• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    品牌價(jià)值之于上市公司價(jià)值
    ——基于換手率的中介效應(yīng)

    2017-11-26 08:27:09山東財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院山東濟(jì)南250014中國資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)北京100045
    商業(yè)會(huì)計(jì) 2017年24期
    關(guān)鍵詞:換手率品牌價(jià)值投資者

    (山東財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院山東濟(jì)南250014中國資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)北京100045)

    一、引言

    隨著經(jīng)濟(jì)全球化時(shí)代的到來,我國市場(chǎng)環(huán)境隨之發(fā)生了很多改變。《消費(fèi)品標(biāo)準(zhǔn)和質(zhì)量提升規(guī)劃 (2016—2020年)》(國辦發(fā)[2016]68號(hào))提出要實(shí)現(xiàn)“知名品牌培育成效明顯,具有較強(qiáng)品牌培育能力的消費(fèi)品生產(chǎn)企業(yè)大量涌現(xiàn),具有國際影響力的消費(fèi)品品牌數(shù)量明顯增多,質(zhì)量競(jìng)爭(zhēng)型消費(fèi)品出口占比居全球前列,知名消費(fèi)品品牌價(jià)值大幅提升”的總體目標(biāo)。可見,國家已經(jīng)將品牌培養(yǎng)放在重中之重的戰(zhàn)略位置。

    《中國500最具價(jià)值品牌排行榜》是由世界知名品牌評(píng)價(jià)機(jī)構(gòu)——世界品牌實(shí)驗(yàn)室定期發(fā)布的,主要披露中國公司品牌的評(píng)估價(jià)值,具有較高的權(quán)威性。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示,上市公司在500強(qiáng)排行榜中所占的比例從2004年的41.6%上升到了2015年的46%。隨著越來越多強(qiáng)勢(shì)品牌公司在市場(chǎng)上不斷涌現(xiàn),我國公司應(yīng)該開始認(rèn)識(shí)到打造知名品牌的重要性和緊迫性。這就要求現(xiàn)代公司應(yīng)以品牌為核心,增強(qiáng)品牌競(jìng)爭(zhēng)力。公司在品牌領(lǐng)域的決策變動(dòng)會(huì)對(duì)公司股價(jià)的走勢(shì)產(chǎn)生影響。因此研究公司品牌價(jià)值與公司價(jià)值的關(guān)系已經(jīng)成為新的研究熱點(diǎn)。所以,本文選用世界品牌實(shí)驗(yàn)室2011—2015年公布的上市公司品牌價(jià)值數(shù)據(jù),用托賓Q值衡量公司價(jià)值,將換手率這一投資者行為的主要表現(xiàn)形式作為中介變量,對(duì)品牌價(jià)值對(duì)公司價(jià)值的影響進(jìn)行了研究。

    國內(nèi)外不少學(xué)者針對(duì)品牌價(jià)值對(duì)公司價(jià)值的影響進(jìn)行了研究,得出的結(jié)論雖都證明公司品牌價(jià)值對(duì)公司價(jià)值具有影響,但是很少從公司外部資本市場(chǎng)的角度來看待品牌價(jià)值對(duì)公司價(jià)值的影響,由于外部投資者對(duì)公司品牌的認(rèn)知以及其在資本市場(chǎng)的行為表現(xiàn)也會(huì)對(duì)公司價(jià)值產(chǎn)生影響,所以,關(guān)注投資者的資本市場(chǎng)行為角度是本文的創(chuàng)新點(diǎn)之一。同時(shí),引入的換手率——投資者市場(chǎng)行為的一種表現(xiàn)作為中介變量,利用實(shí)證的方法,探索品牌價(jià)值對(duì)公司價(jià)值的具體影響機(jī)理,是本研究第二方面的創(chuàng)新。

    二、文獻(xiàn)回顧

    (一)品牌價(jià)值的相關(guān)研究

    品牌是指公司在創(chuàng)造品牌后才在市場(chǎng)上產(chǎn)生的品牌效應(yīng),對(duì)于公司而言,正確認(rèn)識(shí)到品牌價(jià)值并且能夠充分發(fā)揮好公司品牌價(jià)值所具有的效應(yīng)是非常重要的(李德立、張海燕,2012)。

    一些學(xué)者基于財(cái)務(wù)角度,認(rèn)為品牌價(jià)值有利于公司取得產(chǎn)品溢價(jià)、降低公司風(fēng)險(xiǎn)。Aaker D.A.(1991)曾將品牌價(jià)值定義為與公司品牌及其名稱、商標(biāo)等相關(guān)的資產(chǎn)和負(fù)債。周云(2009)也指出,品牌價(jià)值是公司通過品牌在產(chǎn)品市場(chǎng)獲得的的增值和溢價(jià)(Ailawadietal,2003;Farquhar,1990;Maddenetal,2006)。

    一些學(xué)者從消費(fèi)者的角度出發(fā),認(rèn)為品牌價(jià)值能夠增強(qiáng)消費(fèi)者對(duì)公司產(chǎn)品的忠誠度。Farquhar(1990)認(rèn)為品牌價(jià)值是公司長期針對(duì)公司的產(chǎn)品特有的特點(diǎn)、質(zhì)量和服務(wù)給消費(fèi)者做出的一項(xiàng)承諾。品牌價(jià)值往往體現(xiàn)在品牌與消費(fèi)者的關(guān)系之中,有利于加深公司品牌與消費(fèi)者的關(guān)系,為公司培養(yǎng)忠誠顧客(王毅、趙平,2010)。Keller K.L.(2003)也指出品牌價(jià)值能夠使消費(fèi)者快速識(shí)別公司產(chǎn)品或服務(wù),減少他們的搜尋成本,增強(qiáng)其對(duì)公司品牌的忠誠度,促進(jìn)重復(fù)購買。

    (二)公司價(jià)值的相關(guān)研究

    一些學(xué)者對(duì)影響公司價(jià)值的公司內(nèi)部因素進(jìn)行了研究和分析。欒馭、石軍(2009)發(fā)現(xiàn)上市公司通過建立相關(guān)獨(dú)立董事制度,能夠提高公司的價(jià)值。伍偉(2008)發(fā)現(xiàn)公司高層管理人員的多少與增減,都會(huì)在一定程度上對(duì)公司價(jià)值產(chǎn)生具體的影響。張斌、蘭菊萍和龐紅學(xué)(2009)發(fā)現(xiàn)PE與公司價(jià)值之間具有顯著的正相關(guān)關(guān)系,但是這一結(jié)論并沒有在創(chuàng)業(yè)板的樣本上得到有效突顯,其原因可能是創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)尚不成熟,PE參與的有效性受限。

