高管薪酬激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響

鄧晨晨

【摘要】通過(guò)對(duì)2013-2017“薪酬上限”后高管薪酬激勵(lì)的分析，我們選擇上海和深圳A股上市公司，分析高管薪酬和股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效的影響。作為解釋變量，本文分析了高管薪酬激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響。實(shí)證結(jié)果表明，上市公司與高級(jí)管理人員報(bào)酬一績(jī)效契約關(guān)系基本形成，高管薪酬與公司績(jī)效之間存在正相關(guān)關(guān)系。但是，高管薪酬的貢獻(xiàn)率低，薪酬結(jié)構(gòu)單一，激勵(lì)效應(yīng)與政府監(jiān)督有關(guān)。

【關(guān)鍵詞】高管 薪酬激勵(lì) 企業(yè)績(jī)效 影響

一、高管薪酬激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響設(shè)計(jì)

（一）研究假設(shè)的相關(guān)性

高管的概念在國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)界有不同的定義。麥奎爾在研究中將高管定義為CEO；徐向義等人將高管界定為董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理；一些學(xué)者還將高級(jí)管理層從CEO擴(kuò)展到整個(gè)管理團(tuán)隊(duì)。本文認(rèn)為，公司的業(yè)務(wù)決策不僅受到董事長(zhǎng)和總經(jīng)理的影響，還受到其他高級(jí)管理人員的影響。因此，高管的定義包括董事會(huì)主席和總經(jīng)理，以及總經(jīng)理、監(jiān)事、秘書(shū)、財(cái)務(wù)總監(jiān)和其他高級(jí)管理人員，即董事、監(jiān)事和高級(jí)管理人員。根據(jù)委托代理理論，為了減少信息不對(duì)稱和代理成本的其他原因，股東會(huì)和高級(jí)管理層將簽署報(bào)酬一績(jī)效契約并履行合同，以明確雙方的權(quán)利和義務(wù)。根據(jù)工資執(zhí)行合同，高級(jí)管理人員的工資將由公司的業(yè)績(jī)決定。因此，管理者必須通過(guò)努力提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)來(lái)提高自己的報(bào)酬。此外，近年來(lái)，績(jī)效合同往往規(guī)定了一系列與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)掛鉤的高管股權(quán)激勵(lì)。股權(quán)激勵(lì)的存在使高管和股東“一榮皆榮，一損俱損”，鼓勵(lì)管理者更加努力，從而帶來(lái)利益的趨同效應(yīng)。因此，作者提出了本文的主要假設(shè)：

假設(shè)：高管薪酬與公司績(jī)效之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。

（二）數(shù)據(jù)來(lái)源與樣本

2009年9月16日，面對(duì)公眾對(duì)國(guó)有企業(yè)‘天價(jià)薪酬”的持續(xù)質(zhì)疑，人力資源和社會(huì)保障部等六個(gè)部門聯(lián)合發(fā)布了“關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范中央企業(yè)薪酬管理的指導(dǎo)意見(jiàn)”，這是政府首次對(duì)所有行業(yè)的高級(jí)管理人員施加工資限制，它在對(duì)其他企業(yè)的示范和指導(dǎo)中也發(fā)揮著一定的作用，有助于促進(jìn)未來(lái)的發(fā)展。因此，本文選取2013至2017年間連續(xù)五年對(duì)上海和深圳股票市場(chǎng)A股上市公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。數(shù)據(jù)主要來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)，并已整理出來(lái)。根據(jù)金融行業(yè)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)處理的特殊性，刪除了行業(yè)公司的觀察值，、ST、不完整和異常企業(yè)，并獲得10811的有效樣本（其中2013年1926個(gè)、2014年2132個(gè)、2015年2196個(gè)、2016年2235個(gè)、2017年2322個(gè)）。本文結(jié)合Excel 2003和EVIEW 6.0軟件分析以上樣品。

（三）指標(biāo)的選取

（1）因變量的選擇。公司業(yè)績(jī)通常包括市場(chǎng)績(jī)效和財(cái)務(wù)績(jī)效。國(guó)外研究往往側(cè)重于市場(chǎng)績(jī)效，市場(chǎng)表現(xiàn)通常由托賓Q值來(lái)衡量，但托賓Q值要求資本市場(chǎng)完全有效，以便股票價(jià)格反映公司的實(shí)際價(jià)值。然而，目前我國(guó)的股票市場(chǎng)尚不完善。除了價(jià)值因素的影響外，股價(jià)波動(dòng)還受到各種因素的影響。因此，本文使用普通股每股收益指數(shù)的財(cái)務(wù)績(jī)效來(lái)衡量公司的績(jī)效。

