碳金融風(fēng)險(xiǎn)防范制度建設(shè)

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一、引言

“十三五”規(guī)劃明確提出未來的工作重點(diǎn)是“發(fā)展綠色金融”，為了響應(yīng)這一政策，上海、北京等城市陸續(xù)建立了碳交易市場，其目標(biāo)是發(fā)展清潔能源產(chǎn)業(yè)并推動(dòng)我國碳排放權(quán)交易的實(shí)施[1]。但碳排放權(quán)交易市場體系屬于一種新型金融交易體系，與2008年的次級(jí)貸款一樣容易誘發(fā)金融危機(jī)并可能導(dǎo)致金融市場崩潰。隨著碳排放權(quán)交易市場的發(fā)展，混亂的碳交易行為及監(jiān)管不力可能引發(fā)下一個(gè)“次貸危機(jī)”并引起金融系統(tǒng)的紊亂。雖然目前世界各國在積極制定和發(fā)展碳金融與交易的新金融法規(guī)，但在很大程度上仍不能防范碳金融資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)、次級(jí)碳風(fēng)險(xiǎn)、碳金融資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)及利益沖突風(fēng)險(xiǎn)[2]。這主要是因?yàn)楝F(xiàn)行的監(jiān)管制度無法適應(yīng)高風(fēng)險(xiǎn)的碳排放權(quán)交易，這必然會(huì)導(dǎo)致利益沖突風(fēng)險(xiǎn)難以緩解[3]，比如我國當(dāng)前的分業(yè)監(jiān)管模式就相對(duì)忽略了碳金融市場中的弱勢(shì)投資者群體。因此，如何構(gòu)建一個(gè)能防范風(fēng)險(xiǎn)的碳金融監(jiān)管制度就成為當(dāng)前亟需解決的問題。

本文擬從碳金融風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的路徑及原因出發(fā)，提出碳金融監(jiān)管制度建設(shè)的思路，以期為碳金融交易相關(guān)機(jī)構(gòu)進(jìn)行現(xiàn)代金融監(jiān)管體制改革提供有益參考，也為推動(dòng)碳金融市場健康發(fā)展提供思路。

二、碳金融風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的路徑

（一）碳金融資產(chǎn)泡沫發(fā)生的路徑

2008年發(fā)生的次貸危機(jī)導(dǎo)致次貸泡沫完全破裂，這是由于泡沫的生成和膨脹都需要大量資金進(jìn)行不斷維護(hù)，一旦資金供應(yīng)出現(xiàn)問題就會(huì)導(dǎo)致泡沫破裂，從而爆發(fā)金融危機(jī)。而次貸危機(jī)是由過度信貸引起，貸款人瘋狂借貸并將抵押物循環(huán)抵押，最終引起金融市場崩盤。為了嚴(yán)格限制次貸危機(jī)繼續(xù)發(fā)酵，諸多國家制定了更嚴(yán)格的金融管控法案。

碳排放權(quán)交易也會(huì)出現(xiàn)類似情況，即碳交易市場也會(huì)經(jīng)歷發(fā)展與衰退這個(gè)經(jīng)濟(jì)周期。近年來，新興的碳金融市場蓬勃發(fā)展，碳排放權(quán)及其衍生產(chǎn)品的交易成為全球資本市場爭先運(yùn)作的金融產(chǎn)品之一，如2010～2011年碳金融產(chǎn)品的收益額增長70%。這一方面帶來了巨大的經(jīng)濟(jì)利益，但另一方面也因產(chǎn)品的虛擬性帶來了較大的泡沫[4]。Perdan、Azapagic[5]提出，碳金融發(fā)展非常迅速，類似當(dāng)年的金融資產(chǎn)泡沫化發(fā)展的情況很可能再次發(fā)生，而目前市場中的投機(jī)氛圍及泡沫效應(yīng)已經(jīng)開始擴(kuò)張，可能引起新的金融危機(jī)。這與過多的熱錢追逐少數(shù)的盈利資產(chǎn)有關(guān)，并最終使虛擬資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為不良資產(chǎn)，從而產(chǎn)生泡沫。與2008年金融危機(jī)相似，新興的碳金融資產(chǎn)和商品價(jià)格也會(huì)快速擴(kuò)張和膨脹，如果不加以監(jiān)控，則可能會(huì)引發(fā)下一次金融危機(jī)。