    部分學(xué)者則將對(duì)公司價(jià)值影響因素研究的重點(diǎn)聚焦于公司外部因素。李心丹、肖斌卿(2007)發(fā)現(xiàn)中國的A股上市公司,其與外部投資者的關(guān)系及其關(guān)系管理水平與公司價(jià)值顯著正相關(guān)。馬連福(2007)分析了公司對(duì)投資者關(guān)系的管理對(duì)公司現(xiàn)金流權(quán)所體現(xiàn)的公司價(jià)值效應(yīng)的影響機(jī)制,研究的結(jié)論顯示,公司現(xiàn)金流權(quán)與公司價(jià)值呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。杜興強(qiáng)、曾泉和杜穎潔(2011)則選取2004—2008年的國有上市公司作為研究對(duì)象,發(fā)現(xiàn)投資者不理性的過度投資對(duì)國有上市公司的價(jià)值有顯著的負(fù)相關(guān)影響。

    (三)換手率的相關(guān)研究

    換手率是資本市場(chǎng)投資者行為的一種主要表現(xiàn)形式,對(duì)整個(gè)資本市場(chǎng)和市場(chǎng)中的個(gè)體均具有重要的影響。目前,學(xué)者們對(duì)換手率相關(guān)研究主要集中于對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和股票收益這兩個(gè)角度。

    在換手率對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的研究中,朱琳(2011)通過選取深證成指2006—2010年的日交易數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析,得出了流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)與市場(chǎng)實(shí)際換手率呈正相關(guān)關(guān)系,流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)與上期流動(dòng)性成本相關(guān)等結(jié)論。在換手率與收益率的研究中,賴沛東(2010)提出收益率和換手率之間的關(guān)系需要根據(jù)實(shí)際情況而定,在利好消息的情況下,高的換手率可以帶來高的收益率,但當(dāng)權(quán)證價(jià)格傳來利壞消息時(shí),會(huì)出現(xiàn)權(quán)證價(jià)格往下走的可能。張崢、劉力(2006)則認(rèn)為股票換手率與股票收益存在負(fù)相關(guān)的現(xiàn)象,并基于流動(dòng)性和投機(jī)性泡沫兩方面給出了解釋:基于流動(dòng)性的解釋,即換手率是度量股票流動(dòng)性的代理變量之一,低換手率的股票往往具有流動(dòng)性低、交易成本高的特點(diǎn),因此低換手率股票對(duì)應(yīng)較高的股票收益?;谕稒C(jī)性泡沫的解釋,即當(dāng)市場(chǎng)存在賣空約束,投資者的異質(zhì)性信念會(huì)產(chǎn)生投機(jī)性交易的可能,此時(shí)股票價(jià)格中包含投機(jī)性泡沫的成分,股票價(jià)格中的投機(jī)性泡沫隨投資者意見分歧程度的波動(dòng)增大而增大,而意見分歧程度的高波動(dòng)同時(shí)導(dǎo)致了高換手率。

    三、研究假設(shè)

    (一)影響機(jī)理

    本文的公司品牌價(jià)值是世界品牌實(shí)驗(yàn)室依據(jù)公司產(chǎn)品在市場(chǎng)的影響力作出的評(píng)估價(jià)值,具有較高的權(quán)威性和可靠性,依據(jù)信號(hào)傳遞理論,品牌價(jià)值傳遞的信號(hào)可以有效體現(xiàn)公司產(chǎn)品在市場(chǎng)上的各項(xiàng)綜合表現(xiàn),這樣公司往往會(huì)呈現(xiàn)出較高的品牌價(jià)值來向外部投資者傳遞信號(hào),因此可以有效解決公司與外部投資者的信息不對(duì)稱問題。許多學(xué)者在對(duì)品牌價(jià)值在投資者行為方面的研究中指出,投資者對(duì)公司品牌價(jià)值的認(rèn)知度越高、所感知的品牌質(zhì)量越高,他們?cè)狡萌ベ徺I和持有該公司的股票,從而導(dǎo)致股票換手率降低。所以,公司的品牌價(jià)值越高,其在資本市場(chǎng)的換手率一般會(huì)較低。

    根據(jù)有效市場(chǎng)假說,股票的價(jià)格變動(dòng)能夠快速反映出公司的經(jīng)營狀況變化,在股票換手率較高時(shí),市場(chǎng)上可能存在較大的投機(jī)泡沫,會(huì)引起股價(jià)頻繁波動(dòng),這會(huì)向投資者傳遞一些反映公司經(jīng)營狀況不穩(wěn)定的信號(hào),從而會(huì)導(dǎo)致投資者對(duì)公司的不認(rèn)可,損害公司價(jià)值。而股票換手率較低的情況下,市場(chǎng)上股價(jià)的投機(jī)泡沫會(huì)減少,股價(jià)波動(dòng)較少,從而向外界投資者傳遞出公司經(jīng)營狀況穩(wěn)定的信號(hào),進(jìn)一步增強(qiáng)了投資者對(duì)公司的認(rèn)可度,有助于提升公司價(jià)值。所以品牌價(jià)值會(huì)通過影響公司股票換手率從而對(duì)公司價(jià)值產(chǎn)生影響。

    品牌價(jià)值可以通過兩種渠道對(duì)公司價(jià)值產(chǎn)生影響。一方面,品牌價(jià)值可以直接作用于公司價(jià)值的創(chuàng)造,另一方面,品牌價(jià)值通過對(duì)公司股票在資本市場(chǎng)的換手率產(chǎn)生作用,進(jìn)而影響到公司的價(jià)值。

    (二)假設(shè)的提出

    任何公司的品牌價(jià)值高低很大程度上取決于品牌在產(chǎn)品市場(chǎng)上的影響力,品牌的影響力主要表現(xiàn)為品牌競(jìng)爭(zhēng)能力、擴(kuò)張能力、獲利能力以及消費(fèi)者對(duì)品牌的認(rèn)可度和忠誠度。品牌的擴(kuò)張能力和競(jìng)爭(zhēng)能力主要體現(xiàn)在品牌延伸過程中,公司現(xiàn)有品牌能將其影響力擴(kuò)大到公司新產(chǎn)品,從而使公司以較低的成本水平將新產(chǎn)品引入市場(chǎng),在成本戰(zhàn)略上取得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。而品牌的獲利能力則體現(xiàn)在品牌對(duì)公司財(cái)務(wù)方面的貢獻(xiàn),如利潤增加、獲取超額收益等。

