證券監(jiān)管之我所見

蔣小科

【摘 要】證券監(jiān)管是股市健康發(fā)展的保障，多年政策市的標簽一直未能摘下，中國證券業(yè)在過去的二十多年中取得了矚目的進步，但應(yīng)看到的是，股市仍然亂象頻出，制度漏洞不斷，地雷頻頻爆出，這與快速發(fā)展的中國經(jīng)濟嚴重不符，筆者就監(jiān)管中的幾個問題展開討論。

【關(guān)鍵詞】證券市場；監(jiān)管；法制建設(shè)

作為中國最重要股權(quán)融資渠道的證券市場，其漲跌一直是社會關(guān)注的焦點，證券監(jiān)督管理委員會多年來也處于風(fēng)口浪尖的輿論關(guān)注之中，歷任管理者的監(jiān)管風(fēng)格也為市場主體熱評。

從上世紀九十年代到今天，國內(nèi)證券市場伴隨著監(jiān)管的嚴與寬而起伏?！耙环啪蛠y，一管就死”成了市場多年來的共識，市場行情與證券監(jiān)管的尺度是博弈的焦點，多年的“政策市”反映了市場和證券監(jiān)管的不成熟。

對現(xiàn)行的證券監(jiān)管各專刊論文中已多有討論，在此不再重復(fù)，僅就近些年幾點不同尋常的監(jiān)管和新任管理層近期提到的觀點展開討論。

其一：監(jiān)管方的言行為市場深度解讀，為避免市場不必要的波動，應(yīng)做到“謹言慎行”。

之前語驚四座的妖精論，害人精論，資本大鱷論等至今余音繞耳，監(jiān)管層直白的對市場的主體罵頭罵腳和喊話式監(jiān)管，情緒化的批評引發(fā)交易主體的側(cè)目和市場不必要的波動，2016年12月3日的“害人精”論一出，12月5 日滬指下跌39.13點，跌幅1.21%。在此后一個月內(nèi)大盤震蕩走低3044.29點，4月8日的痛批“全世界都沒有”的“10送30”高送轉(zhuǎn)現(xiàn)象，4月10日滬指下跌17.23點，跌幅0.52%，高送轉(zhuǎn)和次新股更是出現(xiàn)大面積跌停潮。

筆者認為，市場經(jīng)濟中的各主體在法律允許的范圍內(nèi)都會以經(jīng)濟利益最大化為其經(jīng)營目標，打擦邊球也確有其事，如確有漏洞或者影響公平公正交易的情況，監(jiān)管層應(yīng)有三思而后語再后行的態(tài)度，咨詢行業(yè)內(nèi)的專家，參考西方成熟市場的監(jiān)管經(jīng)驗，在行業(yè)法律法規(guī)的指導(dǎo)下，及時調(diào)整有缺陷的交易規(guī)則，以發(fā)函關(guān)注的方式對各事件進行關(guān)注或評論，真正做到不以個人情緒影響市場。

其二：監(jiān)管方不應(yīng)過多的插手市場公平公正的交易，敬畏市場，尊重證券市場規(guī)律。

前兩年股市中較多股票出現(xiàn)漲停板后即被停牌被要求自查，游資，私幕交易被嚴格管控，資本大鱷還未能有大動作就已被督查，股票價格稍有起伏就被摁住，導(dǎo)致市場熱點無以為繼，板塊無法輪動，交易量日落西山，人心渙散。

筆者認為，憑散戶之力不能讓資本市場充滿活力。中國的股市到今天甚至于未來很長時間都是散戶市場，實際情況和西方成熟市場不同，美國三大證券交易所個體散戶日均成交量僅占總體成交量的11%；其中超過一萬股的大單中90%是在機構(gòu)與機構(gòu)投資者之間進行的。相比較而言，國內(nèi)成交量近90%由散戶貢獻，機構(gòu)投資者只占了大約10%左右，但其鯰魚效應(yīng)讓市場充滿了活力。

在傳統(tǒng)認識中，俗稱韭菜的散戶不斷的被機構(gòu)，游資或者原始股東收割，而行情不好時大量的私幕，機構(gòu)被平倉清算，在沒有做空機制，僅能在做多拉高才能賺錢的前提下，任何市場主體的收益都是冒著巨大風(fēng)險的，監(jiān)管更多應(yīng)該是關(guān)注其中是否有違反法律，法規(guī)的交易，而不是把私幕，游資等投資方捆得結(jié)結(jié)實實，股市就沒效率了。

其三：監(jiān)管方更應(yīng)敬畏法治，高壓嚴管上市公司，保護投資者合法權(quán)益。

2019年3月26日兩名舉報人因向美國證券交易委員會提供信息令一樁上市公司的不法行為順利提起訴訟，獲得5，000萬美元獎勵，證券交易委員會在聲明中表示：“舉報人對證交會的調(diào)查以及成功高效解決案件的幫助有多么重要，也是加強該機構(gòu)保護投資者和資本市場能力的不可或缺的援助”。

