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    芻議我國PPP項(xiàng)目資本金制度的完善

    2018-10-22 09:54:06李波
    中國管理信息化 2018年15期
    關(guān)鍵詞:退出機(jī)制資本金比例

    李波

    [摘 要] 在闡述我國現(xiàn)行資本金制度的基礎(chǔ)上,分析我國資本金制度與西方發(fā)達(dá)國家在PPP方面的差異,借鑒西方發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn),提出了完善和優(yōu)化我國PPP項(xiàng)目資本金制度的路徑。

    [關(guān)鍵詞] PPP;資本金;比例;退出機(jī)制

    doi : 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2018. 15. 040

    [中圖分類號] F830 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼] A [文章編號] 1673 - 0194(2018)15- 0105- 03

    0 前 言

    項(xiàng)目資本金制度在我國始于1996年,國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目試行資本金制度的通知》(國發(fā)[1996]35號)(以下簡稱“35號文”),要求對固定資產(chǎn)投資試行項(xiàng)目資本金制度,投資項(xiàng)目必須落實(shí)資本金后才能開始建設(shè)。項(xiàng)目資本金也就是投資者認(rèn)繳的出資額,對投資項(xiàng)目來說是非債務(wù)性資金,項(xiàng)目法人不承擔(dān)這部分資金的利息和債務(wù);投資者可按其出資比例依法享有所有者權(quán)益,也可轉(zhuǎn)讓其出資,但是不得以任何方式抽回。實(shí)踐中,金融機(jī)構(gòu)以股東借款方式向項(xiàng)目公司注入資本金,并綁定項(xiàng)目現(xiàn)金流作為還款來源,本質(zhì)上已經(jīng)突破了“35號文”,那么項(xiàng)目資本金制度是否合理,PPP項(xiàng)目資本金制度是否合法,如何重構(gòu)我國PPP項(xiàng)目資本金制度是本文探討的問題。

    1 我國項(xiàng)目資本金制度溯源

    從國務(wù)院頒布的“35號文”來看,建立項(xiàng)目資本金制度是旨在“深化投資體制改革,建立投資風(fēng)險(xiǎn)約束機(jī)制,有效控制投資規(guī)模,提高投資收益”。微觀角度,設(shè)定最低資本金比例制度,有利于避免投資企業(yè)杠桿比率過高、債務(wù)負(fù)擔(dān)過重、對銀行資金過度依賴而面臨的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn);激勵(lì)項(xiàng)目發(fā)起人加強(qiáng)項(xiàng)目管理提升項(xiàng)目收益;增加融資方對項(xiàng)目的信心,減少了融資風(fēng)險(xiǎn)。宏觀角度,根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢的需要?jiǎng)討B(tài)調(diào)整固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目的最低資本金比例,有利于撫平經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng),實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)持續(xù)平穩(wěn)發(fā)展。設(shè)定不同行業(yè)項(xiàng)目不同的資本金比例,調(diào)整了投資資金流向不同行業(yè)的難易程度,從而間接地調(diào)控了經(jīng)營性投資的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。

    2 國外項(xiàng)目PPP資本金制度經(jīng)驗(yàn)比較

    西方國家通常是通過市場機(jī)制調(diào)節(jié)“最低資本金”,要求投資者在招標(biāo)文件注明自有資金投入比例,這個(gè)比例成為銀行決定發(fā)放項(xiàng)目貸款的重要條件,也是政府選擇投資者的重要標(biāo)準(zhǔn),自有資金比例過低會(huì)降低投標(biāo)者的中標(biāo)概率。

    自有資金與債務(wù)資金之間的比例并無規(guī)定,而且變化區(qū)間較大,權(quán)益資本占項(xiàng)目總投資的比例從10%至50%之間不等。根據(jù)項(xiàng)目建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)程度、收益水平、公司合作模式等情況不同,杠桿率也會(huì)有所不同,項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)越低、償債能力越高,越能獲得更多的債務(wù)資金。為了保證公共部門的監(jiān)管和控制能力,政府部門通常會(huì)做一定額度的固定資產(chǎn)的權(quán)益投資。國外的股權(quán)投資替換機(jī)制相對比較靈活,投資者符合一定條件后可將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給他人,在項(xiàng)目建設(shè)期、運(yùn)營期結(jié)束后,養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)基金等長期低成本資金通過投資專業(yè)化投資機(jī)構(gòu)相繼進(jìn)場替換前期成本較高的銀行資金。股權(quán)結(jié)構(gòu)的合理調(diào)整,將促進(jìn)項(xiàng)目運(yùn)行更加高效,促進(jìn)項(xiàng)目公司的價(jià)值和股東價(jià)值的提升。