    如果公司品牌價(jià)值高,公司所提供的產(chǎn)品和服務(wù)對(duì)于消費(fèi)者的吸引力越大,這樣不僅有利于公司產(chǎn)品和服務(wù)的銷量穩(wěn)定增加,而且能夠?yàn)楣举嵢∫鐑r(jià)收益。同樣,如果公司具有較高的品牌價(jià)值,品牌的擴(kuò)張能力和競(jìng)爭(zhēng)能力強(qiáng),有助于公司產(chǎn)品快速占領(lǐng)市場(chǎng)并取得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。反之,如果品牌價(jià)值較低,則不利于公司價(jià)值的提升。由此,提出假設(shè)1:

    H1:品牌價(jià)值與公司價(jià)值正向相關(guān)。

    品牌價(jià)值可以增強(qiáng)投資者對(duì)公司股票的偏愛程度和投資信心,促使其愿意購買并長期持有公司的股票,并通過其在資本市場(chǎng)的投資行為表現(xiàn)(較低換手率)予以體現(xiàn)。反之,公司品牌價(jià)值越低,投資者在市場(chǎng)上對(duì)公司股票的長期持有意愿越弱,從而導(dǎo)致較高的股票換手率。

    公司品牌價(jià)值是一種量化信號(hào),它可以反映出公司在產(chǎn)品市場(chǎng)的綜合表現(xiàn)情況和影響力,從而促使市場(chǎng)投資者對(duì)公司具有更加深入的認(rèn)識(shí),從而降低公司與投資者之間的信息不對(duì)稱程度,增強(qiáng)投資者對(duì)公司股票的的認(rèn)可度,公司品牌價(jià)值的這種作用映射在投資者的市場(chǎng)投資行為方面,則表現(xiàn)為股票換手率的降低。由此,提出假設(shè)2:

    H2:品牌價(jià)值高的公司,資本市場(chǎng)股票換手率較低。

    公司品牌價(jià)值會(huì)影響投資者對(duì)公司的認(rèn)知度和認(rèn)可度,是投資者在對(duì)公司進(jìn)行價(jià)值評(píng)估的一個(gè)重要參考依據(jù)。投資者為了尋找成本低、可靠性高的信息獲取渠道,他們通常會(huì)對(duì)公司在產(chǎn)品市場(chǎng)的相關(guān)信息進(jìn)行收集和判斷,依此對(duì)公司的未來預(yù)期現(xiàn)金流、自由現(xiàn)金流的存續(xù)年限期及資本成本情況做出預(yù)期,制定出合理的投資決策,最終通過換手率在資本市場(chǎng)上予以反映出來。

    品牌價(jià)值的作用反映在投資者的投資行為方面則表現(xiàn)為換手率下降,從而減少市場(chǎng)上投機(jī)性交易的泡沫,穩(wěn)定股票的未來預(yù)期收益,提升公司的價(jià)值。這樣,公司在產(chǎn)品市場(chǎng)的各項(xiàng)綜合表現(xiàn),就通過投資者在資本市場(chǎng)上的投資行為(換手率)傳遞到公司價(jià)值上來,反映出公司在資本市場(chǎng)上的表現(xiàn),即公司品牌價(jià)值通過換手率對(duì)公司價(jià)值產(chǎn)生影響。由此,提出假設(shè)3。

    H3:品牌價(jià)值通過股票換手率影響公司價(jià)值,即換手率是公司品牌價(jià)值與公司價(jià)值之間的中介變量。

    四、研究設(shè)計(jì)

    (一)樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

    以2011—2015年《中國500最具價(jià)值品牌排行榜》上市公司為樣本,按以下條件做出部分篩選:(1)剔除非大陸的上市公司;(2)剔除銀行、金融類的上市公司;(3)剔除被ST公司;(4)剔除相關(guān)數(shù)據(jù)缺失的上市公司。最終得到452家上市公司的數(shù)據(jù)來作為本研究的樣本。

    公司品牌價(jià)值數(shù)據(jù)來源于2011—2015年的《中國500最具價(jià)值品牌排行榜》。公司價(jià)值及其他相關(guān)數(shù)據(jù)主要來源于RESSET金融研究數(shù)據(jù)庫和國泰安數(shù)據(jù)庫中2011—2015年數(shù)據(jù)。

    (二)變量說明

    被解釋變量:托賓Q值。托賓Q值是公司市場(chǎng)價(jià)值與公司資產(chǎn)重置價(jià)值之比,是作為衡量公司價(jià)值的重要指標(biāo)。這項(xiàng)指標(biāo)不僅能夠反映出公司的財(cái)務(wù)績效,而且也在一定程度上反映出公司在未來所具備的發(fā)展?jié)摿ΑK员疚倪x取托賓Q值來衡量其公司價(jià)值。

    解釋變量:品牌價(jià)值。本文研究的主要問題是品牌價(jià)值對(duì)公司價(jià)值的影響,所以公司品牌價(jià)值這一變量設(shè)計(jì)至關(guān)重要。本文采用的品牌價(jià)值(BRV)數(shù)據(jù)源自世界品牌實(shí)驗(yàn)室2011—2015年發(fā)布的《中國500最具價(jià)值品牌排行榜》。

    中介變量:換手率。換手率(TURNR)采用了流通股平均日換手率作為換手率指標(biāo)。換手率=當(dāng)日成交股數(shù)/當(dāng)日流通股股數(shù)×100%。換手率作為投資者市場(chǎng)投資行為的主要表現(xiàn)形式,能夠合理反映投資者在市場(chǎng)的投資交易行為。

    五、模型構(gòu)建

    為了檢驗(yàn)品牌價(jià)值對(duì)被解釋變量即公司價(jià)值的影響,根據(jù)上述的研究假設(shè)及概念模型,同時(shí)參照了國內(nèi)外相關(guān)的實(shí)證研究結(jié)論,本文建立以下回歸模型:

