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    淺議集團(tuán)公司財(cái)務(wù)杠桿對股價(jià)的影響

    2018-09-10 01:28:50朱曄
    中國商論 2018年18期
    關(guān)鍵詞:財(cái)務(wù)杠桿實(shí)證研究股價(jià)

    朱曄

    摘 要:石化企業(yè)是典型的資本密集型企業(yè),融資能力對其至關(guān)重要。普遍受到關(guān)注的是權(quán)益融資和負(fù)債融資這兩種常用的方式,權(quán)益融資的關(guān)鍵因素是股價(jià),股價(jià)是全面衡量企業(yè)價(jià)值的重要指標(biāo)。融資又會(huì)影響到企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿。在一般情況下,財(cái)務(wù)杠桿與股價(jià)都會(huì)有一定的關(guān)系,但由于中國股票市場和中石化作為國企的特殊性,中石化的財(cái)務(wù)杠桿與股價(jià)是否存在相關(guān)性還有待分析。通過理論分析二者的關(guān)系,并提出相應(yīng)假設(shè)。在實(shí)證分析階段,選取了中國石油化工集團(tuán)公司在2001-2016年的年報(bào)數(shù)據(jù)作為總體樣本,運(yùn)用描述性統(tǒng)計(jì)分析、Pearson相關(guān)性分析和回歸分析方法,對中國石油化工集團(tuán)公司財(cái)務(wù)杠桿與股價(jià)的相關(guān)性進(jìn)行了深入的研究與分析。研究發(fā)現(xiàn),中國石化的財(cái)務(wù)杠桿與股價(jià)并沒有顯著的線性相關(guān)關(guān)系,也無相關(guān)性。本文針對此反?,F(xiàn)象提出可能存在的原因,并針對此現(xiàn)象所體現(xiàn)的我國股市和我國上市國企公司存在的不足提出政策性的建議。

    關(guān)鍵詞:財(cái)務(wù)杠桿 股價(jià) 實(shí)證研究

    中圖分類號:F832 文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A 文章編號:2096-0298(2018)06(c)-178-03

    1 研究意義

    股票市場是否健康發(fā)展的一個(gè)顯著特征就是股價(jià)的波動(dòng),而影響股價(jià)波動(dòng)的因素中上市公司財(cái)務(wù)杠桿對股票價(jià)格的影響一直受到人們的關(guān)注。以往的研究發(fā)現(xiàn),財(cái)務(wù)杠桿與公司績效之間存在顯著關(guān)系,區(qū)別在于財(cái)務(wù)杠桿與公司績效之間是存在線性相關(guān)關(guān)系還是在一定范圍內(nèi)存在正相關(guān)或者負(fù)相關(guān)關(guān)系。

    中國石油化工集團(tuán)公司是1998年7月國家在原中國石油化工總公司基礎(chǔ)上重組成立的特大型石油石化企業(yè)集團(tuán),是國家獨(dú)資設(shè)立的國有公司、國家授權(quán)投資的機(jī)構(gòu)和國家控股公司。因?yàn)槲覈墒杏行圆蛔愫椭惺陨泶嬖诘囊恍﹩栴},中石化的財(cái)務(wù)杠桿與股價(jià)波動(dòng)存在反?,F(xiàn)象。中國石化集團(tuán)是我國上市國有企業(yè)的代表,本文以最近16年的數(shù)據(jù)為樣本,選取中國石化集團(tuán)的財(cái)務(wù)杠桿與股價(jià)波動(dòng)進(jìn)行關(guān)聯(lián)分析,可以考察現(xiàn)階段我國股市的有效性,針對中石化財(cái)務(wù)杠桿與股價(jià)波動(dòng)之間出現(xiàn)的反?,F(xiàn)象提出可能存在的原因,并針對反常現(xiàn)象所體現(xiàn)的我國股市和我國上市國企公司存在的不足提出政策性的建議。

