歐盟SolvencyⅡ自有資本市場(chǎng)一致性評(píng)估的經(jīng)濟(jì)學(xué)分析

ChristianTomberg 通用再保險(xiǎn)

本文關(guān)注歐盟SolvencyⅡ（償付能力Ⅱ）要求的可用資本，亦被稱作自有資本（Own Funds）。計(jì)算自有資本，首先要根據(jù)歐盟SolvencyⅡ經(jīng)濟(jì)資產(chǎn)負(fù)債表（Economic BalanceSheet）決定“基礎(chǔ)自有資本（Basic OwnFund）”。其主要組成部分如圖1所示。

經(jīng)濟(jì)資產(chǎn)負(fù)債表用于反映資產(chǎn)和負(fù)債的市場(chǎng)價(jià)值。在市場(chǎng)價(jià)值不可觀察到的情況下（例如市場(chǎng)的深度和流動(dòng)性不足時(shí)），需要考慮模擬結(jié)果。這些模型中的假設(shè)可以對(duì)基礎(chǔ)自有資本的數(shù)額和波動(dòng)性產(chǎn)生巨大影響，導(dǎo)致對(duì)不同公司進(jìn)行比較變得復(fù)雜。

為了解決該問題，我們要進(jìn)一步研究針對(duì)經(jīng)濟(jì)資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)和負(fù)債所規(guī)定的評(píng)估方法。

一、經(jīng)濟(jì)資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)評(píng)估

判斷資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)值的默認(rèn)方法是采用具有深度和流動(dòng)性的市場(chǎng)中可觀察的市場(chǎng)價(jià)格（按市值計(jì)價(jià)）。對(duì)于上市投資，如股票、公司債券和政府債券，市場(chǎng)價(jià)格一般可以從數(shù)據(jù)供應(yīng)商處獲得。但是，對(duì)于其他資產(chǎn)類別，情況通常不是這樣：

房地產(chǎn)——對(duì)房地產(chǎn)和自用房地產(chǎn)投資的評(píng)估，可采用下列幾種方法之一：

·類似資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)格；

·類似資產(chǎn)的近期價(jià)格，并根據(jù)交易發(fā)生以來(lái)經(jīng)濟(jì)情況的變化進(jìn)行調(diào)整；

·現(xiàn)金流貼現(xiàn)法。

由于房地產(chǎn)投資通常缺乏標(biāo)準(zhǔn)化，因此即使在高流通性市場(chǎng)，仍然需要判斷哪些資產(chǎn)可以被視為“類似”。如果高流通性市場(chǎng)不存在，則需要做出其他假設(shè)。尤其是現(xiàn)金流貼現(xiàn)法基于幾種假設(shè)，包括房地產(chǎn)未來(lái)現(xiàn)金流的時(shí)間點(diǎn)和規(guī)模，未來(lái)貼現(xiàn)率以及針對(duì)現(xiàn)金流的不確定性進(jìn)行的調(diào)整。

由于以上三種方法并不等同，所以采用不同的方法會(huì)得出十分不同的房地產(chǎn)資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果。

?圖1歐盟SolvencyⅡ資產(chǎn)負(fù)債表（市場(chǎng)一致法）

投資基金——對(duì)于特定基金，關(guān)于基礎(chǔ)投資品的信息通常無(wú)法獲得，而必須采用近似值，如指數(shù)價(jià)值，以決定市場(chǎng)價(jià)值。

衍生品——衍生品估值模型通常采用隨機(jī)建模技術(shù)，因而經(jīng)常要采用經(jīng)濟(jì)情景生成器。這些模型產(chǎn)生的結(jié)果可能在很大程度上取決于基礎(chǔ)隨機(jī)流程，因?yàn)檫@些流程決定了：

·可能出現(xiàn)負(fù)利率情景；

·風(fēng)險(xiǎn)驅(qū)動(dòng)因素常?；貧w為一個(gè)長(zhǎng)期價(jià)值（均值回歸）；

·模型可以復(fù)制所有相關(guān)資產(chǎn)類別的市場(chǎng)價(jià)格。

所以，只有采用相同的建模方法時(shí)，才能比較這些資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值以及自有資本。

二、經(jīng)濟(jì)資產(chǎn)負(fù)債表的負(fù)債評(píng)估

雖然投資的市場(chǎng)價(jià)格通常是存在的，但是大部分保險(xiǎn)負(fù)債的市場(chǎng)價(jià)格無(wú)法獲得。在此種情況下，歐盟SolvencyⅡ要求的準(zhǔn)備金被計(jì)算為：

·“最優(yōu)估計(jì)”加上額外的“風(fēng)險(xiǎn)邊際”

這兩項(xiàng)組成部分均基于預(yù)測(cè)模型，并且取決于諸多假設(shè)和精算判斷。所以，只有采用相同的方法和假設(shè)時(shí)才能比較準(zhǔn)備金和自有資本。

三、“最優(yōu)估計(jì)”的假設(shè)和方法

（一）最優(yōu)估計(jì)精算假設(shè)

