金融發(fā)展與經濟增長的關系

彭壽文

內容摘要：本文利用我國31個省1997-2015年的面板數(shù)據(jù)，基于面板廣義矩估計（PGLS）的方法處理了自相關和異方差問題，檢驗了金融發(fā)展是如何受到政府干預和市場化水平的作用來影響經濟增長的。結果表明，提升市場化水平對金融發(fā)展刺激經濟增長有正向作用，而加大政府干預對金融發(fā)展促進經濟增長有負向作用;市場化水平提升了金融資源配置效率，從而使金融發(fā)展促進了經濟增長，而政府干預削弱了金融資源配置效率，抑制了金融發(fā)展刺激經濟增長。本文為提升市場化水平，減少政府干預金融市場，進一步發(fā)揮資源配置在金融發(fā)展影響經濟增長中的基礎作用提供了直接證據(jù)。

關鍵詞：市場化水平? ?政府干預? ?資源配置? ?金融發(fā)展? ?經濟增長

引言

我國經濟保持30多年的高速增長，一個重要的原因就是金融發(fā)展程度的不斷深化。金融體系作為經濟發(fā)展的一個重要方面，具有配置金融資源的作用，經濟主體的生產和發(fā)展要獲得資金的支持。同時，經濟主體在獲取金融資源后，擴大社會生產，使儲蓄、投資以及社會邊際效率發(fā)生改變，進一步通過資本積累和技術進步影響經濟增長。因此，金融發(fā)展與經濟增長的關系是一個非常重要的研究課題。金融發(fā)展與經濟增長是否會受到其他因素的影響，使得金融發(fā)展對經濟增長的作用存在著差異？本文針對此問題進行研究。

金融發(fā)展與經濟增長的關系在國內外皆飽受關注。國外學者（Levine，1997;Jalil等，2011;Ang等，2007;Chang，2002）對其展開了大量研究，結論莫衷一是。國內方面結論也大不相同。大多數(shù)理論和實證的文獻均表明金融發(fā)展和經濟增長之間存在著因果關系，即金融發(fā)展促進了經濟增長。然而，仍有部分文獻認為金融發(fā)展不利于經濟增長（Menkhof，2000;Aghion，2004）。還有少部分文獻認為中國的金融發(fā)展對經濟增長的影響不顯著，甚至會有負向影響（盧峰等，2004;林毅夫，2008）。關于金融發(fā)展與經濟增長關系的研究忽略了其他變量的中介作用，大量的理論研究 （Greenwood等，1990;Berthelemy等，1996;Acemoglu等，1997;Khan，2001;Deidda，2006）表明，金融發(fā)展對經濟增長的正向作用依賴一定的經濟條件，如金融發(fā)展本身（Riga等，2004;趙振全等，2007;楊俊等，2008;杜云福，2008）、通貨膨脹水平（Rousseau等，2002;Lee，2005;Huang等，2010;孔東民，2007;張?zhí)祉數(shù)龋?011;黃智淋等，2013）、收入水平（Deidda等，2002;Gonza1ez等，2005;Huang等，2009 ），這些都說明兩者之間的關系會受到其他變量的影響。

綜上所述，當前的研究存在兩點不足，一是沒有統(tǒng)一的結論，二是僅用簡單的線性關系模型對二者之間的關系進行研究，并沒有關注其他中介變量是否影響金融發(fā)展對經濟增長的作用。本文的不同之處在于，考慮了中介變量對金融發(fā)展的影響，并結合中國國情實際，引入了市場化水平和政府干預變量來配置金融資源，分析金融發(fā)展與經濟增長的關系，以期為理論研究和政策改革提供直接依據(jù)。

理論分析

鑒于金融發(fā)展與經濟增長之間的關系已被眾多理論和實證證實，此處不再贅述。本文從市場化水平和政府干預對金融發(fā)展和金融資源配置的影響作為切入點進行分析。本文認為，市場化水平和政府干預影響了金融資源配置，隨之影響金融發(fā)展對經濟增長的作用，它們之間是一種鏈條關系，接下來重點闡述市場化水平與政府干預對金融資源配置的影響。