    2 國內(nèi)外文獻(xiàn)綜述

    2.1 國外文獻(xiàn)綜述

    Schwartz and Brennan(1987)研究發(fā)現(xiàn)公司的財(cái)務(wù)杠桿的賬面比率會(huì)隨著公司市值的升高而升高。

    Shah(1994)探討了公司股價(jià)因?yàn)樨?cái)務(wù)杠桿的變動(dòng)而變化,研究顯示。股價(jià)隨著企業(yè)負(fù)債的增加而上漲,隨著企業(yè)債務(wù)籌資的減少而下跌。因此認(rèn)為,財(cái)務(wù)杠桿與企業(yè)價(jià)值成正比例關(guān)系。接著,Kim and Stulz的研究也得到了相同的結(jié)果,公司財(cái)務(wù)杠桿與股價(jià)正相關(guān)。

    2.2 國內(nèi)文獻(xiàn)綜述

    劉東輝、黃晨通(2004)研究認(rèn)為,資產(chǎn)負(fù)債率與凈資產(chǎn)收益率并沒有明確的同向或反向變動(dòng)關(guān)系,而是在一定范圍內(nèi),二者同向變動(dòng),范圍外,反向變動(dòng)。

    畢皖霞、徐文學(xué)以制造企業(yè)為研究對象發(fā)現(xiàn),資產(chǎn)負(fù)債率與主營業(yè)務(wù)收益率反向變動(dòng)。

    謝軍(2005)對市凈值和Tobins Q 進(jìn)行研究,結(jié)果顯示財(cái)務(wù)杠桿與公司成長性同向變動(dòng)。姚明安(2008)研究發(fā)現(xiàn)財(cái)務(wù)杠桿會(huì)阻礙企業(yè)成長。

    3 理論分析與假設(shè)提出

    3.1 財(cái)務(wù)杠桿與股價(jià)的關(guān)系理論分析

    財(cái)務(wù)杠桿采用資產(chǎn)負(fù)債率,股價(jià)體現(xiàn)了企業(yè)資產(chǎn)的價(jià)值,在一定程度上也體現(xiàn)了當(dāng)年公司的企業(yè)績效。

    財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)是固定資本成本額引起普通股的每股收益變動(dòng)率不同于息稅前利潤變動(dòng)率。企業(yè)只要利用財(cái)務(wù)杠桿就會(huì)產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng),但這個(gè)效應(yīng)可能促進(jìn)公司的成長也可能阻礙公司的發(fā)展。企業(yè)的資本主要由債務(wù)資本和權(quán)益資本構(gòu)成。只要企業(yè)使用負(fù)債(債券發(fā)行、銀行借款、融資租賃等)來籌資,就會(huì)有利息的產(chǎn)生,這部分費(fèi)用是屬于財(cái)務(wù)費(fèi)用的,是固定不變的,因?yàn)楣潭ㄘ?cái)務(wù)費(fèi)用伴隨著債務(wù)而產(chǎn)生,所以息稅前利潤的變化速度對每股收益的變化速度影響更大,財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)就可以得到發(fā)揮。

    根據(jù)稅法的相關(guān)規(guī)定,計(jì)算應(yīng)繳所得稅時(shí)可以扣除因負(fù)債而產(chǎn)生的利息費(fèi)用,所以,債務(wù)融資會(huì)使得企業(yè)的利潤有大幅度增加的機(jī)會(huì)。所以,很多公司籌集資金時(shí)傾向于采用債務(wù)融資,增大財(cái)務(wù)杠桿,增加企業(yè)利潤,有利于公司股價(jià)的上升。然而公司籌資時(shí)舉債會(huì)引起財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),一旦過度舉債,按期還本付息的負(fù)擔(dān)會(huì)加大,甚至有可能導(dǎo)致破產(chǎn);同時(shí),由于財(cái)務(wù)杠桿作用,在息稅前利潤下降時(shí),每股收益會(huì)以更快的速度下降,并且財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大,財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也越大。這時(shí)公司股票在公開市場上的吸引力就會(huì)減小,價(jià)格也會(huì)降低。

    3.2 假設(shè)提出

    根據(jù)以上分析,提出本文的研究假設(shè):中國石化財(cái)務(wù)杠桿與股價(jià)存在一定的線性相關(guān)關(guān)系。

    4 樣本選取、變量設(shè)計(jì)與模型建立

    4.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

    數(shù)據(jù)來源:本文所用各項(xiàng)數(shù)據(jù)來自RESSET金融研究數(shù)據(jù)庫。所有數(shù)據(jù)采用SPSS20.0進(jìn)行數(shù)據(jù)分析。