碳金融危機(jī)的產(chǎn)生原因如下：在碳交易市場中存在投機(jī)者、守法投資者與計(jì)劃投入發(fā)展者三種類型賣家，同時(shí)也存在守法投資者與投機(jī)者兩種類型買家。如果市場中的投機(jī)交易者過多，他們會(huì)與中介商共同串謀提高碳排放權(quán)交易價(jià)格，再以超高價(jià)賣給守法投資者，從而擾亂市場秩序。同時(shí)，為了使交易者進(jìn)入市場，投機(jī)者會(huì)提前承諾一定的碳減排額度，但其未必能在適當(dāng)時(shí)間獲得這些額度。這就可能導(dǎo)致守法投資者進(jìn)入碳金融市場后發(fā)現(xiàn)市場價(jià)格虛高，而且即使購買了一定的碳減排額度最終也無法獲取相應(yīng)產(chǎn)品。隨著碳交易總額的不斷擴(kuò)大，這種交易模式最終會(huì)形成較大的泡沫并引起市場紊亂。碳金融泡沫發(fā)生的路徑如圖1所示。

圖1 碳金融泡沫發(fā)生的路徑

（二）次級(jí)碳風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的路徑

碳市場也會(huì)出現(xiàn)次級(jí)碳問題，即投機(jī)者不斷地出售打包的碳配額，從而產(chǎn)生次級(jí)碳，這將引起較大的金融風(fēng)險(xiǎn)。一方面，投機(jī)者可能并沒有真正的碳排放權(quán)，只能使用銷售承諾進(jìn)行交易；另一方面，無形的次級(jí)碳（碳抵減額度是總量以外的碳抵消計(jì)劃）的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)更大，因?yàn)樵撚?jì)劃可在全球范圍內(nèi)銷售且通過此種方式限制溫室氣體排放。而投機(jī)者將這些無形的減排額度在全球范圍內(nèi)進(jìn)行收集并打包后形成次級(jí)碳產(chǎn)品并在全球發(fā)售，這使得一些碳抵減供應(yīng)商必須解決“額外性”系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，即必須證明一個(gè)企業(yè)除了購買額外碳減排權(quán)，沒有其他方法解決大氣污染問題。然而，大約有四分之三的企業(yè)不能獲取由監(jiān)管機(jī)構(gòu)發(fā)出的額外性證明，因此當(dāng)前多數(shù)碳抵減項(xiàng)目的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)非常高。

同時(shí)，要想防范這種次級(jí)碳風(fēng)險(xiǎn)也存在一定難度。這是由于一般銷售碳排放權(quán)的機(jī)構(gòu)都要與政府聯(lián)合開發(fā)溫室氣體排放項(xiàng)目，目的是通過政府的權(quán)威性為發(fā)行碳交易金融產(chǎn)品提供信用擔(dān)保。隨后其推出的碳金融產(chǎn)品計(jì)劃要經(jīng)過信用機(jī)構(gòu)認(rèn)證，從而使賣家了解碳信用額度及產(chǎn)品的適當(dāng)性，即在正式出售前賣家承諾出售的碳金融產(chǎn)品標(biāo)的物需經(jīng)信用機(jī)構(gòu)審核。然而，被授信的產(chǎn)品量遠(yuǎn)低于銷售承諾的產(chǎn)品量，如歐盟碳金融交易理事會(huì)每年只給30%的產(chǎn)品授信，而投機(jī)者賣家的交易量遠(yuǎn)高于被授信的產(chǎn)品數(shù)量。次級(jí)碳風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的路徑如圖2所示。

圖2 次級(jí)碳風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的路徑

（三）碳金融資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的路徑

隨著碳金融產(chǎn)品的不斷發(fā)展，碳金融資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)快速增加，即便采取措施有時(shí)也無法解決這些問題。2008年發(fā)生次貸危機(jī)時(shí)，銀行等金融機(jī)構(gòu)開發(fā)出非常復(fù)雜的證券產(chǎn)品，導(dǎo)致一系列連鎖風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生。美國20世紀(jì)90年代開發(fā)了二氧化硫（SO2）產(chǎn)品，隨后引入環(huán)境金融概念并將這種產(chǎn)品進(jìn)一步復(fù)雜化。然而，銀行等金融機(jī)構(gòu)往往只宣傳這種新興金融產(chǎn)品證券化的優(yōu)勢(shì)，而未考慮其產(chǎn)生的其他系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，這使得資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)不斷傳播。圖3展示了銀行等金融機(jī)構(gòu)碳資產(chǎn)證券化（MBS）的過程。

