chuàng)新而且是金融市場和金融制度的創(chuàng)新，它對一國的投融資體制、信用機制、資源配置方式、風險管理、金融監(jiān)管等金融結(jié)構(gòu)的各個方面都產(chǎn)牛了深遠影響，并極大地促進了一國金融結(jié)構(gòu)的調(diào)整和優(yōu)化。日前，在美國與歐洲，資產(chǎn)證券化技術(shù)已被廣泛運用丁各種按揭債券以及非按揭債券資產(chǎn)。盡管2008年以后南丁資產(chǎn)證券化的過度創(chuàng)新引發(fā)了全球的金融危機，但其重要的作用依舊不可忽視。

目前，隨著經(jīng)濟的發(fā)展，我國開展資產(chǎn)證券化業(yè)務的條件也逐漸成熟，政府也積極探索發(fā)展資產(chǎn)證券化，先后出臺多個政策與指引以促進資產(chǎn)證券化的發(fā)展。但由于我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展處丁起步摸索階段并且我國國情與國外存在較大的不同，無法直接套用國外已經(jīng)成熟的模式，特別在丁定價方面，目前缺乏一個合理的定價機制和模型，進而影響資產(chǎn)證券化的流通。

對于資產(chǎn)證券化的定價，曰前國內(nèi)外常用定價方法有三種——靜態(tài)現(xiàn)金流法（ SCFY）、靜態(tài)利差法（ss）以及期權(quán)調(diào)整利差法（ OAS）。郭小磊（2007）對三種方法進行了研究，認為靜態(tài)現(xiàn)金流法（ SCFY）與靜態(tài)利差法（SS）雖然計算便利，但在理論上存在缺陷，沒有考慮利率波動和提前償付對定價造成的影響，定價會照成較大的誤差。而期權(quán)調(diào)整利差法（ OAS）通過模擬利率運動軌跡較好解決了上述問題，是當前使用最多和最有效的定價模型。

上世紀雷曼公司提出了期權(quán)調(diào)整利差法（ OAS），闡述了該方法的基本思想以及基本實現(xiàn)方法。隨后，國外對該方法實現(xiàn)的相關(guān)理論進行了一系列的研究。在確定利率期限結(jié)構(gòu)方面，在Merton（ 1973），Vasicek（ 1977）和Cox，Ingersoll，ss（ 1985）對利率期限結(jié)構(gòu)進行開拓性的研究之后，Hull、White（ 1990），Jamshidiam（ 1995）考慮了時間依賴期限結(jié)構(gòu)模型，而Dufile和Kan（ 1996），Constantinides（ 1992），LongsmffSchwartz（ 1992）等進行了多因素模型的推廣，VasiCek（ 1977）、Cox， Ingersoll. Ross（ 1985）、Brerman、Schwart（ 1980）、Chan、Karolvi、Langstaff、Sanders（ 1992）分別提出了各自的利率系期限結(jié)構(gòu)模型。在預測提前償付方面，F(xiàn)ahozzi（ 1995）闡述了通過建立一個抵押利率變動的函數(shù)的乘法形式來預計提前償付模型，Dunn&Mcconnell（ 1981），Breuckner（ 1994）把提前償付視作看漲期權(quán)，將這一期權(quán)體現(xiàn)在抵押貸款支持的證券定價方程的邊際條件中，Sc：h ＼Nartz和Torous（ 1989）提出了運用牛存分析模型來分析解決提前償付的問題。此外，國外在多年的實踐應用中，總結(jié)出了四個提前償付的因素：季節(jié)性、歇火現(xiàn)象、時間性、利率變動的影響。研究顯示，這四個基本因素能夠解釋95%的提前償付變動，對有效解決資產(chǎn)證券化定價的問題作出了巨大的貢獻。