    樣本選擇:在之前的研究財(cái)務(wù)杠桿與股價(jià)關(guān)系的文章中,學(xué)者都認(rèn)為是相關(guān)的,但相關(guān)程度有很大差異。本文選擇中國石化作為研究對象,重點(diǎn)分析中國石化近年來兩者之間的關(guān)系。因此,本文選取中國石化在2001—2016年的數(shù)據(jù)作為總體樣本。

    4.2 變量定義與計(jì)量

    4.2.1 被解釋變量

    股價(jià)即為公司每年的總市值與公司每年總股數(shù)之比。

    4.2.2 解釋變量

    財(cái)務(wù)杠桿此處用資產(chǎn)負(fù)債率來表示,為公司總負(fù)債與公司總資產(chǎn)之比。因每年所得數(shù)據(jù)的時(shí)間和數(shù)量都有不同,總資產(chǎn)采用的是每年的平均值。

    5 實(shí)證結(jié)果及分析

    5.1 總體樣本描述性統(tǒng)計(jì)分析

    本文選取中國石化在2001—2016年的數(shù)據(jù)作為總體樣本,收集整理了資產(chǎn)負(fù)債表的相關(guān)信息。2001—2016年中國石化財(cái)務(wù)杠桿和股價(jià)的基本情況,如表1所示。

    由表1可知,從2001—2016年,中石化股價(jià)的平均值為5.516元,最大值與最小值之間的全距為9.45元,標(biāo)準(zhǔn)差為2.73元,可見中石化的股價(jià)在樣本期間波動(dòng)幅度較大。另外,就財(cái)務(wù)杠桿來看,中石化財(cái)務(wù)杠桿均值為0.53,可見在樣本期間中石化的負(fù)債水平正常。

    5.2 財(cái)務(wù)杠桿與股價(jià)的回歸結(jié)果與分析

    5.2.1 相關(guān)性分析

    本文通過Pearson相關(guān)性檢驗(yàn)對財(cái)務(wù)杠桿與股價(jià)的顯著性進(jìn)行檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示。

    由表2可知,顯著性顯然大于0.05,說明二者無相關(guān)關(guān)系。Pearson相關(guān)性值為0.182,說明中國石化的財(cái)務(wù)杠桿與股價(jià)極弱相關(guān)或無相關(guān)。

    5.2.2 回歸結(jié)果分析

    本文根據(jù)所得數(shù)據(jù)對財(cái)務(wù)杠桿與股價(jià)的相關(guān)性進(jìn)行回歸分析,如表3所示。

    由表3可知,調(diào)整的R方為0.036,說明回歸的擬合度極低,不能有效的預(yù)測數(shù)據(jù)。兩者的回歸結(jié)果,如表4所示。

    表4的回歸結(jié)果表明,回歸部分的F值為0.481,相應(yīng)的P值是0.499,大于顯著水平0.05,由此可以判斷中石化財(cái)務(wù)杠桿與股價(jià)不存在線性相關(guān)關(guān)系。

    6 研究結(jié)論、反?,F(xiàn)象產(chǎn)生原因及政策性建議

    6.1 研究結(jié)論

    本文以中國石化在2001—2016年的數(shù)據(jù)作為總體樣本探討了中石化財(cái)務(wù)杠桿與股價(jià)的關(guān)系,通過文獻(xiàn)回顧和理論分析進(jìn)而提出本文假設(shè),然后以財(cái)務(wù)杠桿為自變量、股價(jià)為因變量構(gòu)建回歸模型。通過對數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析、相關(guān)性分析和回歸分析,得到研究結(jié)果。通過實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)中石化財(cái)務(wù)杠桿與股價(jià)不存在顯著的線性相關(guān)關(guān)系。