（2）自變量的選擇。高管薪酬包括貨幣和非貨幣薪酬，以及內(nèi)在薪酬，如發(fā)展機(jī)會(huì)、培訓(xùn)機(jī)會(huì)、成就榮譽(yù)和其他獎(jiǎng)勵(lì)。因?yàn)閮?nèi)部薪酬不可考量，內(nèi)部薪酬通常不被選擇。在外部薪酬方面，考慮到股票價(jià)格的波動(dòng)，股票激勵(lì)成分由經(jīng)理人數(shù)和每股基本收益的乘積反映，而高管薪酬應(yīng)該是報(bào)表中職工薪酬金額與股權(quán)激勵(lì)部分之和。在本文中，對(duì)此自然對(duì)數(shù)作為自變量。

（四）模型設(shè)定

為了驗(yàn)證高管薪酬對(duì)業(yè)績(jī)的影響，筆者采用多元回歸分析方法建立了以下模型：

ESPi=α0+α11nPAYi+α21nSIZEi+α31nSIZE+αaATRi+α5 POWER10i+εi

其中，a0為常數(shù)項(xiàng)，a1、a2、a3、a4、α5為回歸系數(shù)，εi為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)，i=1，2，…，5。

二、實(shí)證結(jié)果分析與解釋

（一）主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)分析

樣本參數(shù)是不同的。每股收益最高為17.53427，平均值為0.467844。企業(yè)整體盈利能力不高；最大的資產(chǎn)負(fù)債率是0.998544。幾乎全額舉債，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)很大，最低值只有0.00708。幾乎，基本上全為自有資產(chǎn)，平均價(jià)值均為0.497987，低于資產(chǎn)負(fù)債率理論上限60%，這也表明近一半的公司資產(chǎn)來(lái)自貸款，總體風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高。其中，前十大股東持股比例波動(dòng)幅度波動(dòng)最大，一些企業(yè)股權(quán)相對(duì)集中，一些企業(yè)股權(quán)很分散。

（二）主要變量的相關(guān)性分析

變量之間的整體相關(guān)性較低，每股收益與高管薪酬之間的相關(guān)系數(shù)為0.3189390其他變量為中低度相關(guān)，其中資產(chǎn)和負(fù)債率與每股收益和高管薪酬負(fù)相關(guān)，而前十大股東的持股比例與資產(chǎn)負(fù)債率呈負(fù)相關(guān)，其他變量之間呈正相關(guān)。一般來(lái)說(shuō)，相關(guān)系數(shù)除自身外不是很大，相關(guān)性中低度，不用進(jìn)一步進(jìn)行共線性診斷，并且沒(méi)有變量之間的多重共線性，它可以用來(lái)確定模型和假設(shè)具有合理性。

（三）回歸結(jié)果分析

回歸結(jié)果分析出，整個(gè)樣品回歸F值是421.6165 ，并且伴隨概率非常低?；貧w分析結(jié)果為DW=1.930373，，Du

在樣本數(shù)據(jù)中，按股權(quán)激勵(lì)部分占全部高管薪酬總額的比重分為低于20%、20%～50%、大于50%三個(gè)樣本區(qū)間，回歸分析表明，低于20%的樣品有6674，占所有樣品的61.7%，樣品的相關(guān)性與整個(gè)樣品的分析一致，變量與公司業(yè)績(jī)之間存在顯著相關(guān)性。資產(chǎn)負(fù)債比率與每股收益負(fù)相關(guān)，高管薪酬、公司規(guī)模和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、前十大股東的比例與每股收益正相關(guān)。股票占比20%一50%的樣本504個(gè)，占所有樣本的比例4.7%，這部分回歸分析發(fā)現(xiàn)，公司規(guī)模與每股收益正相關(guān)，而前十大股東持股比例和資產(chǎn)的流動(dòng)率未通過(guò)t檢驗(yàn)，而高管薪酬和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率雖達(dá)到了顯著性水平α=0.05的T檢驗(yàn)，但伴隨概率都較大，表明兩個(gè)變量和每股收益之間因果關(guān)系不顯著；股權(quán)占比大于50%的樣本3633個(gè)，占所有樣本的32.6%，樣品的相關(guān)性基本上與整個(gè)樣品一致，F(xiàn)值和所有變量的T值都通過(guò)了測(cè)試，尤其是高管薪酬與每股收益之間的高度相關(guān)性，t值和回歸系數(shù)均高于所有樣本和其他股權(quán)區(qū)間樣本，整個(gè)樣本區(qū)間的擬合度也較高。

