基于滬深300的移動(dòng)平均策略有效性研究

張 潔

（深圳大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，廣東 深圳 518000）

技術(shù)分析指通過(guò)證券市場(chǎng)的歷史數(shù)據(jù)信息，預(yù)測(cè)市場(chǎng)未來(lái)價(jià)格的變化趨勢(shì)，以決定投資的一種策略(散丹,2016)。技術(shù)分析方法包括道氏理論，波浪理論、K弦理論、形態(tài)理論等等(王勁松,2010)。

技術(shù)分析對(duì)預(yù)測(cè)股票市場(chǎng)價(jià)格是否有效，國(guó)內(nèi)外的學(xué)者都進(jìn)行了大量的研究。較早時(shí)期，技術(shù)分析主要研究對(duì)象是美國(guó)股票市場(chǎng)，大多結(jié)論表明該方法對(duì)預(yù)測(cè)市場(chǎng)無(wú)效，即技術(shù)分析無(wú)法獲得超額收益(Alexander,1961;Alexander,1964;FamaandBlume,1966)。

進(jìn)入90年代，研究結(jié)論逐漸表明，技術(shù)分析可以帶來(lái)超額收益。Brock等(Brock,Lakonishok,LeBaron,1992)運(yùn)用Bootstrap檢驗(yàn)，對(duì)1990年的道·瓊斯指數(shù)進(jìn)行分析，得出技術(shù)分析可以帶來(lái)超額收益。Bessembinder和Chan(BessembinderandChan,1995)運(yùn)用同樣的方法將研究擴(kuò)展到亞洲的其他幾個(gè)國(guó)家和地區(qū)（馬來(lái)西亞、日本、臺(tái)灣、泰國(guó)和香港）。Huson等(Hudson,Dempsey,Keasey,1996)研究英國(guó)股票市場(chǎng)，都得出了相同的結(jié)論。

隨著證券市場(chǎng)逐漸成熟，學(xué)者們發(fā)現(xiàn)技術(shù)分析對(duì)股票市場(chǎng)未來(lái)價(jià)格的預(yù)測(cè)能力在逐漸下降。Sullivan等(Sullivan,Timmermann,White,1999)通過(guò)White檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)由于市場(chǎng)有效性的提高，技術(shù)分析對(duì)美國(guó)股票市場(chǎng)價(jià)格的預(yù)測(cè)能力逐漸下降。而在之后的研究中，學(xué)者們(Fyfe,Marney,Tarbert,2005;NeelyandWeller,2003;Ready,2002)運(yùn)用遺傳規(guī)劃模型、Bootstrap等方法都證明了技術(shù)分析在美國(guó)股票市場(chǎng)已無(wú)法獲得超額收益。

我國(guó)研究證券市場(chǎng)價(jià)格的時(shí)間較短，因此在技術(shù)分析研究上數(shù)量比西方國(guó)家要少，但是研究一直在持續(xù)。目前對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的研究主要圍繞我國(guó)證券市場(chǎng)是否已經(jīng)達(dá)到弱式有效性。弱式有效性是指交易者無(wú)法利用股票的歷史價(jià)格預(yù)測(cè)未來(lái)價(jià)格。具體而言,如果現(xiàn)行價(jià)格充分反映了股票歷史價(jià)格序列中包含的全部信息,投資者就無(wú)法通過(guò)技術(shù)分析獲得長(zhǎng)期而穩(wěn)定的超額利潤(rùn),這時(shí)就認(rèn)為市場(chǎng)具有弱式有效性。

