科創(chuàng)板交易展望

李健 趙康杰 林偉萍

編者按

科創(chuàng)板開(kāi)戶在最近出現(xiàn)一個(gè)小高潮，從6月29日-7月18日收盤，開(kāi)戶總數(shù)從320多萬(wàn)戶增長(zhǎng)至380余萬(wàn)戶，14個(gè)交易日內(nèi)開(kāi)戶量勁增近18%，而A股市場(chǎng)符合條件的個(gè)人投資者約為400萬(wàn)人。從參與打新的情況來(lái)看，打新賬戶超過(guò)310萬(wàn)戶。另外，在科創(chuàng)板開(kāi)通兩融業(yè)務(wù)的投資者數(shù)量達(dá)到93.38萬(wàn)人。同時(shí)，券商早已完成科創(chuàng)板交易業(yè)務(wù)預(yù)通關(guān)測(cè)試，以及衡量科創(chuàng)板市場(chǎng)整體表現(xiàn)的“上證科創(chuàng)板50成份指數(shù)”，將于科創(chuàng)板上市股票與存托憑證數(shù)量滿30只后的第11個(gè)交易日正式發(fā)布。

這些消息都顯示出，科創(chuàng)板交易在即，市場(chǎng)參與主體們已經(jīng)各就各位。

不過(guò)，科創(chuàng)板是A股市場(chǎng)的新生事物，交易規(guī)則中引入了不少國(guó)際成熟經(jīng)驗(yàn)，這些經(jīng)驗(yàn)對(duì)科創(chuàng)板的投資者們來(lái)說(shuō)既新鮮也是個(gè)新挑戰(zhàn)。如價(jià)格籠子、盤中臨停機(jī)制、增加盤后交易等。對(duì)此，監(jiān)管層提醒投資者，在看到科創(chuàng)板市場(chǎng)化改變帶來(lái)的大利好以外，還要注意科創(chuàng)企業(yè)發(fā)展高不確定性的特點(diǎn)。

那么，A股塔尖上的投資群體，在新的交易規(guī)則下將會(huì)碰撞出怎樣的火花？券商、私募、公募等機(jī)構(gòu)和職業(yè)投資人又會(huì)如何操作？

科創(chuàng)板交易大猜想

在科創(chuàng)板打新中，公募幾乎是全體參與，普通投資者也幾乎是人人打新，私募的參與熱度也較高。在打中新股且科創(chuàng)板開(kāi)市后，這些參與者會(huì)怎樣操作？

接受《紅周刊》記者采訪的許多機(jī)構(gòu)投資者和普通投資者表示，將會(huì)優(yōu)先選擇“鎖定打新收益，因?yàn)闊o(wú)法預(yù)料科創(chuàng)板行情的演繹”。他們還有一個(gè)擔(dān)心的理由，就是科創(chuàng)板公司的估值都較貴。

不過(guò)，來(lái)自海外的高盛相對(duì)比較樂(lè)觀。高盛向記者提供的一份內(nèi)部資料顯示，他們認(rèn)為科創(chuàng)板公司的估值并不太貴，同時(shí)這些公司的高成長(zhǎng)會(huì)逐步減輕投資者的擔(dān)心。

公募、券商的開(kāi)市“安排”

在一切都是新的科創(chuàng)板面前，機(jī)構(gòu)們的打新策略大多選擇“盡早賣出”;從首批上市企業(yè)本身來(lái)看，有公募明確指出大部分公司的基本面不錯(cuò)。

公募基金和券商資管是打新大戶。公募基金除了發(fā)行科創(chuàng)板戰(zhàn)略配售基金外，很多還設(shè)計(jì)了以科創(chuàng)板打新為賣點(diǎn)的靈活配置混合基金。一位公募基金經(jīng)理透露，因?yàn)榇蛐旅新氏噍^主板較高，公司目前發(fā)行的4只打新策略基金已經(jīng)募滿金額，之后將限制大額申購(gòu)，只能以小額——小于10萬(wàn)元買入。另?yè)?jù)《紅周刊》記者不完全統(tǒng)計(jì)，目前有中信證券、招商證券、中金公司、華泰證券等12家公司成立了逾30只科創(chuàng)板打新產(chǎn)品，如華泰資管已經(jīng)發(fā)行了2只集合產(chǎn)品和1只專戶產(chǎn)品。

