積極主義機(jī)構(gòu)投資者對家族企業(yè)控制權(quán)再配置的影響

孫文佳

[提要] 機(jī)構(gòu)投資者積極主義行為是改善家族企業(yè)公司治理的重要途徑之一。本文基于創(chuàng)始家族控制權(quán)轉(zhuǎn)移視角，對積極主義機(jī)構(gòu)投資者在雷士照明控制權(quán)構(gòu)建的行為過程進(jìn)行分析。從控制權(quán)轉(zhuǎn)移角度闡述積極主義機(jī)構(gòu)投資者對家族企業(yè)控制權(quán)再配置的影響，為我國家族企業(yè)平穩(wěn)轉(zhuǎn)型提供理論借鑒。

關(guān)鍵詞：家族企業(yè)；積極主義機(jī)構(gòu)投資者；控制權(quán)再配置

中圖分類號：F276.6 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

收錄日期：2018年6月8日

一、問題提出

從資本市場環(huán)境看，我國資本市場及相關(guān)規(guī)章制度不斷完善，對企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)完善的要求不斷提高，從家族企業(yè)自身看，隨著家族企業(yè)發(fā)展需求增長以及參與國際競爭的程度提升，加之第一代家族企業(yè)創(chuàng)始人及其治理權(quán)威正漸入暮年，家族企業(yè)面臨傳承問題?，F(xiàn)階段，資金、人才、技術(shù)等資源的短缺與公司治理缺陷等所造成的資源約束困擾著家族企業(yè)的成長，引入職業(yè)經(jīng)理人和外部投資者是家族企業(yè)轉(zhuǎn)型的必然趨勢，家族企業(yè)控制權(quán)的再配置在所難免。機(jī)構(gòu)投資者是我國資本市場一股不容忽視的力量，作為重要的外部投資者，投資對象也有大量的實(shí)力不容小覷的家族企業(yè)，由于投資額度的提高，機(jī)構(gòu)投資者積極主義在我國資本市場上逐漸興起。那么機(jī)構(gòu)投資者積極主義對家族企業(yè)控制權(quán)再配置將會產(chǎn)生什么樣的影響呢？為實(shí)現(xiàn)成功、平穩(wěn)轉(zhuǎn)型，家族企業(yè)應(yīng)如何應(yīng)對積極主義機(jī)構(gòu)投資者產(chǎn)生的影響呢？

針對上述問題，本研究以機(jī)構(gòu)投資者積極參與家族企業(yè)公司治理的典型案例雷士照明為例，基于已有的對控制權(quán)和社會資本的相關(guān)研究，從積極主義機(jī)構(gòu)投資者控制權(quán)的缺失、控制權(quán)的構(gòu)建，剖析機(jī)構(gòu)投資者的積極主義行為對家族企業(yè)控制權(quán)再配置的影響，并結(jié)合對雷士照明控制權(quán)爭奪事件始末進(jìn)行細(xì)致研究，對家族企業(yè)實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)轉(zhuǎn)型和健康發(fā)展提出建議。

