匯源危局

張興軍

市場(chǎng)份額銳減、債務(wù)居高不下和退市危機(jī)發(fā)酵等負(fù)面因素，在未來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)，都將是匯源的命門(mén)所在。

創(chuàng)辦于1992年的匯源集團(tuán)，正遭受著來(lái)自投資者的集中質(zhì)疑。因?yàn)橐黄鹕婕?2.82億元的違規(guī)借貸，這家擁有26年歷史，入圍2018CCTV國(guó)家品牌計(jì)劃TOP和2018農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化龍頭企業(yè)500強(qiáng)的果汁企業(yè)代表品牌，有可能被港交所取消上市地位。

今年7月20日，中國(guó)匯源果汁集團(tuán)有限公司（下稱(chēng)“匯源果汁”）發(fā)布公告稱(chēng)，若公司未能在2020年1月31日完成港交所列出的復(fù)牌條件，港交所將會(huì)展開(kāi)取消公司上市地位的程序。這意味著，如未能在規(guī)定時(shí)間內(nèi)復(fù)牌，匯源果汁或?qū)⒚媾R被退市的風(fēng)險(xiǎn)。

退市危機(jī)源于上市公司的一筆數(shù)額巨大的借款。

資料顯示，從2017年8月15日至2018年3月29日期間，港股上市公司匯源果汁向朱新禮控制的另一家公司北京匯源飲料提供了數(shù)額高達(dá)42.82億元（年利率10%）的短期貸款，以便后者應(yīng)付臨時(shí)營(yíng)運(yùn)資金需要及還債。然而吊詭的是，這件事并未得到董事會(huì)批準(zhǔn)，也沒(méi)有簽訂協(xié)議，更沒(méi)有對(duì)外公告。

因?yàn)樯嫦舆`反香港上市規(guī)則中關(guān)于關(guān)聯(lián)交易申報(bào)、股東批準(zhǔn)及披露的條款，匯源果汁自4月3日起至今已經(jīng)停牌四個(gè)多月。

多事之秋

受借款風(fēng)波影響，原定于3月29日發(fā)布的2017年業(yè)績(jī)也被推遲。穆迪、惠譽(yù)等國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)紛紛下調(diào)匯源果汁的評(píng)級(jí)。而就在違規(guī)借貸被曝光之前，淡馬錫控股選擇用腳投票，清倉(cāng)了其所持的匯源果汁的全部8.23%股份。

另一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)，則是匯源果汁持續(xù)數(shù)年的業(yè)績(jī)滑坡，讓業(yè)界認(rèn)為對(duì)這家果汁巨頭企業(yè)的未來(lái)將蒙上陰影。數(shù)據(jù)顯示，2011年至2016年，匯源果汁的扣非凈利潤(rùn)均為負(fù)值，其中2014年和2015年分別虧損5.75億元和5.53億元，六年時(shí)間累計(jì)虧損額為23.62億元。

與凈利潤(rùn)扣非后連年為負(fù)相對(duì)照的，則是匯源果汁不斷高企的負(fù)債。根據(jù)財(cái)報(bào)顯示，截至2017年6月底匯源果汁的負(fù)債額達(dá)到了115.18億元的新高，是其營(yíng)收的兩倍有余。值得注意的是，匯源在過(guò)去數(shù)年時(shí)間里，盡管營(yíng)收增長(zhǎng)放緩，但債務(wù)規(guī)模卻是逐年遞增，2014年至2017年，其負(fù)債規(guī)模分別達(dá)到了65.35億元、76.62億元、99.95億元和114.03億元。而且，這些債務(wù)中近八成都是通過(guò)銀行、債券、融資租賃等渠道進(jìn)行的借款與融資。

眾所周知，在公司發(fā)展勢(shì)頭良好的態(tài)勢(shì)下，營(yíng)收規(guī)模和利潤(rùn)的高速增長(zhǎng)可以彌補(bǔ)債務(wù)所帶來(lái)的還款與利息產(chǎn)生的壓力，但當(dāng)公司遭受多家國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)降低評(píng)級(jí)和媒體紛紛質(zhì)疑的背景之下，匯源所面臨的債務(wù)或可能動(dòng)搖其生存根本。