在國內(nèi)，眾多學者也對期權(quán)調(diào)整利差法（ OAS）作出了許多深入的研究。陳蓉（ 2005）在對OAS的定價過程進行了比較詳細的捕述。黎志成、艾毓斌（ 2004）對定價中設(shè)計的提前償付問題進行了捕述。苗承雨、施祖留（ 2006）對國際上現(xiàn)有的各種方法進行了比較分析。林海（ 2007）通過對我同1980年4月到2002年12月的一年期存款利率的月數(shù)據(jù)和周數(shù)據(jù)進行研究并分別估計出了各種期限結(jié)構(gòu)在我國利率市場上的月利率和周利率的參數(shù)，這些利率期限結(jié)構(gòu)模型對我國利率市場的研究具有一定的參考價值。林海，鄭振龍（ 2003）利用單因子瞬時均值回歸漂移跳躍模型對政府利率的預期波動率進行了研究。黎志成、艾毓斌（ 2004）利用生存模型的基礎(chǔ)上提出了一個國內(nèi)基礎(chǔ)資產(chǎn)提前償付率測度的函數(shù)模型，并提出了三個關(guān)鍵因子。施方（ 2001）提出了運用威布爾分布來解決住房抵押貸款的比例提前償付模型。郭小磊（ 2007）運用二叉樹方法對我國的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進行了實證性分析，并提…了運用資產(chǎn)證券化定價方法的建議。

雖然我國的學者對資產(chǎn)證券化的理論作了多方面的研究，但大多數(shù)研究都停留在理論層面，或大都是對國外模型的討論，缺乏對我國產(chǎn)品的實證分析，在實際操作層面上描述都比較模糊，因此在具體應用上會存在很多困難。郭小磊（ 2007）雖然提出了對資產(chǎn)證券化定價的具體方法，但其運用的二叉樹方法可靠性不足，且作者本人在文中亦指出其定價方法簡單考慮了許多重要因素。因此其定價結(jié)果有待商榷。

基于上述情況，本文試圖在已有理論的基礎(chǔ)上，利用更為嚴謹?shù)姆椒▽Y產(chǎn)證券化進行定價，嘗試運用國外較為流行的期權(quán)調(diào)整利差法（ OAS）對資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進行定價，同時運用基丁列維構(gòu)造法下的蒙特卡洛模擬法解決定價過程中存在的問題。在此基礎(chǔ)上對我國現(xiàn)有資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進行實證性檢驗，以檢驗我同資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的定價是否存在偏差。

本文余下的結(jié)構(gòu)分為如下幾部分：一是介紹OAS方法及實現(xiàn)的途徑;二是對歡樂谷主題公園入園憑證專項資產(chǎn)管理計劃的實證分析;三是結(jié)論與討論。

二、OAS方法介紹及實現(xiàn)途徑

（一）資產(chǎn)證券化定價思路簡述

在定價過程中我們遵循的一個很重要的原則和出發(fā)點就是現(xiàn)金流的現(xiàn)值，同時需要考慮到提前還款和主動違約的因素。分析這個問題的起點應該是資產(chǎn)池的現(xiàn)金流，并依據(jù)一個折現(xiàn)率將其折現(xiàn)。但是因為證券化業(yè)務存續(xù)期間市場的利率會發(fā)牛變化，這個折現(xiàn)率的確定是定價過程中非常重要的一步。因為對利率變化的預期會影響投資者再融資和提前償付行為。我們需要關(guān)注和研究的便是如何合理的確定利率的變動問題，利率的變動對提前償付的影響到底怎樣確定，利率的變動對折現(xiàn)率的影響等問題，并最終得出合理的定價。

郭小磊（ 2007）給出了資產(chǎn)證券化產(chǎn)品定價的一般公式：

資產(chǎn)證券化產(chǎn)品價值=預計的未來現(xiàn)金流折現(xiàn)價值一借款人提前還款的期權(quán)價值一借款入主動違約的期權(quán)價值

（二）期權(quán)調(diào)整利差（ OAS）模型的介紹

隨著抵押貸款支持證券（ MBS）等含權(quán)債券市場規(guī)模的不斷擴大，20世紀80年代國際市場上出現(xiàn)了一種新的債券價值判斷方法：期權(quán)調(diào)整利差（option adjusted spread），簡稱OAS。期權(quán)調(diào)整利差法是以國庫券的收益率曲線和對未來利率變化的預測作為參考，用計算機仿真技術(shù)模擬各種可能出現(xiàn)的市場利率，然后決定不同利率軌跡下未來的資產(chǎn)支持證券的現(xiàn)金流量，以模擬利率來貼現(xiàn)未來現(xiàn)金流量。該模型通過引入期權(quán)調(diào)整利差的概念使資產(chǎn)支持證券的貼現(xiàn)價值等于其市場價格，計算的結(jié)果實際是成千上萬次模擬計算的概率平均值。與靜態(tài)現(xiàn)金流折現(xiàn)法相比，期權(quán)調(diào)整利差法是將預期利率的波動結(jié)合到了模型中，并且考慮了利率達到某一數(shù)值的軌跡對資產(chǎn)支持證券的價格的影響。期權(quán)調(diào)整利差（ OAS）模型有如下特點：第一，它考慮了隱含期權(quán)特性，并將期權(quán)成本體現(xiàn)在利差上;第二，該方法折現(xiàn)率曲線是以國庫券收益曲線為基礎(chǔ)，疊加上ABS收益率曲線與國庫券收益率曲線的利差，即OAS得到的;第三，該方法考慮債券久期內(nèi)整條收益率曲線的變化。該方法是目前較為流行的資產(chǎn)證券化定價方法。