    模型(1):主要研究公司品牌價(jià)值對(duì)公司價(jià)值的影響。

    TQ=a0+a1BRV+a2ASSET+a3LEV+a4EPS+a5NAPS+a6ROE+a7GROWTH+a8INDUSTRY+ε0

    模型(2):主要研究公司品牌價(jià)值對(duì)換手率的影響。

    TURNR=β0+β1BRV+β2ASSET+β3LEV+β4EPS+β5NAPS+β6ROE+β7GROWTH+β8INDUSTRY+ε1

    模型(3):在前兩個(gè)模型的基礎(chǔ)上將公司品牌價(jià)值、換手率以及公司價(jià)值放在同一個(gè)模型里進(jìn)行回歸分析,研究換手率是否從中發(fā)揮中介作用。

    TQ=γ0+γ1BRV+γ2TURNR+γ3ASSET+γ4LEV+γ5EPS+γ6NAPS+γ7ROE+γ8GROWTH+γ8INDUSTRY+ε2

    其中,TQ用來衡量公司價(jià)值;BRV指的是公司品牌價(jià)值;ASSET指公司資產(chǎn)規(guī)模;LEV指資產(chǎn)負(fù)債率;EPS指的是每股收益NAPS指的是每股凈資產(chǎn);ROE指的是凈資產(chǎn)收益率;GROWTH指的是營業(yè)收入增長率;TURNR指換手率;INDUSTRY指的是行業(yè)特征。α1、α2是需要估計(jì)的參數(shù);β1、β2……是需要估計(jì)的參數(shù);γ1、γ2是需要估計(jì)的參數(shù)。ε0為隨機(jī)誤差項(xiàng)模型;ε1為隨機(jī)誤差項(xiàng);ε2為隨機(jī)誤差項(xiàng)模型。

    六、實(shí)驗(yàn)結(jié)果與分析

    根據(jù)前面提出的研究假設(shè)及構(gòu)建的回歸模型,以2010—2015年《中國500最具價(jià)值品牌排行榜》中452家上市公司的數(shù)據(jù)作為研究樣本,運(yùn)用Excel、SPSS 19.0等數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)軟件進(jìn)行實(shí)證分析,對(duì)本文提出的研究假設(shè)進(jìn)行驗(yàn)證。

    (一)描述性統(tǒng)計(jì)分析

    在選取的452家樣本公司中,托賓Q的最大值是9.87,最小值為0,均值為1.58,標(biāo)準(zhǔn)差為1.50;品牌價(jià)值最大值為1 475億元,均值為194.024億元,標(biāo)準(zhǔn)差為239.16;流通股的平均日換手率最大值為10.44%,均值約為1.56%,標(biāo)準(zhǔn)差為1.40。其他變量描述性統(tǒng)計(jì)略。

    (二)相關(guān)性分析

    為了判斷研究的各個(gè)變量之間的關(guān)聯(lián)程度及方向,本文在進(jìn)行回歸分析之前對(duì)變量之間的相關(guān)性進(jìn)行了檢驗(yàn),結(jié)果顯示:(1)品牌價(jià)值與衡量公司價(jià)值的托賓Q之間的相關(guān)系數(shù)為0.164,二者之間存在正相關(guān)系;流通股平均日換手率與托賓Q的相關(guān)系數(shù)為-0.125,二者之間存在負(fù)相關(guān)性;品牌價(jià)值與流通股平均日換手率相關(guān)系數(shù)為-0.161,存在一定的負(fù)相關(guān)關(guān)系。這說明品牌價(jià)值、流通股平均日換手率以及公司價(jià)值之間存在一定的關(guān)系,初步驗(yàn)證了前面提出的研究假設(shè)。(2)資產(chǎn)規(guī)模與品牌價(jià)值的相關(guān)系數(shù)為0.512,與公司托賓Q值的相關(guān)系數(shù)為-0.156,與流通股平均日換手率的相關(guān)系數(shù)為-0.148,均存在一定的相關(guān)性。(3)數(shù)據(jù)表明資產(chǎn)負(fù)債率、每股收益、公司托賓Q值、公司股票換手率、資產(chǎn)負(fù)債率,每股凈資產(chǎn)等等與品牌價(jià)值均具有一定的相關(guān)性。

    為了進(jìn)一步檢驗(yàn)各變量之間是否存在多重共線性問題,本文對(duì)變量的VIF值進(jìn)行了測(cè)驗(yàn),測(cè)試結(jié)果顯示,所有三個(gè)模型中各變量的VIF值均低于10,這說明本文模型中所選擇的各變量之間不存在明顯的多重共線的情況,因此,可以進(jìn)行下一步的回歸分析。

    (三)回歸結(jié)果分析

    根據(jù)前面構(gòu)建的三個(gè)回歸模型進(jìn)行回歸分析,進(jìn)一步研究公司品牌價(jià)值、流通股平均日換手率和公司價(jià)值的關(guān)系。

    1.品牌價(jià)值對(duì)公司價(jià)值影響的回歸分析。(1)從模型(1)的回歸結(jié)果可以看出,公司品牌價(jià)值對(duì)托賓Q的回歸系數(shù)為0.068,在5%的水平上顯著正相關(guān),說明公司的品牌價(jià)值越大,公司在資本市場(chǎng)上的影響越大,有利于公司創(chuàng)造更高的價(jià)值。從而驗(yàn)證了研究假設(shè)1。(2)公司總資產(chǎn)規(guī)模、營業(yè)收入等控制變量與公司托賓Q值均在不同的顯著水平上顯著。

    2.品牌價(jià)值對(duì)換手率影響的回歸分析。從模型(2)的回歸結(jié)果中可以看到,公司品牌價(jià)值在5%的水平上與公司流通股平均日換手率呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。因此假設(shè)2得到驗(yàn)證。公司總資產(chǎn)規(guī)模、營業(yè)收入增長率等控制變量與換手率分別在不同水平顯著。

    3.換手率在品牌價(jià)值對(duì)公司價(jià)值影響中的中介效應(yīng)檢驗(yàn)。(1)在引入公司股票換手率這一變量后,品牌價(jià)值對(duì)公司價(jià)值的回歸系數(shù)為0.056(P<0.05),仍然在5%的水平上顯著;公司股票換手率變量的回歸系數(shù)為-0.136,P值小于0.01,在1%水平上顯著,這說明公司股票換手率與公司價(jià)值還是顯著負(fù)相關(guān),即公司股票換手率越高,公司在資本市場(chǎng)上創(chuàng)造價(jià)值的能力就會(huì)越弱。(2)公司總資產(chǎn)規(guī)模、營業(yè)收入增長率與公司價(jià)值在不同水平顯著相關(guān)。公司的資產(chǎn)負(fù)債率、公司的每股收益與公司托賓Q值在不同水平上顯著負(fù)相關(guān)。換手率與每股凈資產(chǎn)的回歸系數(shù)為-0.480,在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)。