近日，匯源果汁公告稱(chēng)，其就1.8億歐元銀團(tuán)貸款向銀行取得豁免正受限于若干條件，這些條件包括在“不遲于2018年6月29日讓公司股份恢復(fù)買(mǎi)賣(mài)，以及向代理銀行提供2017年財(cái)務(wù)報(bào)表，并且于2018年12月底前分批償還銀行貸款。在不遲于2018年6月29日讓公司股份恢復(fù)買(mǎi)賣(mài)，以及向代理銀行提供2017年財(cái)務(wù)報(bào)表，并且于2018年12月底前分批償還銀行貸款?！?/p>

但由于公司需要更多時(shí)間以達(dá)成復(fù)牌條件，公司未能于有關(guān)限期屆滿(mǎn)前達(dá)成上述豁免條件。于公告日期的8月10日，公司正與相關(guān)銀行討論延長(zhǎng)達(dá)成前述豁免條件的時(shí)間。

匯源人士則表示，當(dāng)前匯源的確遇到一定的債務(wù)問(wèn)題，但談不上是危機(jī)。目前公司負(fù)債率合理，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀良好，且2017年凈利潤(rùn)同比上漲10.35倍。

但外界顯然并不這么認(rèn)為。在香頌資本執(zhí)行董事沈萌看來(lái)，匯源目前因?yàn)橘Y金鏈緊繃可能引發(fā)斷裂的債務(wù)危機(jī)是其長(zhǎng)期積累的下來(lái)的問(wèn)題，自從多年前向可口可樂(lè)出售未遂后，匯源一直面臨業(yè)務(wù)發(fā)展的瓶頸，一方面是產(chǎn)品覆蓋面窄、一方面是競(jìng)品競(jìng)爭(zhēng)激烈。

沈萌甚至悲觀(guān)地認(rèn)為，如果匯源不能解決當(dāng)前的問(wèn)題，未來(lái)不排除匯源因?yàn)橘Y金周轉(zhuǎn)不靈而休克猝死。

并購(gòu)遺患

匯源今天的很多境遇，都讓人聯(lián)想到十年前那場(chǎng)功敗垂成的收購(gòu)?！叭绻?008年交易成功，我們已是千億級(jí)公司了。”朱新禮曾經(jīng)這樣遺憾地說(shuō)。

然而一切的假設(shè)都扭轉(zhuǎn)不了匯源最終迎來(lái)的結(jié)局，那就是其最終還是成了自2008年8月我國(guó)反壟斷法實(shí)施以來(lái)第一個(gè)未獲通過(guò)的案例。

十年前的2008年，飲料巨頭可口可樂(lè)報(bào)價(jià)24億美元收購(gòu)匯源果汁（01886.HK）。這一未竟的收購(gòu)案，后來(lái)一直被看做是匯源命運(yùn)的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，因?yàn)樽源酥?，匯源命運(yùn)如履薄冰，十年時(shí)間里業(yè)績(jī)乏善可陳。

根據(jù)2009年3月18日商務(wù)部發(fā)布的公告內(nèi)容認(rèn)定，此項(xiàng)經(jīng)營(yíng)者集中（可口可樂(lè)收購(gòu)匯源果汁一案）將對(duì)競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)生不利影響，商務(wù)部因此而做出了禁止可口可樂(lè)并購(gòu)匯源的裁決。事實(shí)上，這也是《反壟斷法》自2008年8月1日實(shí)施以來(lái)，首個(gè)未獲通過(guò)的跨國(guó)并購(gòu)案。此前已審結(jié)的24起經(jīng)營(yíng)者集中均獲商務(wù)部批準(zhǔn)。

商務(wù)部在公告中還表示，集中完成后可口可樂(lè)公司可能利用其在碳酸軟飲料市場(chǎng)的支配地位，搭售、捆綁銷(xiāo)售果汁飲料，或者設(shè)定其他排他性的交易條件，集中限制果汁飲料市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，導(dǎo)致消費(fèi)者被迫接受更高價(jià)格、更少種類(lèi)的產(chǎn)品；同時(shí)，由于既有品牌對(duì)市場(chǎng)進(jìn)入的限制作用，潛在競(jìng)爭(zhēng)難以消除該等限制競(jìng)爭(zhēng)效果；此外，集中還擠壓了國(guó)內(nèi)中小型果汁企業(yè)生存空間，給中國(guó)果汁飲料市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局造成不良影響。

就在商務(wù)部否決并購(gòu)的同一天，匯源果汁公告稱(chēng)由于此次交易沒(méi)有通過(guò)反壟斷審批，可口可樂(lè)收購(gòu)匯源果汁的計(jì)劃不能完成。消息甫一出爐，匯源股價(jià)應(yīng)聲暴跌。這意味著，匯源因之而做的一切準(zhǔn)備都付諸東流，朱新禮在得知并購(gòu)未獲通過(guò)之后也頗為無(wú)奈，但隨之而來(lái)的卻是匯源發(fā)展近乎十年的停滯。