俞喬(俞喬,1994)運(yùn)用誤差項(xiàng)序列相關(guān)檢驗(yàn)等方法對(duì)滬深兩市1990和1994年的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，得出結(jié)論：我國(guó)股票市場(chǎng)在當(dāng)時(shí)還沒(méi)有達(dá)到弱式有效性。林小明等(林小明和王美今,1997)通過(guò)實(shí)證分析，得出結(jié)論：我國(guó)股票市場(chǎng)已經(jīng)達(dá)到弱式有效性市場(chǎng)的條件。戴潔、武康平(戴潔和武康平,2002)則將實(shí)證指數(shù)擴(kuò)展到17個(gè)，同時(shí)對(duì)935只個(gè)股進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)移動(dòng)平均策略在某種程度上可以預(yù)測(cè)價(jià)格，但是他們認(rèn)為這種預(yù)測(cè)能力很大程度上源于股市本身的自相關(guān)性，并不能說(shuō)明中國(guó)股票市場(chǎng)的有效性。孫碧波、方健雯(孫碧波和方健雯,2004)研究了1990-2004年的上證指數(shù)日收益數(shù)據(jù)，運(yùn)用傳統(tǒng)t檢驗(yàn)方法，在考慮異步交易的情況下得出了部分交易策略可以獲得超額收益，中國(guó)股票市場(chǎng)還沒(méi)有達(dá)到弱式有效市場(chǎng)的結(jié)論。

宋頌興和金偉根(金偉根和宋頌興,1995)對(duì)滬市1992-1994年的周股價(jià)進(jìn)行分析，認(rèn)為在此階段，滬市基本達(dá)到了弱式有效性。范龍振和張子剛(范龍振和張子剛,1998)通過(guò)對(duì)深發(fā)展、深萬(wàn)科、深金田、深安達(dá)和深星源等5只股票進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果表明這5只股票的價(jià)格變化規(guī)律與股票市場(chǎng)的弱式有效性具有一致性，得出結(jié)論：在此階段，深市達(dá)到了弱式有效性。魏玉根(魏玉根,2000)通過(guò)建立基于移動(dòng)平均線的技術(shù)分析系統(tǒng)，表明在1992-1995年間技術(shù)分析對(duì)我國(guó)的股票市場(chǎng)具有預(yù)測(cè)作用。韓楊(韓楊,2001)采用多種交易策略對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)1990-2001年的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，得出技術(shù)分析可以獲得超額收益的結(jié)論。而在2005年，孫碧波 (孫碧波,2005)采用Bootstrap的檢驗(yàn)方法對(duì)相同區(qū)間的數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)移動(dòng)平均線交易策略可以獲得超額收益，且短期的預(yù)測(cè)能力相對(duì)長(zhǎng)期而言，更為有效。但是在考慮交易成本的前提下，短期均線不一定是最優(yōu)的選擇。在文章中，孫碧波(孫碧波,2005)還表示，預(yù)測(cè)能力可能部分來(lái)自于異步交易，并不直接表明中國(guó)股票市場(chǎng)是無(wú)效的。李莎和李紅剛(李莎和李紅剛,2009)分別對(duì)綜合指數(shù)和個(gè)股價(jià)格進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)移動(dòng)平均線策略對(duì)我國(guó)綜合指數(shù)具有預(yù)測(cè)作用，但是對(duì)個(gè)股的預(yù)測(cè)能力是無(wú)效的。

以往的研究中，對(duì)于我國(guó)的股票市場(chǎng)是否已經(jīng)達(dá)到弱式有效性，學(xué)者們得出不同的結(jié)論。而近些年來(lái)，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，我國(guó)證券市場(chǎng)已經(jīng)逐步完善，技術(shù)分析是否依然有效？我國(guó)市場(chǎng)是否已經(jīng)達(dá)到弱式有效性？本文采用移動(dòng)平均策略對(duì)2005年到2017年的滬深300價(jià)格指數(shù)進(jìn)行實(shí)證分析，論證我國(guó)股票市場(chǎng)在目前的環(huán)境中，投資者是否可以利用一定的技術(shù)分析策略來(lái)獲取超額收益？我國(guó)股票市場(chǎng)是否達(dá)到弱式有效性？