    綜上所述:在模型(3)中,公司品牌價(jià)值這一變量的回歸系數(shù)為0.056,相比于模型(1)中公司品牌價(jià)值的回歸系數(shù)(0.068)有所下降,而且顯著性也較模型(1)有所下降(由0.012下降為0.015)。模型(3)中,方程整體性檢驗(yàn)F值通過檢驗(yàn),整個(gè)方程的擬合度R2為0.502,大于模型(1)中的0.487。這說明公司股票在資本市場(chǎng)上換手率是公司品牌價(jià)值與公司價(jià)值的關(guān)系研究中的中介變量,具有顯著的中介效應(yīng)。另外,公司流通股票換手率在品牌價(jià)值對(duì)公司價(jià)值影響研究中的中介效應(yīng)與品牌價(jià)值影響公司價(jià)值的直接效應(yīng)之比(β1×γ1/α1)為 0.176,說明換手率在品牌價(jià)值對(duì)公司價(jià)值影響中的起到部分中介作用。

    七、研究結(jié)論

    本文通過選取2011—2015年《中國500最具價(jià)值品牌排行榜》中452家上市公司,研究品牌價(jià)值對(duì)其公司價(jià)值的影響,并在此基礎(chǔ)上,引入公司流通股換手率作為中介變量,對(duì)品牌價(jià)值對(duì)公司價(jià)值的具體影響展開研究。并得出以下研究結(jié)論:(1)公司品牌價(jià)值的大小與公司價(jià)值之間顯著正相關(guān)。這說明品牌價(jià)值作為一種無形資產(chǎn),對(duì)公司價(jià)值創(chuàng)造具有重要貢獻(xiàn),品牌價(jià)值的高低反映了公司在產(chǎn)品市場(chǎng)的綜合表現(xiàn)和影響力,是公司經(jīng)營和創(chuàng)造價(jià)值的關(guān)鍵因素。(2)品牌價(jià)值對(duì)資本市場(chǎng)上公司股票換手率顯著負(fù)相關(guān)。資本市場(chǎng)上廣大投資者更傾向于持有那些具有較高品牌價(jià)值的公司股票,公司的品牌價(jià)值向投資者傳遞更多與公司相關(guān)的信號(hào),在一定程度上緩解市場(chǎng)投資者與上市公司間的信息不對(duì)稱情況。(3)公司品牌價(jià)值通過影響資本市場(chǎng)上公司股票的換手率,影響公司價(jià)值,即公司流通股在資本市場(chǎng)上的換手率在品牌價(jià)值和公司價(jià)值二者關(guān)系中具有部分中介作用。公司品牌價(jià)值在公司產(chǎn)品市場(chǎng)上的表現(xiàn)與資本市場(chǎng)上的表現(xiàn)之間,發(fā)揮著重要的承接作用,是投資者在對(duì)資本市場(chǎng)上目標(biāo)公司進(jìn)行價(jià)值評(píng)估的一個(gè)重要依據(jù)。