（四）穩(wěn)健性測(cè)試

除上述測(cè)試外，作者還進(jìn)行了以下回歸分析：①利用凈資產(chǎn)收益率替換每股收益為解釋變量；②報(bào)告中前三名高管的平均工資與平均股權(quán)部分之和分別作為高管薪酬解釋變量。所有這些都證實(shí)了前文的假設(shè)。

三、結(jié)論與啟示

從以上分析我們可以得出以下結(jié)論：

（1）中國(guó)高管薪酬的總體差異相對(duì)較大。高管薪酬結(jié)構(gòu)中工資、獎(jiǎng)金和福利等貨幣性薪酬相對(duì)較大，60%以上企業(yè)股權(quán)部分占薪酬部分的比重不到20%，股權(quán)激勵(lì)的整體規(guī)模較小。許多企業(yè)出現(xiàn)管理層“零持股”，整體薪酬結(jié)構(gòu)相對(duì)單一。

（2）根據(jù)區(qū)間效應(yīng)理論，高管薪酬與績(jī)效之間的關(guān)系以及一些股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施可以帶來(lái)公司高管與股東的利益趨同效應(yīng)。隨著股份比例的增加，管理層對(duì)公司有了一定程度的控制，這是增加個(gè)人工資收入和改善公司業(yè)績(jī)控制之間的權(quán)衡。由于后者的“掘壕自守”，公司的利益受到損害。當(dāng)股份比例大幅增加時(shí)，高管和股東的利益往往是相同的，高級(jí)管理層將努力提高公司業(yè)績(jī)，保護(hù)自身利益。在利益趨同和“掘壕自守”的影響下，高管薪酬激勵(lì)會(huì)影響公司業(yè)績(jī)。雖然本文所涉及的持股比例不是股權(quán)比例，而是股東在股東薪酬中的份額，但激勵(lì)也表現(xiàn)出同樣的效果。目前，中國(guó)企業(yè)利益的趨同效應(yīng)大于“掘壕自守”效應(yīng)，高管薪酬對(duì)公司業(yè)績(jī)有一定的激勵(lì)作用，與公司業(yè)績(jī)呈正相關(guān)關(guān)系。

（3）高管薪酬的回歸系數(shù)小和回歸模型中擬合優(yōu)度低表明，高管薪酬對(duì)公司績(jī)效的貢獻(xiàn)率較小，激勵(lì)不足，但不是影響公司績(jī)效的主要因素。根據(jù)回歸系數(shù)發(fā)現(xiàn)，股權(quán)占比達(dá)到50%的高管激勵(lì)性最大。在10811個(gè)樣本中，上述3363個(gè)樣本中股份占比達(dá)到50%以上的樣本有3633個(gè)，只占到全部樣本的32.6%，5428個(gè)樣本股份占比不超過(guò)1%，占到全部樣本的50.2%，其中“零持股”的樣本有3266個(gè)，占到全部樣本的30.2%，高管薪酬結(jié)構(gòu)單一，“零持股”和低持股公司可以繼續(xù)增加部分薪酬份額，占總薪酬比例的一半以上激勵(lì)性比較大。樣本分析表明，中國(guó)企業(yè)仍存在很多股權(quán)激勵(lì)空間。

總之，從實(shí)證結(jié)果來(lái)看，我國(guó)上市公司與高管人員之間薪酬合同已基本形成，對(duì)業(yè)績(jī)具有一定的激勵(lì)作用。然而，薪酬結(jié)構(gòu)單一，缺乏股權(quán)激勵(lì)，激勵(lì)約束機(jī)制不夠健全、有效，需要進(jìn)一步完善。

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