圖3 銀行等金融機(jī)構(gòu)碳資產(chǎn)證券化過程

這種證券化過程與捆綁銷售非常類似，帶來了系列碳資產(chǎn)混合風(fēng)險(xiǎn)。全球許多銀行均進(jìn)行過類似交易，這些銀行如果不控制證券化碳質(zhì)量，將會(huì)使產(chǎn)品更加復(fù)雜，從而導(dǎo)致金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)加劇。例如將購買的碳資產(chǎn)證券化（MBS）產(chǎn)品進(jìn)一步衍生成碳債務(wù)抵押債券（CDO）等結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品，并向全球?qū)_基金和私募基金等市場投資者出售。然而，由于信評(píng)機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)級(jí)時(shí)使用的財(cái)務(wù)模型一般較為簡單，針對(duì)混合貸開發(fā)的專有模型較少，更加不適合分析投資組合多樣化的碳抵消模型，導(dǎo)致碳質(zhì)量控制與分析難度較大。因此，防范這種銷售過程中的風(fēng)險(xiǎn)以及采用碳抵減模型均成為難以解決的問題。

（四）利益沖突風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的路徑

由于新金融產(chǎn)品帶來的短期效益較多，很少有銀行等金融機(jī)構(gòu)的管理層會(huì)質(zhì)疑這些新金融產(chǎn)品帶來的風(fēng)險(xiǎn)，這些銀行管理層甚至?xí)握f企業(yè)管理層與政府，使他們發(fā)布一些有利于碳金融產(chǎn)品交易的規(guī)定。雖然政府為了經(jīng)濟(jì)發(fā)展可能會(huì)支持新興碳產(chǎn)品交易，但市場中仍然會(huì)出現(xiàn)諸多利益沖突風(fēng)險(xiǎn)。具體而言利益沖突有以下幾種：①咨詢公司與投資者的利益沖突。咨詢公司作為銀行等金融機(jī)構(gòu)的代表，會(huì)向公司管理層推薦碳產(chǎn)品并從中獲得收益。在推薦過程中，其會(huì)盡量為企業(yè)介紹產(chǎn)品收益而避免介紹其中的風(fēng)險(xiǎn)，這使得企業(yè)管理層更注重碳金融產(chǎn)品的獲利情況從而忽視了風(fēng)險(xiǎn)。②信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)與銀行的利益沖突。在企業(yè)獲取了碳金融產(chǎn)品信息后可能會(huì)購買抵消項(xiàng)目，其購買的這些項(xiàng)目需要信用評(píng)級(jí)，而碳金融產(chǎn)品的復(fù)雜性導(dǎo)致信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)難以對(duì)其進(jìn)行準(zhǔn)確評(píng)級(jí)。③銀行與投資者的利益沖突。銀行為了讓自身開發(fā)和持有的碳資產(chǎn)價(jià)值得到提升，會(huì)試圖推高相關(guān)碳金融產(chǎn)品的價(jià)格并極力銷售給投資者。這些潛在的利益沖突增加了利益相關(guān)者之間的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避難度，最終使其經(jīng)濟(jì)利益受到損失。

三、我國碳金融市場風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的原因

（一）碳金融資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)導(dǎo)致泡沫風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生

中國核證自愿減排量（CCERs）是我國企業(yè)用于抵消部分實(shí)際排放量的指標(biāo)，可以在七大碳排放權(quán)交易所交易。但CCERs自2013年上線以來，價(jià)格波動(dòng)一直較大。以深圳排放權(quán)交易所的SZA項(xiàng)目為例，碳金融產(chǎn)品發(fā)售的時(shí)間越長，波動(dòng)越大。SZA-2013 項(xiàng)目的波動(dòng)范圍在 20.57～143.99 元；SZA-2014 項(xiàng)目的波動(dòng)范圍在 17.09～65 元；SZA-2015 項(xiàng)目的波動(dòng)范圍在 20.35～50 元；SZA-2016 項(xiàng)目的波動(dòng)范圍在19.8～42元。SZA-2013、SZA-2014、SZA-2015、SZA-2016的收盤價(jià)走勢(shì)見圖4。

出現(xiàn)以上波動(dòng)的原因可能是我國目前實(shí)施的是碳配額管理制度，導(dǎo)致稀缺資源被逐利者發(fā)展為不良資產(chǎn)的可能性增加。同時(shí)，2016年開始實(shí)施的《溫室氣體減排項(xiàng)目備案暫行辦法》在時(shí)間和項(xiàng)目上進(jìn)行嚴(yán)格限制，減少了進(jìn)入碳市場的CCERs，使碳交易市場中的投機(jī)性管理公司更有動(dòng)力從事投機(jī)性交易。

圖4 SZA項(xiàng)目收盤價(jià)走勢(shì)