    猜你喜歡
    換手率品牌價(jià)值投資者
    投資者
    聊聊“普通投資者”與“專業(yè)投資者”
    品牌價(jià)值
    中國品牌(2020年6期)2020-12-09 05:29:12
    周大生 | 品牌價(jià)值達(dá)572.26億元
    中國寶玉石(2020年4期)2020-09-23 07:46:06
    新興市場(chǎng)對(duì)投資者的吸引力不斷增強(qiáng)
    中國外匯(2019年7期)2019-07-13 05:45:04
    煙臺(tái)蘋果品牌價(jià)值達(dá)137.39億元品牌價(jià)值再創(chuàng)新高
    青島啤酒品牌價(jià)值1455.75億元
    商周刊(2018年14期)2018-07-14 02:41:12
    航運(yùn)Ⅱ個(gè)股表現(xiàn)
    2014年A股漲跌幅、換手率排名
    上市公司2014上半年漲(跌)幅、換手率、成交額前50名
    中文字幕久久专区| 欧美黄色片欧美黄色片| 搡老妇女老女人老熟妇| 国产97色在线日韩免费| 精品国内亚洲2022精品成人| 色哟哟哟哟哟哟| 国产精品久久久av美女十八| 99国产精品免费福利视频| 日本 欧美在线| 成年女人毛片免费观看观看9| 麻豆一二三区av精品| 夜夜看夜夜爽夜夜摸| 亚洲国产毛片av蜜桃av| 99国产综合亚洲精品| 黄色片一级片一级黄色片| 黄片播放在线免费| 成人特级黄色片久久久久久久| 在线观看免费视频网站a站| 叶爱在线成人免费视频播放| 国产亚洲欧美98| 国产三级在线视频| 国产成人精品在线电影| 黄色片一级片一级黄色片| 国产aⅴ精品一区二区三区波| 757午夜福利合集在线观看| 亚洲国产精品999在线| 亚洲狠狠婷婷综合久久图片| 非洲黑人性xxxx精品又粗又长| 免费在线观看日本一区| 悠悠久久av| 国产精品,欧美在线| 国产精品 国内视频| 人妻久久中文字幕网| 中文字幕精品免费在线观看视频| 久久国产乱子伦精品免费另类| 国产精品自产拍在线观看55亚洲| 99久久精品国产亚洲精品| 欧美最黄视频在线播放免费| 黄色 视频免费看| 91麻豆精品激情在线观看国产| 母亲3免费完整高清在线观看| 自拍欧美九色日韩亚洲蝌蚪91| 无限看片的www在线观看| av天堂在线播放| 国产亚洲欧美在线一区二区| 一进一出抽搐动态| 久久久久久久久中文| 欧美+亚洲+日韩+国产| 在线天堂中文资源库| 如日韩欧美国产精品一区二区三区| 精品第一国产精品| 999精品在线视频| 亚洲,欧美精品.| 久久天躁狠狠躁夜夜2o2o| 亚洲avbb在线观看| 亚洲五月色婷婷综合| 丰满的人妻完整版| a级毛片在线看网站| 亚洲avbb在线观看| 女同久久另类99精品国产91| 亚洲男人天堂网一区| 亚洲人成电影观看| 国产成人av激情在线播放| 日本黄色视频三级网站网址| 91精品三级在线观看| 两性夫妻黄色片| 精品一区二区三区av网在线观看| 精品一区二区三区视频在线观看免费| 18禁国产床啪视频网站| 青草久久国产| 日日摸夜夜添夜夜添小说| 亚洲成人久久性| 天堂√8在线中文| 午夜精品久久久久久毛片777| 午夜免费鲁丝| 亚洲 国产 在线| 久久久久久国产a免费观看| 69精品国产乱码久久久| 久久 成人 亚洲| 18禁观看日本| 国产精品精品国产色婷婷| 亚洲成a人片在线一区二区| 一本综合久久免费| 久久国产精品男人的天堂亚洲| 搡老妇女老女人老熟妇| 成人18禁在线播放| 国产99白浆流出| 91精品三级在线观看| 别揉我奶头~嗯~啊~动态视频| 怎么达到女性高潮| av天堂在线播放| 黄频高清免费视频| 国产成人啪精品午夜网站| 777久久人妻少妇嫩草av网站| 日韩欧美一区视频在线观看| 午夜福利视频1000在线观看 | 欧美av亚洲av综合av国产av| 国产高清有码在线观看视频 | 中文字幕另类日韩欧美亚洲嫩草| 法律面前人人平等表现在哪些方面| 亚洲av五月六月丁香网| 国产精品免费一区二区三区在线| 如日韩欧美国产精品一区二区三区| 窝窝影院91人妻| 91字幕亚洲| 亚洲av电影在线进入| 免费不卡黄色视频| 亚洲自偷自拍图片 自拍| 精品国产一区二区三区四区第35| 一边摸一边抽搐一进一小说| 亚洲精品av麻豆狂野| 人人妻,人人澡人人爽秒播| 国内毛片毛片毛片毛片毛片| 欧洲精品卡2卡3卡4卡5卡区| 黑人巨大精品欧美一区二区mp4| 在线免费观看的www视频| 国产欧美日韩一区二区精品| 国产亚洲精品综合一区在线观看 | 国产成人欧美| 极品教师在线免费播放| 成人18禁在线播放| 久久久久久免费高清国产稀缺| 国产一区二区三区综合在线观看| 美女 人体艺术 gogo| 美国免费a级毛片| 97人妻精品一区二区三区麻豆 | 欧美乱妇无乱码| 久久 成人 亚洲| 久久久国产欧美日韩av| 欧美在线一区亚洲| 看免费av毛片| 欧美av亚洲av综合av国产av| 桃红色精品国产亚洲av| 丝袜美足系列| 美女大奶头视频| 久久亚洲真实| 亚洲 欧美一区二区三区| 亚洲少妇的诱惑av| av超薄肉色丝袜交足视频| 久久人妻av系列| 欧美一区二区精品小视频在线| 久久久精品欧美日韩精品| 久久精品国产99精品国产亚洲性色 | 国产精品久久久久久亚洲av鲁大| 大型av网站在线播放| 国产高清videossex| 黄色 视频免费看| 黄色视频,在线免费观看| 精品久久久久久成人av| 精品国产超薄肉色丝袜足j| 国产精品九九99| 久久久久久亚洲精品国产蜜桃av| 变态另类成人亚洲欧美熟女 | 亚洲av五月六月丁香网| 变态另类丝袜制服| 亚洲av电影不卡..