我國市場化改革過程中的一個明顯的特征就是政府干預力量逐漸轉變?yōu)槭袌龌α康倪^程，政府干預的力量限制了市場配置資源作用的發(fā)揮，也造成經濟發(fā)展過程中面臨的各種疑難雜癥，這對經濟增長不利。其中，表現(xiàn)比較突出的就是政府對金融資源分配的干預。眾所周知，政府干預市場經濟會產生正反兩方面的效果，不僅可以調整市場失靈，平穩(wěn)經濟;同時也可以扭曲市場行為，造成尋租活動，抑制經濟增長（Krueger，1974）。理論和實踐均表明，政府如果不當介入金融資源分配領域，那么會導致金融資源配置無效率。一方面，這是由于金融資源的逐利本性所致;另一方面，也是由于金融資源本身的稀缺性。政府干預金融市場可能會造成企業(yè)的尋租活動，這會對銀行配置金融資源產生干擾（孫錚等， 2006）。被尋租企業(yè)面臨破產風險，政府會利用手中權力庇護，導致銀行信貸難以及時得到補償，因此，金融系統(tǒng)配置金融資源的效率被削弱。銀行受到政府權力機構較少的干預，能夠根據(jù)市場行為，利用資金的逐利特點自由組織信貸活動，能夠在發(fā)生信貸風險時，根據(jù)市場力量平滑風險，則金融系統(tǒng)配置資源效率會相應提高（Aghion 等，1992）。在政府力量和市場力量并行的條件下，金融機構和政府、企業(yè)之間存在著三方博弈，在不斷的博弈過程中，金融體系逐漸提高了其金融資源配置下的效率。在這其中，制度的變革、市場化水平的深化，對金融配置效率至關重要（Silanes 等，1998）。Qian等（ 2007） 認為，一個國家的金融機構能否充分發(fā)揮其配置金融資源的功能，會受到該國家的法律健全程度和制度發(fā)展水平的影響。具體而言，伴隨著國家較高的市場化程度，金融機構的自主性更高，隨之而來的是金融機構較高的資源配置效率。市場化程度會影響銀行信貸資源配置，市場化程度越高，信貸資源配置效率越高，從而金融支持經濟的作用越強（孫亮、柳建華，2011）。

基于以上分析，本文認為市場化水平和政府干預這兩種力量會影響金融資源配置效率，進而會影響金融發(fā)展對經濟增長的影響。政府干預程度較低的地區(qū)，市場化水平越高，金融發(fā)展程度越高，金融支持經濟增長的作用就越強;反之，則越弱。因此，本文提出如下兩個假設：提升市場化水平對金融發(fā)展刺激經濟增長有正向作用，而加大政府干預對金融發(fā)展促進經濟增長有負向作用;市場化水平通過提高金融資源配置效率影響金融發(fā)展，政府干預通過降低金融資源配置效率制約金融發(fā)展。

研究設計

本文采用實際人均GDP作為經濟發(fā)展水平的衡量指標，即被解釋變量。其中，所有年份的GDP數(shù)據(jù)均以1997年為基期，以CPI進行調整，從而消除物價水平的影響。同時，對人均GDP取對數(shù)以削弱異方差和異常值的影響。關于經濟的金融化程度，用各地區(qū)金融機構存款貸款總額占GDP的比重來衡量。用各地區(qū)存款總額和貸款總額的比值作為金融資源配置效率的代理變量，以檢驗市場化和政府干預的資源配置機制。市場化水平利用樊綱的市場化指數(shù)衡量，由于該指數(shù)截止到2009年，2010年、2012年和2014年數(shù)據(jù)從樊綱市場化指數(shù)報告中摘取，其他年份缺失利用線性插值法補齊。參考前期文獻，本文還選取了城市化、財政支出比重、人力資本水平、基礎設施、技術創(chuàng)新、投資率作為控制變量。其中，城市化用非農人口比重表示，城市化水平提高對經濟增長的正向作用主要是通過規(guī)模效應和產業(yè)集聚，同時產生的擁擠效應對經濟增長產生不利影響，符號不確定。財政支出比重以各地區(qū)財政支出與GDP的比值來代表，一方面代表政府公共服務水平提高會促進經濟增長，另一方面代表較大的政府規(guī)模會抑制經濟增長，符號不確定。人力資本水平用人均受教育年限表示，同時取對數(shù)處理，教育有利于人力資本積累，從而促進技術創(chuàng)新，對經濟增長起著至關重要的作用?；A設施以每萬人擁有公路里程數(shù)作為代理變量，并取對數(shù)，基礎設施一方面作為物質資本會直接對經濟增長產生正向作用，另一方面通過降低交易成本，加速要素和技術流動，從而間接對經濟增長產生正向作用。技術創(chuàng)新用來代理各地區(qū)技術創(chuàng)新能力和水平，以各地區(qū)三項專利授權總數(shù)的對數(shù)衡量。投資率代表一國物質資本積累水平，用各地區(qū)固定資產投資占GDP的比重衡量。為保持變量間的平穩(wěn)性，以上所有變量均進行對數(shù)處理。本文選取中國31個省份、時間跨度為1997-2015年的面板數(shù)據(jù)作為樣本，全部數(shù)據(jù)來源于《中國統(tǒng)計年鑒》和《中國金融年鑒》。主要變量的描述性統(tǒng)計，如表1所示。

