股權(quán)激勵(lì)對(duì)公司績(jī)效影響研究

施心怡

摘要：文章采用實(shí)證分析、個(gè)案分析、文獻(xiàn)分析等研究方法，首先對(duì)股權(quán)激勵(lì)和公司績(jī)效相關(guān)的基礎(chǔ)理論進(jìn)行分析，然后通過研究股權(quán)激勵(lì)影響公司績(jī)效的傳導(dǎo)路徑，建立運(yùn)行機(jī)理框架，并對(duì)2016年實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的公司進(jìn)行實(shí)證分析，建立回歸模型，研究股權(quán)激勵(lì)對(duì)公司績(jī)效的影響。最后結(jié)合哈藥股份股權(quán)激勵(lì)的實(shí)際案例，分析哈藥股份目前股權(quán)激勵(lì)存在的問題，為落實(shí)股權(quán)激勵(lì)政策提供參考與建議。

關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵(lì);績(jī)效;對(duì)策建議

股權(quán)激勵(lì)源于20世紀(jì)50年代，作為激勵(lì)與牽制并存的機(jī)制，巧妙地將經(jīng)營(yíng)者與所有者利益掛鉤，通過企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鰷p、股票價(jià)格變化等形成自我約束，提高資源利用效率。

股權(quán)激勵(lì)自誕生之日起就廣受爭(zhēng)議。2008～2017年度我國(guó)首次開展股權(quán)激勵(lì)的上市公司數(shù)目及其環(huán)比增長(zhǎng)，如圖1所示。

本文擬以2016年成功實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的上市公司為樣本進(jìn)行實(shí)證分析，結(jié)合案例企業(yè)，旨在呼吁企業(yè)在制定股權(quán)激勵(lì)方案時(shí)因地制宜、因勢(shì)利導(dǎo)，結(jié)合企業(yè)特征選定激勵(lì)對(duì)象，制定相關(guān)業(yè)績(jī)考核指標(biāo)。

一、股權(quán)激勵(lì)與公司績(jī)效理論分析

（一）股權(quán)激勵(lì)運(yùn)行機(jī)理的理論分析

兩權(quán)分離背景下，股東與管理者效用函數(shù)不同，沖突不可避免。股權(quán)激勵(lì)顯著改善資源的配置效率，包括物力資源與人力資源的利用效率。理想情況下，物質(zhì)資源在產(chǎn)品市場(chǎng)和資本市場(chǎng)上分別通過交換和資本流轉(zhuǎn)實(shí)現(xiàn)有效配置;人力資源將自身的知識(shí)技能轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力，最終也表現(xiàn)在對(duì)物質(zhì)資源的有效配置上。然而在實(shí)際管理中，高管與所有者目標(biāo)往往無(wú)法統(tǒng)一，更遑論資源的有效配置。此外由于人力資本的獨(dú)特性，其有效與否往往無(wú)法可靠計(jì)量。股權(quán)激勵(lì)正是在此背景下提出，通過授予管理者股權(quán)，將管理者收益與企業(yè)資本市場(chǎng)動(dòng)態(tài)連接，激勵(lì)員工提高自身人力資本效率的有效契約。高效的資源配置率使股民對(duì)企業(yè)有良好的預(yù)期，促進(jìn)股價(jià)上漲，績(jī)效提高。

（二）股權(quán)激勵(lì)影響公司績(jī)效的實(shí)證分析

1. 研究假設(shè)

Nilsson（2013）、蘇坤（2015）等均通過實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)對(duì)公司績(jī)效有顯著的促進(jìn)作用且股權(quán)激勵(lì)百分比越高，促進(jìn)作用越強(qiáng)。鑒于此，提出如下假設(shè)：

H1：股票激勵(lì)期內(nèi)，上市公司股權(quán)激勵(lì)比例與公司績(jī)效正相關(guān)

股權(quán)激勵(lì)的有效期越長(zhǎng)，放棄行權(quán)的高管越多，績(jī)效提升越微弱。因此越長(zhǎng)的股權(quán)激勵(lì)期限對(duì)績(jī)效的激勵(lì)效果越不明顯。鑒于此，提出如下假設(shè)：

H2：股票激勵(lì)期內(nèi)，上市公司股權(quán)激勵(lì)期限與公司績(jī)效負(fù)相關(guān)

