經(jīng)理人股權(quán)激勵問題研究

王嬌

[提要] 經(jīng)理人股票期權(quán)激勵可以解決因經(jīng)理人與股東委托代理問題造成成本增加、效率低效等問題，被實踐證明是一種長期激勵手段。股票期權(quán)激勵制度在我國實施的時間比較短，資本市場缺乏有效性，相關(guān)法律規(guī)范有障礙等問題。為此，必須結(jié)合我國的國情，提出推進(jìn)和規(guī)范股權(quán)激勵制度的措施和建議，以及國有企業(yè)改革建議。

關(guān)鍵詞：經(jīng)理人;股票期權(quán)激勵;理論基礎(chǔ);問題及建議

中圖分類號：F27 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

收錄日期：2019年1月10日

一、引言

本質(zhì)上來說，企業(yè)是人的組織，企業(yè)在經(jīng)營過程中需要與大量的人力資源所有者簽訂契約，我們所定義的經(jīng)理人主要是指企業(yè)合約中擁有決策控制權(quán)的人力資本所有者。經(jīng)理人也是一種理性的經(jīng)濟(jì)人，他在公司的決策是為了使自身的利益最大化，獲得更大的物質(zhì)報酬，經(jīng)理人報酬可以分為：與業(yè)績有關(guān)的報酬和與業(yè)績無關(guān)的報酬;與業(yè)績有關(guān)的報酬主要涉及工資、福利、分紅等;與業(yè)績無關(guān)的報酬分為基于會計基礎(chǔ)的報酬，如長期業(yè)績計劃;基于市場基礎(chǔ)的報酬，如限制性股票、股票期權(quán)。由此可知，經(jīng)理人報酬包括股票期權(quán)。準(zhǔn)確的說，是經(jīng)理人基于股票報酬的一部分，股票期權(quán)分為經(jīng)理人股票期權(quán)和員工股票期權(quán)，本文的股票期權(quán)激勵指的是經(jīng)理人股票期權(quán)。

二、經(jīng)理人股票期權(quán)在國內(nèi)外發(fā)展現(xiàn)狀

20世紀(jì)40年代，美國的有些公司就開始實施經(jīng)理人股票期權(quán)計劃。在1950年，美國國會通過的國內(nèi)稅收法案就規(guī)定，來自經(jīng)理人股票期權(quán)的利得可以按照長期資本利得而非普通收入課稅，為此一些公司引入了限制性的經(jīng)理人股票期權(quán)計劃。在20世紀(jì)60年代，美國主要工業(yè)企業(yè)都采用股票期權(quán)，且具有代表性的股票期權(quán)計劃是符合稅法關(guān)于允許經(jīng)理人將股票期權(quán)收益按照資本利得來課稅的規(guī)定，即是合乎稅法的股票期權(quán)計劃。在20世紀(jì)90年代，美國的股權(quán)激勵計劃開始盛行。20世紀(jì)80年代中期的經(jīng)理人股票期權(quán)報酬占其總報酬的比重為1/5，20世紀(jì)90年代中期上升到1/3。我國股權(quán)激勵產(chǎn)生于20世紀(jì)80年代，但是相關(guān)股權(quán)激勵的法律法規(guī)文件出臺滯后。在歐洲，法國、英國、瑞士等國家的股權(quán)激勵發(fā)展歷史較為悠久。20世紀(jì)70年代，這些國家相繼在《公司法》或其他法規(guī)中對公司股票期權(quán)制度實施制定相應(yīng)的法規(guī)，從而股票期權(quán)的各種制度較為健全。而在其他一些歐洲國家股權(quán)激勵制度起步較晚，比如德國、意大利，他們的股權(quán)激勵機(jī)制遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于他們的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平。在亞洲，日本、印度、新加坡、中國香港、中國臺灣等國家和地區(qū)股權(quán)激勵制度發(fā)展比較迅速。股權(quán)激勵是一種十分有效的長期激勵的手段，它與資本市場、政策法規(guī)、公司治理結(jié)構(gòu)等密切相關(guān)，而資本市場、股權(quán)激勵以及股權(quán)分置改革是國企改革的產(chǎn)物，只有30多年的歷史，因此目前我國有關(guān)股權(quán)激勵的相關(guān)機(jī)制還不完善，決定了股權(quán)激勵在我國還有很長一段路要走。

三、經(jīng)理人股票期權(quán)激勵機(jī)制的理論基礎(chǔ)

