國際金融危機傳染機制研究
——基于行為經(jīng)濟學(xué)視角

劉方 安娜斯卡西亞·斯拉瓦

一、引言與文獻綜述

從20世紀(jì)90年代開始，伴隨著經(jīng)濟全球化和金融自由化，金融危機頻繁爆發(fā)。1994年的墨西哥金融危機、1997年的亞洲金融危機，以及2007年的美國次貸危機都表明金融危機具有明顯的傳染性。本文也專注于金融危機傳染現(xiàn)象。我們模擬通過市場參與者的行為及其各種策略，綜合使用少數(shù)者博弈(minority game)、多國代理模型(multinational agent-bashed model)、基因編程(genetic programming)對金融危機的傳播進行建模和模擬。我們的人工金融市場由四種類型的交易者組成：噪音交易者(noise trader)；從眾型交易者(herd trader)或羊群交易者；采取少數(shù)者博弈策略的技術(shù)類交易者(tech-game trader)，下文簡稱Game技術(shù)交易者；采用基因編程這種智能化方法的技術(shù)類交易者(Tech-GP trader)，下文簡稱GP技術(shù)交易者。GP技術(shù)交易者是通過技術(shù)分析判斷市場可能的走向并制定相應(yīng)策略的交易者。GP技術(shù)型交易者的行為是通過基因編碼的方式在我們的人工金融市場中實現(xiàn)的。每個技術(shù)交易者由不同的決策樹代表。這些決策樹的基本元素是規(guī)則和預(yù)測值。一條規(guī)則由三個技術(shù)指標(biāo)、一個運算符(如“大于”或“小于或等于”)和閾值組成。Game技術(shù)交易者買入、賣出或持有的決策是根據(jù)少數(shù)者博弈理論(Lebaron, 2006[1])得出的。此外，在描述市場行為時，從眾型交易者與技術(shù)類交易者一樣重要。無論其他因素如何，他們都是根據(jù)當(dāng)前市場情緒做出決策的人。羊群行為已被確定為主要行為傳染的原因(Cont和Bouchaud, 2000[2])。最后，噪音交易者的決策是隨機的，他們在金融市場上的存在也會導(dǎo)致價格和風(fēng)險水平與預(yù)期水平相背離(De Long等，1990[3])。

在研究金融危機的文獻中，一些早期的學(xué)者(Kaminsky等，1998[4]; Kaminsky，1999[5])開發(fā)的金融危機預(yù)警系統(tǒng)只是專注于金融危機的起源而不是金融危機傳染。后來進一步的研究(Forbes和Rigobon，2002[6]; Caporale等，2005[7])則側(cè)重于對比金融傳染和市場間相互依存關(guān)系。例如，Rodríguez(2007)[8]發(fā)現(xiàn)尾部依賴性的變化是金融傳染的警告信號。Yang和Bessler(2006)[9]使用向量自回歸分析探索金融傳染模式。Cipollini和Kapetanios(2009)[10]使用主成分分析確定出金融危機傳染的指標(biāo)。國內(nèi)學(xué)者張一等(2017)[11]研究發(fā)現(xiàn)宏觀經(jīng)濟信息發(fā)布是造成國際金融危機傳染的主要原因。文鳳華等(2015)[12]研究發(fā)現(xiàn)美國市場交易者情緒對中國市場交易者情緒的傳染性是造成金融危機傳染的主要原因。黃文彬等(2017)[13]研究發(fā)現(xiàn)羊群行為傳染渠道是金融危機傳染的主要渠道之一。可以看出現(xiàn)有的文獻專注于對金融危機發(fā)生時各個金融變量的實證研究，并未觸及交易者的心理過程。眾所周知交易者的心理預(yù)期對市場走向起著決定性的作用，因此探究交易者在金融危機發(fā)生前后的心理過程尤為重要。我們的協(xié)同演化人工金融市場允許技術(shù)交易者在危機期間改變他們的角色，即從技術(shù)型交易者轉(zhuǎn)變?yōu)閺谋娦徒灰渍?。這里應(yīng)用的角色變化過程是人格結(jié)構(gòu)理論的合理簡化。在人格結(jié)構(gòu)理論中，本我(id)、自我(ego)和超我(super-ego)是一個人心理的三個部分?！氨疚摇笔窍忍斓模瑵撘庾R的本能；“自我”是有意識的組織決策的一部分，“超我”(良知)是隨著時間的推移而發(fā)展起來的道德功能(Snowden，2006[14])。自我做出的日常決定往往是超我和本我之間相互妥協(xié)的產(chǎn)物。當(dāng)本我占上風(fēng)時，做出的決定往往是非理性的；當(dāng)超我勝出時，決策往往是理性的。例如，如果一個孩子在商店里看到一個可愛的玩具，本我就會說“我現(xiàn)在要把它帶回家”，但超我會說，“不，偷盜是錯誤的”。對話發(fā)生在潛意識中，孩子無法覺察。能覺察到的是由自我做出的決定，即要求母親購買玩具，這同時滿足了本我和超我的需要。當(dāng)自我和超我的需求不能同時得到滿足時，自我往往處于困難的境地。事實上我們經(jīng)常面臨這樣的處境。