二、理論分析

（一）積極主義機(jī)構(gòu)投資者在家族企業(yè)中控制權(quán)的構(gòu)建。Shleifer and Vishy（1986）最早提出機(jī)構(gòu)投資者積極主義觀點(diǎn)，其后又有很多對該觀點(diǎn)提供理論支撐，該觀點(diǎn)認(rèn)為：一是因機(jī)構(gòu)投資者掌管資金體量不斷壯大，管理能力有限并且投資組合中單個投資對象的投資金額上漲；二是由于大幅拋售股票會導(dǎo)致股價大幅下跌從而損害投資價值；三是因?yàn)闄C(jī)構(gòu)投資者作為外部股東，其信息不對稱、缺乏專業(yè)日常管理經(jīng)驗(yàn)等劣勢會導(dǎo)致被動損失，機(jī)構(gòu)投資者會借助契約賦予的權(quán)力對被投資公司進(jìn)行監(jiān)督并有提升其業(yè)績的欲望，對其存在的問題予以監(jiān)督和糾正以保證自身利益。隨著我國機(jī)構(gòu)投資者的迅速發(fā)展以及與被投資單位的合作關(guān)系日益密切，機(jī)構(gòu)股東積極主義在我國資本市場正在興起。有觀點(diǎn)認(rèn)為機(jī)構(gòu)投資者作為精明的投資人關(guān)注的是其投資收益，而對投資對象的控制權(quán)不感興趣，但是控制權(quán)是公司治理的核心，機(jī)構(gòu)投資者如果要充分發(fā)揮其積極作用，必然離不開對其控制權(quán)進(jìn)行討論。也就是說，積極主義機(jī)構(gòu)投資者為保證投資收益積極參與公司治理，但為保證能夠進(jìn)行有效決策并使其決策得以有效實(shí)施，機(jī)構(gòu)投資者需要在家族企業(yè)建立控制權(quán)。機(jī)構(gòu)投資者作為投資者擁有股權(quán)，但股權(quán)不等于控制權(quán)。有學(xué)者將非股權(quán)因素定義為社會資本并從社會資本角度研究實(shí)際控制權(quán)，并指出社會資本對股權(quán)資本的替代效應(yīng)。梁上坤等（2015）提出社會資本存在專用性，機(jī)構(gòu)投資者擁有契約賦予的股權(quán)并可以利用自身社會資本聯(lián)合其他機(jī)構(gòu)投資者強(qiáng)化股權(quán)賦予的表決權(quán)，但是這只是機(jī)構(gòu)投資者擁有的企業(yè)外部社會資本，不能替代企業(yè)內(nèi)的社會資本，然而機(jī)構(gòu)投資者不參與家族企業(yè)日常經(jīng)營管理難以在短時間內(nèi)與內(nèi)部的利益相關(guān)者建立信任連帶關(guān)系，并且出于對收益與成本的權(quán)衡以及社會資本的專用性，機(jī)構(gòu)投資者并不愿意付出大量精力去獲取被投資企業(yè)的社會資本。而創(chuàng)始家族、職業(yè)經(jīng)理人或者產(chǎn)業(yè)投資者都因長期參與經(jīng)營或具有行業(yè)經(jīng)營經(jīng)驗(yàn)具有社會資本優(yōu)勢。Peffrey Pfeffer and Ferald Salancik（1978）提出了資源依賴?yán)碚?，該理論核心為：組織最關(guān)心的是生存，為了生存組織需要通過與環(huán)境中的因素互動以獲取資源，這些因素包括其他組織，沒有組織是自給的，都要與環(huán)境進(jìn)行交換。該理論同樣適用于企業(yè)治理結(jié)構(gòu)中各角色的互補(bǔ)關(guān)系建立。所以積極機(jī)構(gòu)股東面臨社會資本的缺失，為構(gòu)建有效的控制權(quán)構(gòu)建，機(jī)構(gòu)股東會以股權(quán)為合作條件在家族企業(yè)內(nèi)部選擇擁有社會資本的利益相關(guān)者合作，從而成為家族企業(yè)控制權(quán)再分配的參與者。因此，本研究提出：

命題1：積極主義機(jī)構(gòu)股東推動家族企業(yè)控制權(quán)布局“洗牌”，并因?yàn)樯鐣Y本缺失尋找合作方提供社會資本以協(xié)助其構(gòu)建控制權(quán)

（二）積極主義機(jī)構(gòu)投資者控制權(quán)構(gòu)建對家族企業(yè)控制權(quán)再配置的影響。Maury（2005）指出股權(quán)制衡可以作為一種特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)，在公司治理中起到制衡作用。那么，機(jī)構(gòu)投資者為通過構(gòu)建社會資本鏈從而完善控制權(quán)可以說是在股權(quán)制衡以外的有一層制衡機(jī)制，并且由于股權(quán)不等于控制權(quán)，社會資本鏈構(gòu)建是對機(jī)構(gòu)股東所構(gòu)建控制權(quán)的鞏固，從實(shí)質(zhì)上促進(jìn)家族企業(yè)控制權(quán)的轉(zhuǎn)移并形成有效制衡。

