日元上漲勢頭能否延續(xù)

文/唐維軍 編輯/張美思

進入2018年下半年，在本國經濟溫和復蘇和國內政治局勢穩(wěn)定，以及本身避險屬性的支持下，日元堪稱表現較為優(yōu)良的非美貨幣之一。臨近年底，全球經濟及貿易形勢存在的高度不確定性，導致市場避險情緒階段性升溫，日元等避險資產繼續(xù)受到一定支撐。那么，日元當前的上漲勢頭能否得以延續(xù)呢？就此，筆者將從日本經濟基本面、貨幣政策對比及市場避險情緒等角度進行分析。

日本經濟前景存在隱憂

2018上半年，日本經濟實現溫和復蘇。雖然不及美國經濟的強勁復蘇，但相較于深受政治風險擾動、基本面數據不及預期的歐洲，以及受到美元走強和美聯儲加息拖累的新興市場國家，日本經濟基本面則相對更為平穩(wěn)，對日元的助力也更大。不過，近期公布的2018年第三季度的數據則顯示，日本經濟較之前出現了萎縮。這也使得日元的基本面前景受到影響。

根據日本內閣府最新公布的三季度日本GDP初值數據，三季度日本實際GDP的季環(huán)比和年化季環(huán)比初值均出現下降，相比二季度創(chuàng)9個季度新高的GDP增長數據，降幅較大。具體看，日本三季度實際GDP季環(huán)比初值為-0.3%，前值則為0.7%；三季度實際GDP年化季環(huán)比初值為-1.2%，低于預期-1%，前值則為3%；三季度名義GDP季環(huán)比初值為-0.3%，預期值-0.3%，前值0.7%。與之形成對照的是，日本二季度的實際GDP年化季環(huán)比終值為3%，不但高于預期值2.6%，也較初值1.9%有較大幅度調升，并創(chuàng)下此前9個季度的新高。

三季度經濟增長數據的大幅放緩，主要與日本第三季度遭受嚴重自然災害有關。9月份，日本西海岸遭遇近25年來的最強臺風杰比，基礎設施的損壞以及工廠停產等，對當地的生產活動造成了重大影響；此后幾天，日本北海道島嶼附近又發(fā)生地震，進一步影響了日本的經濟活動。而三季度日本國內需求的大幅下降也體現了這一負面影響。三季度日本的國內需求較前一季度有較明顯的放緩，季環(huán)比下滑0.2%。其中，民間需求和公共需求降幅均為0.2%。

雖然當前市場普遍認為自然災害是造成日本第三季度經濟數據萎縮的最主要原因，因而隨著這一影響因素的減弱，日本第四季度的經濟數據有望恢復，但筆者對日本經濟的前景并不太過樂觀。

一是在三季度的經濟數據中，日本物品和服務貿易的出口季環(huán)比大幅下降1.8%，為三年多來最大降幅。筆者認為，這反映了國際貿易的緊張局勢對日本出口的影響開始逐步顯現，并正對其海外需求造成影響，值得注意。

二是整體來看，日本經濟的復蘇進展依然緩慢。日本央行10月31日下調了日本經濟增長和通脹預估，將2018財年GDP增速從此前的1.5%下調至1.4%，2019財年和2020財年的GDP增速與此前預期一致，均為0.8%；將2018財年核心CPI從此前預期的1.1%下調至0.9%；2019財年從此前預期的1.5%下調至1.4%，2020財年從此前預期的1.6%下調至1.5%。日本央行表示，日本經濟正面臨風險，2018財年經濟偏于下行；雖然經濟仍保持實現物價目標的動能，但動力不足；目前沒有跡象表明資產市場和金融機構活動存在過度樂觀的情況，金融機構盈利能力面臨的下行壓力，或導致金融體系的不穩(wěn)定。

三是日本政府的財政狀況仍存隱患。IMF在10月曾發(fā)布數據警告全球債務風險。其中，日本政府債務規(guī)模高企一直令市場較為擔憂。在經濟偏于下行的情況下，政府的財政狀況及債務問題更可能受到沖擊，仍需要警惕。

因此，筆者認為，即便自然災害對日本經濟的影響會逐漸消除，日本經濟的短期前景也仍不容客觀。從基本面來看，日元受到的支撐力量在減弱。

日本央行貨幣政策仍相對寬松

從貨幣政策對比的情況來看，當前日本央行或將在一段時間內維持寬松的貨幣政策，而美聯儲則很有可能繼續(xù)此前的漸進加息路線，二者貨幣政策的差異仍將使得日元匯率承壓。

日本央行在10月31日結束的貨幣政策會議上宣布，維持貨幣政策不變。外界認為，這主要是受到三季度日本經濟數據萎縮的影響。而從日本央行下調日本經濟預期以及會議結束后的聲明來看，日本央行很可能考慮到日本經濟的未來風險，將在接下來的一段時間內繼續(xù)維持寬松態(tài)勢。