“最優(yōu)估計(jì)”基于有效業(yè)務(wù)未來(lái)現(xiàn)金流入和流出的假設(shè)。尤其是長(zhǎng)期業(yè)務(wù)，如壽險(xiǎn)或財(cái)險(xiǎn)，需要預(yù)測(cè)長(zhǎng)達(dá)30年甚至更長(zhǎng)時(shí)間的現(xiàn)金流。因此，最優(yōu)估計(jì)對(duì)于假設(shè)中的微小變化（如死亡率、發(fā)病率或責(zé)任自然終止類型）十分敏感。盡管這些假設(shè)通?；跉v史經(jīng)驗(yàn)，但是仍然有幾個(gè)方面需要精算判斷。例如：

·歷史時(shí)間序列和外部數(shù)據(jù)的可靠性；

·未包含在數(shù)據(jù)中的異常值和事件；

·對(duì)于數(shù)據(jù)稀缺業(yè)務(wù)線的假設(shè)；

·數(shù)據(jù)表現(xiàn)出的趨勢(shì)。

由于沒有唯一的方法，也不存在唯一的最優(yōu)估計(jì)（雖然“最優(yōu)”含有“唯一”的意味）。即使使用相同的數(shù)據(jù)，我們?nèi)匀豢梢缘贸鲎顑?yōu)估計(jì)的范圍，這取決于每家公司如何在這一范圍內(nèi)選定其最優(yōu)估計(jì)。

（二）金融期權(quán)和保證

對(duì)于帶有期權(quán)和保證的產(chǎn)品，如變額年金或分紅壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)，計(jì)算最優(yōu)估計(jì)甚至更加復(fù)雜。和資產(chǎn)端的衍生品一樣，期權(quán)和保證業(yè)務(wù)通常使用經(jīng)濟(jì)情景生成器進(jìn)行評(píng)估，因此價(jià)值在很大程度上取決于公司對(duì)經(jīng)濟(jì)情景生成器的選擇。

而且，期權(quán)和保證業(yè)務(wù)通常會(huì)增加自有資本對(duì)資本市場(chǎng)的敏感度。根據(jù)德國(guó)聯(lián)邦金融監(jiān)管局（BaFin）的一項(xiàng)研究，德國(guó)人壽保險(xiǎn)行業(yè)的自有資本在2016年第一季度減少約12.7%，這主要是由于資本市場(chǎng)的變化。然而，德國(guó)非壽險(xiǎn)行業(yè)由于沒有期權(quán)和保證業(yè)務(wù)，自有資本幾乎未受影響。

這一情況表明，由于自有資本因公司業(yè)務(wù)會(huì)產(chǎn)生重大差別，因此不僅有必要比較單一報(bào)告日期的自有資本，還需要考慮自有資本對(duì)資本市場(chǎng)運(yùn)行情況的敏感度。

（三）預(yù)測(cè)模型的數(shù)據(jù)可得性

尤其對(duì)于壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)而言，最優(yōu)估計(jì)預(yù)測(cè)模型基于投資組合信息。對(duì)于某些特定業(yè)務(wù)線(如團(tuán)體壽險(xiǎn))或者特定市場(chǎng)，可能無(wú)法獲取詳細(xì)的投資組合信息。即使可以獲得，還需要將信息整合至模型點(diǎn)，從而可以恰當(dāng)?shù)靥幚睚嫶蟮臄?shù)據(jù)集。在這兩種情況下，必須做出投資組合的假設(shè)，但是這會(huì)降低可比性。

（四）確定“風(fēng)險(xiǎn)邊際”的方法

風(fēng)險(xiǎn)邊際反映了在業(yè)務(wù)自然終止?fàn)顟B(tài)下所需償付能力資本要求（SolvencyCapital Requirement）的資金成本。因此，關(guān)于償付能力資本要求的論述也同樣適用于風(fēng)險(xiǎn)邊際。此外，需要預(yù)測(cè)償付能力資本要求來(lái)確定風(fēng)險(xiǎn)邊際。根據(jù)歐洲保險(xiǎn)和職業(yè)養(yǎng)老金管理局（EuropeanInsuranceandOccupational Pension’sAuthority,EIOPA）的規(guī)定，以下四種簡(jiǎn)化方法可用于風(fēng)險(xiǎn)邊際：

·計(jì)算未來(lái)每一年的償付能力資本要求,但近似計(jì)算單獨(dú)的償付能力資本要求模塊；

·預(yù)測(cè)整體償付能力資本要求對(duì)于最優(yōu)估計(jì)的比值；

·基于保險(xiǎn)負(fù)債久期確定風(fēng)險(xiǎn)邊際；

·近似風(fēng)險(xiǎn)邊際占最優(yōu)估計(jì)的百分比。

這四種方法并不等同，因此風(fēng)險(xiǎn)邊際的結(jié)果很容易出現(xiàn)+/-10%的差異，根據(jù)所選方法的不同甚至可能出現(xiàn)更大差異。所以，如果使用不同的方法，風(fēng)險(xiǎn)邊際通常不具有可比性。

