淺談現(xiàn)代企業(yè)選擇私募股權(quán)基金融資存在的風(fēng)險(xiǎn)及解決方案

諶洪靜

摘要：私募股權(quán)融資已成為現(xiàn)代企業(yè)融資方式的一個(gè)重要手段，有利于企業(yè)成熟壯大，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展。但因我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展較晚，相套配的管理、監(jiān)管制度還不完善，該融資方式帶來(lái)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，也應(yīng)該引起企業(yè)的高度關(guān)注。本文對(duì)私募股權(quán)融資過(guò)程存在哪些風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了梳理，并提出了相應(yīng)的解決方案。

關(guān)鍵詞：私募股權(quán)融資；風(fēng)險(xiǎn)；解決方案

私募股權(quán)融資，就是企業(yè)通過(guò)出讓部分股權(quán)從私募股權(quán)基金管理人處獲得資本投資的一種企業(yè)融資行為。目前私募股權(quán)融資已經(jīng)成為我國(guó)企業(yè)融資的一個(gè)重要手段[1]。但是，隨著私募股權(quán)融資的進(jìn)一步發(fā)展，私募股權(quán)融資的弊端也應(yīng)引起企業(yè)的高度關(guān)注。

一、私募股權(quán)融資流程簡(jiǎn)介

私募股權(quán)的投融資過(guò)程主要體現(xiàn)在四個(gè)階段：項(xiàng)目篩選與評(píng)估立項(xiàng)、投資決策、投后管理、項(xiàng)目退出。

二、私募股權(quán)融資存在風(fēng)險(xiǎn)的原因

我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展相對(duì)較晚，管理并不完善，尤其是在私募股權(quán)的監(jiān)管制度上存在缺陷，私募股權(quán)基金管理人利用這些制度上的缺陷，擾亂證券市場(chǎng)的效率和公平[2]。致使私募股權(quán)基金風(fēng)險(xiǎn)逐漸顯露。

（一）政治風(fēng)險(xiǎn)

國(guó)家的政治環(huán)境由經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)決定，然而政治環(huán)境的變化勢(shì)必影響經(jīng)濟(jì)運(yùn)行，以至構(gòu)成市場(chǎng)的政治風(fēng)險(xiǎn)。投資者往往容易受政治因素影響而對(duì)未來(lái)投資收益產(chǎn)生誤判，致使證券市場(chǎng)價(jià)格劇烈波動(dòng)，最后影響到基金投資。

（二）政策風(fēng)險(xiǎn)

在國(guó)家經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中，政府通常會(huì)根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展目標(biāo)使用不同的調(diào)控手段，包括財(cái)政政策、稅收政策、貨幣政策等。

（三）法律風(fēng)險(xiǎn)

私募股權(quán)基金主要的法律風(fēng)險(xiǎn)是由于我國(guó)暫時(shí)并沒(méi)有明確賦予其法律地位所導(dǎo)致。各類(lèi)并不規(guī)范的法律條文也制約著私募股權(quán)基金的發(fā)展，投資者合法權(quán)益得不到法律的有效保護(hù)。

（四）信用風(fēng)險(xiǎn)

私募基金與生俱來(lái)的特點(diǎn)就是隱蔽性，一般私募股權(quán)基金均沒(méi)有嚴(yán)格的披露限制，這容易導(dǎo)致基金管理人與合格投資者信息不對(duì)稱，不利于對(duì)基金持有人利益的保護(hù)尤其是基金管理人不遵守合伙協(xié)議，則極易讓合格投資者蒙受損失。

（五）操作風(fēng)險(xiǎn)

鑒于我國(guó)政府對(duì)私募股權(quán)基金的監(jiān)管力度不夠和其本身信息披露制度的不完善，所以在私募股權(quán)投融資過(guò)程中不可避免地會(huì)涉及關(guān)聯(lián)交易、不合規(guī)交易及損害合伙人權(quán)益等行為。市場(chǎng)上很多私募股權(quán)基金管理公司的隔離制度及內(nèi)控制度不完善，其內(nèi)部從業(yè)人員也容易產(chǎn)生職業(yè)操守風(fēng)險(xiǎn)及道德風(fēng)險(xiǎn)。

三、主要風(fēng)險(xiǎn)及風(fēng)險(xiǎn)解決方案

筆者通過(guò)私募股權(quán)融資實(shí)際操作過(guò)程，總結(jié)出以下風(fēng)險(xiǎn)，闡述了風(fēng)險(xiǎn)形成原因、不利影響及解決方案。