（一）有關(guān)經(jīng)理人股票期權(quán)的相關(guān)概念

1、股票期權(quán)激勵概念。股票期權(quán)是指買賣雙方按照協(xié)議的價格，在規(guī)定的時間內(nèi)買進(jìn)或賣出一定數(shù)量的某種股票的權(quán)利。它是指公司董事會與管理者訂立契約時，董事會給予管理者以約定的價格買入一些公司股票的選擇權(quán)，管理者在約定時間內(nèi)能夠選擇是否購買股票，何時以行權(quán)價格購買股票，從而取得行權(quán)日股票市場價格和行權(quán)價格之間的差價作為收益。本文研究的是經(jīng)理人股票期權(quán)，即指企業(yè)贈予經(jīng)理人的一種選擇權(quán)利，持有這種權(quán)利的經(jīng)理人可以在約定的時間內(nèi)以事先約定的價格來購買事先約定數(shù)量的本公司股票。

股票期權(quán)制的激勵機(jī)理是：授予經(jīng)理股票期權(quán)—經(jīng)理努力工作—公司業(yè)績上升—股價上升—經(jīng)理行權(quán)獲益再授予期權(quán)—經(jīng)理更努力地工作……

2、股票期權(quán)激勵的方式

（1）股票期權(quán)。就是公司給予被授予對象在未來的一個時期內(nèi)用約定的價格買賣一定數(shù)量某種股票的選擇權(quán)。股票期權(quán)并不是穩(wěn)定的，只有當(dāng)股票的市場價格大于行權(quán)價格時，被授予對象才會行權(quán)，通過市場價格和行權(quán)價格之間的價差獲得收益;反之，被授予對象將放棄行權(quán)。股票期權(quán)的行權(quán)也有時間和數(shù)量限制，且需激勵對象自行為行權(quán)支出現(xiàn)金。目前，在我國有些上市公司中應(yīng)用的虛擬股票期權(quán)是虛擬股票和股票期權(quán)的結(jié)合，即公司授予激勵對象的是一種虛擬的股票認(rèn)購權(quán)，激勵對象行權(quán)后獲得的是虛擬股票。

（2）股票增值權(quán)。指公司給予被授予對象的權(quán)利，如果公司的股價上漲，被授予對象可通過行權(quán)得到一定數(shù)目的股價增值收益，被授予對象不用為行權(quán)支付資金，行權(quán)后取得現(xiàn)金或相應(yīng)的公司股票，它是股票期權(quán)的衍生形式，不同之處在于，公司用現(xiàn)金支付被授予對象的收益，其實質(zhì)是公司獎金的延期支付。

（3）限制性股票。指先將一定數(shù)量的公司股票給予被授予對象，但是會設(shè)置一些限制條件，被授予對象只有達(dá)到約定的服務(wù)年限，同時業(yè)績水平符合約定的條件，才能拋售股票獲得收益。

（4）經(jīng)營者或員工持股。是經(jīng)營者或職工所有權(quán)的一種表現(xiàn)方式，是公司股東與經(jīng)營者或職工分享公司所有權(quán)和將來獲益權(quán)的一種制度形式。經(jīng)營者或職工購買公司一定數(shù)量的股票，從而獲得公司的相應(yīng)產(chǎn)權(quán)和管理權(quán)，為了使經(jīng)營者或職工有機(jī)會變?yōu)楣镜墓蓶|。

（二）有關(guān)股票期權(quán)激勵機(jī)制的理論機(jī)制

1、基于代理理論的分析。股東創(chuàng)建企業(yè)以來，既可以自己親自進(jìn)行經(jīng)營決策，也可以聘請經(jīng)理人代自己管理公司，在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中，大多數(shù)公開的上市企業(yè)都聘用經(jīng)理人經(jīng)營企業(yè)，兩權(quán)即經(jīng)營權(quán)與所有權(quán)分離是普遍的現(xiàn)象。股東是企業(yè)利潤的享有者，因此當(dāng)他經(jīng)營自己的企業(yè)時，賺取的利潤都由自己獲得，因此會盡心盡力的完成，但是當(dāng)由經(jīng)理人經(jīng)營企業(yè)時，因為股東和經(jīng)理人追求的目標(biāo)是不一致的，股東的目標(biāo)是其持有的股權(quán)價值最大化，經(jīng)理人的目標(biāo)是希望自身效用最大化，并且經(jīng)理人不擁有企業(yè)的剩余索取權(quán)，為了降低代理成本，股東就需要激勵和監(jiān)督經(jīng)理人為股東財富最大化而使經(jīng)理人慎重行駛企業(yè)的剩余控制權(quán)，使其盡最大的努力來增加企業(yè)的價值，比如說給予經(jīng)理人報酬，企業(yè)賺取的利潤越多，經(jīng)理人的獎金也就越多，但是這種行為會對企業(yè)造成不利的影響，由于經(jīng)理人的收入與企業(yè)利潤相關(guān)，經(jīng)理人就會不顧企業(yè)的長期利益，如研發(fā)活動會對企業(yè)的長期發(fā)展有重要意義，但是會降低當(dāng)前的收入，而采取一些短期行為，如果想避免經(jīng)理人的這種短期決策行為，經(jīng)理人激勵必然包括是否以及如何安排經(jīng)理人可以參與企業(yè)剩余索取權(quán)的分享，而經(jīng)理人獲得股票期權(quán)則是經(jīng)理人分享企業(yè)剩余索取權(quán)的重要形式之一。