一、數(shù)據(jù)與方法

（一）數(shù)據(jù)選取

本文選用的數(shù)據(jù)為2005年4月8日至2017年12月29日的滬深300價(jià)格指數(shù)日數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，共計(jì)3098個(gè)數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)來(lái)源為萬(wàn)得資訊金融終端。采用該指數(shù)的原因有兩個(gè)：一是該指數(shù)的編制更為科學(xué)，以滬深A(yù)股中規(guī)模較大、流動(dòng)性較好的相對(duì)具有代表性的300只股票組合而成，采用的是更為科學(xué)的自由流通市值加權(quán)法。二是滬深300的樣本股不是固定的，根據(jù)其經(jīng)營(yíng)狀況等條件每年都會(huì)進(jìn)行調(diào)整，因而操縱這些股票難度大，更能反映市場(chǎng)價(jià)格。

（二）技術(shù)交易策略

本文的研究方法是持有期可變的移動(dòng)平均交易策略。當(dāng)短期均線日收益率大于長(zhǎng)期均線時(shí)為買(mǎi)入信號(hào)；當(dāng)短期均線日收益率小于長(zhǎng)期均線時(shí)為賣(mài)出信號(hào)。本文采用的均線組合是基于5日（日線）、30日（周線）、250日（年線）的相互組合，分別檢驗(yàn)了（1-5）、（1-30）、（1-250）、（5-30）、（5-250）的均線組合。

二、對(duì)滬深300的實(shí)證研究

（一）樣本基本統(tǒng)計(jì)分析

本文中定義股票日收益率為(孫碧波,2005)。對(duì)2005年4月8日至2017年12月29日滬深300指數(shù)的收盤(pán)價(jià)進(jìn)行處理，求得其日收益率，并進(jìn)行統(tǒng)計(jì)描述性分析。為了比較，同時(shí)給出了美國(guó)道·瓊斯工業(yè)平均指數(shù)（DJIA）的回報(bào)數(shù)據(jù)基本統(tǒng)計(jì)特征①。結(jié)果如表1。

表1 日收益率描述性統(tǒng)計(jì)②

從表1可以看到，滬深300指數(shù)在2005年4月8日到2017年12月29日的日收益率約為0.019%，而DJIA的則為0.017%，兩者相差并不大，說(shuō)明兩個(gè)市場(chǎng)的獲利能力差距不大，但是滬深300的標(biāo)準(zhǔn)差約為0.0078，DJIA的為0.0108，后者為前者的1.38倍，說(shuō)明滬深300的風(fēng)險(xiǎn)要高于DJIA的，盡管兩個(gè)市場(chǎng)的回報(bào)相近。這個(gè)方面也體現(xiàn)了滬深300市場(chǎng)的成熟程度低于美國(guó)股票市場(chǎng)。

日收益率分布峰度約為3.748，大于正態(tài)分布的標(biāo)準(zhǔn)峰度3，存在尖峰厚尾的情況，基本符合金融數(shù)據(jù)的峰度特點(diǎn)。

偏度約為-0.542，存在較為明顯的負(fù)偏性。此時(shí)，期望值中正的極值增加波動(dòng)，同時(shí)說(shuō)明標(biāo)準(zhǔn)差存在一定的低估風(fēng)險(xiǎn)，滬深300市場(chǎng)的投資風(fēng)險(xiǎn)要更大。

對(duì)日收益率序列作自回歸檢驗(yàn)，可以看到在5%的顯著性水平下，只有4階是不顯著的，說(shuō)明滬深300指數(shù)的日收益率存在不明顯的序列相關(guān)性。

（二）移動(dòng)平均策略檢驗(yàn)結(jié)果分析

表2 移動(dòng)平均策略檢驗(yàn)結(jié)果③

樣本結(jié)果表明，移動(dòng)平均策略對(duì)于投資者具有指導(dǎo)價(jià)值，分析如下：

第一，Buy-Sell代表了買(mǎi)賣(mài)日收益率差值，由表2可以看到，該差值均為正值，且t檢驗(yàn)較為顯著，由此可以判斷移動(dòng)平均策略是有效的，即投資者可以通過(guò)該策略技術(shù)分析獲得超額收益。