基于上述心理分析，我們設(shè)想在金融市場中有兩個因素影響交易者的心理過程：第一個因素是主流的市場情緒(id)，這可能導(dǎo)致交易中本我在決策中占主導(dǎo)地位；另一個是交易者的經(jīng)驗和交易策略的構(gòu)建能力(super-ego)。我們的設(shè)想基于以下假設(shè)：交易者的本能傾向于跟隨最近的市場走勢，而他們的超我會試圖“勸說”他們堅持原先的交易策略，即使用技術(shù)分析手段。這與本我和超我的特征是一致的。因為本我以最直接的方式尋求滿足，并且不惜任何代價，而超我則追求完美。本我的力量大小受誘惑的影響——誘惑越大，本我力量越強。超我的力量取決于個人的經(jīng)驗、技能和教育程度。經(jīng)驗越豐富，技能越高，超我就越強大。一方面，跟隨最新的市場情緒最符合本能的特征。另一方面，保持技術(shù)交易者的角色不變符合超我的特征，因為它追求完美。自我做出的最終決定是本我和超我相互斗爭的產(chǎn)物。使用人格結(jié)構(gòu)模型有助于解釋金融危機傳染機制。在市場穩(wěn)定時期，價格變化(誘惑)小，本我相對較弱;在此期間，超我通常會戰(zhàn)勝本我，交易者將保持其特有的交易策略。

當(dāng)危機發(fā)生時，股價持續(xù)下滑，股價變化(誘惑)變大，而超我保持不變。在這種情況下，本我最終會戰(zhàn)勝超我，逼迫自我轉(zhuǎn)變角色，變成從眾型交易者。隨著更多技術(shù)類交易者加入從眾型交易者隊伍，證券價格將進一步下跌，從而導(dǎo)致更多的技術(shù)型交易者變成從眾型交易者。危機起源國的市場情緒通過圖1所示的市場聯(lián)系機制轉(zhuǎn)移到國內(nèi)金融市場，使得價格下降趨勢逐漸蔓延到國內(nèi)市場，導(dǎo)致市場之間的相關(guān)系數(shù)顯著增加。這符合Forbes和Rigobon(2002[6]給出的金融危機傳染定義。我們將這種傳染機制稱為“休眠的種子”。正如種子可以保持休眠狀態(tài)，直到條件適合的時候發(fā)芽生長，金融危機傳染的“種子”平時處于休眠狀態(tài)，一旦條件成熟便開始膨脹。在金融市場中，誘發(fā)種子發(fā)芽的催化劑是快速下降的國際市場價格趨勢，這會導(dǎo)致羊群效應(yīng)產(chǎn)生，從而將金融危機引入國內(nèi)市場。