對(duì)于打中的新股，券商和公募幾乎都想著在開(kāi)市后馬上賣出。一位滬上券商資管部負(fù)責(zé)人向《紅周刊》記者透露，“這些新股我們最多持有幾天，一些估值較高或質(zhì)地較差的公司，第一天就會(huì)全部賣出。”

一家千億券商資管負(fù)責(zé)人也表示在第一個(gè)交易日就會(huì)全部賣出，“我們的策略是開(kāi)盤后賺錢了就賣。打新是一個(gè)提前制定好的策略，這個(gè)策略意味著股票開(kāi)盤后打新策略就結(jié)束了，不管賺了多少，都要落袋為安。在這一點(diǎn)上，我們執(zhí)行得很嚴(yán)格?！?/p>

相比券商，公募的情況更為復(fù)雜。一位中型公募的基金經(jīng)理向《紅周刊》記者表示，“我們?cè)瓌t上是第一天全部賣出，除非監(jiān)管層要求第一天不準(zhǔn)拋售。如果破發(fā)可能會(huì)考慮止損或在企業(yè)質(zhì)地優(yōu)良的情況下持有等待一段時(shí)間?！?/p>

積極賣出不等于看衰科創(chuàng)板。以上中型私募人士表示，“當(dāng)然，我們認(rèn)為破發(fā)的可能性不大，之前銀河證券交易員由于操作失誤棄購(gòu)天準(zhǔn)科技，其公司自營(yíng)投資負(fù)責(zé)人最終被給予了黨內(nèi)警告的處分，從高層意愿上也不允許開(kāi)市第一天就出現(xiàn)破發(fā)的新股。另外，監(jiān)管層將大量流通股鎖住了，不僅戰(zhàn)略配售基金中的股票有鎖定期，網(wǎng)下打新的股票中也有4成在公募基金手中。但市場(chǎng)中炒作的人永遠(yuǎn)存在，一旦鎖住只會(huì)炒作得更高。”

鵬華科創(chuàng)主題3年封閉運(yùn)作基金基金經(jīng)理李韻怡更是堅(jiān)定的“看多者”，她表示，“通過(guò)對(duì)于首批科創(chuàng)板上市公司的系統(tǒng)研究，我們對(duì)于大部分公司的基本面具備信心。但是落實(shí)到投資上面，仍要參考發(fā)行價(jià)格、估值等因素來(lái)具體評(píng)判公司的投資價(jià)值?！?/p>

李韻怡介紹說(shuō)，開(kāi)市后，他們將根據(jù)具體標(biāo)的和價(jià)格確定建倉(cāng)與否，“除科創(chuàng)板股票外，科技創(chuàng)新的其他公司也在我們主題基金的選擇之中?！边@個(gè)觀點(diǎn)與某大型公募基金的選擇類似。某大型公募基金內(nèi)部人士向《紅周刊》記者表示，在科創(chuàng)板投資主要是選公司，“尤其是技術(shù)上和賽道上占據(jù)非常強(qiáng)地位的公司，寧愿少選公司也不想做波段。其次是關(guān)注公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用、財(cái)務(wù)指標(biāo)等?！?/p>

從收益目標(biāo)來(lái)說(shuō)，李韻怡以跑贏業(yè)績(jī)基準(zhǔn)為首要目標(biāo)。

不過(guò)，券商給出的收益目標(biāo)相對(duì)主板來(lái)說(shuō)并沒(méi)有什么優(yōu)勢(shì)。上述滬上資管負(fù)責(zé)人表示，第一批上市企業(yè)的樂(lè)觀預(yù)期收益是100%，中性預(yù)期是50%，悲觀預(yù)期是0。

在猶豫、擔(dān)心、興奮等因素的作用之下，有券商將最快的報(bào)價(jià)系統(tǒng)提供到科創(chuàng)板股票的交易中，“如果市場(chǎng)中的資金都想離場(chǎng)，這時(shí)候比拼的就是誰(shuí)先把交割單遞送到交易所的報(bào)價(jià)系統(tǒng)中。不過(guò)，這種情況我們沒(méi)經(jīng)歷過(guò)，其他券商也沒(méi)經(jīng)歷過(guò)，都是第一次開(kāi)門做生意，都會(huì)根據(jù)當(dāng)天情況臨時(shí)調(diào)整?！?/p>