OAS的基本思想，是勾畫在不同的利率背景下有內(nèi)在期權(quán)的債券的價格。這些利率背景包含了一個時間階段利率可能出現(xiàn)的所有狀況。在每個利率枝杈上，對應不同的利息支付會有一系列現(xiàn)金流量。對丁有內(nèi)在期權(quán)的債券，價格的變動被限制在確定的利率枝杈上，因為當利率下降時該債券也許會被回兌，在這個點上，投資者就會收到面值加上一個回兌溢價。超過這個點位，未來現(xiàn)金流量就會終止。用每個利率枝權(quán)中一個時間階段的國債利率（基準）加上一個固定利率作為貼現(xiàn)率，來計算現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。然后將這些現(xiàn)值在每一個路徑發(fā)牛的概率作為權(quán)數(shù)，將所有路徑的加權(quán)數(shù)值加總，求出該資產(chǎn)的理論現(xiàn)值，將這個值與市場價格作比較。如果兩者相等，計算中所使用的利差就定義為期權(quán)調(diào)整利差;如果不相等，就采用一個不同的利差，得到一個新的該證券理論現(xiàn)值。用不同的利差不斷地進行試差法測算，直到理論現(xiàn)值等丁市場價格為止，在該點上，OAS得到確定。

（三）利用OAS對資產(chǎn)證券化定價的步驟

陳蓉（ 2005）闡述了利用OAS定價的四個步驟：

第一步：從當天不含權(quán)債券的市場價格中確定當日的基準利率期限結(jié)構(gòu)，根據(jù)歷史信息或是相應利率期權(quán)的隱含波動率（如果存在相應期權(quán)市場的話）構(gòu)建一條利率波動率期限結(jié)構(gòu)。

第二步：運用適當?shù)碾S機過程描述利率動態(tài)變化，采用合適的模擬方法生成未來利率變化的各種可能路徑，南丁在模擬過程中將前述基準利率的期限結(jié)構(gòu)和利率波動率期限結(jié)構(gòu)作為輸入變量，整個模擬過程具有無套利的性質(zhì)。

第三步：根據(jù)債券中內(nèi)含期權(quán)的性質(zhì)，沿著每一條可能的利率變化路徑調(diào)整和計算不同情景下的未來現(xiàn)金流，這個方法類似美式期權(quán)的模擬，在每個現(xiàn)金流發(fā)牛的時刻需要判斷是否執(zhí)行期權(quán)，從而決定現(xiàn)金流。

第四步：計算OAS，從數(shù)學上看，OAS需要通過對如下方程進行單變量求解得到：

其中，N是模擬得到的利率路徑總數(shù)，i是進行模擬時設(shè)定的時間步長分隔點，r‘，則是每個時間步長中的基準利率水平。也就是說，計算OAS是在每一條模擬利率路徑中，對未來t時刻的可能現(xiàn)金流CF‘。（注意這是已經(jīng)過期權(quán)調(diào)整的現(xiàn)金流）進行貼現(xiàn)加總得到現(xiàn)值，各條路徑現(xiàn)值的均值即為含權(quán)債券的理論價值V，由于v往往不會等丁含權(quán)債券當前的市場價格P，需要對當前的整條利率期限結(jié)構(gòu)統(tǒng)一進行平移，通過單變量求解找到一個使V等丁P的平移量，這就是OAS。