第二，移動(dòng)平均策略下，所有買(mǎi)入組合的回報(bào)率均值為0.3501%；遠(yuǎn)高于樣本日收益率無(wú)條件均值0.019%。而且從表2可以看到買(mǎi)日的日均收益率均大于0，且顯著性程度較高。在不考慮交易成本的情況下，投資者可以獲得超額收益。

第三，同理，在該策略下，所有賣(mài)出組合的回報(bào)率均值為-0.3690%，與無(wú)條件均值形成了鮮明的對(duì)比。同時(shí)可以看到賣(mài)日的日均收益率均小于0，且顯著性程度都較高，同樣說(shuō)明了移動(dòng)平均策略對(duì)于投資者而言具有指導(dǎo)意義。

第四，對(duì)于大多數(shù)參數(shù)組合而言，買(mǎi)日的天數(shù)都要大于賣(mài)日的天數(shù)，這是因?yàn)槲覈?guó)目前A股市場(chǎng)仍然處于向上發(fā)展的階段。

三、結(jié)論與總結(jié)

本文通過(guò)選取2005年到2017年的滬深300價(jià)格指數(shù)為樣本，通過(guò)移動(dòng)平均策略分析，說(shuō)明了投資者可以通過(guò)選擇就某種技術(shù)分析方法獲得超額收益。

從描述性統(tǒng)計(jì)分析，滬深300指數(shù)的收益率具有金融數(shù)據(jù)典型的“尖峰厚尾”特征。在和DJIA的比較中可以看出，滬深300指數(shù)的回報(bào)率和DJIA的回報(bào)率相近，但是風(fēng)險(xiǎn)卻高于DJIA，說(shuō)明我國(guó)的股票市場(chǎng)的成熟程度要小于美國(guó)股票市場(chǎng)，由此可以猜測(cè)我國(guó)股票市場(chǎng)沒(méi)有達(dá)到弱式有效性。T檢驗(yàn)結(jié)果證明了描述性統(tǒng)計(jì)部分的猜測(cè)，技術(shù)分析對(duì)于股票市場(chǎng)具有一定的預(yù)測(cè)能力，投資者可以通過(guò)移動(dòng)平均線策略獲得超額收益，我說(shuō)明我國(guó)股票市場(chǎng)還沒(méi)有具備弱式有效性的條件。且不同的參數(shù)具有的指導(dǎo)效果不同，短期參數(shù)的指導(dǎo)效果要高于長(zhǎng)期參數(shù)的指導(dǎo)效果。但是本文在分析過(guò)程中并沒(méi)有考慮到買(mǎi)賣(mài)股票產(chǎn)生的交易費(fèi)用，沒(méi)有對(duì)產(chǎn)生超額收益的原因進(jìn)行分析，所以這個(gè)超額收益的產(chǎn)生是完全與市場(chǎng)的有效性有關(guān)還是和交易費(fèi)用等原因有關(guān)是進(jìn)一步研究的方向。

注釋

①DJIA回報(bào)數(shù)據(jù)的基本數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)特征引自(Brock,Lakonishok,LeBaron,1992)。

②N代表樣本個(gè)數(shù)；Mean、Std.、Kurtosis和Skew分別代表數(shù)據(jù)的均值、標(biāo)準(zhǔn)差、峰度和偏度；AR（n）是日收益率序列的n階自相關(guān)系數(shù)；*代表10%的顯著性水平，**代表5%的顯著性水平。

③Parameters為交易規(guī)則所設(shè)定的參數(shù)組合；N（Buy）和N（Sell）分別為買(mǎi)入和賣(mài)出股票的天數(shù)；Buy、Sell和Buy-Sell分別為買(mǎi)入、賣(mài)出收益率的均值以及買(mǎi)賣(mài)日收益率均值的差值；t（Buy）、t(Sell)和t（Buy-Sell）分別為它們的t統(tǒng)計(jì)量。