（一）融資失敗風(fēng)險(xiǎn)的主要原因及解決辦法

1.商務(wù)談判過(guò)程中觀點(diǎn)不一致。企業(yè)進(jìn)行融資活動(dòng)前，應(yīng)對(duì)融資可行性做全面分析且理性對(duì)待此次股權(quán)融資行為，做到合理預(yù)期。確定合理的企業(yè)估值，一是企業(yè)的價(jià)值，二是企業(yè)的價(jià)格。合理確定其他商務(wù)條件。

2.存在實(shí)質(zhì)性的法律障礙。融資前對(duì)相關(guān)股權(quán)投融資法律法規(guī)進(jìn)行解讀，提前分析是否與有關(guān)法律法規(guī)違背。不要設(shè)置太多的交割條件。

3.政府的審批流程難以通過(guò)。和政府部門(mén)保持良好的關(guān)系。熟悉政府對(duì)企業(yè)所處行業(yè)的監(jiān)管及規(guī)避其風(fēng)險(xiǎn)。提前準(zhǔn)備應(yīng)急方案以應(yīng)對(duì)政府的審批難及耗時(shí)長(zhǎng)等問(wèn)題，尤其是涉及特種行業(yè)及特許經(jīng)營(yíng)的問(wèn)題。

4.投融資兩方本身缺乏應(yīng)有的互信。融資就像找對(duì)象，良好的交流氛圍及溝通技巧更有利于雙方談判的進(jìn)行。建立合理的談判機(jī)制，明確談判小組成員的授權(quán)范圍和責(zé)任、協(xié)調(diào)各自的工作。根據(jù)工作進(jìn)度，建議建立時(shí)間表以節(jié)約時(shí)間。

（二）商業(yè)秘密泄露的主要原因及解決辦法

1.投資前盡調(diào)工作導(dǎo)致商業(yè)秘密泄露。在企業(yè)的投融資過(guò)程中，項(xiàng)目投資方勢(shì)必會(huì)對(duì)融資方有個(gè)全面而詳細(xì)的了解及盡職調(diào)查，可能還會(huì)涉及到融資方的商業(yè)機(jī)密。為了更好的保護(hù)融資企業(yè)，雙方簽訂保密協(xié)議，投融資雙方理應(yīng)對(duì)此次投融資活動(dòng)的全過(guò)程具有保密義務(wù)，作為融資企業(yè)就應(yīng)該對(duì)保密合同的條款進(jìn)行完善：明確雙方的保密范圍、明確保密合同的有效期限時(shí)長(zhǎng)、制定合理有效的保密措施。

2.缺乏有效約束方式或保密約定履行不到位。一是融資方因保密意識(shí)缺乏，投融資雙方在談判及盡調(diào)前非就商業(yè)秘密進(jìn)行相關(guān)約束，或雖是簽定了保密合同，但條款未對(duì)違約進(jìn)行說(shuō)明，導(dǎo)致履行不到位。二是投資方或投資方因投資所聘請(qǐng)的中介專業(yè)機(jī)構(gòu)未進(jìn)行商業(yè)保密約定，可能存在泄密。解決辦法：分步分段提供保密資料。建議融資方根據(jù)雙方投融資進(jìn)度進(jìn)行融資企業(yè)信息分配提供，尤其是涉及企業(yè)核心內(nèi)容及屬企業(yè)機(jī)密性內(nèi)容可以控制在小范圍內(nèi)披露。在保密合同簽署前盡量不提供企業(yè)的商業(yè)機(jī)密及核心數(shù)據(jù)。

（三）違約的主要原因解決辦法

1.陳述與保證不準(zhǔn)確。投資方因素：對(duì)融資企業(yè)沒(méi)有進(jìn)行全面深入的盡職調(diào)查，不能準(zhǔn)確分析企業(yè)的實(shí)際運(yùn)營(yíng)情況和未來(lái)行業(yè)發(fā)展；融資方因素：企業(yè)內(nèi)部因故惡意不披露真實(shí)信息或融資前就未對(duì)此次融資做充分準(zhǔn)備。解決辦法：真實(shí)準(zhǔn)確披露公司信息，條件允許的情況下可以聘請(qǐng)職業(yè)律師團(tuán)隊(duì)參與。尤其是在投資協(xié)議的條款中涉及陳述與保證的內(nèi)容，融資方可以考慮限制陳述與保證款項(xiàng)的有效范圍，力爭(zhēng)有效范圍越小越好，因?yàn)樵摋l款有效范圍越小，融資方違約的可能性也會(huì)相應(yīng)降低。

2.未能按約定時(shí)間進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓。融資方難以在約定期限獲得政府及其監(jiān)管部門(mén)的審批，在投融資前沒(méi)有及時(shí)處理或清除因法律法規(guī)所帶來(lái)的實(shí)質(zhì)性障礙。解決辦法：盡融資企業(yè)最大可能完整、有序、按時(shí)履行合同。融資企業(yè)參與融資團(tuán)隊(duì)可以根據(jù)合同內(nèi)容安排合理的時(shí)間表，以幫助企業(yè)完全履約。

