新經(jīng)濟(jì)周期下產(chǎn)業(yè)基金對(duì)企業(yè)的金融加速效用研究

楊崇齡

摘要：我國(guó)的經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了長(zhǎng)期的高速發(fā)展之后，進(jìn)入了新得發(fā)展周期。在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的形式之下，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型與產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新成了拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的新引擎，產(chǎn)業(yè)基金以其無(wú)可比擬的直接融資優(yōu)勢(shì)成為產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要金融工具。本文闡述了產(chǎn)業(yè)基金相對(duì)于其他的融資工具所獨(dú)特的作用。

關(guān)鍵詞：產(chǎn)業(yè)基金 融資 金融加速

一、經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下產(chǎn)業(yè)基金凸顯價(jià)值

隨著社會(huì)直接融資的發(fā)展與企業(yè)金融工具的創(chuàng)新，產(chǎn)業(yè)基金已經(jīng)逐漸成為促進(jìn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要金融工具。產(chǎn)業(yè)基金不但為產(chǎn)業(yè)資本提供了較高收益的投資途徑，而且能夠高效的促進(jìn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展轉(zhuǎn)型。產(chǎn)業(yè)基金所能夠提供的長(zhǎng)期、大量的資金是加速企業(yè)發(fā)展的重要資本力量，也是企業(yè)最需要的優(yōu)質(zhì)資本。2008年以來(lái)，經(jīng)歷過(guò)國(guó)際經(jīng)濟(jì)危機(jī)之后，全球的經(jīng)濟(jì)目前還處于長(zhǎng)期復(fù)蘇調(diào)整的階段，國(guó)際貿(mào)易沒(méi)有明顯的放大，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，全球債務(wù)危機(jī)頻發(fā)。世界性的經(jīng)濟(jì)危機(jī)也波及到了我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，外部需求的萎縮使得我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入了新常態(tài)。在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的形式之下，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型與產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新成了拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的新引擎，產(chǎn)業(yè)基金以其無(wú)可比擬的直接融資優(yōu)勢(shì)成為產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要金融工具。而產(chǎn)業(yè)基金在不增加企業(yè)負(fù)債的情況下，為企業(yè)提供了急需的長(zhǎng)期資金，對(duì)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型起到了重要的加速作用。

二、產(chǎn)業(yè)基金契合新周期下企業(yè)的融資需求

融資是企業(yè)發(fā)展的不竭動(dòng)力，企業(yè)發(fā)展時(shí)刻要求企業(yè)尋找合適的融資渠道。在經(jīng)濟(jì)周期處于繁榮時(shí)期，企業(yè)處于高速擴(kuò)張的階段，主要的融資渠道可以分為銀行貸款、債券融資、留存收益三類(lèi)。

企業(yè)最常用的融資渠道就是銀行融資。銀行融資多是通過(guò)銀行的評(píng)估后，由銀行審批一定的信貸額度，以供企業(yè)在資金需求時(shí)支取。發(fā)行債券也日漸成為一個(gè)重要的直接融資渠道，企業(yè)按照法定程序要求，約定在一定時(shí)期內(nèi)還本付息的債券即是企業(yè)債券融資。企業(yè)自身的融資渠道是留存收益。留存收益是企業(yè)自身具備的融資能力，即企業(yè)將生產(chǎn)實(shí)現(xiàn)的收益不分配給股東，而是繼續(xù)投入到企業(yè)生產(chǎn)中。

在目前企業(yè)加速并購(gòu)重組、加大創(chuàng)新投資，推行供給側(cè)改革的大環(huán)境下，這三種融資渠道比較而言，銀行貸款雖然利率低、渠道豐富，但是需要相應(yīng)的抵押品及較高的企業(yè)資質(zhì)。而企業(yè)在轉(zhuǎn)型時(shí)期的資金多是投向風(fēng)險(xiǎn)較高的新設(shè)項(xiàng)目。銀行貸款的風(fēng)險(xiǎn)偏好使得其并不能很好的支持企業(yè)轉(zhuǎn)型。發(fā)行債券雖然便捷，且部分債券品種對(duì)資金的使用并無(wú)要求，但是債券發(fā)行對(duì)企業(yè)的信用評(píng)級(jí)要求較高，并且受利率市場(chǎng)波動(dòng)的影響，可能會(huì)出現(xiàn)利率過(guò)高或者發(fā)行失敗的情況。企業(yè)留存收益雖然使用上不受限制，但是出于轉(zhuǎn)型期的企業(yè)并不能完全通過(guò)積累的收益來(lái)滿足巨大的資金需求。

三者并不能很好地契合企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的融資需求，金融對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的推進(jìn)作用變?nèi)?。出現(xiàn)了金融無(wú)法匹配實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需求，一方面實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金短缺而另一方面大量金融資本卻在空轉(zhuǎn)套利的惡性局面。

三、產(chǎn)業(yè)基金加速產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)