二、研究方法

金融市場由不同類型的參與者組成， 市場參與者i在t時刻持有兩種類型的資產(chǎn)：風(fēng)險資產(chǎn)hi(t)和現(xiàn)金ci(t)。

GP技術(shù)型交易者、Game技術(shù)型交易者、從眾型交易者、噪音交易者的數(shù)量分別表示為NT、NG、NH、NN。price(t)代表t時刻的股價。 在初始時刻，我們賦予每位交易者10股有價證券和10 000單位現(xiàn)金。交易者都會根據(jù)自己的交易規(guī)則買入或賣出一定數(shù)量的資產(chǎn)。

(一)價格形成與資產(chǎn)分配

本文使用的價格形成機制與Giardina和Bouchaud(2003)[15]中使用的機制類似。 交易者i在時間t做出決定di(t)，其中用di(t)=1表示買入，di(t)=-1表示賣出，di(t)=0表示繼續(xù)持有。 此外，qi(t)表示交易者買入或賣出的證券數(shù)量占自己持有證券的比例。pricei(t)表示t時刻的證券價格。本文所提的價格都是虛擬的指數(shù)化價格，并非單個公司股票的價格，但這并不影響我們得出的結(jié)論。

(1)

g是謹(jǐn)慎性參數(shù)，表示交易者買入或賣出證券占自身持有證券的最大比例。 在具有異質(zhì)交易者的市場中，每個代理的g應(yīng)該是不同的。 但是為了簡化模擬，我們假設(shè)所有代理都是風(fēng)險中性的，并且都具有相同的謹(jǐn)慎系數(shù)， 即g是一個常數(shù)。 接下來，B(t)代表市場中的需求(買入指令)總量，O(t)代表證券供給(賣出指令)總量。 超額需求D(t)=B(t)-O(t)，價格形成機制類似于Farmer(1998)[16]和Jefferies等(2001)[17]。 新市場價格計算公式為：

price(t)=price(t-1)+D(t)/λ

(2)

其中λ表示市場對超額需求的敏感程度，實際成交證券數(shù)量占比與Giardina和Bouchaud(2003)[15]類似。 以新價格實際購買的證券總數(shù)為：

(3)

實際買入量和需求量的比例，以及實際賣出量和供給量的比例分別為：

(4)

加入以上規(guī)則后，交易者買入或賣出證券占自身持有證券的比例為：

(5)

最后，我們更新交易者i持有的現(xiàn)金和證券數(shù)量：

hi(t)=hi(t-1)+ρi(t)

(6)

ci(t)=ci(t-1)+ρi(t)price(t)

(7)

(二)單一市場模型

如上所述，在我們的模型中將市場參與者分為四類：

1.噪音交易者。

這類交易者決定購買、出售或者以不同的概率做任何事情。 這些概率是預(yù)定義的，并在整個仿真過程中保持不變。

2.從眾型交易者。

(8)

s表示價格敏感系數(shù)。做出買入決策的概率為：

(9)

這里ζt表示t時刻觀察到的價格變化。相應(yīng)地，做出賣出決策的概率為：

(10)

3.Game技術(shù)交易者。

在我們的模型中，這種類型的交易者使用的策略是少數(shù)者博弈(Tanaka-Yamawaki和Tokuka, 2006[18])。交易者采取兩種可能的行動之一：買入(1)或賣出(0)。 如果少數(shù)人做出買入的決策，那么買入就是正確的決策。 每筆交易執(zhí)行完后，所有的交易者通過價格的變化知道正確的選擇是買入還是賣出。 同樣在模型中，所有代理都有自己的決策表。 在我們的模型中，我們?yōu)槟Ｐ吞砑恿艘粋€“觀望”的選擇，以使其更符合實際。 我們定義買入、觀望和賣出決策分別表示為1、0和-1。

決策表的元素包括:記憶長度,m；決策表中包含策略的數(shù)量,k；決策 (-1賣出,0觀望,1買入)；可能的策略數(shù)量 (33m)。

表1給出了決策表的一個例子，其中m=2，k=3。對于m=2，有K=19 683個可能的策略。單一代理人的決策表僅包含少數(shù)策略，在我們的案例中，k=3。戰(zhàn)略表成為交易者作出決策的依據(jù)。例如，如果歷史字符串“-1，-1”發(fā)生了，這意味著過去兩個交易日的正確決定是“賣出”，那么策略1建議當(dāng)前的決策為1，這意味著“買入”。但是策略2建議觀望。