在线观看| 黄网站色视频无遮挡免费观看| 国产一区二区三区综合在线观看| 欧美黄色淫秽网站| 久久国产精品影院| videosex国产| 欧美国产日韩亚洲一区| 亚洲成人久久性| 日韩欧美免费精品| 最近最新中文字幕大全电影3 | 国产亚洲精品第一综合不卡| 欧美成人一区二区免费高清观看 | 叶爱在线成人免费视频播放| 久久人妻av系列| 97碰自拍视频| a级毛片在线看网站| 啦啦啦韩国在线观看视频| 日本五十路高清| 免费人成视频x8x8入口观看| 久久 成人 亚洲| 免费少妇av软件| 午夜福利在线观看吧| 丁香六月欧美| 国产又色又爽无遮挡免费看| 午夜精品久久久久久毛片777| 好看av亚洲va欧美ⅴa在| 嫩草影视91久久| 亚洲久久久国产精品| 欧美日韩乱码在线| 18美女黄网站色大片免费观看| 波多野结衣一区麻豆| 日韩大尺度精品在线看网址 | 亚洲国产中文字幕在线视频| 成人av一区二区三区在线看| 久久久精品欧美日韩精品| 美女 人体艺术 gogo| 成人国语在线视频| 国产精品电影一区二区三区| 亚洲国产精品合色在线| 人人妻,人人澡人人爽秒播| 亚洲男人天堂网一区| 啪啪无遮挡十八禁网站| 亚洲欧美精品综合久久99| 午夜免费鲁丝| 一区二区三区高清视频在线| 深夜精品福利| 男女之事视频高清在线观看| 在线观看午夜福利视频| 亚洲av电影不卡..在线观看| 国产一级毛片七仙女欲春2 | 女警被强在线播放| 国产精品乱码一区二三区的特点 | 久久久久久久久中文| av在线播放免费不卡| 制服诱惑二区| 欧美激情久久久久久爽电影 | 亚洲国产日韩欧美精品在线观看 | 色精品久久人妻99蜜桃| 波多野结衣巨乳人妻| 国产不卡一卡二| 香蕉国产在线看| 一本综合久久免费| 免费高清视频大片| 欧美另类亚洲清纯唯美| 91字幕亚洲| av网站免费在线观看视频| 精品国内亚洲2022精品成人| 男女做爰动态图高潮gif福利片 | 12—13女人毛片做爰片一| 大陆偷拍与自拍| 久久久久精品国产欧美久久久| 日韩免费av在线播放| 亚洲一码二码三码区别大吗| 麻豆一二三区av精品| 国产主播在线观看一区二区| 人人妻人人澡人人看| 曰老女人黄片| 国产一区二区在线av高清观看| 精品久久蜜臀av无| 大型黄色视频在线免费观看| 国产精品久久视频播放| 亚洲最大成人中文| 久久久久久久午夜电影| 制服人妻中文乱码| 一a级毛片在线观看| 国产精品美女特级片免费视频播放器 | 涩涩av久久男人的天堂| 黄片小视频在线播放| 中出人妻视频一区二区| 黄片播放在线免费| 亚洲欧美日韩另类电影网站| 精品国产美女av久久久久小说| 免费看美女性在线毛片视频| 欧美黄色淫秽网站| 亚洲欧美日韩另类电影网站| 人人妻人人爽人人添夜夜欢视频| 免费高清在线观看日韩| 麻豆国产av国片精品| 亚洲av片天天在线观看| 男女做爰动态图高潮gif福利片 | 久久精品成人免费网站| 十分钟在线观看高清视频www| 又黄又爽又免费观看的视频| 久久欧美精品欧美久久欧美| 国产三级黄色录像| 两性夫妻黄色片| 黑人欧美特级aaaaaa片| 国产男靠女视频免费网站| 黄片大片在线免费观看| 又黄又爽又免费观看的视频| 午夜福利免费观看在线| 亚洲情色 制服丝袜| 亚洲第一av免费看| 国产成人一区二区三区免费视频网站| 日韩中文字幕欧美一区二区| 搡老妇女老女人老熟妇| 亚洲av片天天在线观看| 免费高清视频大片| 久久人人爽av亚洲精品天堂| av欧美777| 精品一区二区三区四区五区乱码| 一区二区三区高清视频在线| 久久午夜亚洲精品久久| 女同久久另类99精品国产91| 欧美在线一区亚洲| 在线十欧美十亚洲十日本专区| 琪琪午夜伦伦电影理论片6080| 久久国产精品人妻蜜桃| 国产精品久久久久久精品电影 | 亚洲国产日韩欧美精品在线观看 | 久久香蕉激情| 亚洲国产高清在线一区二区三 | 香蕉国产在线看| 777久久人妻少妇嫩草av网站| 国产精品av久久久久免费| 国产精品电影一区二区三区| 一二三四社区在线视频社区8| 日本三级黄在线观看| av中文乱码字幕在线| 99在线视频只有这里精品首页| 九色亚洲精品在线播放| 大型av网站在线播放| 欧美乱码精品一区二区三区| 黑丝袜美女国产一区| 欧美最黄视频在线播放免费| 欧美黑人欧美精品刺激| 久久人人爽av亚洲精品天堂| 日韩欧美三级三区| 国产aⅴ精品一区二区三区波| 午夜a级毛片| 成人国语在线视频| 波多野结衣av一区二区av| 国产国语露脸激情在线看| 亚洲成人免费电影在线观看| 一边摸一边抽搐一进一小说| 又紧又爽又黄一区二区| 视频在线观看一区二区三区| 亚洲av五月六月丁香网| 久久久精品欧美日韩精品| 可以在线观看毛片的网站| 国产私拍福利视频在线观看| 精品日产1卡2卡| 午夜两性在线视频| 大香蕉久久成人网| 久久国产精品影院| 丝袜人妻中文字幕| 黑人巨大精品欧美一区二区mp4| 免费人成视频x8x8入口观看| 9热在线视频观看99| 99久久精品国产亚洲精品| 欧美一区二区精品小视频在线| 国产色视频综合| 亚洲专区国产一区二区| 久久精品成人免费网站| 亚洲专区国产一区二区| 国产精品 国内视频| 亚洲国产精品合色在线| 午夜亚洲福利在线播放| 黑人操中国人逼视频| 国产蜜桃级精品一区二区三区| 欧美一级毛片孕妇| 国产又色又爽无遮挡免费看| www.精华液| 日本欧美视频一区| 首页视频小说图片口味搜索| 国产成人系列免费观看| 狂野欧美激情性xxxx| 99国产极品粉嫩在线观看| 国产极品粉嫩免费观看在线| 999久久久精品免费观看国产| av网站免费在线观看视频| 757午夜福利合集在线观看| 午夜亚洲福利在线播放| 99久久99久久久精品蜜桃| 天堂动漫精品| 精品久久久久久久久久免费视频| 亚洲av美国av| 看免费av毛片| 久久久久久国产a免费观看| 日日夜夜操网爽| 国产一区二区三区综合在线观看| 国产精品野战在线观看| 午夜福利免费观看在线| 好看av亚洲va欧美ⅴa在| 黑丝袜美女国产一区| 亚洲av片天天在线观看| 精品国产乱码久久久久久男人| 中文字幕高清在线视频| 午夜福利免费观看在线| 好看av亚洲va欧美ⅴa在| 成在线人永久免费视频| 一本大道久久a久久精品| 国产精品自产拍在线观看55亚洲| 无限看片的www在线观看| 日韩欧美免费精品| 岛国在线观看网站| 免费搜索国产男女视频| 一级a爱视频在线免费观看| 啪啪无遮挡十八禁网站| 久久国产精品影院| 这个男人来自地球电影免费观看| 侵犯人妻中文字幕一二三四区| 1024视频免费在线观看| 变态另类成人亚洲欧美熟女 | 亚洲电影在线观看av| 最近最新免费中文字幕在线| 精品福利观看| 99riav亚洲国产免费| 亚洲三区欧美一区| 99在线视频只有这里精品首页| 每晚都被弄得嗷嗷叫到高潮| 免费在线观看黄色视频的| 亚洲 国产 在线| bbb黄色大片| 国产成人欧美| 国产精品美女特级片免费视频播放器 | 国产成年人精品一区二区| 久久影院123| 午夜福利,免费看| 亚洲情色 制服丝袜| 