但是，在家族企業(yè)轉(zhuǎn)型過程中，控制權(quán)讓渡也意味著權(quán)威的轉(zhuǎn)移，如果治理結(jié)構(gòu)沒有得到合理改造，可能會產(chǎn)生控制權(quán)私利狀況。Dyck和Zingales（2004）將控制權(quán)私利定義為控股股東或者職業(yè)經(jīng)理人運(yùn)用手中控制權(quán)為自己牟取私利卻損害了企業(yè)價值和外部投資者利益。本研究認(rèn)為控制權(quán)私利狀況發(fā)生主體包括但不限于控股股東或職業(yè)經(jīng)理人，企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)中的其他利益主體同樣適用，包括但不限于機(jī)構(gòu)投資者和其他戰(zhàn)略投資者。如果家族企業(yè)轉(zhuǎn)型中，出現(xiàn)控制權(quán)私利狀況，而機(jī)構(gòu)投資者又選擇與控制權(quán)私利方進(jìn)行合作，或者機(jī)構(gòu)投資者本身存在控制權(quán)私利，而創(chuàng)始家族不愿失去多年打下的江山，這便可能引發(fā)控制權(quán)爭奪大戰(zhàn)。這種情況一方面引發(fā)市場對企業(yè)失去信任，導(dǎo)致企業(yè)市值大幅度縮水；另一方面各方專注于控制權(quán)爭奪而屬于經(jīng)營，嚴(yán)重內(nèi)耗，疲于經(jīng)營。因此，本文提出：

命題2：機(jī)構(gòu)投資者的控制權(quán)構(gòu)建行為創(chuàng)造股權(quán)制衡外另一層制衡機(jī)制，但機(jī)構(gòu)投資者的控制權(quán)構(gòu)建可能助長控制權(quán)私利，引發(fā)控制權(quán)爭奪戰(zhàn)

（三）家族企業(yè)應(yīng)對策略。面對控制權(quán)轉(zhuǎn)移這一必然趨勢，家族企業(yè)有必要深刻了解積極主義機(jī)構(gòu)投資者控制權(quán)構(gòu)建機(jī)理，做到避免控制權(quán)制衡失調(diào)導(dǎo)致的控制權(quán)之爭。徐細(xì)雄、劉星（2012）提出將控制權(quán)劃分為核心控制權(quán)和一般控制權(quán)，并且認(rèn)為資產(chǎn)所有者僅僅掌握核心控制權(quán)，人力資本所有者擁有一般控制權(quán)。但是隨著國內(nèi)外對控制權(quán)理論的不斷深化研究以及社會資本概念的提出，核心控制權(quán)和一般控制權(quán)的內(nèi)容劃分更加復(fù)雜。本研究強(qiáng)調(diào)，中國商業(yè)文明呈現(xiàn)典型“關(guān)系智力”和“面子文化”特征，“股權(quán)不等于控制權(quán)”在家族企業(yè)治理中更加明顯，創(chuàng)始家族在公司創(chuàng)立之初利用家族權(quán)威和家族關(guān)系網(wǎng)絡(luò)構(gòu)建的社會資本亦是控制權(quán)的重要部分。梁上坤等（2015）結(jié)合資產(chǎn)專用性分析了社會資本，根據(jù)專用性高低對社會資本做進(jìn)一步區(qū)分，指出具有高度專用性的社會資本可以鞏固控制權(quán)，并且有利于終極股東提高其控制行為的隱秘性?？梢姡哂懈叨葘Ｓ眯缘纳鐣Y本亦構(gòu)成核心控制權(quán)。因此本文認(rèn)為，核心控制權(quán)包含股權(quán)和具有高度專用性的社會資本。創(chuàng)始家族有必要把握核心控制權(quán)避免控制權(quán)爭奪戰(zhàn)發(fā)生。因此，本文提出：

命題3：家族企業(yè)應(yīng)主導(dǎo)控制權(quán)的轉(zhuǎn)移過程，對股權(quán)和社會資本給予同等關(guān)注，把握核心控制權(quán)，避免控制權(quán)爭奪戰(zhàn)發(fā)生