四、過渡措施和長(zhǎng)期保證措施

除了計(jì)算準(zhǔn)備金固有的評(píng)估方法，歐盟SolvencyⅡ允許使用顯性的評(píng)估方法——被稱作過渡措施和長(zhǎng)期保證措施。作為歐盟SolvencyⅡ“過渡”的一部分，保險(xiǎn)公司可以做出某些調(diào)整來(lái)計(jì)算準(zhǔn)備金。這些調(diào)整用于避免準(zhǔn)備金陡增，最終可以增加自有資本，提高償付能力比率。可做出下列調(diào)整：

（一）準(zhǔn)備金

在監(jiān)管機(jī)構(gòu)允許的情況下，可以采用SolvencyⅠ和最新歐盟SolvencyⅡ準(zhǔn)備金的線性組合值。歐盟SolvencyⅡ準(zhǔn)備金的權(quán)重從2016年的0%將逐漸增加，直至在2032年增至100%。

（二）無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率

在未來(lái)15年中，可以逐漸從用于SolvencyⅠ報(bào)告的利率結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)向EIOPA規(guī)定的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。至于準(zhǔn)備金，該措施取決于監(jiān)管審批。

（三）波動(dòng)性調(diào)整//匹配調(diào)整

可以調(diào)整EIOPA規(guī)定的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率以避免波動(dòng)性。只要滿足特定標(biāo)準(zhǔn)，可以提高所有期限的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率（匹配調(diào)整），或者由利率曲線的上一個(gè)流動(dòng)點(diǎn)決定無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率（波動(dòng)性調(diào)整）。這些措施會(huì)增加貼現(xiàn)效應(yīng)。由于擴(kuò)大的貼現(xiàn)效應(yīng)僅作用于負(fù)債，這些措施常常會(huì)增加歐盟SolvencyII自有資本的價(jià)值。

上述措施產(chǎn)生的影響可能十分巨大。在一項(xiàng)首日?qǐng)?bào)告結(jié)果的研究中，德國(guó)聯(lián)邦金融監(jiān)管局（BaFin）分析了這些措施對(duì)于德國(guó)壽險(xiǎn)業(yè)的影響。圖2顯示了幾種百分位數(shù)（5%,25%,75%,90%）的箱形圖，以及采取和未采取這些過渡措施時(shí)償付能力比率的平均值和中位數(shù)。

?圖2過渡措施對(duì)于德國(guó)壽險(xiǎn)業(yè)的影響

該圖表明：

1.如果沒有過渡措施，償付能力比率的平均值和中位數(shù)都會(huì)下降超過100個(gè)百分點(diǎn)。

2.過渡措施對(duì)于高償付能力比率產(chǎn)生的影響尤為嚴(yán)重。

3.當(dāng)采取過渡措施時(shí)，有幾家公司可以達(dá)到償付能力資本要求；但是如果不采取過渡措施，則不能達(dá)到。

該分析表明，只有使用相同的過渡或長(zhǎng)期保證措施時(shí)，才能直接比較準(zhǔn)備金。不過，InsuranceERM近期的一項(xiàng)研究表明，歐洲對(duì)于過渡措施的采用情況大相徑庭。根據(jù)該項(xiàng)研究，尤其是針對(duì)準(zhǔn)備金的過渡措施在英國(guó)、葡萄牙、德國(guó)和法國(guó)被大范圍使用，但在其他國(guó)家的使用則受到相當(dāng)程度的限制。

?表 資產(chǎn)負(fù)債表資產(chǎn)和準(zhǔn)備金的幾種評(píng)估方法

五、結(jié)論

我們已經(jīng)探討了資產(chǎn)負(fù)債表資產(chǎn)和準(zhǔn)備金的幾種顯性和隱性的評(píng)估方法，這些方法可能導(dǎo)致難以比較自有資本。下表總結(jié)了這幾種方法。

從整體上比較自有資本很容易使人產(chǎn)生誤解。因此，我們認(rèn)為未來(lái)有必要深入研究歐盟SolvencyⅡ陳述報(bào)告中提供的信息（如《償付能力和金融情況報(bào)告》，SFCR），并且應(yīng)當(dāng)將歐盟SolvencyⅡ的數(shù)據(jù)與其他會(huì)計(jì)和財(cái)務(wù)實(shí)力標(biāo)準(zhǔn)（如評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)提供的標(biāo)準(zhǔn)）進(jìn)行比較。此外，自有資本對(duì)外部因素（如利率和匯率）的敏感度也應(yīng)當(dāng)加以考慮，以避免錯(cuò)誤的解讀。

總而言之，雖然乍看之下，償付能力比率為我們比較不同公司的財(cái)務(wù)穩(wěn)定性提供了一種簡(jiǎn)潔而有吸引力的方法，但是實(shí)際情況卻遠(yuǎn)非如此。我們建議不斷提出問題，在評(píng)估中采用額外的定量及定性數(shù)據(jù)。