科創(chuàng)板的流動(dòng)性用擔(dān)心嗎？

公募基金準(zhǔn)備的資金頭寸在2200億左右（靜態(tài)數(shù)據(jù)），同時(shí)還有券商自營(yíng)和券商資管等資金，甚至還有游資等待進(jìn)場(chǎng)。最終流入科創(chuàng)板的資金規(guī)模，取決于科創(chuàng)板的實(shí)際表現(xiàn)。

市場(chǎng)普遍擔(dān)心科創(chuàng)板的流動(dòng)性問(wèn)題，比如A股塔尖上的380萬(wàn)戶投資者是否能支撐科創(chuàng)板的活躍交易？隨著科創(chuàng)板不斷擴(kuò)容，市場(chǎng)資金夠不夠？

據(jù)中國(guó)銀河證券基金研究中心測(cè)算，目前，公募基金準(zhǔn)備的資金頭寸在2200億（戰(zhàn)略配售1078億+存量調(diào)整1000億+前2批科創(chuàng)主題基金120億）左右。這個(gè)數(shù)字是高了還是低了？

李韻怡向《紅周刊》記者表示，“這個(gè)數(shù)據(jù)只是靜態(tài)假設(shè)數(shù)據(jù)，初期參與的具體數(shù)值可能高或者低，取決于上市價(jià)格和各家基金公司的風(fēng)控要求及投資判斷，中長(zhǎng)期這個(gè)數(shù)字偏低。基本投資原則是尋找中長(zhǎng)期值得投資的標(biāo)的，在合適的價(jià)格進(jìn)行參與，共同分享科創(chuàng)板公司的長(zhǎng)期成長(zhǎng)帶來(lái)的收益?！?/p>

除了公募基金，還有券商自營(yíng)和券商資管等資金，甚至還有游資等待進(jìn)場(chǎng)。

券商自營(yíng)應(yīng)會(huì)參與到二級(jí)市場(chǎng)的交易中?？苿?chuàng)板的一個(gè)創(chuàng)新舉措是在開(kāi)市第一天即可進(jìn)行融資融券交易，但一些中小券商投行人士向記者感嘆“市場(chǎng)中沒(méi)有券！”不過(guò)，一些頭部券商卻可以提供融券交易，而券源則來(lái)自于自營(yíng)盤中配置的股票。這意味著頭部券商在戰(zhàn)略配售之外，可能會(huì)以自營(yíng)盤買入科創(chuàng)板公司。

此外，還有部分券商正在籌備以投資為目的的資管產(chǎn)品，記者了解到一家北京大型券商正在準(zhǔn)備一只長(zhǎng)期跟蹤科創(chuàng)板企業(yè)的集合產(chǎn)品。另一家大型券商的資管產(chǎn)品負(fù)責(zé)人也向記者表示，他們考慮在半年后成立一只指數(shù)型產(chǎn)品?！皠倓偵鲜械墓敬嬖诜埏椮?cái)報(bào)的可能，我們需要等到半年報(bào)和年報(bào)發(fā)布后，才能確認(rèn)哪些是業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)強(qiáng)勁的公司，屆時(shí)會(huì)成立長(zhǎng)期跟蹤的產(chǎn)品?！?/p>

各路資金都在關(guān)注科創(chuàng)板開(kāi)市。上述滬上券商資管部負(fù)責(zé)人表示，“此前有2000萬(wàn)的游資定制了科創(chuàng)板打新產(chǎn)品?！毕啾戎拢嫉暮芏喈a(chǎn)品目前只能進(jìn)行小額申購(gòu)，上述公募基金經(jīng)理提到，“雖然是小額申購(gòu)，但每天也有幾百萬(wàn)至上千萬(wàn)資金流入打新基金中?！?/p>

估算科創(chuàng)板參與資金的規(guī)模是困難的，但從關(guān)注度來(lái)看，科創(chuàng)板吸引來(lái)的“活水“將是空前的。一位公募基金經(jīng)理表示，如果第一批上市企業(yè)的股價(jià)表現(xiàn)可觀，除高度關(guān)注的資金會(huì)流入更快，那些觀望的資金也會(huì)加速進(jìn)場(chǎng)，“但如果股價(jià)表現(xiàn)低于預(yù)期，可能形成反效應(yīng)?！?h3>高盛唱多 富蘭克林鄧普頓觀望