    3 PPP項(xiàng)目資本金比較對我國的啟示

    3.1 保留法定資本金制度,細(xì)化行業(yè)最低資本金比例規(guī)定

    通過比較研究發(fā)現(xiàn),我國項(xiàng)目資本金制度采取法律制度控制模式,即“法定資本金制度”,由法律明確規(guī)定各行業(yè)的最低資金比例,而國外采取市場控制模式,即“酌定資本金制度”,由政府和金融機(jī)構(gòu),根據(jù)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)、難易程度、合作模式等具體情況通過市場競爭機(jī)制最終確定項(xiàng)目資本金的比例。

    筆者認(rèn)為,我國目前尚未建立充分競爭的市場機(jī)制,短期內(nèi)不適用“酌情資本金制度”,目前仍然應(yīng)當(dāng)采取法律控制模式,保留法定資本金制度,法定資本金制度的優(yōu)點(diǎn)是強(qiáng)制性,缺點(diǎn)是缺乏靈活性,對于像高速公路這樣的總投資額超過百億的項(xiàng)目,20%的資本金難以通過自有資金滿足??梢越梃b國外經(jīng)驗(yàn),細(xì)化最低資本金比例規(guī)定,一是根據(jù)投資額度細(xì)分資本金比例要求,國際上對于固定資產(chǎn)投資較大的項(xiàng)目,具有較高的債本比例,即權(quán)益資本較低,而對于投資額較小的技術(shù)型項(xiàng)目,通常具有較低的債本比例,即權(quán)益資本較高。建議我國投資額度超過百億的項(xiàng)目,適當(dāng)降低資本金比例要求,或提高政府出資的比例。二是根據(jù)合作模式細(xì)分資本金比例要求,對于不宜采取市場化的非經(jīng)營性PPP項(xiàng)目,應(yīng)當(dāng)降低資本金比例要求;不宜完全實(shí)現(xiàn)市場化的準(zhǔn)經(jīng)營性PPP項(xiàng)目,可以適當(dāng)降低資本金比例要求。

    3.2 建立資本金退出機(jī)制

    “35號文”有關(guān)項(xiàng)目資本金“不得抽回”、“不得由項(xiàng)目公司還本付息”使得不少投資人擔(dān)憂資金沉淀成本。從國際經(jīng)驗(yàn)看,資本金融資是常見的融資形式,發(fā)起人往往無力或者不愿意單獨(dú)提供資本金,一般是戰(zhàn)略投資人在早期階段向項(xiàng)目公司提供部分資本金,在建設(shè)期完成、部分或全部初始投資者想退出項(xiàng)目時(shí),越來越多的投資者會(huì)替換初始資本金投資。發(fā)起人可以股東借款形式出資,這些貸款可以計(jì)息,但利息通常是被資本化,且借款的求償權(quán)劣后于其他所有債權(quán)人。國外資本金融資有兩種形式,一是金融機(jī)構(gòu)基于投資人主體信用向其借款,二是金融機(jī)構(gòu)與投資人作為聯(lián)合投資人共享投資收益、共擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)。資本金既可以全額實(shí)際注入項(xiàng)目公司,也可以以股東借款等準(zhǔn)資本金形式投入。但資本金收益何時(shí)分配取決于貸款銀行同意,通常會(huì)在貸款合同中注明現(xiàn)金流水平(the level of cash flow),若項(xiàng)目公司現(xiàn)金流水平達(dá)到此水平以上即可以償還股權(quán)投資者的股東借款,也可以部分償還本金。由此可見,還本付息并非完全禁止,資本金回報(bào)時(shí)間和比例完全取決于作為債權(quán)人的貸款行的意見,關(guān)鍵要求是保持項(xiàng)目公司充足的現(xiàn)金流,手段是項(xiàng)目公司財(cái)務(wù)模型監(jiān)測。