    6.2 反?,F(xiàn)象產(chǎn)生原因

    6.2.1 中國股市制度仍具有一定缺陷

    中國股市制度并不十分完備,證券市場的制度設(shè)置和安排仍具有一些缺陷,特別是對于像中石化這種處于壟斷行業(yè)中的大型國有企業(yè),容易造成信息披露不完全、籌集方式不合理等問題,這些都會(huì)對財(cái)務(wù)指標(biāo)產(chǎn)生影響,從而出現(xiàn)財(cái)務(wù)指標(biāo)與股價(jià)之間的反常變動(dòng)的現(xiàn)象。

    6.2.2 政府與國有企業(yè)之間的聯(lián)系

    中國石化集團(tuán)上市后的大股東為國資局或國有集團(tuán)公司,而國資局和國有集團(tuán)公司又是在政府部門的管理下,所以政府實(shí)際上可以說是名義上的大股東。當(dāng)前在政府管理體制下,政府是股票市場的監(jiān)管者、股票市場中最大的股東代表、股票市場上投資者的保護(hù)者,所以大股東的身份很大程度上制約和影響著政府在股票市場中監(jiān)管職能的發(fā)揮。

    6.2.3 中石化作為國有企業(yè)自身存在因素

    中國石化集團(tuán)是由國有企業(yè)改制而來的上市公司,但上市改制并不徹底,公司內(nèi)外部治理結(jié)構(gòu)并不健全。可能并未能形成權(quán)責(zé)明確、相互制衡的有效公司治理機(jī)制,未能真正地反映出投資者與經(jīng)營者之間的健康有效的激勵(lì)約束關(guān)系。

    6.3 政策性建議

    第一,針對中國股市制度缺陷影響中石化股價(jià)的情況,中國證券市場還在不斷發(fā)展的過程中,證券市場的制度正在不斷的完善,這都需要時(shí)間來達(dá)成。

    第二,2016年10月,工業(yè)和信息化部發(fā)布了《實(shí)話和化學(xué)工業(yè)發(fā)展規(guī)劃(2016—2020年)》,《規(guī)劃》指出加強(qiáng)財(cái)稅、金融、貿(mào)易等政策與產(chǎn)業(yè)政策對接,落實(shí)銀企對接和產(chǎn)融合作政策,加大對重點(diǎn)企業(yè)、重點(diǎn)項(xiàng)目的融資支持。同年《國務(wù)院辦公廳關(guān)于石化產(chǎn)業(yè)調(diào)結(jié)構(gòu)促轉(zhuǎn)型增效益的指導(dǎo)意見》中指出,為貫徹落實(shí)黨中央、國務(wù)院關(guān)于推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、建設(shè)制造強(qiáng)國的決策部署,應(yīng)促進(jìn)石化產(chǎn)業(yè)持續(xù)健康發(fā)展,其中推動(dòng)企業(yè)兼并重組這一重點(diǎn)任務(wù)中指出應(yīng)落實(shí)財(cái)稅、金融、土地、職工安置等支持政策,破除跨地區(qū)、跨所有制兼并重組的體制機(jī)制障礙,為企業(yè)兼并重組營造公平的市場環(huán)境。中石化應(yīng)積極配合國家政策,正確定位股市功能,高效利用資金。

    第三,中石化還應(yīng)著力于健全內(nèi)外部治理結(jié)構(gòu),促成一個(gè)能相互制衡的有效公司治理機(jī)制,以求在投資者與經(jīng)營者之間能形成健康有效的激勵(lì)約束關(guān)系。

    參考文獻(xiàn)

    [1] 王漢生,張瀚宇,何天英,等.上市公司財(cái)務(wù)參數(shù)與其股價(jià)波動(dòng)性關(guān)系探究[J].證券市場導(dǎo)報(bào),2010(2).

    [2] 張昕.從會(huì)計(jì)信息對股價(jià)的影響看會(huì)計(jì)指標(biāo)的修正[J].理論學(xué)刊,2007(1).

    [3] 張涵斐.自由現(xiàn)金流、財(cái)務(wù)杠桿對股價(jià)的影響研究[D].廣東財(cái)經(jīng)大學(xué),2015.

    [4] 馮悅.中國石化財(cái)務(wù)指標(biāo)與股價(jià)波動(dòng)的相關(guān)性分析[D].云南財(cái)經(jīng)大學(xué),2016.

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