股票期權(quán)激勵機(jī)制是對管理層進(jìn)行激勵的一種有效方式，隸屬長期激勵的范圍。股東需要減少獎金的發(fā)放，給予經(jīng)理人股票或者股票期權(quán)，即分享企業(yè)剩余索取權(quán)，因為股票或股票期權(quán)與企業(yè)的長期發(fā)展有關(guān)，當(dāng)經(jīng)理人將一個公司做大做強(qiáng)，增加了企業(yè)價值，公司的股票價格也會隨之上升，經(jīng)理人的報酬也會隨之增加，這就激勵著經(jīng)理人為企業(yè)的長期發(fā)展而努力。由于經(jīng)理人和企業(yè)的股東之間存在著信息不對稱，經(jīng)理人擁有比股東更多的企業(yè)信息，并且對股東來說，經(jīng)理人的行為具有不可觀察性，也就是說，股東不能憑自己擁有的信息、能力、經(jīng)驗和知識判斷經(jīng)理人行動是否是經(jīng)理人應(yīng)該和可以采取的有利于股東權(quán)利最大化的最優(yōu)行動，最終會轉(zhuǎn)化經(jīng)理人的道德風(fēng)險行為。要想解決經(jīng)理人的道德風(fēng)險問題，股東就需要對經(jīng)理人進(jìn)行激勵和監(jiān)督。

2、人力資本理論。20世紀(jì)60年代，現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)提出了人力資本理論，著名學(xué)者羅納德·科斯教授認(rèn)為，公司是一個特殊的市場契約，由人力資本和非人力資本所有者共同訂立。在產(chǎn)業(yè)化時代，物質(zhì)資本是決定傳統(tǒng)公司成長的主要原因，所以在公司管理中占主流位置的是股東這類物質(zhì)資本所有者。然而，隨著科學(xué)技術(shù)的不斷發(fā)展，經(jīng)濟(jì)制度的不斷更新，物質(zhì)資本的重要性減弱，而人力資本在現(xiàn)代企業(yè)中占據(jù)了主導(dǎo)地位，特別是表現(xiàn)于高新技術(shù)公司。人力資本作為一種重要的生產(chǎn)要素，同實物資本、貨幣資本一樣具有資本的屬性，都是企業(yè)生存與發(fā)展所必需的，人力資本也具有稀缺性，所以擁有人力資本的經(jīng)營者應(yīng)該與企業(yè)的出資人一樣享有企業(yè)的所有權(quán)，應(yīng)當(dāng)參與企業(yè)的剩余分配以及獲得較高的回報率。股東和經(jīng)營者作為理性經(jīng)濟(jì)人，其目標(biāo)函數(shù)是不可能完全相同的，這就需要尋求一條有效途徑將經(jīng)營者的業(yè)績與自身的利益緊密聯(lián)系在一起。股票期權(quán)激勵機(jī)制能有效地滿足這種需要，他既能對經(jīng)營者實行有效的激勵，也能對其可能的機(jī)會主義行為進(jìn)行約束。經(jīng)營者通過這種方式抵押了一部分的預(yù)期收益，比較有效地解決了道德風(fēng)險問題，并獲得了企業(yè)的剩余索取權(quán)，實現(xiàn)了人力資本與物質(zhì)資本共享公司的剩余索取權(quán)，克服了人力資本難以客觀計量的局限性，減少了經(jīng)營者與股東之間由于信息不對稱所產(chǎn)生的交易費用、監(jiān)督成本。