股票期權(quán)和限制性股票是我國(guó)股權(quán)激勵(lì)最常用的模式，限制性股票在限制期內(nèi)限制條件更多，行權(quán)條件更高，其激勵(lì)對(duì)象更關(guān)注績(jī)效。朱培臻（2016）通過分析股權(quán)激勵(lì)制度實(shí)施后公司三年績(jī)效的變化提出，與限制性股票有關(guān)的公司各年度績(jī)效均優(yōu)于股票期權(quán)。鑒于此，提出如下假設(shè)：

H3：限制性股票激勵(lì)效果優(yōu)于股票期權(quán)

另考慮公司規(guī)模、償債能力、成長(zhǎng)能力等特征可能對(duì)公司績(jī)效產(chǎn)生的影響，加入公司特征因素作為控制變量。

2. 樣本變量與研究設(shè)計(jì)

（1）樣本選擇和數(shù)據(jù)來(lái)源

本文以2016年股權(quán)激勵(lì)方案成功實(shí)施的A股公司為樣本數(shù)據(jù)，消除異常樣本影響，剔除以下特征的樣本公司：ST、金融保險(xiǎn)業(yè)、重復(fù)或者終止股權(quán)激勵(lì)、以股票增值權(quán)作為標(biāo)的、復(fù)合激勵(lì)、數(shù)據(jù)缺失等，最終確定樣本210家，數(shù)據(jù)來(lái)源CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。為了增強(qiáng)樣本代表性，不進(jìn)行行業(yè)剔除。

（2）變量選擇

①被解釋變量

以凈資產(chǎn)收益率（ROE）作為企業(yè)業(yè)績(jī)的衡量指標(biāo)，指標(biāo)值越大，企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效越高。ROE分子中包含非經(jīng)常性損益，非經(jīng)常性損益與正常生產(chǎn)管理活動(dòng)關(guān)聯(lián)度低，在操作過程中扣除非經(jīng)常性損益的影響。

②解釋變量

股權(quán)激勵(lì)比例（HSR）、標(biāo)的物（DV）和激勵(lì)期限（TIME）作為解釋變量。其中股權(quán)激勵(lì)標(biāo)的物（DV）為虛擬變量，以限制性股票作為股權(quán)激勵(lì)標(biāo)的時(shí)，DV=1，否則DV=0。

③控制變量

除股權(quán)激勵(lì)外影響績(jī)效的公司特征要素頗多，本文選取公司特征因素作為控制變量引入回歸分析：財(cái)務(wù)杠桿（LEV）、公司規(guī)模（SIZE）、成長(zhǎng)性（GROWTH）和股權(quán)集中度（POWER）。研究變量如表1所示。

（3）回歸模型的設(shè)計(jì)

本文實(shí)證研究部分?jǐn)?shù)據(jù)均為截面數(shù)據(jù)，為驗(yàn)證假設(shè)，采用多元回歸并建立如下基本模型：

ROE=α+β1HSR+β2TIME+β3DV+β4LEV+β5SIZE+β6GROWTH+β7POWER+ε

其中α，βi為回歸系數(shù)，ε為常數(shù)。

3. 實(shí)證分析與研究結(jié)果

采用SPSS18.0進(jìn)行樣本公司變量的描述性分析、相關(guān)分析及回歸分析。

（1）描述性統(tǒng)計(jì)分析

從表2可知，ROE范圍-0.9755～0.3386，均值0.0888，標(biāo)準(zhǔn)差0.1022，各公司ROE相差不大。股權(quán)激勵(lì)比例范圍0.07%～5.81%，而均值僅1.92%，差別小，可能是由于按照規(guī)定激勵(lì)股數(shù)不得超過總股數(shù)的10%。激勵(lì)期限均值是4.465年，范圍在3～10年，樣本標(biāo)準(zhǔn)差高達(dá)1.1317，激勵(lì)期限差異明顯。樣本公司DV均值0.79，選擇限制性股票的公司遠(yuǎn)多于股票期權(quán)。2016年各公司股權(quán)激勵(lì)方案中股權(quán)激勵(lì)比例、有效期及標(biāo)的物設(shè)置存在顯著差異，這對(duì)研究股權(quán)激勵(lì)對(duì)績(jī)效影響有重要作用。

（2）相關(guān)性分析

由表4可得，HSR與ROE正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)0.138，TIME與ROE負(fù)相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為-0.171，兩者P值為0.046和0.013，HSR、TIME與ROE在5%的水平下顯著相關(guān)，初步判斷H1、H2成立。DV的P值0.056，是否存在相關(guān)關(guān)系待進(jìn)一步驗(yàn)證。各指標(biāo)的相關(guān)系數(shù)均小于0.8，無(wú)多重共線性問題。