在此背景下，市場上出現(xiàn)了大量不以使用碳抵減額度或守法投資為目的的投機(jī)性資產(chǎn)管理公司，其與CCERs出售者合謀使用各種碳金融投資組合，誘惑守法投資者與投機(jī)者進(jìn)入市場，并以期在上漲的碳交易價(jià)格中實(shí)現(xiàn)超額收益，而不是試圖幫助企業(yè)獲得合格的碳排放抵減產(chǎn)品用以達(dá)到碳排放標(biāo)準(zhǔn)。當(dāng)市場中的投機(jī)者越來越多時(shí)，出售者與中介資產(chǎn)管理公司合謀就成為常態(tài)，其會(huì)勾結(jié)信用機(jī)構(gòu)提高碳資產(chǎn)評(píng)級(jí)等級(jí)以提高碳抵減項(xiàng)目產(chǎn)品的價(jià)格，從而刺激碳泡沫的產(chǎn)生及次級(jí)資產(chǎn)的發(fā)展。此外，更惡劣的情況是投機(jī)性管理公司可能還會(huì)采取過度承諾未來碳抵減信用額度而不提供真正碳抵減項(xiàng)目的方式來吸引投資者交易。與2008年的次貸危機(jī)一樣，過度投機(jī)交易行為和過度寬松的市場價(jià)格波動(dòng)范圍會(huì)導(dǎo)致碳金融資產(chǎn)價(jià)格嚴(yán)重背離真正的價(jià)格，并引發(fā)碳金融資產(chǎn)泡沫的破裂和碳金融市場的崩盤。

（二）認(rèn)證機(jī)制不成熟導(dǎo)致次級(jí)碳信用風(fēng)險(xiǎn)加劇

碳市場交易的“額外性”次級(jí)碳信用風(fēng)險(xiǎn)，是指主要來自投機(jī)性資產(chǎn)管理公司（投機(jī)中介方）沒有出具必須使用清潔發(fā)展機(jī)制（CDM）項(xiàng)目的證據(jù)，而相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)尚未核實(shí)該證據(jù)就對(duì)其授信用于碳交易而導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)，一般來說這種風(fēng)險(xiǎn)是碳資產(chǎn)管理公司與第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)合謀所致。在我國，碳資產(chǎn)管理公司會(huì)在獲得碳信用額度前向投資者承諾碳交易額度，隨后再聘請(qǐng)第三方信用機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)擬出售的碳減排額度進(jìn)行核查，并將核查的信用額度提交國家CDM 項(xiàng)目管理機(jī)構(gòu)審批。這種做法會(huì)將系統(tǒng)性信用風(fēng)險(xiǎn)全部轉(zhuǎn)嫁給投資者，這是由于中介方碳資產(chǎn)管理公司在國家CDM 項(xiàng)目管理機(jī)構(gòu)審批額度前，或?qū)徟庞妙~度過程中，或溫室氣體排放標(biāo)的已經(jīng)減少而無法獲得信用額度時(shí)，就利用第三方認(rèn)證結(jié)果承諾出售碳標(biāo)的物而造成的。而當(dāng)碳資產(chǎn)管理公司沒有取得能進(jìn)行交易的碳信用額度時(shí)，其就會(huì)將碳信用額度組合成次級(jí)碳用于交易?？梢?，第三方認(rèn)證機(jī)制的不成熟會(huì)加劇系統(tǒng)性信用風(fēng)險(xiǎn)。

隨著碳交易市場規(guī)模不斷增大和碳金融衍生性產(chǎn)品的復(fù)雜程度不斷增加，次級(jí)資產(chǎn)所造成的系統(tǒng)性信用風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)增加，即市場中的投機(jī)者會(huì)利用我國不成熟的碳減排認(rèn)證機(jī)制多次進(jìn)行投機(jī)操縱行為。產(chǎn)生碳認(rèn)證機(jī)制不成熟的原因有：①第三方機(jī)構(gòu)能力不足。我國第三方碳信用認(rèn)證機(jī)構(gòu)較多且水平存在較大差異，尤其是一些認(rèn)證機(jī)構(gòu)對(duì)CDM 項(xiàng)目的規(guī)則不理解，致使我國企業(yè)在實(shí)施國際CDM 項(xiàng)目時(shí)被拒絕或報(bào)批多次返工。②監(jiān)管體系尚未健全。我國的第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)由國家CDM項(xiàng)目管理機(jī)構(gòu)監(jiān)管，而該項(xiàng)目管理機(jī)構(gòu)需要負(fù)責(zé)碳交易、碳市場、碳認(rèn)證等系列工作，并未針對(duì)第三方機(jī)構(gòu)制定認(rèn)證指南，特別是沒有規(guī)定定期監(jiān)管程序與匯報(bào)制度，致使監(jiān)管機(jī)構(gòu)無法了解當(dāng)前碳金融市場的風(fēng)險(xiǎn)程度。③尚未復(fù)核第三方認(rèn)證結(jié)果。我國監(jiān)管機(jī)構(gòu)基本完全信任第三方認(rèn)證結(jié)果，尚未建立類似于銀行風(fēng)險(xiǎn)控制系統(tǒng)的自動(dòng)復(fù)核機(jī)制，這將會(huì)加劇第三方機(jī)構(gòu)與碳資產(chǎn)管理公司的合謀行為。如果存在對(duì)交易雙方、信用核查機(jī)構(gòu)違規(guī)行為進(jìn)行控制的體系，將會(huì)極大降低系統(tǒng)性信用風(fēng)險(xiǎn)。