本文主要分析市場化與政府干預對金融與經濟增長之間關系的影響。顯然，模型中還存在著不可衡量的地區(qū)差異因素，如資源稟賦、地域、文化等固有的因素，通過面板模型對不同年份之間的變量進行差分來剔除這些固定效應?；诖耍疚慕⑷缦聝蓚€模型：

其中，模型（1）用于檢驗市場化水平的中介作用，模型（2）用于檢驗政府干預的中介作用。下標i表示各省及直轄市，t表示年份，fd為金融發(fā)展水平，sch為市場化水平，fis為政府干預程度。交互項系數(shù)α3為正表明市場化或政府干預有利于促進金融發(fā)展作用的發(fā)揮，為負則表明抑制了金融發(fā)展的作用。

為了進一步驗證市場化水平和政府干預配置金融資源的作用，本文建立如下兩個機制檢驗模型：

其中，模型（3）用于檢驗市場化水平配置金融資源的作用，模型（4）用于檢驗政府干預配置金融資源的作用。fe為金融資源配置效率。交互項系數(shù)b3為正表明市場化或政府干預對優(yōu)化金融機構資源配置具有正向作用，從而促進了金融發(fā)展;為負則表明降低了金融資源配置效率，抑制了金融發(fā)展。

由于面板數(shù)據(jù)存在異方差和自相關等問題，會導致估計結果偏誤，于是使用面板廣義矩估計方法處理了異方差和自相關，從而保證本文估計結果和結論的穩(wěn)健性。

實證結果分析

研究分三步進行：第一步，檢驗金融發(fā)展、政府干預和市場化水平對經濟增長的影響;第二步，分別引入金融發(fā)展與政府干預的交互項、金融發(fā)展與市場化的交互項，來檢驗金融發(fā)展是否會受到政府干預和市場化水平的影響，從而對經濟增長產生作用;第三步，引入政府干預、市場化水平和金融資源配置效率的交互項，以檢驗市場化和政府干預通過影響金融資源配置對金融發(fā)展起到中介作用。以上所有檢驗均采用面板廣義矩估計方法。

表2結果顯示，金融發(fā)展的系數(shù)均在1%的水平上顯著為正。結果表明，金融發(fā)展對經濟增長具有正向作用，金融發(fā)展水平越高，其對經濟增長的作用越大。市場化水平系數(shù)同樣顯著為正，均在1%的水平上顯著。說明市場化水平越高，經濟增長越快，這也驗證了改革開放以來市場化改革的積極效果。正是由于30多年來不斷推進市場化改革，充分發(fā)揮市場機制的作用，才激發(fā)了經濟發(fā)展的活力，使得中國經濟保持高速增長。政府干預系數(shù)均顯著為負，1%水平上顯著。表明政府過多干預經濟，對經濟增長將會產生抑制作用，這也從側面表明了不斷深化推進市場化改革的重要作用。