三、案例簡介

（一）案例選取。本文選取雷士照明控股有限公司案例展開研究，主要出于以下考慮：雷士照明事件于2015年1月結(jié)束，是引起較大反響的家族企業(yè)控制權(quán)爭奪事件，并且由于軟銀賽富在該事件中扮演了重要角色，是機(jī)構(gòu)投資者積極參與公司治理的典型案例，媒體給予了足夠的關(guān)注和大量的報告，使得本文可以從中挖出機(jī)構(gòu)投資者控制權(quán)構(gòu)建的細(xì)節(jié)，更有利于研究結(jié)論的可靠性。

（二）事件始末（表1）

第一階段（2006.8～2011.7），機(jī)構(gòu)投資者入駐雷士，軟銀為雷士牽線高盛進(jìn)行進(jìn)一步融資，并且攜手雷士在成功在港聯(lián)所登陸。

第二階段（2011.7～2012.5），機(jī)構(gòu)投資者聯(lián)手施耐德，吳長江被迫出局。此階段施耐德積極在雷士照明進(jìn)行滲透以構(gòu)建社會資本鏈，包括由于施耐德中國區(qū)總裁朱海（雷士執(zhí)行董事）提名下屬李新宇出任雷士副總裁，分管商業(yè)照明工程即項(xiàng)目審批，是雷士核心業(yè)務(wù)部門之一，此舉得到軟銀、高盛支持，并且在驅(qū)逐吳長江后任來自施耐德的張開鵬為CEO。

第三階段（2012.5～2014.7），吳長江利用強(qiáng)大的社會資本反擊，最終博得重回雷士，其間引入戰(zhàn)略合作伙伴德豪潤達(dá)，德豪王冬雷任董事長，吳長江董事兼CEO。

第四階段（2014.7～），吳長江被徹底驅(qū)逐，家族企業(yè)易主。

四、案例分析

（一）積極主義機(jī)構(gòu)投資者在家族企業(yè)中控制權(quán)的構(gòu)建。軟銀于2006年進(jìn)入雷士照明，2008年聯(lián)合高盛一起向雷士照明注資4，656萬美元，成為第一大股東，具有股權(quán)優(yōu)勢，雖然持股比例36.05%并不能絕對控股，但是可以對創(chuàng)始家族形成股權(quán)制衡。軟銀在雷士照明派人入駐董事會、為雷士牽線高盛、參與轉(zhuǎn)股引入戰(zhàn)略投資者施耐德，可以看出軟銀積極參與雷士公司治理。在第一階段，軟銀與創(chuàng)始家族形成互補(bǔ)，軟銀作為第一大股東擁有股權(quán)優(yōu)勢，而吳長江擁有社會資本，創(chuàng)始人分享出一部分控制權(quán)。但是軟銀雖然作為第一大股東并且在董事會占有席位仍無法保證其股東財富。2012年5月雷士第一次控制權(quán)戰(zhàn)爭爆發(fā)時，據(jù)公開資料，吳長江與董事會的主要矛盾為吳長江不顧董事會決議，私自建廠、濫用商標(biāo)并提供擔(dān)保，可見創(chuàng)始家族并未改善“獨(dú)裁”作風(fēng)，出現(xiàn)了損害企業(yè)價值和其他股東利益的行為。

軟銀為保護(hù)自身利益需要構(gòu)建有效控制權(quán)，尋找合作方填補(bǔ)自身缺失的社會資本控制鏈。首先軟銀聯(lián)合高盛兩大機(jī)構(gòu)股東積極轉(zhuǎn)股引入戰(zhàn)略合作者施耐德，其次支持施耐德對雷士照明的管理層進(jìn)行滲透。2011年9月，施耐德中國區(qū)總裁朱海提名其下屬李新宇出任雷士照明副總裁，分管雷士照明非常核心的業(yè)務(wù)部門，并獲得了軟銀的支持，李新宇順利入職。施耐德在逐步完善在雷士內(nèi)部的社會資本構(gòu)建，軟銀利用股權(quán)帶來的強(qiáng)大話語權(quán)進(jìn)行支持。