（三）資產(chǎn)捆綁導(dǎo)致的證券化風(fēng)險(xiǎn)形成

近年來我國碳金融規(guī)模的增長為碳資產(chǎn)證券化提供了豐富的標(biāo)的資源。2016年我國已成為世界最大的綠色債券市場，交易量占全球發(fā)行量的33%。對(duì)于投機(jī)者資產(chǎn)管理公司來說，其會(huì)將世界各國各個(gè)階段的抵減碳項(xiàng)目捆綁在一起，并將資產(chǎn)依照不同的風(fēng)險(xiǎn)水平分割和銷售，最終帶來未來的碳交易風(fēng)險(xiǎn)和碳資產(chǎn)混合風(fēng)險(xiǎn)。此外，由于我國第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)的能力有限，對(duì)這種復(fù)雜的碳捆綁項(xiàng)目也很難進(jìn)行質(zhì)量分析，導(dǎo)致碳資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)難以監(jiān)督。而2016年我國建立了CCERs初期現(xiàn)貨交易市場，且未來活力將僅次于碳債券市場，該市場將會(huì)成為碳債券市場的有利補(bǔ)充，在一定程度上降低了資產(chǎn)捆綁導(dǎo)致的證券化風(fēng)險(xiǎn)。

在“十三五”規(guī)劃發(fā)展碳金融的要求下，我國將著力完善以CCERs 為標(biāo)的的碳金融資產(chǎn)捆綁創(chuàng)新體系。在完善該體系時(shí)應(yīng)考慮到如下問題：①難以鎖定初始責(zé)任人。根據(jù)2008年房地產(chǎn)次級(jí)貸款的經(jīng)驗(yàn)，多次捆綁次級(jí)貸將最終導(dǎo)致貸款分類混亂，從而使監(jiān)管機(jī)構(gòu)無從調(diào)查最初責(zé)任人。碳資產(chǎn)捆綁銷售也存在相同問題，即證券化鏈條過長，即使出現(xiàn)了泡沫風(fēng)險(xiǎn)也無從尋找相關(guān)責(zé)任源頭。②缺乏監(jiān)管制度。由于我國碳市場政策還不穩(wěn)定且碳證券仍是風(fēng)險(xiǎn)較大的新興產(chǎn)品，這導(dǎo)致先前的金融市場監(jiān)管制度不能較好地控制碳資產(chǎn)捆綁導(dǎo)致的證券化風(fēng)險(xiǎn)，在一定程度上助長了資產(chǎn)管理公司的投機(jī)行為。③缺少碳資產(chǎn)捆綁評(píng)級(jí)模型。碳資產(chǎn)證券化的復(fù)雜程度較高，對(duì)第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)能力提出了更高的要求。然而，多數(shù)國內(nèi)機(jī)構(gòu)常依賴的財(cái)務(wù)模型不是針對(duì)混合貸開發(fā)的，也尚未開發(fā)出用于合理分析投資組合多樣化的碳抵消模型，因此難以對(duì)成千上萬的碳資產(chǎn)組合貸款進(jìn)行有效評(píng)級(jí)。