表1 決策表示例

為了選擇合適的策略，交易者每次交易后重新評估所有策略，增加給出正確決策的策略，并降低給出錯誤決策的策略的分?jǐn)?shù)。在下一個交易期間，交易者會根據(jù)可獲得的最高分?jǐn)?shù)策略做出決策。所有的交易者都有自己不同的決策表，每個交易者在大型策略池K中選擇不同的k種策略來構(gòu)建自己的決策表。表1中的例子給出了一個特定的交易者的決策表。每個策略的得分wsi,t計算如下：

wsi,t=wsi,t-1+αt

(11)

其中αt是在時間點t做出的決策。表格中的示例假定記憶的長度大小為2，以便于演示。最佳的記憶長度也是我們模型要優(yōu)化的一個參數(shù)。所以實際模擬中的決策表要比這里的例子大得多。

4.GP技術(shù)交易者。

這類交易者交易策略最為豐富。GP技術(shù)交易者使用基因編程來制定交易規(guī)則，并且每個技術(shù)交易者由不同的決策樹表示。這些決策樹的基本元素是規(guī)則和預(yù)測值。一條規(guī)則由三個技術(shù)指標(biāo)、一個運算符(如“大于”“小于或等于”)和實際值閾值組成。 三個技術(shù)指標(biāo)是移動平均(MV)，交易爆發(fā)(TRB)和波動率(VOL)。各個規(guī)則通過 “或”(or)、“和”(and)、“不”(not)和“if-then-else”等邏輯運算符相聯(lián)系。圖2提供了一個決策樹示例。根節(jié)點總是一個“if-then-else” (ITE)節(jié)點；一個ITE節(jié)點有兩個孩子，每個孩子可能是一個決策節(jié)點或另一個“if-then-else”節(jié)點(Martinez-Jaramillo和Tsang，2009[19])。

圖2 決策樹示例

該決策樹可以解讀為以下代碼：

If ((MA_LMA=a) AND (NOT (TRB_LTRB

Buy

Else

If (VOLLVOL=c) Then

Sell

Else

Hold

End if

End if

在上例中，a、b、c是在基因編碼的優(yōu)化過程中不斷演化的,L是計算技術(shù)指標(biāo)時用的時間跨度。GP交易者選擇策略的方式與Game型技術(shù)類交易者類似，也是給每個規(guī)則打分，每次選擇得分最高的策略來做決策。不同之處在于Game 技術(shù)型交易者的單個策略本身是固定的，交易者只能在不同策略之間選擇；GP技術(shù)型交易者的策略是在不斷“進化”的，而且就像一棵樹一樣會不斷生長。什么時候停止生長取決于模型設(shè)置。

移動平均(MA)定義為:

(12)

交易爆發(fā) (TRB)定義為:

TRB(LTRB,t)

(13)

波動率(VOL)定義為:

(14)

以上介紹了GP技術(shù)交易者的基本決策樹，現(xiàn)在我們引入“紅桃皇后”法則。 “紅桃皇后”法則最初是由Leigh Van Valen(1973)[20]提出的，原意是如果物種要生存，就必須跟上環(huán)境的變化速度，否則只能滅亡。 在我們的模型設(shè)置中，紅桃皇后法則以重新學(xué)習(xí)(retraining)的方式實現(xiàn)。 當(dāng)某個交易者的財富低于平均財富時，會將策略庫中一半的規(guī)則重新生成，然后繼續(xù)演化。由于實現(xiàn)的過程十分復(fù)雜，而且不是本文探討的重點問題，所以不做過多解釋。細節(jié)部分可以參見(Martinez-Jaramillo和Tsang，2009[19])。

(三)兩國市場模型

為了解釋方便，我們這里介紹一個兩國模型，得出的結(jié)論可以推廣到多個國家的情形。

1.兩國模型中的噪音交易者。

2.兩國模型下的從眾型交易者。

在兩國市場模型中，從眾型交易者加總所有市場最近一期的價格變化得到ζ，并以此為依據(jù)做出決策，A國市場的從眾型交易者i在t時刻做出買入決定的概率為：

(15)