吳長江在第一次爭奪戰(zhàn)成功利用強(qiáng)大的社會資本鏈條回歸董事會，解除了施耐德方張開鵬、李新宇的高管職位，切斷施耐德在雷士內(nèi)部構(gòu)建的社會資本鏈，軟銀社會資本控制權(quán)隨之?dāng)嗔?，董事會代表閻焱辭去雷士所有職務(wù)。但德豪潤達(dá)悄然入場，其主營業(yè)務(wù)與雷士照明重合度更高，利用第一大股東的地位更快地滲透雷士照明并以構(gòu)建起社會資本鏈。在第二次控制權(quán)爭奪中，軟銀依舊因不滿創(chuàng)始家族違規(guī)擔(dān)保、關(guān)聯(lián)交易等“掏空”行為支持德豪潤達(dá)，最終股東大會以95.84%贊成票罷免吳長江團(tuán)隊(duì)。根據(jù)資源依賴?yán)碚?，軟銀分別與施耐德、德豪潤達(dá)資源互補(bǔ)，建立合作關(guān)系，以此對創(chuàng)始家族實(shí)施制衡，從而推動家族企業(yè)內(nèi)部控制權(quán)的轉(zhuǎn)移。上述分析驗(yàn)證了命題1。

（二）積極主義機(jī)構(gòu)股東控制權(quán)構(gòu)建對家族企業(yè)的利與弊。從表2可以看出，在第一階段，軟銀同創(chuàng)始人合作構(gòu)建控制權(quán)，軟銀在董事會中占有兩席，一致行動人高盛占有一席，控制權(quán)構(gòu)建合作者施耐德占有一席，勢力較為分散。在日常經(jīng)營決策中，通過董事會決議，可以對創(chuàng)始家族進(jìn)行監(jiān)督，也可以在一定程度上改善家族企業(yè)決策獨(dú)斷的作風(fēng)。這也使得軟銀進(jìn)入雷士照明后，企業(yè)業(yè)績一路飆升，治理結(jié)構(gòu)和內(nèi)部控制也得以優(yōu)化，順利通過審核在香港聯(lián)交所登陸。從表2可以看出，雷士2007～2011年各項(xiàng)指標(biāo)的總體增勢，符合增長率達(dá)35.27%，收入、凈利潤、總資產(chǎn)都在高速增長。控制權(quán)轉(zhuǎn)移、多方共同治理打破傳統(tǒng)家族制局限性造就了雷士傲人的成績。（表2、圖1）

可是吳長江不斷減持，股權(quán)上不具有優(yōu)勢，并且吳長江不顧董事會決議私自建廠、關(guān)聯(lián)交易等行為更加推動了公司內(nèi)部矛盾激化，軟銀轉(zhuǎn)向選擇與施耐德合作構(gòu)建控制權(quán)，2011年施耐德在董事會的代表朱海（執(zhí)行董事）提名李新宇掌管雷士非常核心的部門，構(gòu)建了一定的社會資本，并且與雷士有業(yè)務(wù)重合對雷士的日常經(jīng)營較為了解，與軟銀形成互補(bǔ)。軟銀的支持助長了施耐德并購動機(jī)，也引起了創(chuàng)始家族的反抗，吳長江在2011年從二級市場增持股票，但是雙方的爭奪最終還是在2012年爆發(fā)，吳長江被“辭職”。

吳長江回歸后，并且對施耐德在雷士構(gòu)建的社會資本鏈進(jìn)行剝離，卻仍存在“掏空行為”，軟銀選擇與德豪潤達(dá)合作，徹底驅(qū)逐吳長江。雖然軟銀驅(qū)逐吳長江似乎可以根治創(chuàng)始家族的不當(dāng)行為，但在第一次驅(qū)逐中使雷士股價暴跌三成。從圖2、圖3也可以明顯看出，機(jī)構(gòu)投資者的控制權(quán)構(gòu)建導(dǎo)致的股權(quán)爭奪戰(zhàn)發(fā)生在2012年、2014年，使得公司業(yè)績都出現(xiàn)明顯下滑，控制權(quán)制衡機(jī)制失調(diào)為企業(yè)業(yè)績造成嚴(yán)重的負(fù)面影響。（圖2、圖3）