日本央行審議委員布野幸利表示，雖然長時間實施寬松政策會對金融部門產生影響，但該央行近期內不會削減其超寬松政策，因全球風險使實現通脹目標的前景蒙陰。他還表示，日本央行的優(yōu)先要務是持續(xù)刺激經濟，讓政府和企業(yè)有時間通過結構改革來提高日本經濟成長潛力以及增加資本支出。

與之形成對照，美聯儲方面則可能延續(xù)此前的加息態(tài)勢。

其一，從目前情況看，美聯儲的加息舉措并未受到特朗普批評的干擾。特朗普上臺以來，一直支持弱勢美元政策，幾次公開批評美聯儲加息過快；但美聯儲則聲明，將根據經濟增長狀況制定政策，暗示將保持目前的加息節(jié)奏。在美國中期選舉塵埃落定之后，相信特朗普政府的激進政策會受到掣肘，美聯儲受到來自特朗普方面的壓力或有所減弱。雖然美聯儲在11月的議息會議上按兵不動，重申與經濟走勢相匹配的漸進式加息路徑，與9月議息會議基本一致，但近期包括美國舊金山聯儲主席戴利在內的美聯儲官員的發(fā)聲則偏于鷹派，顯示美聯儲維持自身加息步伐的決心較大。

其二，出于對未來美國通脹上升、經濟增長放緩風險的考量，美聯儲仍不能放慢加息的步伐。當前市場對于全球經濟前景的預期并不樂觀，美國經濟也被普遍認為或在2019年出現放緩。與此同時，美國國內通脹上漲的風險也引發(fā)擔憂。在此背景下，美聯儲可能不得不維持加息的步伐，以便為后續(xù)美國經濟爆發(fā)風險時重新轉為寬松預留下足夠的空間。

短期而言，美聯儲很有可能在12月宣布加息。這將使得美元與日元的利差進一步擴大，使得日元匯率進一步承壓。

避險情緒仍有可能為日元帶來助力

雖然從經濟基本面態(tài)勢和貨幣政策對比的角度看，日元當前承受著向下的壓力，但日元自身具備的避險屬性，則很可能繼續(xù)為其提供助力。當前及未來一段時間，全球復雜多變的經濟政治局勢不會發(fā)生根本改變，仍會存在諸多風險，市場避險情緒也因此不會消散，日元仍有繼續(xù)上漲的可能。

一是全球貿易摩擦態(tài)勢延續(xù)、世界經濟下行的風險。當前，特朗普政府在全球范圍內挑起貿易爭端，其對全球貿易和經濟的負面影響正在逐漸顯現。IMF和多國機構都對全球或本國經濟的前景做出下調。在這種情況下，一些本國經濟基本面較為脆弱的國家，如部分新興市場國家和一些歐洲主權債務較高的國家，極易受到外界因素的擾動而爆發(fā)危機；與此同時，美國、歐洲、日本等發(fā)達國家的復蘇也可能受到全球經濟和貿易下滑的影響而出現放緩。在這種背景下，市場的風險偏好情緒會遭受打壓，日元等避險資產則可能受到追捧。

二是美股下跌的風險。繼10月初美股暴跌之后，11月上旬美股再次出現大幅下挫。雖然兩次大跌之后美股都出現了反彈，但美股的頻繁波動引發(fā)的市場情緒變化不容忽視。當前，市場對全球貿易局勢和美聯儲利率上升的擔憂，以及全球經濟放緩的預期，已使得投資者前期對于美國股市的樂觀看法出現方向性的改變。未來并不能排除極端情況下美股大幅下跌引發(fā)全球市場大幅動蕩的可能性。而一旦如此，日元等避險資產將會是投資者最佳的選擇。除上述兩大因素以外，全球地緣政治風險高發(fā)也是助推日元階段性行情的一大因素。

綜上所述，筆者認為，在日本經濟前景存在隱憂、貨幣政策仍相對寬松的背景下，當前日元的基本面支撐可能要弱于之前，或有可能轉為承壓態(tài)勢。在這種情況下，日元能否延續(xù)漲勢，主要取決于市場避險情緒是否繼續(xù)高漲。對于年內而言，如果全球貿易摩擦再度升級，或者美國股市再次大跌引發(fā)市場劇烈動蕩，則日元的避險屬性將有可能帶動其進一步上漲；但如果沒有爆發(fā)較為嚴重的風險事件，特別是在當前美國中期選舉告一段落、英歐就脫歐文件達成一致等階段性風險緩和的背景下，日元避險屬性的助推作用會相對減弱，或僅僅對日元起到短期的支撐。如果不出意外，年內接下來的時間，日元或有可能呈現小幅震蕩下行的態(tài)勢。