匯源果汁的命運(yùn)無(wú)疑是讓人唏噓的。縈繞在公眾層面的對(duì)民族品牌出售給國(guó)際巨頭的百般質(zhì)疑，亦對(duì)最后的并購(gòu)折戟造成了客觀(guān)上的輿論壓力。朱新禮的“品牌無(wú)國(guó)界”和“企業(yè)要當(dāng)兒子養(yǎng)當(dāng)豬賣(mài)”的觀(guān)點(diǎn)并沒(méi)有堵住悠悠眾口，就在媒體披露了可口可樂(lè)即將收購(gòu)的消息時(shí)候，網(wǎng)絡(luò)輿論幾乎呈現(xiàn)出一邊倒的架勢(shì)，而朱新禮首當(dāng)其沖，成了公眾眼中出賣(mài)民族品牌的“罪人”，這顯然是其始料未及的。

作為本土知名品牌，十年前的匯源在國(guó)內(nèi)的果汁市場(chǎng)擁有絕對(duì)的優(yōu)勢(shì)。正是因?yàn)榭春闷淦放啤⑶赖确矫娴膬?yōu)勢(shì)，可口可樂(lè)集團(tuán)才愿以近200億港元的價(jià)格試圖將其收入囊中。

得到可口可樂(lè)的青睞和不菲的報(bào)價(jià)，對(duì)于匯源而言無(wú)疑是一個(gè)難逢的利好。結(jié)果就是，匯源成為“民族品牌”是保住了，但在那之后的匯源就一蹶不振，業(yè)績(jī)停滯不前。

從商業(yè)層面來(lái)看，朱新禮選擇賣(mài)掉匯源完全合乎價(jià)值邏輯。當(dāng)時(shí)，朱新禮因?yàn)榭吹絽R源果汁在下游領(lǐng)域面臨可口可樂(lè)等多家飲料巨頭的競(jìng)爭(zhēng)之時(shí)而選擇的一條“蹊徑”。在其構(gòu)想之中，利用主攻下游的匯源果汁而獲取來(lái)自可口可樂(lè)的不菲并購(gòu)資金，注力其非上市公司體系力爭(zhēng)“上游”。事實(shí)上，幾乎與并購(gòu)案發(fā)生的同時(shí)，朱新禮已經(jīng)在湖北、安徽、山東等多個(gè)地區(qū)建設(shè)了水果生產(chǎn)加工基地，僅兩個(gè)月時(shí)間內(nèi)就投入了20億元，一盤(pán)好棋正下得如火如荼。只是，朱新禮的“明修棧道暗度陳倉(cāng)”卻因?yàn)樯虅?wù)部的一紙否決書(shū)而擱淺。

對(duì)于匯源與朱新禮的命運(yùn)，也不止是時(shí)運(yùn)所系。一個(gè)值得注意的一點(diǎn)是，2008年朱新禮曾入選“CCTV中國(guó)經(jīng)濟(jì)年度人物”，其入選評(píng)價(jià)是“融匯天下資本，將源自沂蒙山十六年的果香，凝成可口的國(guó)際佳釀”。就在這一年的頒獎(jiǎng)典禮上，朱新禮慷慨陳詞稱(chēng)：“大中國(guó)、大農(nóng)業(yè)，大有作為，這就是我的中國(guó)夢(mèng)”。民族品牌與愛(ài)國(guó)尤為的民族企業(yè)家形象呼之欲出，聯(lián)想到后續(xù)公眾與輿論對(duì)其的不解與質(zhì)疑，也并非空穴來(lái)風(fēng)。

儼然坐了一次過(guò)山車(chē)的朱新禮，經(jīng)歷了一次從大喜向大悲的過(guò)渡。

在中國(guó)反壟斷法出臺(tái)之前，業(yè)界普遍預(yù)測(cè)可口可樂(lè)并購(gòu)匯源基本水到渠成，而后者甚至已經(jīng)在為并購(gòu)之后的渠道整合做了充足的準(zhǔn)備，包括大幅減少銷(xiāo)售人員以迎接可口可樂(lè)的入主。數(shù)據(jù)顯示，2007年底時(shí)匯源果汁銷(xiāo)售與營(yíng)銷(xiāo)人員總數(shù)為3926人，到了2008年底這一數(shù)字銳減至1160人，超過(guò)三分之二的銷(xiāo)售員工被清退。