以上分析驗(yàn)證命題2，機(jī)構(gòu)投資者控制權(quán)的構(gòu)建可以促進(jìn)控制權(quán)分散，但一旦機(jī)構(gòu)投資者的決策導(dǎo)致控制權(quán)制衡失調(diào)，將促使控制權(quán)私利產(chǎn)生，導(dǎo)致股權(quán)爭奪大戰(zhàn)，損害企業(yè)價值。

（三）家族企業(yè)對于積極機(jī)構(gòu)投資者控制權(quán)構(gòu)建的應(yīng)對措施。事件最終，創(chuàng)始家族徹底失去了對企業(yè)的控制，十幾年打下的江山最終易主，兩次爭奪戰(zhàn)都對企業(yè)的價值造成了損害。軟銀在雷士的控制權(quán)構(gòu)建曾有效推動過雷士的高速發(fā)展，也曾令雷士面臨局勢動蕩?；仡櫿麄€事件始末，從吳長江的角度看，軟銀的行為為雷士造成的損害以及其悲慘的結(jié)局并非無法避免。吳長江在守衛(wèi)戰(zhàn)中犯下了以下幾點(diǎn)錯誤：

1、忽視股權(quán)，對核心控制權(quán)把握不足。吳長江在企業(yè)中的股份在第一輪融資后從100%降至41.79%，之后一再堅(jiān)持最終僅持有6.79%。持股比例過低直接對應(yīng)董事會席位過少，從表3可以看出家族企業(yè)與機(jī)構(gòu)投資者及其一致行動人勢力相差懸殊導(dǎo)致吳長江“被辭職”。而德豪潤達(dá)入主雷士吸取了吳長江的教訓(xùn)，在董事會占有很大優(yōu)勢。雖然在第一次紛爭中，憑借強(qiáng)大的社會資本重回企業(yè)，但是由于社會資本的不穩(wěn)定性，存在斷裂風(fēng)險，第二次紛爭中29個省級經(jīng)銷商集體倒戈便是最佳證明，核心控制權(quán)并不僅由社會資本構(gòu)成。吳長江重社會資本、輕股權(quán)資本，導(dǎo)致其失去對雷士的核心控制權(quán)，讓積極機(jī)構(gòu)股東在控制權(quán)構(gòu)建過程打破了公司控制權(quán)平衡，引發(fā)了兩次控制權(quán)爭奪戰(zhàn)，這不僅損害了公司價值還使其徹底退出了雷士。（表3）

2、輕視股東同盟。多年的創(chuàng)業(yè)經(jīng)驗(yàn)和管理經(jīng)歷使吳長江積累了一定的社會資本，主要包括對管理層員工的控制、與供銷商建立的信任連帶關(guān)系，雖然吳長江通過這些社會資本實(shí)現(xiàn)了對公司的影響，但董事長和CEO的提名和任命權(quán)力屬于董事會和股東大會。吳長江忽視股權(quán)重要性，又不重視股東同盟，機(jī)構(gòu)投資者轉(zhuǎn)而與他方合作便使吳長江的地位岌岌可危。

3、一意孤行，不當(dāng)“掏空”行為。雖然隨著雷士不斷發(fā)展，企業(yè)實(shí)現(xiàn)了股權(quán)多元化和治理結(jié)構(gòu)多元化，但是吳長江依然不顧董事會決議私自建廠，對現(xiàn)代公司治理的認(rèn)識不足。吳長江在2013年和2014年兩年間先后三次與三家中國銀行重慶分行訂立了數(shù)份質(zhì)押協(xié)議，為多家公司提供擔(dān)保，均為經(jīng)過董事會批準(zhǔn)和其他合法合規(guī)程序。按照質(zhì)押協(xié)議，截至2014年11余額，雷士有4.49億元資金被銀行提取，另有5，300萬元被凍結(jié)。吳長江將商標(biāo)授予家族成員名下公司20年，但公告稱商標(biāo)使用年限僅為2013～2015年。這無疑表明創(chuàng)始家族存在明顯的”掏空“行為。