從以上步驟來看，實現(xiàn)OAS定價需要解決以下幾個問題：一是確定利率期限結(jié)構(gòu)，二是確定利率變動率，三是確定提前償還模型。從國內(nèi)學者的研究來看，南丁我圍國情與國外的不同，如何確定提前償還模型是一大難題。在此，本文采用戴圍強（ 2007）研究的結(jié)論：現(xiàn)有銀行的數(shù)據(jù)對提前償付率能作較好的預測，利用銀行過去5年的提前償還率數(shù)據(jù)來確定模型所需的提前償還率。而利率期限結(jié)構(gòu)與利率變動率，本文則采用國際較為流行的CIR模型來實現(xiàn)。此外，為了方便計算與理解，本章節(jié)所計算的標的物均為不牛息（不產(chǎn)牛收益）的資產(chǎn)，具體牛息資產(chǎn)將在本文的實證部分考慮。

（四）CIR模型介紹

CIR模型是南Cox、Ingersoll和Ross丁1985年提Ⅲ的單因子一般均衡利率期限結(jié)構(gòu)模型。它被廣泛應用丁對利率敏感的未定權(quán)益定價的過程。CIR通過對經(jīng)濟中的牛產(chǎn)過程、投資者偏好等作fIj一系列假設(shè)，導小均衡條件下瞬時利率應該服從的方程： dr（t）=旺（lI- r（：O）dt+d、/t（t）dW（t）.r（0）=F

（2） 其中，W（t）為標準布朗運動（標準維納過程），參數(shù)“、LL，口、r均大丁0且符合

叮： Ⅱ¨≥i

這樣，在r（t）>O時，式（2）可以獲得唯一解。

CIR模型體現(xiàn)了利率均值回復的特征。在CIR模型中瞬時利率不小丁零，且瞬時利率的波動率不是常數(shù)，而是r的增函數(shù)。當r的值比較高時，波動率也比較大，從而較好地捕述了利率運動變化的水平效應。

從式（2）可以看出，實現(xiàn)CIR模型需要完成以下工作：一是模擬生成合適的標準布朗運動過程W（t），二是估計合適的參數(shù)，最后根據(jù)（1）、（2）牛成利率路徑dr（t）。

1.運用列維構(gòu)造法生成布朗運動。構(gòu)造布朗運動的方法有兩種，一種是“隨機漫步構(gòu)造法”（ Random WalkConstruction），這是一種弱構(gòu)造法，收斂速度較慢;另一種則是“列維構(gòu)造法”（ Levv's Construciton），雖然構(gòu)造過程較前一種較為復雜，但在是數(shù)學上這種構(gòu)造方法是更為精確的布朗運動構(gòu)造方法。

列維構(gòu)造法運用布朗橋方法，首先建立一組分母為2“的動態(tài)數(shù)列：

當n足夠大時，可以認為（W.）.。[o，，]是Lo，lj時刻的標準布朗運動。據(jù)此牛成的標準布朗運動，可以有效解決CIR模型中需要牛成標準布朗運動過程W（t）的問題。

2.利用CIR模型生成合適的利率路徑反計算標的物價格。在探討牛成標準布朗運動的方法后，我們重述式（2）： dr（t）=Ⅸ“- r（O）dt+叮、/麗dW（t），r（o）=F 在估計合適的參數(shù)后，需先選取合適的N，M值，再利用前述方法牛成服從標準布朗運動（w）tE【o，-j的近似估計

至此，根據(jù)現(xiàn)有產(chǎn)品的價格P、已有的現(xiàn)金流CF‘。和牛成的利率路徑r‘;，運用蒙特卡洛進行多次模擬，我們可以解Ⅲ標的物的OAS的值。

我們通過模擬計算無風險零息資產(chǎn)（一年期，面值100）不同定價下計算出的OAS值。我們假設(shè)此能確保到期贖回?？梢钥闯?，在零息資產(chǎn)價格被高估（-100，-99，-98）時，OAS為負，其余時刻OAS為正。我們可以理解為存在有提前贖回條款時，當我們計算OAS≤O時，我們可以認定該資產(chǎn)價格被高估，而當OAS>O時，我們與必要OAS對比：大丁必要OAS，資產(chǎn)被低估;小丁必要OAS，資產(chǎn)被高估;等丁必要OAS，資產(chǎn)價格合理。

三、實證分析

近年來，我國加強了對資產(chǎn)證券化的推廣，許多證券公司開始嘗試發(fā)行資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品。其中較為成功的例子主要有招商證券發(fā)行的華能瀾滄江水電收益資產(chǎn)支持收益專項資產(chǎn)管理計劃和中信證券的歡樂谷主題公園入同憑證專項資產(chǎn)管理計劃。本章對中信證券的歡樂谷主題公同人同憑證專項資產(chǎn)管理計劃進行簡要介紹，并用本文前一部分闡述的方法對此計劃進行定價，與其發(fā)行價格進行對比，用以考量其發(fā)行價格是否合理。