(16)

其中，s是價格敏感系數(shù)。交易者做出買入決策的概率變成：

(17)

相應(yīng)地，做出賣出決定的概率為：

(18)

3.兩國市場中的Game技術(shù)交易者。

(19)

表2 市場A和B的決策表

4.兩國市場模型中的GP技術(shù)交易者。

GP技術(shù)交易者選擇國內(nèi)或國外市場的股票價格做決策的過程與Game技術(shù)交易者所遵循的原則相似， 都是通過打分的形式，此處不再贅述。

(四)角色變換機制

自我做出角色轉(zhuǎn)變的決定，如上文所述，是本我與超我相互斗爭的結(jié)果。

(20)

Χt=ID+Ssuperego

=(Δprice1,t+Δpricem,t)+Ssuperego

(21)

(22)

(23)

(24)

(25)

(26)

(27)

在公式(20)中Χt是本我和超我的合力。 公式(20)符合兩個標(biāo)準(zhǔn)：

(1)當(dāng)價格變化(Δprice1,t+Δpricem,t)為正時，交易者很有可能保持其技術(shù)類交易者的角色不變。 這與心理學(xué)理論是一致的，即當(dāng)本我和超我一致時，一個人會更堅定。

(2)當(dāng)價格變化(Δprice1,t+Δpricem,t)為負值時，其絕對值大到遠遠超過Ssuperego，交易者轉(zhuǎn)變?yōu)閺谋娦徒灰渍叩母怕示蜁艽蟆?這與心理學(xué)理論一致，即當(dāng)環(huán)境影響是負面的，并且一個人處于過度壓力下時，他可能會變得不理性，在式(21)中，導(dǎo)致本我膨脹的誘因有兩個：一個是最近一期的價格變化 Δprice1,t，另外一個是長期的價格變化Δpricem,t。在我們的模型中，沒有必要知道交易者的具體經(jīng)驗/技能水平，超我由正的常數(shù)表示為Ssuperego，用于牽制本我，增加維持原先類型不變的概率。

根據(jù)人格結(jié)構(gòu)理論的觀點，“壓力”(stress) 是由一種被稱為“不良記憶”(心理創(chuàng)傷導(dǎo)致)的壓抑情緒引起的，它在潛意識中被壓抑，使人產(chǎn)生某種癥狀。與一般壓抑的情緒不同，“不良記憶”不能通過正常的發(fā)泄途徑釋放出來，因此它對一個人有著持續(xù)的影響。心理創(chuàng)傷導(dǎo)致的癥狀很難自動消失的原因有兩個：一個是他們潛意識里不想恢復(fù)，因為癥狀本身(大腦神經(jīng)系統(tǒng)與外界環(huán)境聯(lián)系減弱甚至割斷聯(lián)系，沉浸在自己虛構(gòu)的幻境里)給患者提供了一個保護機制，不至于讓大腦神經(jīng)系統(tǒng)被外界刺激完全摧毀。有點類似于電力系統(tǒng)的“跳閘”機制，當(dāng)局部發(fā)生短路時，自動斷電，保證整個系統(tǒng)其他電路不會被燒毀。當(dāng)然創(chuàng)傷后的治療遠比修電路復(fù)雜。與產(chǎn)生癥狀的人不同的是，未產(chǎn)生癥狀的人有時候也會因為不愉快的事情情緒低落，但不同的是，當(dāng)外界環(huán)境變得對自己有利時，人們的心情又會好起來，過去的不愉快也會被淡忘。

公式(21)便是上述分析的簡化，其中價格變化是過去一段時間和最近一期記憶的函數(shù)。技術(shù)類交易者的決策也受過去一段時間記憶的影響，這些記憶將持續(xù)一段時間，但會逐漸淡化被近期的記憶取代。這種交易者類似于上文所說的未產(chǎn)生創(chuàng)傷后癥狀的人。