（四）分業(yè)監(jiān)管模式導(dǎo)致的利益沖突風(fēng)險(xiǎn)難緩解

在碳金融交易中，咨詢公司與投資公司、第三方機(jī)構(gòu)與銀行、銀行與投資公司之間均存在利益沖突。信息不對(duì)稱所導(dǎo)致的逆向選擇與道德風(fēng)險(xiǎn)問題使交易中投資者處于劣勢(shì)地位，需要監(jiān)管機(jī)構(gòu)提供相應(yīng)的保障制度。而目前“一行三會(huì)”的監(jiān)管模式不利于保護(hù)碳金融市場投資者的利益[6]。我國的銀行、證券、保險(xiǎn)分別由銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)監(jiān)管，具體到碳金融市場，大型商業(yè)銀行具有多種碳金融產(chǎn)品且早已形成混業(yè)經(jīng)營，如綠色信貸、碳債券、碳保險(xiǎn)等，在這些產(chǎn)品中，綠色信貸由銀監(jiān)會(huì)監(jiān)督，碳債券由證監(jiān)會(huì)監(jiān)督，而碳保險(xiǎn)由保監(jiān)會(huì)監(jiān)督。一旦銀行與購買碳配額的企業(yè)發(fā)生利益沖突，很可能出現(xiàn)不同的監(jiān)管方“推諉扯皮”的現(xiàn)象?？梢姡壳胺謽I(yè)監(jiān)管模式不利于降低碳金融交易中出現(xiàn)的利益沖突風(fēng)險(xiǎn)。

這種分業(yè)監(jiān)管模式導(dǎo)致的利益沖突風(fēng)險(xiǎn)難以緩解的具體原因主要有：一方面，分業(yè)監(jiān)管模式使監(jiān)管機(jī)構(gòu)的投資者保護(hù)意識(shí)不強(qiáng)。由于銀行、證券、保險(xiǎn)分別有相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，這些監(jiān)管機(jī)構(gòu)既要對(duì)其行為進(jìn)行監(jiān)管，又要保障相應(yīng)的交易業(yè)績，導(dǎo)致監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管目標(biāo)還是以市場競爭為主、政策培育為輔。而在碳金融市場中投資者是弱勢(shì)群體，這種目標(biāo)顯然忽視了其利益。另一方面，分業(yè)監(jiān)管模式無法滿足碳金融監(jiān)管的多種需求。當(dāng)前我國實(shí)施的綠色信貸、碳債券、碳保險(xiǎn)等產(chǎn)品分業(yè)監(jiān)管，很容易造成監(jiān)管混亂，也相應(yīng)會(huì)忽略對(duì)第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)等系統(tǒng)的監(jiān)控。因此，建立一個(gè)獨(dú)立綜合、以監(jiān)管目標(biāo)為導(dǎo)向的碳金融監(jiān)管模式迫在眉睫。

四、構(gòu)建我國碳金融監(jiān)管制度的建議

（一）防止碳金融資產(chǎn)價(jià)格過度波動(dòng)

1.實(shí)施價(jià)格柔性機(jī)制。碳排放剛性額度導(dǎo)致碳交易價(jià)格升高，于是有賣方投機(jī)者開始銷售空頭碳排放權(quán)。對(duì)此，企業(yè)可從全球其他地方購買碳配額來滿足自己生產(chǎn)排放的需求[7]，這樣既能穩(wěn)定碳交易價(jià)格，也能防止空頭碳交易擾亂金融市場交易秩序。但需要注意的是，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)防范少數(shù)大型碳資產(chǎn)管理公司儲(chǔ)備大量碳配額從而操控碳交易價(jià)格的可能性，因?yàn)檫@違背了價(jià)格柔性機(jī)制的初衷。

2.審核碳泡沫發(fā)生的可能性。來自碳市場交易的排放限額中偽劣的抵減項(xiàng)目價(jià)格（次級(jí)碳價(jià)格）可能會(huì)像房地產(chǎn)市場泡沫循環(huán)那樣無限擴(kuò)張并導(dǎo)致金融危機(jī)的發(fā)生，為了防止次級(jí)碳價(jià)格過高，建議金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)成立或委派一個(gè)獨(dú)立的專業(yè)機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)初始次級(jí)碳資產(chǎn)價(jià)格審查與定期價(jià)格增量核查，以監(jiān)控碳金融資產(chǎn)泡沫發(fā)展速度及發(fā)生的可能性。在經(jīng)過初始次級(jí)碳價(jià)格核查與定期監(jiān)控后，核查機(jī)構(gòu)有責(zé)任將任何可能發(fā)生的碳泡沫風(fēng)險(xiǎn)匯報(bào)給金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)，以便立即采取措施應(yīng)對(duì)碳泡沫風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