四、我國股票期權(quán)激勵制度存在的問題及解決措施

（一）我國股權(quán)激勵制度存在的問題

1、資本市場缺乏有效性。我國的資本市場在較短的時間內(nèi)發(fā)展得非常迅速，但是與西方發(fā)達(dá)國家較成熟的資本市場相比還有很大的差距，主要是因為其發(fā)展的時間短，仍然需要進(jìn)行不斷改革和完善，還有許多問題需要解決。現(xiàn)階段，我國的證券市場還極不完善、不夠成熟、缺乏理性。市場投機(jī)性很高，并且很不規(guī)范，莊家操縱股市的現(xiàn)象比比皆是，這使得股市大起大伏。在此種情況下，股票期權(quán)激勵也就無法發(fā)揮其應(yīng)有的作用，甚至可能帶來激勵的反作用，導(dǎo)致經(jīng)營者參與市場操縱。

2、相關(guān)法律體系的障礙。實施股權(quán)激勵計劃，一系列相關(guān)法律、法規(guī)的引導(dǎo)是必不可少的，需要這些法律、法規(guī)在主體條件、行權(quán)價、股票來源等方面做出規(guī)定和指導(dǎo)。然而，在股權(quán)激勵實施過程中，相關(guān)的法律、法規(guī)的滯后和不完善，使經(jīng)理人股權(quán)激勵計劃的實施出現(xiàn)障礙，無法做到有法可依，甚至?xí)同F(xiàn)行相關(guān)法律、法規(guī)相沖突，限制了我國股權(quán)激勵制度的發(fā)展。在我國目前的新股發(fā)行政策中，還沒有規(guī)定是否準(zhǔn)許上市公司從公開發(fā)行的股份中預(yù)留股票。

3、公司治理結(jié)構(gòu)的不完善。股權(quán)激勵發(fā)揮效果的前提是保證公司治理結(jié)構(gòu)的健全。我國國有上市公司大多是轉(zhuǎn)制后上市的，其公司結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜，國有股權(quán)較為集中，國有資產(chǎn)經(jīng)營責(zé)任的承擔(dān)不明確，股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理以及欠缺獨立董事制度，這些都是國有上市公司在公司治理方面存在的問題，同時妨礙了股權(quán)激勵計劃的有效實施。

4、股權(quán)激勵的實施不規(guī)范。股權(quán)激勵計劃的重點在于將公司業(yè)績表現(xiàn)與薪酬掛鉤，但從已經(jīng)實施的股權(quán)激勵方案來看，雖然很多股權(quán)激勵方案設(shè)置了業(yè)績標(biāo)準(zhǔn)和激勵條件，但所設(shè)置的業(yè)績標(biāo)準(zhǔn)和激勵條件的標(biāo)準(zhǔn)值比較低，選取的指標(biāo)也較為統(tǒng)一，主要包括凈利潤、凈資產(chǎn)收益率等財務(wù)指標(biāo)，以上都表明了很多公司并沒有謹(jǐn)慎地設(shè)置業(yè)績標(biāo)準(zhǔn)和激勵條件，其進(jìn)行股權(quán)激勵的目的不是出于長期激勵，而變成了一種短期福利措施。

（二）解決措施

1、建立健全有效的市場機(jī)制。首先，健全的資本市場對股票期權(quán)機(jī)制的實行有著至關(guān)重要的作用。力求實現(xiàn)各類信息的公開性和透明度，維護(hù)股票市場公開、公平、公正、誠信的交易原則;對上市公司、證券交易所等中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行的違規(guī)操作、虛假信息提供、內(nèi)幕交易、市場操縱、欺詐股民等違法行為嚴(yán)格依照法律法規(guī)進(jìn)行調(diào)查和打擊，增加懲罰的強(qiáng)度;必須加強(qiáng)對證券市場的監(jiān)管，倡導(dǎo)理性的投資觀念，反對過度投機(jī)，盡量減小因為信息不對稱而造成的消極影響;其次，完善的信息披露制度可以避免所有者與經(jīng)營者之間的信息不對稱，有關(guān)上市公司各方面的信息可以及時準(zhǔn)確地向所有者提供，這樣所有者能夠及時地了解公司的實際運作狀況，從而對經(jīng)營者形成一定的約束。