受壓力影響從而變成從眾型的交易者類似于上文所說產(chǎn)生癥狀的人，他們的“不良記憶”(危機對他們造成的傷害)固著在他們的潛意識里，難以消除，并且長期影響他們的交易行為，直到有外部力量干預(yù)。這解釋了為什么在我們的模型中，技術(shù)交易者會在特定情況下變成從眾型交易者，而從眾型交易者不會變成技術(shù)型交易者。在危機的最初階段，人們都急于拋售股票，價格持續(xù)下跌。在危機結(jié)束時，交易者買入股票的積極性卻不高，導(dǎo)致長期市場低迷。因為不良記憶仍然固著在他們的潛意識中，不容易被消除。

(五)兩國人工金融市場模型

在如圖3所示的兩國市場模型中，每個交易者都根據(jù)自己的交易策略做出買入、持有或賣出的決定，當(dāng)所有的市場參與者都做完決定，系統(tǒng)會根據(jù)匯總的交易者指令計算出一個成交價。由于我們研究的是金融危機傳染機制，所以我們將B國(外國)市場的價格序列作為外生變量，僅僅模擬A國市場的價格動態(tài)。也就是說我們只考慮危機的單方向傳染，而不考慮“交叉感染”的情形。

圖3 人工金融市場模型

三、心理因素分析

我們難以改變本我，因為它與生俱來，就像國際貨幣投機這樣的因素一樣時刻都會環(huán)繞在我們周圍，一有機會便會席卷而來，我們無法改變資本逐利的天性。在殘酷的現(xiàn)實面前，保持一個強大的超我就變得尤為重要。超我的力量有兩個來源：一個來自自身，另一個來自外部環(huán)境。一方面，有些交易者在任何時候都比其他交易者沉著冷靜，即他生來就心智堅強。另一方面，如果交易者認為他們的政府正在努力保障金融體系的安全，并努力防御貨幣投機者的攻擊，那么交易者受國外市場不利影響就小。相反，如果他們覺得本國金融系統(tǒng)很容易受到國際貨幣投機者的攻擊，超我的力量就會被削弱。因此，在我們的模型中把超我作為一個正的常數(shù)是合理的，因為超我的形成是一個長期的過程，政府對市場的干預(yù)也需要一定時間才能影響交易者，而危機可以在一夜之間發(fā)生。我們不能改變本我，但我們可以改變超我。因此，交易者應(yīng)該不斷學(xué)習(xí)，豐富自身的經(jīng)驗。此外，政府可以加大宣傳力度，披露更多關(guān)于做市商的信息，讓股市變得更加透明規(guī)范。努力構(gòu)建堅固的金融體系。這樣交易者的信心就會增強，當(dāng)面臨國際貨幣投機的時候，他們更有可能保持理性。此外，國際貨幣基金組織等國際組織正在努力加強全球金融市場的安全性，這也有助于加強交易者的信心。

四、模擬結(jié)果與分析

圖4 韓國四類交易者各期數(shù)量

我們模擬了韓國(SK)市場的股票指數(shù)，時間跨度為1997年2月25日至1997年12月31日的222個交易日。這段時間分為兩部分：前111天構(gòu)成危機前的階段，后111天對應(yīng)危機階段。圖4顯示，在危機發(fā)生前兩個月，從眾型交易者的數(shù)量迅速增加。我們推測，許多技術(shù)型交易者注意到房地產(chǎn)泡沫，美元儲備不足和潛在的貨幣投機等一些危險信號，這給他們造成了壓力，并逐漸將其轉(zhuǎn)化為從眾型交易者。盡管國外市場(泰國)出現(xiàn)大幅下滑，但韓國仍然是牛市，直到危機發(fā)生。韓國金融危機爆發(fā)的時候，從眾型交易者比例增加到總交易者數(shù)量的70%，并且還在繼續(xù)增加。圖5顯示了泰國、韓國實際股票指數(shù)和韓國模擬股票指數(shù)的對比，可以發(fā)現(xiàn)危機發(fā)生時兩國的股價都呈現(xiàn)下跌趨勢，并且模型擬合的效果也比較理想。