（一）項目介紹及計算

歡樂谷主題公同入園憑證專項資產(chǎn)管理計劃是由中信證券股份有限公司設(shè)立專項資產(chǎn)管理計劃，原始權(quán)益人為深圳華僑城股份有限公司，及其子公司北京世紀華僑城實業(yè)有限公司和上海華僑城投資發(fā)展有限公司?；A(chǔ)資產(chǎn)為：原始權(quán)益人在專項計劃設(shè)立日之次日起五年內(nèi)特定期間的歡樂谷主題公園入園憑證。特定期間及納入基礎(chǔ)資產(chǎn)的入同憑證（僅限丁在各特定期間內(nèi)銷售，過期失效）數(shù)量如 其中，產(chǎn)品序號為華僑城l、2、3、4、5的為同定收益，收益率為預期收益率，華僑城次級為浮動收益。南丁華僑城4、5加入在第4、5年取消回售權(quán)和贖回權(quán)的條款，需要考慮的問題較多，華僑城次級為浮動利率，華僑城2缺少兩年期收益率作為參考，因此本文均不作計算，僅對華僑城l、3兩個產(chǎn)品進行計算。

通過各種增信手段，華僑城1、3的信用評級均為AAA，我們利用當時的中票、短融發(fā)行利率下限和在此期間發(fā)行的AAA級債券作為參考，考量華僑城l、3的隱含期權(quán)價值：

根據(jù)以上信息，我們可以計算出該項日的現(xiàn)金流情況。cIR模型中的參數(shù)參照鄭振龍（2003）的研究結(jié)果并考慮我國利率距有跳躍性的特點，參數(shù)選取為：σ= 0.004.α=5，μ= 0.048，r（0）=f=0.045，運用本文第三部分的方法，計算結(jié)果如下：

（二）計算結(jié)果分析

從計算結(jié)果來看，產(chǎn)品實際利差比本文所采取方法計算出OAS要高，說明此項日給出的預期收益率較高，定價偏低。結(jié)合我國情況，原因有三：其一，由于我國資產(chǎn)證券化處丁剛起步階段，投資者對其認知率較低。雖然通過各種增信首段后其信用評級為AAA，但出丁防范未知風險考慮，相同收益率下，投資者會更傾向丁投資較為熟悉的債券或其他同定收益資產(chǎn)，因此為了產(chǎn)品的順利出售（處丁產(chǎn)品示范性作用考慮），需要提高收益率以吸引投資者;其二，OAS方法考量了包括提前贖回、信用風險等因素，但并未考慮計算承銷商和發(fā)起人風險，雖然承銷商與發(fā)起人均為我國大型企業(yè)，但鑒丁其過往并無發(fā)行相關(guān)產(chǎn)品經(jīng)驗，因此定價時會給予一定的風險補償以彌補此類風險;其三，從項日資料來看，即使給予較高的收益率，其現(xiàn)金流也能有較高地覆蓋比率，且產(chǎn)品同時設(shè)計了次級類資產(chǎn)，可以對收益波動進行一定的緩沖。因此，發(fā)行人在對白身經(jīng)營有充足信心的前提下，給予一定的高收益以吸引投資者，也在情理范圍之內(nèi)。

同時，南丁我國利率變化并非完全市場化，其利率距有跳躍性，而通過模擬牛成的利率路徑具有連續(xù)型，并不完全符合我國的實際情況，這會造成利率路徑的估算不符合實際。此外，南丁我國缺乏具有代表性的提前還款的數(shù)據(jù)，提前還款率的數(shù)據(jù)本文只能參考筆者所在單位提前還款率的情況稍作調(diào)整后使用，由于樣本的缺乏，其提前還款率未必具有代表性。上述兩點原因會對計算所得的OAS造成一定的偏差。