精品乱码久久久久久99久播| 免费在线观看日本一区| or卡值多少钱| 欧美乱色亚洲激情| 满18在线观看网站| 黑人巨大精品欧美一区二区mp4| 一本久久中文字幕| 女人被躁到高潮嗷嗷叫费观| 精品一区二区三区四区五区乱码| 美女大奶头视频| 国产亚洲欧美精品永久| 国产欧美日韩一区二区三| 亚洲欧洲精品一区二区精品久久久| av视频免费观看在线观看| 天堂影院成人在线观看| 99热只有精品国产| 看片在线看免费视频| 亚洲人成77777在线视频| av电影中文网址| 欧美日韩乱码在线| 亚洲一区中文字幕在线| 日本 欧美在线| 又紧又爽又黄一区二区| 99在线视频只有这里精品首页| 少妇粗大呻吟视频| 99精品久久久久人妻精品| 老熟妇仑乱视频hdxx| 国内精品久久久久久久电影| 美女免费视频网站| 欧美另类亚洲清纯唯美| 男女做爰动态图高潮gif福利片 | 999久久久国产精品视频| 精品一区二区三区四区五区乱码| 国产在线观看jvid| 国产高清videossex| 99精品欧美一区二区三区四区| 可以在线观看毛片的网站| 亚洲狠狠婷婷综合久久图片| www日本在线高清视频| 久久久久久久久久久久大奶| 精品国产亚洲在线| 久久久精品国产亚洲av高清涩受| 巨乳人妻的诱惑在线观看| 非洲黑人性xxxx精品又粗又长| 精品人妻1区二区| 性欧美人与动物交配| 可以免费在线观看a视频的电影网站| 黑人巨大精品欧美一区二区蜜桃| 99久久综合精品五月天人人| 亚洲激情在线av| 亚洲在线自拍视频| 天天添夜夜摸| 9热在线视频观看99| 亚洲五月婷婷丁香| 精品电影一区二区在线| 性欧美人与动物交配| av欧美777| xxx96com| or卡值多少钱| 免费无遮挡裸体视频| 日韩高清综合在线| 日本免费一区二区三区高清不卡 | 久久亚洲精品不卡| 国产在线精品亚洲第一网站| 亚洲av电影在线进入| 少妇熟女aⅴ在线视频| 午夜福利在线观看吧| 老司机靠b影院| 午夜老司机福利片| 午夜福利欧美成人| 久久热在线av| 一个人免费在线观看的高清视频| 免费在线观看视频国产中文字幕亚洲| 免费看十八禁软件| 久久婷婷成人综合色麻豆| 性少妇av在线| 两个人免费观看高清视频| 久久久久久久久免费视频了| 成在线人永久免费视频| 国产精品99久久99久久久不卡| 香蕉国产在线看| 人人妻,人人澡人人爽秒播| 国产亚洲欧美精品永久| 99国产精品免费福利视频| 亚洲av成人一区二区三| 大型av网站在线播放| 夜夜看夜夜爽夜夜摸| 亚洲一卡2卡3卡4卡5卡精品中文| 国产野战对白在线观看| 天堂影院成人在线观看| 久久久久久大精品| 亚洲一区中文字幕在线| tocl精华| 久久久国产欧美日韩av| 久久影院123| 90打野战视频偷拍视频| 色老头精品视频在线观看| 一本久久中文字幕| 国产av在哪里看| 成熟少妇高潮喷水视频| 国产欧美日韩精品亚洲av| 好看av亚洲va欧美ⅴa在| 日本 欧美在线| 国产高清视频在线播放一区| 91麻豆av在线| 亚洲熟妇中文字幕五十中出| 亚洲自偷自拍图片 自拍| 免费看十八禁软件| 日韩欧美国产一区二区入口| 久久伊人香网站| 十八禁网站免费在线| 亚洲专区字幕在线| 亚洲精品久久国产高清桃花| 91字幕亚洲| 校园春色视频在线观看| 亚洲熟妇熟女久久| 久久久久国产精品人妻aⅴ院| 国产亚洲av嫩草精品影院| 人人妻,人人澡人人爽秒播| 日本三级黄在线观看| 国产精品九九99| 欧美性长视频在线观看| 两性夫妻黄色片| 久久久国产欧美日韩av| 欧美久久黑人一区二区| 亚洲九九香蕉| 亚洲三区欧美一区| 十分钟在线观看高清视频www| 久久精品国产清高在天天线| 丝袜美足系列| 欧美成人一区二区免费高清观看 | 色综合欧美亚洲国产小说| 99精品欧美一区二区三区四区| 亚洲一区二区三区不卡视频| 丝袜人妻中文字幕| 国产男靠女视频免费网站| 亚洲欧洲精品一区二区精品久久久| 国产成人精品在线电影| 麻豆成人av在线观看| 精品国产一区二区久久| 他把我摸到了高潮在线观看| 一区二区三区国产精品乱码| 亚洲国产欧美一区二区综合| 此物有八面人人有两片| 国产av一区在线观看免费| 成人免费观看视频高清| 一级a爱视频在线免费观看| 人人妻人人澡人人看| 在线观看一区二区三区| 亚洲 欧美一区二区三区| 久久久久久久精品吃奶| 亚洲全国av大片| 多毛熟女@视频| 露出奶头的视频| 97人妻天天添夜夜摸| 日韩有码中文字幕| 国产高清激情床上av| 中文字幕高清在线视频| 这个男人来自地球电影免费观看| 男女午夜视频在线观看| 精品久久久久久久久久免费视频| 久久人妻熟女aⅴ| 在线观看www视频免费| 可以免费在线观看a视频的电影网站| 天堂动漫精品| 国产精品国产高清国产av| 日本一区二区免费在线视频| 色综合亚洲欧美另类图片| 亚洲国产欧美网| 18禁裸乳无遮挡免费网站照片 | 国产精品久久久人人做人人爽| 精品高清国产在线一区| www.www免费av| 国产亚洲精品第一综合不卡| 淫妇啪啪啪对白视频| 精品免费久久久久久久清纯| 国产高清视频在线播放一区| √禁漫天堂资源中文www| 色综合站精品国产| 亚洲专区国产一区二区| 国产区一区二久久| 欧美黄色片欧美黄色片| 国产精品乱码一区二三区的特点 | 久久国产精品男人的天堂亚洲| 国产精品电影一区二区三区| 亚洲五月天丁香| 久久欧美精品欧美久久欧美| 两个人看的免费小视频| 高清黄色对白视频在线免费看| 好男人电影高清在线观看| 亚洲天堂国产精品一区在线| 黄频高清免费视频| 黄网站色视频无遮挡免费观看| 久久久久国产一级毛片高清牌| 十八禁网站免费在线| 午夜激情av网站| av片东京热男人的天堂| 十八禁网站免费在线| 国产乱人伦免费视频| 免费不卡黄色视频| 亚洲精品美女久久久久99蜜臀| 9热在线视频观看99| 99久久精品国产亚洲精品| 91精品三级在线观看| 国产精品一区二区精品视频观看| 桃色一区二区三区在线观看| 老汉色av国产亚洲站长工具| 国产精品一区二区精品视频观看| 国产区一区二久久| 在线天堂中文资源库| 麻豆成人av在线观看| www国产在线视频色| 国产精品日韩av在线免费观看 | 亚洲一卡2卡3卡4卡5卡精品中文| av视频免费观看在线观看| 国产免费男女视频| 女警被强在线播放| 久久天堂一区二区三区四区| 欧美国产精品va在线观看不卡| 国产精品秋霞免费鲁丝片|