其他控制變量：城市化系數(shù)均為正，表明城市化水平與經濟增長具有同向作用。這是由于人口聚集產生了規(guī)模效應，使生產率得到提升，從而推動經濟加速發(fā)展?；A設施變量的系數(shù)均顯著為正，表明基礎設施水平的提高可以促進經濟增長，基礎設施主要是通過降低交易成本，提高要素流動速度，從而對經濟增長帶來正向作用。技術創(chuàng)新系數(shù)全部為正，并且大多數(shù)顯著，表明技術創(chuàng)新會促進經濟增長。技術創(chuàng)新會通過采用新的生產要素和運用新的生產方式來促進生產，從而加速經濟增長。投資率的系數(shù)也全部顯著為正，表明投資促進經濟增長，這主要是由于投資帶來的資本乘數(shù)效應，繼而引起經濟增長。

為了進一步確定市場化水平和政府干預的作用，引入其與金融發(fā)展的交互項，若該系數(shù)顯著為正，則表明金融發(fā)展對經濟增長的影響受到了市場化水平和政府干預的正向作用;若顯著為負，則表明市場化水平和政府干預抑制了金融發(fā)展促進經濟增長的作用。表3結果顯示，政府干預與金融發(fā)展系數(shù)顯著為負，這表明政府干預抑制了金融發(fā)展刺激經濟增長的作用。由于政府政策導向，更多地將金融資源分配給國有及大中型企業(yè)，眾多的創(chuàng)新型小企業(yè)面臨貸款難的問題，從而面臨融資約束，政府過多干預經濟不利于金融體系對經濟主體的支持作用，經濟增長結構面臨困境。而另一方面，市場化水平與金融發(fā)展的交互項系數(shù)顯著為正，這表明市場化水平提高可以刺激金融發(fā)展作用的發(fā)揮，進而有利于經濟增長。當金融資源配置由市場決定時，那些具有高收益的項目和企業(yè)將優(yōu)先得到金融支持，這是由金融的逐利屬性決定的。同時，那些最需要資金的企業(yè)和項目通過市場獲得金融支持后，將不斷發(fā)展壯大，提高經濟增長動力和活力。并進一步淘汰落后產能，為供給側改革提供動力，轉變經濟增長結構。上述分析從正反兩方面證實了市場化力量對經濟增長的重要作用，從金融發(fā)展的角度而言，只有市場化水平足夠高，政府干預足夠小，金融發(fā)展將最大限度地刺激中國經濟增長，具體如表3所示。

上述分析表明，市場化水平和政府干預影響了金融發(fā)展的作用，為了進一步檢驗其中的機制，引入金融資源配置效率的交互項。若該項系數(shù)顯著為正，則表明市場化水平或政府干預通過促進金融資源配置對經濟增長起作用，若為負，則表明通過抑制金融資源配置效率降低了經濟增長水平。表4結果顯示，政府干預交互項系數(shù)顯著為負，這表明政府干預過多，不利于金融資源配置，對經濟增長不利，印證了前文觀點。市場化水平交互項系數(shù)顯著為正，說明市場化水平提高了金融資源配置效率，激發(fā)了經濟活力，有利于經濟增長，也印證了前文觀點。因此，只有不斷通過市場化改革，降低政府干預經濟的程度，提高市場在資源配置中的基礎性作用，金融發(fā)展水平才能最大限度促進經濟增長。

結論

本文基于1997-2015年我國31省面板數(shù)據(jù)實證檢驗了市場化水平和政府干預對金融發(fā)展的中介作用，結論表明：我國金融發(fā)展對經濟增長具有正向作用，市場化水平有利于經濟增長，政府干預不利于經濟增長，這兩者從正反兩面印證了市場化力量對經濟增長的積極影響。我國金融發(fā)展對經濟增長的作用受到了市場化水平和政府干預的制約，當市場化水平提高時，有利于金融發(fā)展發(fā)揮刺激經濟增長的作用;當政府干預程度較高時，不利于金融發(fā)展促進經濟增長。通過機制檢驗，本文證實了市場化水平和政府干預從正反兩面影響金融資源配置對經濟增長的關鍵作用。即市場化水平提高能夠使金融資源配置更加合理，促進經濟增長，政府干預抑制了金融金融配置效率，阻礙經濟增長。于是，只有不斷深化市場化改革，降低政府對市場經濟的干預，充分發(fā)揮市場對資源的基礎性配置作用，才能激發(fā)經濟主體活力，提高經濟效率。市場化改革還需進一步深入，這也是當前供給側改革的迫切要求。

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