高盛為外國(guó)投資者參與科創(chuàng)板投資提出了種種建議，且看多科創(chuàng)板上市公司。富蘭克林鄧普頓基金則希望科創(chuàng)板公司，好公司和好價(jià)格同時(shí)出現(xiàn)的時(shí)候再參與。

今年以來(lái)，高盛針對(duì)科創(chuàng)板發(fā)布了兩份研報(bào)，分別解析了科創(chuàng)板從哪些角度進(jìn)行改革以及科創(chuàng)板的投資機(jī)會(huì)，尤其在6月27日發(fā)布的報(bào)告中，高盛用了“中國(guó)的明星股票有哪些？”作為標(biāo)題，其對(duì)科創(chuàng)板的看好可見(jiàn)一斑。

在高盛看來(lái)，科創(chuàng)板上市的第一批企業(yè)具有長(zhǎng)期投資價(jià)值，他們計(jì)算了中小板第一批登陸的8家公司，以及創(chuàng)業(yè)板第一批登陸的28家公司從發(fā)行日起至今的股價(jià)漲幅，36家企業(yè)的年復(fù)合增長(zhǎng)率為15%，大幅超過(guò)滬深300指數(shù)的9%。

同時(shí)，高盛將科創(chuàng)板上市的企業(yè)命名為“新中國(guó)”的代表，認(rèn)為這些企業(yè)是創(chuàng)新領(lǐng)袖以及未來(lái)的增長(zhǎng)引擎。對(duì)于這些新興公司，高盛認(rèn)為其估值并不算特別貴：科創(chuàng)板上市企業(yè)過(guò)去三年的成長(zhǎng)軌跡令人印象深刻，它們?cè)谶^(guò)去的3年里（2016年至2018年）的收入和盈利分別增長(zhǎng)了35%和57%，大幅超過(guò)滬深300的15%和13%，以及MSCI A股指數(shù)的16%和15%。更重要的是，高盛認(rèn)為企業(yè)的高速增長(zhǎng)會(huì)減輕投資者對(duì)于上市公司的擔(dān)心，特別是那些講了激動(dòng)人心的成長(zhǎng)故事的企業(yè)。

高盛作為全球頂尖的投行，為全球資金提供投資服務(wù)。在研報(bào)中，高盛詳細(xì)列舉了外資參與科創(chuàng)板的方式：“目前外國(guó)投資者參與的唯一方法是通過(guò)QFII，科創(chuàng)板公司還沒(méi)有通過(guò)滬港通進(jìn)行交易的資格。對(duì)于不能參與QFII但希望參與投資的海外機(jī)構(gòu)，可以投資中小創(chuàng)中的相關(guān)影子股獲得投資收益”。

此外，高盛在研報(bào)中還提示了A股“獨(dú)家”存在的“打新策略”，他們通過(guò)研報(bào)向客戶解釋道：在A股打新策略大概率可以盈利的原因在于監(jiān)管層默認(rèn)的23倍發(fā)行市盈率的規(guī)則。雖然高盛沒(méi)有提及科創(chuàng)板不規(guī)定發(fā)行市盈率是否會(huì)導(dǎo)致“打新策略”失靈，但從高盛的服務(wù)來(lái)看，海外大有躍躍欲試的資金存在。

或許正因如此，高盛在報(bào)告中還提到今年1月31日證監(jiān)會(huì)發(fā)布咨詢函的情況，并判斷QFII最快或在今年年底出現(xiàn)變化。

但也有海外大行表示需要觀望一下，《紅周刊》記者聯(lián)系到富蘭克林鄧普頓基金，其中國(guó)市場(chǎng)股票投資組合管理團(tuán)隊(duì)總監(jiān)Jason Zhu表示，“我們看好科創(chuàng)板的建立。這是中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的關(guān)鍵一步。但要識(shí)別有潛力的企業(yè)還需要投資者具備強(qiáng)大的研究能力。特別是一些履歷尚淺、仍處于早期創(chuàng)業(yè)階段的企業(yè)，需要結(jié)合財(cái)務(wù)分析以及實(shí)地研究，建立對(duì)企業(yè)發(fā)展前景的完整認(rèn)知。這些企業(yè)的股票可能波動(dòng)性更高、流動(dòng)性更低，或?qū)⒂绊懲顿Y組合的搭建。在我們找到高質(zhì)量、具備持續(xù)盈利能力、并且價(jià)值與價(jià)格錯(cuò)位的企業(yè)之前，我們可能仍會(huì)保持觀望狀態(tài)。”