并購(gòu)的失敗也造成了匯源果汁利潤(rùn)的滑坡。并購(gòu)方案出臺(tái)之前的2007年，匯源果汁凈利潤(rùn)為8764.57萬(wàn)元，2008年凈利潤(rùn)則降為1301.32萬(wàn)元，降幅達(dá)86.11%。

并購(gòu)失敗，可口可樂(lè)不得不重新擴(kuò)充銷(xiāo)售人員，建立銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)。但是從2008年開(kāi)始，匯源果汁的凈利潤(rùn)再也沒(méi)能超過(guò)2007年。

匯源作為知名的本土的品牌，當(dāng)初在國(guó)內(nèi)的果汁市場(chǎng)占有率方面具有絕對(duì)的優(yōu)勢(shì)，在可口可樂(lè)公司在推出美之源果粒橙品牌的時(shí)候，匯源在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上基本沒(méi)有對(duì)手；而果粒橙推出市場(chǎng)以后，匯源與可口可樂(lè)之間的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系亦一目了然。與此同時(shí)，其他的飲料企業(yè)也正籌謀布局，這一領(lǐng)域再不是匯源一家獨(dú)大。

匯源沉珂

當(dāng)前來(lái)看，債務(wù)危機(jī)會(huì)否對(duì)匯源果汁造成傷筋動(dòng)骨般影響尚不確定，但可以肯定的是作為一家上市公司，匯源果汁在管理層面已極具家族氣質(zhì)，董事會(huì)形同虛設(shè)，在涉及重大決策層面存在著嚴(yán)重的漏洞。

在匯源的管理架構(gòu)上，靈魂人物朱新禮為董事會(huì)主席、總裁，而其女兒朱圣琴擔(dān)任執(zhí)行董事、副總裁，負(fù)責(zé)董秘辦公室等具體事務(wù)。在借款風(fēng)波發(fā)酵之后，匯源果汁便受到了外界的批評(píng)，認(rèn)為這是一家“內(nèi)部人控制”的公司，此舉有掏空上市公司之嫌。

也有媒體評(píng)論稱(chēng)，匯源公司的大多員工為沂源鄉(xiāng)親，朱新禮的孩子、兄弟、親屬等在匯源擔(dān)任要職。這種宗族式的人員建構(gòu)，在企業(yè)不斷成長(zhǎng)壯大中會(huì)不斷暴露出管理弊病。

但匯源面臨的終極挑戰(zhàn)，仍然來(lái)源于市場(chǎng)。尼爾森2017年上半年對(duì)中國(guó)零售業(yè)進(jìn)行的研究結(jié)果顯示，匯源果汁百分百果汁及中高濃度果蔬汁的市場(chǎng)占有率分別為45.8%和35.3%，而上年同期這組數(shù)據(jù)是60%和39.4%，相比之下有了不小的降幅。

資料顯示，匯源果汁營(yíng)收按品類(lèi)劃分主要有四大類(lèi)，其中，百分百果汁18.05億元，占比近34%，中濃度果蔬汁15.45億元，占比近29%，果汁飲料8.97億元，占比近17%，其他飲料產(chǎn)品11.35億元，占比近21%。雖然匯源近些年在養(yǎng)生系列及新品系列在加大投入，目前收效暫不明顯。這也意味著，在激烈市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，后繼產(chǎn)品并不突出。

從市值來(lái)看，如今的匯源果汁距離十年前的今天可口可樂(lè)宣布收購(gòu)匯源果汁所有股份時(shí)的以179.2億港元總價(jià)相比，剩下不到一個(gè)零頭。用失去的十年來(lái)形容匯源果汁亦不為過(guò)，這家果汁行業(yè)的本土龍頭在近十年時(shí)間里躊躇不前，衰退如斯。

顯然，留給這家果汁飲料巨頭的時(shí)間不多了，而匯源的自救還未見(jiàn)起色。2017年接任執(zhí)行總裁一職的崔現(xiàn)國(guó)于今年6月悄然離職。隨后匯源任命原蘇州金螳螂集團(tuán)聯(lián)席總裁吳曉鵬為新行政總裁，并被賦予了重振匯源的期望。

人事問(wèn)題相對(duì)緩解，但市場(chǎng)份額銳減、債務(wù)居高不下和退市危機(jī)發(fā)酵等負(fù)面因素，在未來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)，都是匯源的命門(mén)所在。