2、完善相關(guān)法律法規(guī)體系。首先，股票期權(quán)激勵制度的實行需要相應(yīng)的法律、法規(guī)作為保障。自2005年6月我國上市公司進(jìn)行股權(quán)分置改革以來，相關(guān)監(jiān)管部門已經(jīng)頒布實施了一系列相關(guān)的法律法規(guī)，為股票期權(quán)激勵在我國的發(fā)展提供了法律支持;其次，在不同行業(yè)，上市公司股票期權(quán)的表現(xiàn)也是不同的，所以應(yīng)該依據(jù)所處行業(yè)的政策和財務(wù)稅務(wù)政策的不同，根據(jù)不同行業(yè)的特點，制定一套與之相適應(yīng)的更科學(xué)的相關(guān)政策和規(guī)定，對股票期權(quán)激勵方案的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行有針對的規(guī)范;最后，我國應(yīng)當(dāng)制定出與股票期權(quán)激勵配套的較為規(guī)范的會計制度或會計準(zhǔn)則，為股票期權(quán)激勵制度的實行提供更多的方便，在會計方面提供有力的支持。

3、優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)。首先，逐步完善公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，明確董事會、監(jiān)事會和股東大會三者的關(guān)系與各自的職責(zé)，使三者能夠?qū)崿F(xiàn)各司其職、互相制衡;加強(qiáng)董事會的作用，防止董事會成員與管理層人員身份重疊，以獨立董事的比重的增加，來使董事會的獨立性和效用性得到提高。其次，要充分發(fā)揮監(jiān)事會的作用，通過監(jiān)事會、董事會及管理者的相互制衡，對公司內(nèi)部操作流程的制度建設(shè)和組織建設(shè)實現(xiàn)促進(jìn)和監(jiān)督。最后，建立健全內(nèi)部職工制度，積極實行職工持股計劃，完善職工監(jiān)事制度。

五、我國國有企業(yè)改革相關(guān)建議

國有企業(yè)是生產(chǎn)經(jīng)營的一種組織形式，投資主體是中央政府或地方政府，其行為由國家意志和利益決定，具有盈利法人和公益法人的特點，其中調(diào)和國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展和追求國有資產(chǎn)的保值、增值是盈利性和公益性的兩大體現(xiàn)。自國企改革以來，已經(jīng)取得相當(dāng)顯著的成效，但是在產(chǎn)權(quán)問題上一直沒有突破?；旌纤兄茷闃?biāo)識的新一輪國企改革正在全面推進(jìn)中，改革的根本目的是解決國企的發(fā)展動力問題，國企改革面臨創(chuàng)新的課題就是如何從根本上解決企業(yè)持續(xù)經(jīng)營和長久發(fā)展的問題。其具體措施有：

（一）建立多元化股權(quán)結(jié)構(gòu)。要大力鼓勵機(jī)構(gòu)投資者和非機(jī)構(gòu)投資者積極參與公司治理，適度降低國有股比例，鼓勵與企業(yè)有緊密聯(lián)系的供應(yīng)商以及客戶等采用互相持股的方法組建企業(yè)集團(tuán)。

（二）健全激勵約束機(jī)制。首先，通過界定不同國有企業(yè)功能，實現(xiàn)經(jīng)營者激勵約束機(jī)制差異化。全面深化國企改革的起點就是要對國企分類，對不同國企的功能進(jìn)行定位;其次，完善高管薪酬體制，完善激勵機(jī)制。注重效率，將薪酬分配與業(yè)績考核掛鉤，分類管理，實現(xiàn)薪酬管理體系差異化;根據(jù)經(jīng)營者的身份和選拔方式確定其薪酬水平;最后，建立健全的經(jīng)營者監(jiān)督體系，形成長效監(jiān)督。將監(jiān)督結(jié)果向社會公布，接受群眾監(jiān)督。

（三）積極引入職業(yè)經(jīng)理人制度?，F(xiàn)階段，我國國有企業(yè)的高管主要還是行政任命，行政任命的模式造成了國有企業(yè)高管不能完全站在股東以及企業(yè)長遠(yuǎn)戰(zhàn)略發(fā)展的角度進(jìn)行企業(yè)經(jīng)營管理的決策，導(dǎo)致國有企業(yè)股權(quán)激勵有效性的下降，因此在職業(yè)經(jīng)理人市場擇優(yōu)選取專業(yè)能力強(qiáng)、綜合素質(zhì)水平高的職業(yè)經(jīng)理人作為企業(yè)的高管，通過職業(yè)經(jīng)理人的市場化、職業(yè)化，再加上股權(quán)激勵制度實施，更有利于提高國有企業(yè)內(nèi)部的整體管理水平。

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