炒作基因的“饋贈(zèng)” “短時(shí)交易者”將率先活躍

科創(chuàng)板開(kāi)市初期可能缺乏炒作的估值基礎(chǔ)，但仍避免不了“引入”主板市場(chǎng)的“炒作基因”。

記者了解到，市場(chǎng)中很多私募會(huì)采取短線操作策略，星瀚投資董事長(zhǎng)陳曉虎直言自己此次網(wǎng)上打新沒(méi)有中簽，但如果中簽將在“開(kāi)盤前15分鐘”集合競(jìng)價(jià)結(jié)束后全部賣出?！拔也粎⑴c科創(chuàng)板炒作，因?yàn)榫唧w哪只會(huì)被炒起來(lái)不好判斷，我們也不賭這個(gè)概率。”

同樣，“開(kāi)盤就賣”的還有寶鼎投資董事長(zhǎng)張亮，他向記者解釋道，他們會(huì)在開(kāi)盤后1個(gè)小時(shí)內(nèi)賣出，如果出現(xiàn)破發(fā)會(huì)持有觀望一段時(shí)間，但如果漲勢(shì)兇猛，半小時(shí)內(nèi)就會(huì)全部賣出。“我們不想賺市場(chǎng)的差價(jià)收益，因?yàn)椴顑r(jià)是不確定的，只有企業(yè)的成長(zhǎng)是確定的，所以在參與打新之外，我們也準(zhǔn)備走訪企業(yè)，如果未來(lái)有優(yōu)質(zhì)企業(yè)，我們一定會(huì)長(zhǎng)期持有?！?/p>

東方港灣投資公司的一位基金經(jīng)理向《紅周刊》記者提到，他們目前只參與了科創(chuàng)板打新，沒(méi)有炒作和投資的打算，因?yàn)槟壳罢w估值偏貴。一位深圳私募董事長(zhǎng)也表達(dá)了同樣的擔(dān)心，以科創(chuàng)板目前的高估值，賭博屬性更強(qiáng)一點(diǎn)，“按照目前的估值，我們認(rèn)為會(huì)透支未來(lái)的成長(zhǎng)預(yù)期?！?/p>

不過(guò)，上述私募董事長(zhǎng)在接受采訪中表示，雖然目前科創(chuàng)板企業(yè)估值較貴，但仍存炒作機(jī)會(huì)，“就像鎮(zhèn)江排骨中也沒(méi)有排骨，一樣有人點(diǎn)單。”

實(shí)際上，科創(chuàng)板可能會(huì)“引入”主板市場(chǎng)的“炒作基因”。一位北京私募投資經(jīng)理向記者表示，對(duì)科創(chuàng)板之前有投資經(jīng)理說(shuō)“只有鐮刀，沒(méi)有韭菜”引起了熱議，“市場(chǎng)的走勢(shì)也是由主力資金帶動(dòng)的，與幾萬(wàn)股的散戶關(guān)系很小。按照國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的特征，我們認(rèn)為破發(fā)應(yīng)該不會(huì)出現(xiàn)，因?yàn)榇饲俺闪⒌目苿?chuàng)板主題基金可能會(huì)進(jìn)場(chǎng)布局，但‘鐮刀得先揚(yáng)起來(lái)吧?！?/p>