    綜上所述,筆者認(rèn)為,“35號文”關(guān)于項(xiàng)目公司“不得還本付息”的規(guī)定不應(yīng)理解為禁止資本金融資,應(yīng)當(dāng)允許金融機(jī)構(gòu)以財(cái)務(wù)投資形式參與資本金融資,以解決資本金沉淀,一是大力發(fā)展二級金融市場,吸引保險(xiǎn)資金、養(yǎng)老金等長期資金接盤初始投資人;二是完善現(xiàn)金流監(jiān)測的財(cái)務(wù)模型,當(dāng)現(xiàn)金流達(dá)到一定水平后,在貸款銀行同意的前提下,允許股權(quán)投資者收取資本金收益,或者同比例退出資本金。也就是說,初始投資者可以在建設(shè)期結(jié)束后,在二級市場上出售股權(quán),即股權(quán)出售給那些偏好低風(fēng)險(xiǎn)的財(cái)務(wù)投資者或者戰(zhàn)略投資者,或通過IPO將項(xiàng)目公司上市,或通過資產(chǎn)證券化向其他機(jī)構(gòu)投資者收回投資,投資者通過股東借款等形式積累的股東權(quán)益可以在變現(xiàn)過程中收回。而進(jìn)入運(yùn)營期后,偏好長期基礎(chǔ)設(shè)施投資的養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)資金等新的財(cái)務(wù)投資者可以通過分紅等形式合法地收回投資收益。

    4 我國PPP項(xiàng)目資本金模式重構(gòu)

    “35號文”要求資本金為項(xiàng)目公司的所有者權(quán)益和非債務(wù)性資金,但并未要求投資人必須以自有資金作為資本金,因此,可以承認(rèn)資本金融資的合法性,梳理當(dāng)前PPP項(xiàng)目資本金融資路徑,摒棄不合規(guī)的方式,主要有以下幾條路徑。

    4.1 地方政府增信方式

    成立PPP政府基金,以政府作為融資主體,在基金層面將政府出資納入預(yù)算,避免違反政府不得兜底的規(guī)定,將融得的資金作為資本金中政府出資部分。

    4.2 企業(yè)自身作為增信主體

    (1)施工單位成立PPP專項(xiàng)建設(shè)資金,以施工單位作為融資主體和增信主體,通過結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)解決負(fù)債率問題,實(shí)現(xiàn)出表,將通過基金融得的資金以自有資金投入PPP項(xiàng)目沖抵資本金。

    (2)金融機(jī)構(gòu)與政府、施工單位就單個(gè)PPP項(xiàng)目成立基金,以PPP項(xiàng)目現(xiàn)金流作為還款來源,施工單位進(jìn)行回購和差額補(bǔ)足。

    (3)金融機(jī)構(gòu)以PPP項(xiàng)目作為融資主體,直接成為項(xiàng)目公司股東作資本金融資,要求施工單位承擔(dān)回購和差額補(bǔ)足。

    4.3 金融機(jī)構(gòu)作為實(shí)際股東

    金融機(jī)構(gòu)以PPP項(xiàng)目公司作為融資主體,直接成為項(xiàng)目公司股東作直接股東投資,以項(xiàng)目現(xiàn)金流作為還款來源,通過分紅和清算實(shí)現(xiàn)還本付息。

    5 結(jié) 語

    綜上所述,在當(dāng)前的資本金制度下,應(yīng)當(dāng)結(jié)合以下3種模式:以財(cái)政預(yù)算作為增信方式的PPP政府基金(路徑一),以企業(yè)自身作為增信主體的PPP企業(yè)基金(路徑二),金融機(jī)構(gòu)選擇個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)較小的項(xiàng)目通過分紅和清算實(shí)現(xiàn)還本付息的實(shí)際股東(路徑三)??傊Y本金制度應(yīng)該發(fā)揮防范風(fēng)險(xiǎn)的作用,不能通過資本金融資將實(shí)質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給財(cái)務(wù)投資人承擔(dān),將實(shí)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榻鹑谙到y(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

    主要參考文獻(xiàn)

    [1]吳沛強(qiáng). PPP融資模式的法律問題研究[J]. 管理現(xiàn)代化, 2009(5).

    [2]王守清. PPP 贏在共同經(jīng)營[J]. 新理財(cái), 2015(11).

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