以上分析驗(yàn)證命題3，因?yàn)閰情L江未能對股權(quán)和社會資本均給予重視，失去了對雷士的核心控制權(quán)，且沒能規(guī)范自身行為，引起其他利益相關(guān)方不滿，使機(jī)構(gòu)投資者選擇與他方合作構(gòu)建控制權(quán)，使企業(yè)陷入股權(quán)紛爭。

五、結(jié)語

（一）研究結(jié)論。本文剖析了家族企業(yè)治理轉(zhuǎn)型中積極主義機(jī)構(gòu)投資者控制權(quán)構(gòu)建過程以及對家族企業(yè)控制權(quán)再配置帶來的利與弊，并通過雷士在控制權(quán)轉(zhuǎn)移過程中發(fā)生的制衡失調(diào)分析雷士創(chuàng)始家族在轉(zhuǎn)型中的疏忽。案例研究表明，積極主義機(jī)構(gòu)投資者會尋找合適的合作方彌補(bǔ)其社會資本的缺失，從而構(gòu)建有效控制權(quán)，而控制權(quán)構(gòu)建的過程會推動家族企業(yè)控制權(quán)轉(zhuǎn)移，并在股權(quán)制衡外形成另一層制衡，但是創(chuàng)業(yè)家族控制權(quán)轉(zhuǎn)移也面臨著控制權(quán)私利的風(fēng)險，如果創(chuàng)業(yè)家族沒能充分把握核心控制權(quán)，并且存在侵害其他股東利益行為，將引發(fā)機(jī)構(gòu)投資者與其他方聯(lián)合，從而導(dǎo)致控制權(quán)制衡失調(diào)，引發(fā)控制權(quán)爭奪戰(zhàn)，對企業(yè)價值十分不利。

（二）研究啟示。家族企業(yè)是我國經(jīng)濟(jì)不可忽視的重要力量，改革開放初期成立的家族企業(yè)普遍面臨著轉(zhuǎn)型需求，積極主義機(jī)構(gòu)的參與會為家族企業(yè)的發(fā)展帶來重要影響，最大限度地利用機(jī)構(gòu)投資者幫助家族企業(yè)向現(xiàn)代公司治理制轉(zhuǎn)型但同時保證企業(yè)平穩(wěn)、健康發(fā)展是創(chuàng)始家族面臨的首要問題，創(chuàng)始家族有必要從吳長江的失敗經(jīng)歷中吸取教訓(xùn)，但不應(yīng)“因噎廢食”，不再引進(jìn)積極主義機(jī)構(gòu)股東，創(chuàng)始家族作為企業(yè)控制權(quán)的最初擁有者應(yīng)當(dāng)規(guī)范自身行為、充分理解現(xiàn)代公司治理制度、掌握核心控制權(quán)。

總體而言，不同于以往針對于機(jī)構(gòu)股東對企業(yè)治理產(chǎn)生效果的研究，本文更注重深層探討機(jī)構(gòu)投資者參與治理的過程，并將范圍縮小至家族企業(yè)公司治理，更有利于提高研究結(jié)論的準(zhǔn)確性。研究結(jié)論表明積極主義機(jī)構(gòu)股東對家族企業(yè)控制權(quán)轉(zhuǎn)移的推動作用，并為創(chuàng)始家族行為提供建議。不過需要說明的是，本文僅以雷士照明個案為研究對象，結(jié)論的普適性還需審慎看待。積極主義機(jī)構(gòu)股東是否真的會引發(fā)控制權(quán)私利？保留核心控制權(quán)是否就能讓家族企業(yè)避免控制權(quán)爭奪戰(zhàn)？仍需要大樣本數(shù)據(jù)實(shí)證研究來驗(yàn)證。

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