產(chǎn)業(yè)基金其本質(zhì)上是私募股權(quán)基金，主要專(zhuān)注于投資未上市公司的股權(quán)，并通過(guò)入股參與到企業(yè)的管理中，然后通過(guò)并購(gòu)上市等方式轉(zhuǎn)讓股份其持有的公司股份而獲得收益。我國(guó)的產(chǎn)業(yè)基金的多是以促進(jìn)某個(gè)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展為主要目的。而產(chǎn)業(yè)基金所具有的獲取外部資本、降低融資成本、提高投資效率、推動(dòng)產(chǎn)業(yè)整合的作用更加契合企業(yè)的發(fā)展需求。

金融加速器理論認(rèn)為：由于銀行獲取企業(yè)的信息具有一定的信息不對(duì)稱(chēng)，這種借款者與貸款者之間的信息不對(duì)稱(chēng)導(dǎo)致了借貸市場(chǎng)的無(wú)效率和投資非最優(yōu)狀態(tài)。而這種信息不對(duì)稱(chēng)的程度越高，借貸資金的成本越高，這就使得企業(yè)獲得的融資成本過(guò)高。特別是當(dāng)企業(yè)處于經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩時(shí)期時(shí)，由于企業(yè)遭受經(jīng)濟(jì)沖擊，其資產(chǎn)負(fù)債表質(zhì)量變差，從而投融資能力變差，因此更易受到市場(chǎng)沖擊而造成經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。這樣，借助于外部融資的企業(yè)將會(huì)受到資本的影響，進(jìn)而影響企業(yè)的投資決策。產(chǎn)業(yè)基金的注入?yún)s可以改善企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表，使得企業(yè)的投融資能力大幅增加，能夠?qū)ζ髽I(yè)的估值提升起到巨大的作用。

李珂、徐湘瑜在2009年發(fā)表的《中國(guó)的金融加速器效應(yīng)分析》中指出，中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)存在著金融加速器效應(yīng)。在企業(yè)的經(jīng)營(yíng)生產(chǎn)中，企業(yè)在追求剩余資本回報(bào)最大化的過(guò)程中，外部融資升水和企業(yè)資本金比例存在一定的關(guān)系，即金融對(duì)于企業(yè)存在金融加速器效應(yīng)。

假設(shè)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)偏好為中性，那么在動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡模型下，金融加速器的傳導(dǎo)機(jī)制模型一階導(dǎo)數(shù)模型為：

其中為社會(huì)總的資本回報(bào)率;被稱(chēng)為外部融資升水，表示資本的外部成本與內(nèi)部成本的差異;表示企業(yè)t+1時(shí)期的凈資產(chǎn);表示購(gòu)買(mǎi)資本的數(shù)量;表示為金融中介的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。

產(chǎn)業(yè)基金投資企業(yè)主要影響模型中因子，即企業(yè)凈資產(chǎn)的變化。從公式中可以看出在資本總回報(bào)率不變的情況下，產(chǎn)業(yè)基金的投資使得升高，其結(jié)果為降低企業(yè)的融資成本。而企業(yè)融資成本不變時(shí)，產(chǎn)業(yè)基金的投資將會(huì)提高資本的總回報(bào)率。該模型顯示出產(chǎn)業(yè)基金的發(fā)展對(duì)也企業(yè)具有正向的金融加速作用

在目前產(chǎn)融結(jié)合日漸成為主流，金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的大背景下，產(chǎn)業(yè)基金對(duì)企業(yè)的加速作用開(kāi)始凸顯。如2018年7月， 廣州產(chǎn)業(yè)投資基金管理有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)為“廣州基金”）無(wú)償劃轉(zhuǎn)廣州市城市建設(shè)投資集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“廣州城投集團(tuán)”），就較好的體現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)基金深化企業(yè)金融的戰(zhàn)略目的，為優(yōu)化企業(yè)金融結(jié)構(gòu)，加速企業(yè)金融進(jìn)程提供了很好的模式。

產(chǎn)業(yè)投資基金對(duì)于產(chǎn)業(yè)中企業(yè)發(fā)展的金融加速作用，在我國(guó)集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展上表現(xiàn)的最為突出。一期國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金募集資金1387億元，撬動(dòng)地方集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金5145億元，撬動(dòng)財(cái)務(wù)杠桿近4倍。非常有力的促進(jìn)了集成電路產(chǎn)業(yè)的高速發(fā)展。國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金的投資標(biāo)的是我國(guó)目前最需要發(fā)展的半導(dǎo)體行業(yè)。一期基金主要布局了半導(dǎo)體行業(yè)的重點(diǎn)區(qū)域與龍頭企業(yè)。已經(jīng)孵化出了優(yōu)秀的產(chǎn)業(yè)集群。打造了半導(dǎo)體行業(yè)的行業(yè)生態(tài)圈。