筆者認為，我國監(jiān)管方也應(yīng)對上市公司真正實現(xiàn)從嚴監(jiān)管，，堅決打擊欺詐發(fā)行、大股東違規(guī)占用、操縱業(yè)績、操縱并購、操縱市場、內(nèi)幕交易等違法違規(guī)行為。推進《證券法》等法律法規(guī)的修訂，大幅提升資本市場違法違規(guī)成本，建議數(shù)十倍于其收益的追償使之“不敢亂整”，亂市用重拳方能降低上公司的亂象。國家層面一直在倡導(dǎo)長期投資，相比短期投資，長期投資風(fēng)險更大，如缺少強力的法制環(huán)境和保障機制，保護長期投資者就淪為了空談，最終無論散戶甚至大小機構(gòu)，都會被違法違規(guī)的上市公司割韭菜，由此創(chuàng)造一個嚴法，嚴規(guī)的市場仍然是監(jiān)管方最急迫的任務(wù)。

其四：監(jiān)管方應(yīng)努力振興市場，方能引導(dǎo)資金服務(wù)于實體經(jīng)濟并配合完成結(jié)構(gòu)性去杠桿的目標。

近年來經(jīng)濟工作中熱提的去杠桿，降風(fēng)險，其中包括居民杠桿，據(jù)廣發(fā)銀行聯(lián)合西南財經(jīng)大學(xué)發(fā)表了一份《2018中國城市家庭財富健康報告》中提到，中國家庭房產(chǎn)比例達到77.7%，而包括股票、基金在內(nèi)的金融資產(chǎn)只有11.8%。在美國的家庭中則相反，房產(chǎn)的比例只有34.6%，而金融資產(chǎn)的比例則超過42%，而且在工商業(yè)上還有接近20%的配置，其他發(fā)達國家來看，日本的金融資產(chǎn)高達61%，新加坡是56%，英國是52%，我們只有12%不到的金融資產(chǎn)的比例明顯偏低。換句話說，中國家庭絕大多數(shù)資產(chǎn)和大量的銀行貸款都在房市中，無形中提高了居民杠桿，房價高漲風(fēng)險劇增。

作為重要融資渠道的股票市場因多年的無收益或負收益導(dǎo)致股票在家庭總資產(chǎn)中的比例不到1%。而大量的企業(yè)排隊IPO，但市場資金增量不足，市場各主體對捆手捆腳的市場只能用腳投票，導(dǎo)致增發(fā)IPO就跌，最后倒逼IPO停發(fā)，近年的統(tǒng)計中國的新增融資90%以上是債權(quán)，只有10%不到是股權(quán)，這樣的市場融資結(jié)構(gòu)長期存在，我們國民經(jīng)濟的杠桿會越來越高，要想實現(xiàn)降風(fēng)險，去杠桿，證監(jiān)會就需要采取各種措施提振市場主體對股市的信心，把社會中的余錢吸引到股市以推動實體經(jīng)濟的發(fā)展而不是連續(xù)推高房價。

其五：監(jiān)管方更應(yīng)敬畏專業(yè)，敬畏風(fēng)險。

增強風(fēng)險意識，這其中包括過度暴漲后的暴跌風(fēng)險，同樣也有長期持續(xù)性下跌的風(fēng)險。

經(jīng)歷了2007年的暴漲暴跌后，部分管理層視上漲為風(fēng)險，回顧2018年的行情，是08年以來最差的一年，滬指累計跌幅達到24.59%，深成指全年跌超34%，創(chuàng)業(yè)板全年跌近29%，近9成的市場參與者出現(xiàn)大面積虧損，遠勝于之前的股災(zāi)，人均虧損十萬已成笑談，眾多私幕嚴重虧損清盤，基金同樣慘不忍睹，市場哀號遍野。

2018以來，大量上市公司質(zhì)押給券商的股票觸及平倉線，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)流動性危機頻繁出現(xiàn)，上市公司股權(quán)質(zhì)押平倉公告數(shù)量幾何級別增長，業(yè)務(wù)風(fēng)險快速放大。其緊張局面一方面與市場波動相關(guān)，另一方面與監(jiān)管新規(guī)息息相關(guān)，與公司基本面惡化關(guān)系不大。當(dāng)大規(guī)模股票平倉事件出現(xiàn)時，勢必有進一步引發(fā)金融系統(tǒng)性風(fēng)險的可能，導(dǎo)致監(jiān)管層做出一個令市場主體大跌眼鏡的決定，當(dāng)上市公司質(zhì)押的股票觸及平倉線時，證券公司不能立刻執(zhí)行處置，再一次成了市場熱議的焦點。

2018的市場表現(xiàn)讓大家意識到持續(xù)性的下跌的風(fēng)險，風(fēng)險不僅是投資者的損失，更會以蝴蝶效應(yīng)的方式影響中國經(jīng)濟的方方面面，股市是投資者獲取投資收益的地方，久盤必跌是長期的市場規(guī)律，視漲為猛虎的觀念在此輪的暴跌中應(yīng)得到了洗禮。

中國股市相比西方成熟市場，時間也就短短的二十多年，無論是在行業(yè)法律法規(guī)制定，公司監(jiān)管，股民成熟度等各層面都還很欠缺。監(jiān)管層這些年的努力獲得了一些成績，但需清楚認識到如果A股仍未能真正法制化，制度化改革就不能得以突破，證監(jiān)會就很難可以像全球其他資本市場監(jiān)管層一樣，仍然需要天天為股指的波動而操心，也就談不上真正回歸其監(jiān)管本位。

【參考文獻】

[1]新任證監(jiān)會主席易會滿2月27日談話.