3.建立碳基金自查機(jī)制。銀行、保險(xiǎn)公司及碳基金等金融服務(wù)公司一般都有專業(yè)的碳金融資產(chǎn)評(píng)估團(tuán)隊(duì)，他們?cè)趫?zhí)行業(yè)務(wù)時(shí)如果能有效實(shí)施自查機(jī)制就可防止風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生。但由于中介方銀行與買方企業(yè)間存在利益沖突，而我國的保險(xiǎn)公司目前還未開展對(duì)各類碳金融資產(chǎn)提供保險(xiǎn)的業(yè)務(wù)，因此銀行與保險(xiǎn)公司都不適合作為碳價(jià)格過度波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的自查機(jī)構(gòu)。而政府建立的碳基金的盈利目標(biāo)一般低于銀行發(fā)行的碳基金，與買方企業(yè)間存在的利益沖突不嚴(yán)重，從而能夠在碳交易前就發(fā)現(xiàn)價(jià)格過度波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，更適合自查碳泡沫風(fēng)險(xiǎn)。

（二）完善第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)

1.規(guī)范第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)退出制度。目前我國第三方碳信用認(rèn)證機(jī)構(gòu)的水平不高，導(dǎo)致企業(yè)在實(shí)施國際CDM項(xiàng)目時(shí)常被拒絕或報(bào)批多次返工。因此，監(jiān)管機(jī)構(gòu)亟需制定第三方退出制度，即劃分認(rèn)證機(jī)構(gòu)級(jí)別并對(duì)社會(huì)公布，對(duì)認(rèn)證出現(xiàn)問題的機(jī)構(gòu)實(shí)施降級(jí)或取消資格處理；還要定期對(duì)其進(jìn)行質(zhì)量控制檢查，對(duì)沒有采用國家認(rèn)證標(biāo)準(zhǔn)執(zhí)業(yè)、違反職業(yè)道德準(zhǔn)則的機(jī)構(gòu)予以公布、處罰，嚴(yán)重時(shí)可取消資格。此外，碳交易所作為買賣雙方的交易場地，需要審查第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)的認(rèn)證結(jié)果，如果審查時(shí)發(fā)現(xiàn)其存在合謀行為，可以向監(jiān)管機(jī)構(gòu)提出處罰建議。

2.制定第三方認(rèn)證工作指南。目前國家CDM項(xiàng)目監(jiān)管機(jī)構(gòu)并未針對(duì)第三方機(jī)構(gòu)制定認(rèn)證指南，致使監(jiān)管機(jī)構(gòu)無法規(guī)范它們的信用審查程序，也無法測量已實(shí)施CDM項(xiàng)目認(rèn)證的質(zhì)量。因此，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)盡快組織專家與國際認(rèn)證權(quán)威，協(xié)助其制定第三方認(rèn)證工作指南，即制定第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)接受業(yè)務(wù)委托、制定認(rèn)證計(jì)劃、實(shí)施認(rèn)證程序、出具認(rèn)證報(bào)告、匯報(bào)異常風(fēng)險(xiǎn)等規(guī)范。由于我國認(rèn)證機(jī)構(gòu)水平存在較大差異，還可制定核查計(jì)劃表、核查報(bào)告格式、核查抽樣表、核查問題記錄等具體實(shí)踐需要的工作底稿，以使不同水平的認(rèn)證機(jī)構(gòu)在證據(jù)數(shù)量與質(zhì)量上盡量達(dá)到統(tǒng)一。

3.建立自動(dòng)復(fù)核系統(tǒng)。目前監(jiān)管機(jī)構(gòu)尚未建立對(duì)第三方認(rèn)證結(jié)果的復(fù)核機(jī)制，這可能會(huì)導(dǎo)致其與碳資產(chǎn)管理公司合謀，因此很有必要建立一個(gè)類似銀行風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制的自動(dòng)復(fù)核系統(tǒng)。當(dāng)交易發(fā)生時(shí)雙方需將材料提交給該系統(tǒng)，然后由其自動(dòng)進(jìn)行信用審核。該審核可包括交易雙方的信用情況、是否曾經(jīng)發(fā)生碳交易欺詐、提交企業(yè)的碳排放額度是否與相同規(guī)?；蛳嗤袠I(yè)企業(yè)類似等基本內(nèi)容，目的是篩查第三方認(rèn)證結(jié)果偏差。在審核時(shí)，如果發(fā)現(xiàn)第三方認(rèn)證的碳排放額與系統(tǒng)自動(dòng)復(fù)核結(jié)果存在較大差異，系統(tǒng)會(huì)使用授權(quán)立即停止交易并將結(jié)果反饋給交易雙方、第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)與監(jiān)管委員會(huì)。情況嚴(yán)重時(shí)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)還可對(duì)第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)做出處罰。

（三）防范碳資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)