3.股權(quán)變更后未能按時(shí)達(dá)成承諾目標(biāo)。融資方在股權(quán)變更后的一段經(jīng)營(yíng)期內(nèi)各類(lèi)承諾未能實(shí)現(xiàn)，約定期限內(nèi)融資企業(yè)因自身原因沒(méi)有達(dá)到既定的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。解決辦法：通過(guò)有效措施降低違約賠償責(zé)任。一是盡可能的規(guī)避因披露事項(xiàng)所導(dǎo)致的違約：尤其是因投資方疏忽沒(méi)有要求融資方披露部分，融資方可以免除違約責(zé)任；二是盡可能在投資合同的賠償條款部分就賠償金額做出限定。

（四）公司融資后運(yùn)行困難的主要原因及解決辦法

1.投資人可能有否決權(quán)。一般而言投資人為了保證自身的權(quán)益不受侵犯及防范，在投資時(shí)會(huì)要求對(duì)企業(yè)的重大事項(xiàng)擁有一票否決權(quán)，以實(shí)現(xiàn)對(duì)企業(yè)的控制權(quán)。為此，融資企業(yè)應(yīng)在投資合同中約定投資人行使一票否決權(quán)的適用范圍：一是在不損害投融資雙方利益的情況下，一票否決權(quán)的行使應(yīng)以保障企業(yè)正常運(yùn)轉(zhuǎn)為前提；二是一票否決權(quán)的適用范圍應(yīng)視投資人所持有的股權(quán)比例而定，持有不同股權(quán)數(shù)量不同給予相對(duì)應(yīng)的否決權(quán)。

2.直接參與經(jīng)營(yíng)管理。投資成功后，在實(shí)際運(yùn)營(yíng)過(guò)程中投資人會(huì)要求直接參與企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)管理。通常表現(xiàn)為派駐財(cái)務(wù)總監(jiān)、派駐副總經(jīng)理分管業(yè)務(wù)，企業(yè)重大決策、重大資金使用要求共同決策權(quán)。因此，規(guī)定合理的僵局解決機(jī)制。因企業(yè)運(yùn)營(yíng)及有關(guān)決策導(dǎo)致投融資雙方產(chǎn)生不一致意見(jiàn)時(shí)，常常會(huì)有對(duì)峙時(shí)間段發(fā)生，為保證未來(lái)的一段時(shí)間內(nèi)企業(yè)仍可以正常生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)，應(yīng)充分給予投融資雙方時(shí)間進(jìn)行合理有效的討論，以達(dá)成一致處理意見(jiàn)。

（五）產(chǎn)生上市隱患的主要原因及解決辦法

1.因股權(quán)投資人的出資不符合政府相關(guān)監(jiān)管政策要求，應(yīng)核查投資人的主體資格，選擇具有一定資信的投資方；對(duì)投資方進(jìn)行必要的盡職調(diào)查；進(jìn)行本次投融資前應(yīng)確定投資方獲得私募基金管理人資格，且管理人公司處于合法的存續(xù)期。

2.投資人額外權(quán)利違反“同股同權(quán)”。這里具體體現(xiàn)在行使表決權(quán)時(shí)要求同股不同權(quán)，一般投資人會(huì)要求以所持股權(quán)數(shù)倍的表決方式獲得相應(yīng)權(quán)力。本身這就有違公司法?？赏ㄟ^(guò)公司法對(duì)投資人過(guò)多要求違反“同股同權(quán)”的原則給予限制或拒絕。通過(guò)投資協(xié)議條款約定，若融資企業(yè)申請(qǐng)上市時(shí)，這類(lèi)額外權(quán)力自動(dòng)失效；至于一票否決權(quán)應(yīng)與投資人所持有股權(quán)比例對(duì)應(yīng)，而并不是與其投資人的身份綁定。

3.投資機(jī)構(gòu)在股權(quán)投資時(shí)通常會(huì)使用對(duì)賭條款對(duì)融資企業(yè)進(jìn)行制約，而對(duì)賭條款往往極易使得融資企業(yè)的股權(quán)比例及結(jié)構(gòu)存在不確定性。建議融資企業(yè)在條件允許的情況下盡量避免與投資人簽訂對(duì)賭條款[3]，一般而言對(duì)賭條款容易出現(xiàn)對(duì)融資方不利的情況。如無(wú)法避免對(duì)賭條款的出現(xiàn)，應(yīng)選擇雙向?qū)€。根據(jù)我國(guó)法律相關(guān)規(guī)定，企業(yè)在申請(qǐng)IPO時(shí)應(yīng)取消所有對(duì)賭機(jī)制的出現(xiàn)。

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