圖5 泰國實際、韓國實際、韓國模擬證券

當(dāng)韓國爆發(fā)金融危機時，從眾型交易者紛紛賣出股票，不斷拉低價格。圖6顯示了從眾型交易者日增加量。我們可以看到，在危機前10天從眾型交易者的增量從大約1%增加到接近2.5%，然后每天增加速度減到近1%。圖4還表明，有些技術(shù)類交易者自始至終沒有改變自己的類型，這也是符合實際的。因為一些人內(nèi)心足夠強大，不會被任何市場情緒左右，他們相信股價最終會上漲，只是時間問題。值得注意的是噪音交易者數(shù)量始終設(shè)定為不變，故不被市場情緒影響。

圖6 韓國從眾型交易者日增量

圖7顯示了四種交易者的凈買入量(即買入數(shù)量減賣出數(shù)量)。因為在我們的價格形成機制里，凈買入量是決定成交價格的唯一變量，通過觀察這一變量就可以判斷價格的變化。圖中可以觀察到隨著時間推移，從眾型交易者的凈買入量越來越接近市場凈買入量(黑色星號)，說明在危機中市場完全被從眾型交易者影響。

圖7 韓國各類型交易者凈買入量

圖8 韓國股票價格指數(shù)反事實模擬

圖8為韓國股票價格指數(shù)反事實模擬，很顯然模型比較準(zhǔn)確地捕捉到了危機發(fā)生后股價的下跌趨勢，且在危機發(fā)生前擬合效果也較好。從圖9我們可以看到，交易者的財富，無論是噪音交易者、從眾型交易者還是技術(shù)型交易者，都遭受了巨大的損失。 模擬顯示韓國市場的交易者財富從10 000 單位貨幣變成3 000單位貨幣，下降近70%。

圖9 韓國四類交易者各期財富， 25/02/1997—31/12/1997

從以上分析中，我們可以看到，從眾型交易者是導(dǎo)致金融危機傳染的主要因素。 大多數(shù)從眾型交易者在股市平穩(wěn)的時期都是技術(shù)類交易者， 他們在危機爆發(fā)前一小段時間迫于外界壓力逐漸變成從眾型交易者。 一個國家金融危機爆發(fā)主要是源于基本面的因素，然而金融危機傳染的發(fā)生主要還是心理因素主導(dǎo)。

五、結(jié)論

在本文中，我們建立了一個包含四種類型交易者的協(xié)同演化人工金融市場模型。在模型中我們允許一些技術(shù)類交易者轉(zhuǎn)變角色，變成從眾型交易者，他們所做的決策完全是跟隨市場情緒而不是基本面因素。通過引入心理學(xué)概念“壓力”，我們解釋了交易者角色轉(zhuǎn)變的原因。通過研究，我們得出如下主要結(jié)論。

首先，羊群(從眾)心理被壓力強化，從而導(dǎo)致了羊群效應(yīng)的災(zāi)難性后果。技術(shù)類投資的行為可以解釋市場間的相依關(guān)系，因為這類交易者的決策依據(jù)是基本面。其次，金融危機傳染發(fā)生的根本原因在于技術(shù)類投資者某種內(nèi)在的心理因素會在外界環(huán)境不利的情況下對技術(shù)類投資者產(chǎn)生越來越大的心理壓力，使得他們對自己原來的信仰(技術(shù)分析的有用性)產(chǎn)生懷疑，成為盲從的羊群投資者。隨著羊群投資者數(shù)量的急劇增加，恐慌情緒蔓延到整個金融市場，交易者集體性拋售證券，導(dǎo)致股價暴跌，國外的金融危機也就被復(fù)制到了國內(nèi)，金融危機傳染便發(fā)生了。最后，在以上過程中，如果存在強大的外部力量支持技術(shù)類投資者的信心，比如政府救市的承諾，就能有效地防止技術(shù)類投資者類型的轉(zhuǎn)變，遏制羊群投資者數(shù)量的增長，使得國內(nèi)外市場的關(guān)系保持在相依狀態(tài)，從而就可以避免金融危機傳染(市場間相關(guān)性的突然增加)。

鑒于此，對政府行為建模，消除“壓力”影響，危機后市場信心恢復(fù)，將是未來的研究重點。