“長(zhǎng)投者”等待合理估值出現(xiàn)和新規(guī)則試水結(jié)果

在價(jià)值派私募看來(lái)，科創(chuàng)板公司估值短期內(nèi)可能不會(huì)太便宜，等到便宜時(shí)參與也不晚。

科創(chuàng)板第一批網(wǎng)下打新中，林園投資、少藪派投資、九章投資、迎水投資、希瓦資產(chǎn)等私募中簽率較高，如林園資產(chǎn)打中13只新股，少藪派打中新股12只。在這些網(wǎng)下“打新大戶”中，有些機(jī)構(gòu)認(rèn)為第一批上市的25家公司中存在值得投資的公司。希瓦資產(chǎn)有3只產(chǎn)品獲得配售，希瓦資產(chǎn)CEO梁宏向《紅周刊》記者表示，第一批上市的企業(yè)中有3家企業(yè)質(zhì)地不錯(cuò)，中微公司算是一家。

另外，有上海百億私募董事長(zhǎng)更為樂(lè)觀地認(rèn)為，科創(chuàng)板中有一半具有投資價(jià)值?！袄缰形⒐镜亩麻L(zhǎng)尹志堯在國(guó)際上有話語(yǔ)權(quán)，時(shí)常會(huì)讓國(guó)外半導(dǎo)體企業(yè)難受一下。尹志堯執(zhí)掌公司，我們就認(rèn)為170倍估值不算高?！?/p>

林園投資董事長(zhǎng)林園此前表示“只做打新，不參與投資”，但隨著所有25家公司的發(fā)行價(jià)陸續(xù)公布，林園更新了他的看法，“未來(lái)有便宜的公司，我們會(huì)持續(xù)保持關(guān)注?！?/p>

和林園類似，香港博文資金董事長(zhǎng)王文也認(rèn)為，科創(chuàng)板首批公司的發(fā)行價(jià)定得較高了，“我們會(huì)長(zhǎng)期關(guān)注科創(chuàng)板中的公司，如果有價(jià)格合理的企業(yè)可能會(huì)考慮參與，但目前不會(huì)，而且這條回歸的路可能會(huì)走兩三年。”

“我們認(rèn)為，企業(yè)質(zhì)地與技術(shù)和業(yè)績(jī)無(wú)關(guān)，而是與商業(yè)模式有關(guān)?！蓖跷恼f(shuō)，“科創(chuàng)板企業(yè)的商業(yè)模式?jīng)Q定了這些企業(yè)是‘煙花式發(fā)展路徑，前3年凈利潤(rùn)上漲，第4年出現(xiàn)暴跌的情況在資本市場(chǎng)中也經(jīng)常上演，只有商業(yè)模式?jīng)Q定了企業(yè)能掙多少錢。而技術(shù)隨時(shí)會(huì)被迭代，汽車也可以算科技，但這項(xiàng)技術(shù)能保證企業(yè)掙錢嗎？不過(guò)，我們不排除一些企業(yè)已經(jīng)形成了技術(shù)壁壘，但甄別的難度很大，而且當(dāng)前的估值給的很高，其中已經(jīng)包含了技術(shù)優(yōu)勢(shì)。”

同時(shí)有一項(xiàng)重要的交易制度值得關(guān)注。上交所發(fā)布的《上海證券交易所科創(chuàng)板股票異常交易實(shí)時(shí)監(jiān)控細(xì)則（試行）》中規(guī)定：每次報(bào)價(jià)不能高于或低于上一次成交價(jià)的2%。

在梁宏看來(lái)，該項(xiàng)舉措的目的是為了企業(yè)平抑過(guò)大的市場(chǎng)波動(dòng)，但或許會(huì)帶來(lái)更明顯的漲跌。“如果每一次報(bào)價(jià)不能高于或低于上一次成交價(jià)的2%，那么上市首日會(huì)出現(xiàn)很多的小漲停和小跌停。在股價(jià)快速拉升的時(shí)候，會(huì)呈現(xiàn)一個(gè)2%連著一個(gè)2%的小折線。如果有人想以5%的幅度提價(jià)，他報(bào)出的訂單就屬于廢單。在股價(jià)快速拉升的過(guò)程中，算出下一個(gè)合適的報(bào)價(jià)之后下單，可能已經(jīng)錯(cuò)過(guò)了成交的時(shí)機(jī)，導(dǎo)致每次都買不到。原來(lái)提高5%可以買到的，現(xiàn)在通過(guò)多次2%的提價(jià)，最終買入價(jià)格可能還要高于5%。這就會(huì)造成投資者情緒的極端變化，一直買不到就拼命想買，像熔斷時(shí)候一樣，會(huì)帶來(lái)漲跌幅的加劇。”