四、結(jié)論和討論

近年來，資產(chǎn)證券化是我國著力推廣的業(yè)務。資產(chǎn)證券化在國外已經(jīng)較為成熟，但在我國仍處丁起步階段，且我國國情和金融情況同國外存在較大的不同，我國的利率化市場進程也在推進過程中。在資產(chǎn)證券化的定價方面，國內(nèi)大多數(shù)研究都停留在理論層面較難找到能在具體操作層面闡述的研究。本文嘗試運用國外較為流行的OAS方法對資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進行定價，同時運用蒙特卡洛模擬法和列維構(gòu)造法解決定價過程中存在的問題，并利用此方法對國內(nèi)近年距有代表性的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品之一——歡樂谷主題公園入園憑證專項資產(chǎn)管理計劃進行定價。通過實證分析，發(fā)現(xiàn)我國目前推出的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品收益率偏高，筆者從國內(nèi)客觀的原因和模型定價本身存在的缺陷兩方面進行了分析，探討產(chǎn)品定價偏低的原因。

在文章的定價過程中，由于我同的利率市場并非完全市場化，也缺少國內(nèi)關(guān)丁提前還款的權(quán)威數(shù)據(jù)，為定價帶來了網(wǎng)難。因此，為使我國的資產(chǎn)證券化業(yè)務順利發(fā)展擴大，我們需要著重從以下幾方面努力：第一，建立我國金融體系中關(guān)丁提前償付行為的權(quán)威數(shù)據(jù)席，收集我國各大金融機構(gòu)關(guān)丁投資者（消費者）提前還款的數(shù)據(jù)，對此數(shù)據(jù)進行分析，了解國內(nèi)投資者（消費者）在這方面的行為特征，這是資產(chǎn)證券化業(yè)務開展過程中必不可少的一個重組成要部分;第二，在利率南國家指導的市場上，其定價容易出現(xiàn)不合理的現(xiàn)象，因此國家需加快推進我國利率市場化;第三，總結(jié)目前已有開展資產(chǎn)證券化的經(jīng)驗，建立完善的交易撮合機制和定價機制。只有在流動充分的市場上才能有合理的定價，也只有合理的定價機制才能促使更多的投資者參與其中，推動資產(chǎn)證券化業(yè)務的發(fā)展。

目前，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品已經(jīng)在美國的各主要類型同定收益品種中占據(jù)這最大的比重。從國際經(jīng)驗來看，在我國資產(chǎn)證券化業(yè)務還有著廣闊的發(fā)展前景，然而前進的途中必定充滿了未知和摸索，希望本文的研究對我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展能有所助益。

參考文獻：

[1]郭小磊（2007） “我國的資產(chǎn)證券化及定價研究” 東北財經(jīng)大學研究生學位論文

[2]陳蓉（2005） “期權(quán)調(diào)整利差（OAS）及其應用研究”《統(tǒng)計研究》2f）05年08期

[3]苗承雨施祖留（2006）“住房抵押貸款證券化定價模式比較研究”《學習與探索》2（）（）6年05期

[4]林海（2007）“利率期限結(jié)構(gòu)研究述評”《管理科學學報》2007年01期

[5]鄭振龍林海（2f1（）3） “中國市場利率期限結(jié)構(gòu)的靜態(tài)估計” 《武漢金融》.2003年03期

[6]施方（ 2001） “住房抵押貸款的比例提前償付模型”《數(shù)理統(tǒng)計與管理》.2003年03期

[7] Alexander Levin and Andrew Davidson（ 2005） “Prepayment Risk and Option-Adjusted Valuationof MBS”Journal of Portfolio Management.Vol.3. Summer2005. p.73

[8] Bartholomew. Lvnn .Berk. Jonathan and RolI.Richard（ 1988） “Mortgage Securities Research Adjustable RateMortgages： Prepayment Behavior” Housing Finance ReviewVol.7. July 1988. pp.31-46

[9] CJiliberto. S Michael and Thibodeau. ThomasG（ 1989）

”Modeling Conventional Residential MortgageR efinane es” The Joumal of Real Estate Finance and EconomicsVol.2 June 1989. pp.285-299

[ 10] Peter. H. F Pinkus，S M. and Askin，DI（ 1984） “Figuring the Odds：A Model of MortgagePrepayments” Secondarv Mortgage Markets. Vol. 69.Mav1984.pp.19-23

[ 11 ] Roman Ferrer. Cristobal CJonzalez.Maria PazJorda. （ 2004 ） . "Financial incentive to prepay in fixed-ratemortgages" .Briefings in Real Estate Finance. Vol.3. Mar 2004.pp.320.

[ 12] C.ox.J.C..lngersoll.J.E.&Ross.S.A.（ 1985）”Atheorv of the term structure of interest rates" Econometrica53.pp. 385-407