1.設(shè)置實(shí)名認(rèn)證。當(dāng)銀行捆綁碳次級(jí)金融產(chǎn)品后，很可能無法找到次級(jí)碳的源頭，導(dǎo)致無法追究相關(guān)責(zé)任人的責(zé)任。對(duì)此，可設(shè)置實(shí)名認(rèn)證制度，即雙方在進(jìn)行碳交易前必須向金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)提交身份材料、額度審批材料、第三方認(rèn)證材料、報(bào)價(jià)材料等。這為尋找碳金融資產(chǎn)交易路徑奠定了基礎(chǔ)，也能為后續(xù)跟蹤檢查提供幫助。但實(shí)名認(rèn)證會(huì)產(chǎn)生信息披露過度問題，交易雙方在提交材料時(shí)可選擇要求監(jiān)管機(jī)構(gòu)遵守保密性原則。

2.設(shè)置碳金融產(chǎn)品使用不當(dāng)處罰條款。由于碳金融產(chǎn)品的價(jià)格波動(dòng)性大、資產(chǎn)組合復(fù)雜性高，之前的金融市場監(jiān)管模式在碳金融監(jiān)管方面不適用，因此監(jiān)管目標(biāo)應(yīng)轉(zhuǎn)變?yōu)橐酝顿Y者保護(hù)為導(dǎo)向的新金融風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管模式，針對(duì)性地設(shè)置碳金融產(chǎn)品使用不當(dāng)處罰條款，在維護(hù)碳金融市場穩(wěn)定的同時(shí)減少相應(yīng)的欺詐交易行為，這對(duì)限制金融巨頭利用碳金融債券捆綁銷售進(jìn)行欺詐的行為尤其重要。

3.研發(fā)新型碳資產(chǎn)捆綁評(píng)級(jí)模型。當(dāng)前第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)常用的模型主要是針對(duì)單一類型投資，很難測量多種組合風(fēng)險(xiǎn)并對(duì)證券化的碳資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)級(jí)，我國第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)也難以開發(fā)針對(duì)多目標(biāo)對(duì)象的復(fù)雜模型。因此，監(jiān)管機(jī)構(gòu)需要聘請(qǐng)金融專家研發(fā)統(tǒng)一的新型碳資產(chǎn)捆綁評(píng)級(jí)模型，以幫助第三方機(jī)構(gòu)提高信用額度評(píng)級(jí)的權(quán)威性、一致性。

（四）構(gòu)建全覆蓋式碳金融監(jiān)管制度

針對(duì)當(dāng)前的分業(yè)監(jiān)管模式導(dǎo)致監(jiān)管的“推諉扯皮”現(xiàn)象，應(yīng)從投資者保護(hù)目標(biāo)出發(fā)建立綜合監(jiān)管模式，如圖5所示。

圖5 全覆蓋監(jiān)管模式

從圖5來看，應(yīng)由中央銀行統(tǒng)一管理所有金融監(jiān)管委員會(huì)，包括碳金融綜合監(jiān)管委員會(huì)。該委員會(huì)需以投資者保護(hù)為目標(biāo)設(shè)立下屬風(fēng)險(xiǎn)控制委員會(huì)、第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)監(jiān)管委員會(huì)以及利益相關(guān)者保護(hù)委員會(huì)等。其中：風(fēng)險(xiǎn)控制委員會(huì)主要負(fù)責(zé)監(jiān)控碳金融產(chǎn)品與市場風(fēng)險(xiǎn)，如碳金融資產(chǎn)價(jià)格過度波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、碳資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)等，其目標(biāo)是防范碳金融資產(chǎn)泡沫、規(guī)范碳金融市場行為，并將出現(xiàn)的所有金融危機(jī)跡象報(bào)告給碳金融綜合監(jiān)管委員會(huì)；第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)監(jiān)管委員會(huì)主要負(fù)責(zé)規(guī)范第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)退出制度、制定第三方認(rèn)證工作指南、建立自動(dòng)復(fù)核系統(tǒng)，其作用是通過行政手段處罰違規(guī)機(jī)構(gòu)以達(dá)到減少系統(tǒng)性信用風(fēng)險(xiǎn)的目標(biāo)；利益相關(guān)者保護(hù)委員會(huì)主要以保護(hù)投資者為己任，負(fù)責(zé)向投資者提供風(fēng)險(xiǎn)警示、對(duì)投資者的交易行為提供保護(hù)及處理利益相關(guān)者投訴，其目標(biāo)是降低碳金融交易中出現(xiàn)的利益沖突風(fēng)險(xiǎn)，從而維護(hù)市場的和諧發(fā)展。