四、產(chǎn)業(yè)基金的金融加速作用

產(chǎn)業(yè)基金作為一種新的投融資工具，對(duì)企業(yè)的發(fā)展具有非常重要的加速作用，主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

一是加速企業(yè)估值提升。產(chǎn)業(yè)基金分享企業(yè)的未來(lái)成長(zhǎng)的主要途徑是通過(guò)提升企業(yè)的估值而獲得收益。產(chǎn)業(yè)基金能夠加速企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新、促進(jìn)企業(yè)更新產(chǎn)品或服務(wù)，引入外部投資者提高管理效率。通過(guò)不斷注入新的資本與企業(yè)資源，促進(jìn)企業(yè)內(nèi)在價(jià)值和未來(lái)潛力的提升。

二是加速資本聚集。產(chǎn)業(yè)基金專(zhuān)注于產(chǎn)業(yè)中最具潛力的企業(yè)與技術(shù)的培育與發(fā)展。是未來(lái)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的風(fēng)向標(biāo)，由于其潛在的巨大收益，所以能夠吸引資本聚集起來(lái)共同投資。產(chǎn)業(yè)基金通過(guò)合伙人分級(jí)的設(shè)置，能夠撬動(dòng)較高的財(cái)務(wù)杠桿，其強(qiáng)大的資本聚集能力能夠?yàn)槠髽I(yè)發(fā)展提供巨大的資金支持。

三是加速技術(shù)創(chuàng)新。產(chǎn)業(yè)基金最核心的作用就是能將新的技術(shù)應(yīng)用到實(shí)際中，將其轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品或者服務(wù)。因此產(chǎn)業(yè)基金天然的關(guān)注技術(shù)創(chuàng)新與科技創(chuàng)新。產(chǎn)業(yè)基金將資本注入創(chuàng)新型企業(yè)，推動(dòng)了技術(shù)的革新。產(chǎn)業(yè)基金通過(guò)加速新技術(shù)的應(yīng)用，實(shí)現(xiàn)了淘汰落后產(chǎn)能，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的目的。

四是降低金融杠桿。產(chǎn)業(yè)基金主要通過(guò)股權(quán)形式對(duì)企業(yè)進(jìn)行投資，產(chǎn)業(yè)基金為企業(yè)帶來(lái)的是資本金，為企業(yè)帶來(lái)優(yōu)質(zhì)的長(zhǎng)期股本，并降低被投企業(yè)的負(fù)債和杠桿率。這對(duì)于緩解目前實(shí)體企業(yè)的債務(wù)杠桿具有非常重要的作用。國(guó)外的私募基金發(fā)展歷程已經(jīng)說(shuō)明產(chǎn)業(yè)基金是一個(gè)重要的金融投資工具，是整個(gè)金融系統(tǒng)中不可替代的組成部分。

五是加速企業(yè)資本運(yùn)作。產(chǎn)業(yè)基金的退出途徑為回購(gòu)、并購(gòu)與上市。產(chǎn)業(yè)基金的介入將會(huì)提高企業(yè)管理能力，改善企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，同時(shí)將各種資本運(yùn)作理念帶入到企業(yè)中，促使企業(yè)加速并購(gòu)等資本運(yùn)作。產(chǎn)業(yè)基金。為企業(yè)提供了資本運(yùn)作的廣闊平臺(tái)，讓企業(yè)融資更加便利，促進(jìn)了社會(huì)資源的高效配置與企業(yè)的優(yōu)勝劣汰。

六是加速龍頭企業(yè)形成。產(chǎn)業(yè)基金多數(shù)具有強(qiáng)大的合伙人背景。產(chǎn)業(yè)基金所投資的企業(yè)也是具有巨大的潛力。這樣的企業(yè)一方面孵化出了新的技術(shù)，另一方面通過(guò)產(chǎn)業(yè)基金的資金支持能夠很快的擴(kuò)展自身的實(shí)力并且通過(guò)兼并收購(gòu)擴(kuò)大行業(yè)地位。產(chǎn)業(yè)基金以其資金支持能力與資本運(yùn)作能力為行業(yè)龍頭企業(yè)的迅速壯大起到了重要的加速作用。

五、總結(jié)

產(chǎn)業(yè)基金的金融加速效應(yīng)完全契合現(xiàn)階段實(shí)體經(jīng)濟(jì)所需完成的穩(wěn)杠桿、去產(chǎn)能、企業(yè)轉(zhuǎn)型、創(chuàng)新發(fā)展的歷史責(zé)任。產(chǎn)業(yè)基金猶如企業(yè)發(fā)展得催化劑，在資本市場(chǎng)越來(lái)越活躍的今天，產(chǎn)業(yè)基金為企業(yè)帶來(lái)的不僅僅是優(yōu)質(zhì)的資本，也將是未來(lái)廣闊的資本運(yùn)作的空間與高速的發(fā)展通道。

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（作者單位：深圳云能基金管理有限公司）